百洋醫藥入局，“罕見病第一股”獲涅槃機會

本文系基于公開資料撰寫，僅作為信息交流之用，不構成任何投資建議。

聚焦罕見病的北海康成，絕對是最被資本看衰的藥企。在今年年初投資者最悲觀的時候，北海康成的股價跌至0.1港元，公司整體市值甚至不足1億元。

更為嚴峻的是，當時北海康成現金流幾乎已經枯竭。截至2024年底，北海康成賬面的現金及現金等價物僅剩1050.2萬元，這顯然不足以支撐企業的運營。對于“仙股”司空見慣的港股投資者而言，北海康成的最終走向幾乎只剩退市一條路。

然而，走到了懸崖邊的北海康成，卻在過去兩個月出人意料的翻身了。今年7月和8月，北海康成股價分別大漲234%和108%，股價直接由年初的0.1港元飆升至2.02港元。

誘發北海康成股價上漲的原因主要有兩個，其一是今年5月，北海康成自研藥物注射用維拉苷酶β（戈芮寧，CAN103）獲批上市；其二是百洋醫藥戰投北海康成，以每股1.34港元的價格，斥資1億港元認購北海康成擴大后股本約的15%。

無論是產品獲批，還是投資者入局，全都指向于經營現金流的改善。但實際上，對于北海康成而言，比現金更重要的其實是信心。百洋醫藥的入局，給了北海康成重生的機會。

01

豪賭研發失敗

北海康成之所以被投資者拋棄，本質原因還是在于豪賭研發失敗。

2021年12月，北海康成順利登陸聯交所，所得融資凈額高達6.04億港元。盡管當時創新藥熱潮正在慢慢退散，但北海康成上市時的市值還是超過82億港元，可見投資者的熱情仍在。

只可惜的是，北海康成將艱難募集而來的資金投入到了一個錯誤的方向，直接導致公司陷入崩潰局面。按當初的計劃，45.4%的募資額將被用于CAN008管線的研發及生產，12.6%的募資額用于CAN106管線的研發，其他管線的投入比重均不超過5%。

圖：北海康成IPO募資計劃

但被北海康成寄予厚望的CAN008最終失敗了。2024年4月22日，北海康成公告終止了管線CAN008在膠質母細胞瘤的進一步研發，并決定將剩余資金用于其他管線的孵化上。北海康成在CAN008這條管線上賠了多少錢我們不得而知，但其當初IPO所規劃的藍圖無疑已經落空。

歷數北海康成的早期管線，主要以license-in為主。license-in模式最大的優勢就是確定性高，能夠將海外潛力產品迅速引入國內，可北海康成最重磅的license-in管線卻踩了一個大坑，這也難怪投資者會對其未來的發展心灰意冷。

圖：北海康成管線一覽

實際上，CAN008并不是北海康成踩中的第一個坑。早在IPO之前，北海康成其實就拿到了Puma Biotechnology核心產品來那替尼（Nerlynx）的國內權益，可就在來那替尼于2020年4月在大陸上市之后，Puma Biotechnology卻突然撕毀了與北海康成的協議，并支付了2000萬美元的賠償金。

從一個坑爬出，又跌入另外一個坑，北海康成的license-in之路充滿波折。

02

背水一戰的契機

無論是2020年9月上市的海芮思（CAN101），還是2023年上市的邁芮倍（CAN108），它們都沒有改成市場對于北海康成的悲觀情緒，股價依然跌跌不休。

透過現象看本質，這兩款產品均為早期license-in管線，且都屬于患者基數較小的“孤兒藥”。在國內市場支付能力有限的情況下，這兩款產品國內商業化權益的價值不高。再加上北海康成自身現金流孱弱，因此投資者們并不認為它們能取得商業化的成功。

這種悲觀預期最終被戈芮寧的上市所打破。戈芮寧為北海康成與藥明生物聯合研發的藥物，于今年5月在國內獲批12歲及以上青少年和成人I型和Ⅲ型戈謝病患者長期酶替代治療。盡管戈芮寧仍屬于孤兒藥范疇，但北海康成卻有用戈芮寧的全球權益，在如今BD為王的當下，這無疑增加了北海康成達成BD的預期。

更何況當時的北海康成已經被市場嚴重看衰，公司整體市值不足1億港元，這其實已經形成了明顯的剪刀差。所以當戈芮寧上市后，北海康成股價才會引發報復性“反彈”。

回過頭來看，北海康成已經實現商業化的三條管線CAN101、CAN108、CAN103，其實全部是IPO之時就被管理層所布局的，可見管理層的眼光其實并不差。只不過當時管理層將更多的資源投入到了CAN008之上，如果沒有那一次失敗的投資，或許北海康成的市場預期將完全不一樣。

但現實是不存在如果的。北海康成此前被市場嚴重低估，正是為錯誤的投入而買單。北海康成想要扭轉資本印象，戈芮寧的商業化就是背水一戰的契機，如果戈芮寧在后面取得不俗的商業化成績或BD成績，那么北海康成的股價或將由“反彈”進化為“反轉”。

03

重生的機會

對于“缺衣少吃”的北海康成而言，百洋醫藥就相當于雪中送炭的“白衣騎士”。

現金流層面，北海康成捉襟見肘，百洋醫藥豪擲1億港元認購北海康成增發后15%的股份，選擇用親身入局的方式去支持罕見病藥物研發；商業化層面，罕見病國內支付體系并不健全，僅憑北海康成很難有效的放大三款藥物的價值，而商業化正是百洋醫藥所擅長的地方，有助于徹底改變三款藥物的銷售預期。

目前，全球已獲批的戈謝病藥物價格昂貴，患者的年支付費用在200萬元左右，很多患者無力承擔高昂的治療費用。戈芮寧的出現，無疑將改變這一現狀，甚至有希望將年治療費用大幅下降。所以從臨床需求層面看，北海康成所聚焦的領域是極具價值的，但就是缺少翻身的機會。

百洋醫藥全面賦能后，北海康成的預期將發生巨大改變。百洋醫藥不僅出錢，還出力營銷，戈芮寧的價值也得到放大，給了北海康成重新崛起的機會。更為關鍵的是，百洋醫藥的入局大幅增強了投資者的信心，既相當于基石投資者，又相當于新的營銷顧問，從而徹底改變了投資者心中的認知。

創新藥研發，九死一生。北海康成是不幸的，它們上市后首款重磅投入的藥物即遭遇失敗；可北海康成又是幸運的，百洋醫藥的賦能給了它翻身的機會，這是很多破產藥企求之不得的。

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