A股進入“非標準成長股”的投資時代

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4月以來的這波行情，明顯已經超過了宏觀經濟恢復的程度，而且行情有一定的向科技股，比如AI算力，抱團的傾向。

大盤持續上漲有多方面的原因，但抱團的原因就很簡單直接，經濟發展的成熟階段，符合成長股投資增速要求的公司占比必然越來越少，但A股的投資者已經養成了投資成長股的習慣，特別是在牛市，造成高成長股的供需不平衡，在盤面上就是報團少數可以高增長的科技股。

結果就是，這少數被報團的公司，估值沒法看了，對于估值偏好的投資者，這個牛市反而度日如年。

長期而言，報團總會崩塌，這種投資方法只適合少數投資者，大部分投資者還是要在“成長股越來越少”的宏觀背景下，找到合理的投資方向。

傳統意義上的標準成長股，要求業績穩定增長，這一類公司越來越少，這就需要我們把選股范圍擴大到那些“非標準的成長股”上。

成長的盡頭是周期，但成長股與周期股并沒有明確的界限，成長類公司會出現周期性，周期類公司也會階段性出現成長性，未來最直接的投資機會，就是這兩類“非標類成長股”。

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這兩類“非標類成長股”，簡單說，一類就是成長股變化成的“周期型成長公司”，另一類是從周期股發展成的“成長型周期公司”。

第一類：周期型成長公司

大部分公司（除少數大型國央企）剛上市時都是成長股，否則也上不了市，但拉長時間維度看，“成長”只是企業生命周期中的一個階段，在更長的生命狀態中，經營往往呈周期性地波動，增速不會太高。

當企業的成長性回到正常或者平庸的水平后，就會被剔除出投資者的成長股自選股中，長期無人問津，但每年都有這種默默無聞的公司，忽然就成了“黑馬”，它們的投資邏輯只有少數行業深度研究者才能發現，往往要等炸裂的訂單或財報出來，人們才知道發生了什么，而此時已經成為一年幾倍的牛股了。

13年的手機產業鏈、15年的移動互聯網、18年的消費電子、19年的半導體、21年的新能源、這兩年的算力產業鏈……，每一次產業趨勢行情，幾倍黑馬都屬于這一類公司。

這一類公司，并不是企業忽然變得更優秀了，而是產品、業務忽然到了一個風口上，受到技術進步、產業升級、消費換代等大周期影響，豬都能上天，更何況這些上市公司本來就都是細分領域最有競爭力的企業。

除了比較少見的大產業趨勢外，一兩年維度的行業景氣周期在所有行業都可能出現，也能讓這些公司階段性地呈現類似成長股的快速增長狀態。

這一類企業，我稱之為“周期型成長公司”，它們不是行業龍頭型的成長大白馬，沒有辦法長期持有，卻會在某一個階段被產業趨勢或行業景氣周期推動，出現爆發式或快速增長。

這一類企業有明顯的周期性，周期高點通常是產業趨勢驅動的技術升級階段，下游需求快速增長階段，周期低點是技術變化相對平淡的時期，以及下游需求一般的階段。

這一類企業的投資機會，最難把握的是估值，一輪產業趨勢，最后到底能給企業帶來多少的盈利增量，初期是很難估計的，但股價又不可能等到業績出來后再漲，所以周期型成長公司在爆發期時一般是“最樂觀者定價”，其估值取決于多個因素，包括投資者對產業趨勢的認知程度、公司與市場溝通的程度、大盤牛熊環境，等等。

第二類：成長型周期公司：

顧名思義，就是傳統的強周期行業的公司，出現了明顯的、持續的跨越周期的成長型公司，企業的成長與行業的周期同時長期存在，業績呈現波浪式上行。

這些企業大部分屬于傳統制造業的龍頭，盈利的周期性波動，是因為競爭格局分散、產品壁壘一般，而企業成長性則出現在競爭格局好轉，進入行業集中度提升階段。

大量的傳統制造業，比如建材、化工、機械設備、能源等，很多龍頭公司都從純粹的周期股變成了有成長屬性的“成長型周期公司”。

前段時間有一篇文章很火，大意是說中國的企業家正在“躺平”——所謂“躺平”，當然不是躺平不干的意思，落到經營層面，就是固定資產投資下降、新業務戰略更謹慎、降低負債率、降低應收款，更注重利潤而不是市場份額，分紅增加……，體現在財務上，就是利潤增速超過營收增速、自由現金流持續增長，毛利率上升、ROE提高……

更重要的是，就算企業們覺得自己還能再“折騰”，政府已經開始“反內卷”了，今年7月開始的一系列“反內卷”政策，不是簡單的供給側改革，而是整個國家產業升級的一部分。

以化工為例，七月初政府部委聯合下發文件，對20年以上的化工公司進行摸底，中央將決定老舊產能的關停與改造范圍。近期有報道，國內擬關停200萬噸以下煉廠產能，并涉及乙烯產能改造、新增及限制等相關信息，預計下半年為石化化工行業政策密集出臺期。

這一類公司標的并不難找，都是高關注度的白馬，難的仍然是估值。

周期型成長公司的估值方法，既要用成長股的PEG估值，又受周期股的估值影響，即“景氣高點給低PE，景氣低谷給高PE”，只是高與低的差異不像純粹的強周期股那么大。

相對典型的成長股，這兩類“非標類成長股”的投資機會都不太好把握，最好的辦法仍然是ETF，那么有沒有什么行業，大部分都是由這兩類“非標類成長股”組成呢？

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最符合要求的答案就是——基礎化工行業和機械設備行業。

這兩個都是典型的周期行業，頭部公司很多都是板塊龍頭大白馬，都是“成長型周期公司”，但后排的高端裝備和精細化工類公司，很多都是細分行業的隱性冠軍，業績受下游行業的影響有一定的周期性，屬于“周期性成長公司”。

所以這兩個行業在今年這種大牛市的表現都不錯，分列31個申萬一級行業今年漲幅第6和第10位。

以化工ETF為例，跟蹤“中證細分化工產業主題指數”，由市值較大的50支化工股票為主。（以下個股僅為舉例，并非推薦）

頭部公司大部分是“成長型周期股”，萬華化學、恒力石化、寶豐能源、鹽湖股份、巨化股份、衛星化學等，都是投資者非常熟悉的基本面確定性比較高的化工大白馬。

石化化工自2022年下半年進入下行周期，已經三年，2024年國內石化化工資本支出下降20%，今年估計也將下降20%，產能周期拐點將至；同時海外產能關停力度大，行業將進入上升通道，加上“反內卷”政策，展現這些頭部公司成長性的時候就要到來了。

再到化工ETF的市值中后排看，又是另一種風景，你會看到不少今年的牛股：

金發科技，改性塑料龍頭，為機器人上游的重要材料；

圣泉集團，合成樹脂行業的巨頭，高端PCB上游的重要原材料；

凱賽生物，合成生物學巨頭，生物法長鏈二元酸及生物基聚酰胺產業化龍頭企業；

最典型的是聯泓新科，21年新能源行情中，憑借在EVA產品上的產能的大牛股，在經歷了光伏產能過剩的周期低點后，企業已經向綜合性新材料平臺企業轉型，布局的UHMWPE（鋰電隔膜/機器人腱繩）、電子特氣（半導體關鍵材料）、XDI（高端光學樹脂）等，均為今年高增長的產業趨勢的上游材料，充分體現了“周期性成長股”的特點。

還有一些傳統業務與新興業務并行的化工公司，比如航錦科技，東北最大的燒堿生產企業，其智算算力業務已經成為公司最核心的增長驅動力，傳統行業充裕的現金流為資本開支巨大的智算業務提供了堅實的資金后盾。

這一類公司的下游，都是今年最景氣的賽道，包括機器人、PCB、半導體、創新藥等。這也是精細化工行業的特點，不管是半導體還是新能源，人工智能還是創新藥，景氣賽道的上游都會有化工新材料的公司卡位。

化工ETF上半年雖有一定漲幅，不過行業頭部公司仍然處于大周期底部的位置，下游爆發的產業趨勢的景氣度正在向上游化工材料環節拓展，可以在未來大盤回調時考慮布局的機會。