藥明康德：長(zhǎng)期主義還是資本至上？

近期，創(chuàng)新藥可謂是火得一塌糊涂。作為創(chuàng)新藥的龍頭，藥明康德2025年中報(bào)的業(yè)績(jī)不可謂不光鮮。不過(guò)，就在藥明康德發(fā)布業(yè)績(jī)大幅增長(zhǎng)的同時(shí)，又宣布配股募資77億港元，配售價(jià)為104.27港元。藥明康德表示，擬將配售所得款項(xiàng)凈額約90%用于加速推進(jìn)全球布局和產(chǎn)能建設(shè)，及約10%將用于一般公司用途。

不得不說(shuō)，藥明康德董事長(zhǎng)李革也確實(shí)是資本高手，在業(yè)績(jī)光鮮的同時(shí)，發(fā)布配股融資方案，必然也是手到擒來(lái)。不過(guò)自從創(chuàng)新藥龍頭藥明康德開啟新一輪配股融資，創(chuàng)新藥的股價(jià)似乎就被扼住了增長(zhǎng)勢(shì)頭，如期迎來(lái)了多日回調(diào)。

那么，藥明康德作為創(chuàng)新藥的龍頭，其長(zhǎng)期價(jià)值究竟幾何呢？

CXO賽道：景氣依舊在

2025年上半年，創(chuàng)新藥海外市場(chǎng)的需求在不斷呈現(xiàn)復(fù)蘇趨勢(shì)，BD高額首付款直接增厚了企業(yè)現(xiàn)金流，疊加市場(chǎng)對(duì)管線價(jià)值的樂(lè)觀預(yù)期，推動(dòng)創(chuàng)新藥板塊整體上行。與此同時(shí)，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)預(yù)期BD資金和二級(jí)市場(chǎng)熱度上漲也將反哺國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，新藥研發(fā)需求不斷起量。隨著國(guó)內(nèi)一級(jí)創(chuàng)新藥項(xiàng)目融資活躍度不斷提升，內(nèi)需CXO也有望受益。

一方面，全球人口老齡化和慢性病發(fā)病率上升，這也就會(huì)促使全球在醫(yī)藥研發(fā)投入方面持續(xù)增長(zhǎng)，從而推動(dòng)醫(yī)藥研發(fā)外包需求。

與此同時(shí)，隨著醫(yī)藥行業(yè)的發(fā)展，專業(yè)化分工越來(lái)越明顯。藥企為了降低成本、提高效率，越來(lái)越傾向于將研發(fā)、生產(chǎn)等環(huán)節(jié)外包給專業(yè)的CXO企業(yè)。這種行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)為藥明康德所在的CXO賽道復(fù)蘇提供了堅(jiān)實(shí)的市場(chǎng)基礎(chǔ)。

另一方面，近年來(lái)，生物藥、細(xì)胞基因治療、ADC、核酸藥物等新興領(lǐng)域發(fā)展迅速，為藥明康德提供了新的增長(zhǎng)點(diǎn)。

此外，AI技術(shù)在藥物發(fā)現(xiàn)、臨床試驗(yàn)設(shè)計(jì)等環(huán)節(jié)的應(yīng)用，也提高研發(fā)效率和質(zhì)量，這也進(jìn)一步推動(dòng)了CXO行業(yè)的發(fā)展。

核心戰(zhàn)力：龍頭優(yōu)勢(shì)依舊在

不得不說(shuō)，藥明康德作為CXO行業(yè)的龍頭，其行業(yè)地位和優(yōu)勢(shì)還是十分明顯的。

核心戰(zhàn)力一：一體化龍頭優(yōu)勢(shì)

藥明康德作為一體化服務(wù)平臺(tái)，提供從藥物發(fā)現(xiàn)、臨床前研究、臨床試驗(yàn)到商業(yè)化生產(chǎn)的全鏈條服務(wù)，覆蓋小分子化學(xué)藥、生物藥、基因與細(xì)胞治療（CGT）等多類型創(chuàng)新藥研發(fā)。

這種一體化服務(wù)平臺(tái)覆蓋藥物研發(fā)全生命周期，客戶留存率高，新增項(xiàng)目轉(zhuǎn)化率強(qiáng)，形成較高的客戶粘性。同時(shí)，一體化服務(wù)模式顯著降低了客戶研發(fā)風(fēng)險(xiǎn)和轉(zhuǎn)換成本，也提升了研發(fā)效率。

核心戰(zhàn)力二：技術(shù)創(chuàng)新

AI藥物發(fā)現(xiàn)平臺(tái)可將研發(fā)周期縮短60%，并提升化合物篩選精度，而藥明康德?lián)碛腥蜃畲蟮幕衔飵?kù)和先進(jìn)的AI藥物發(fā)現(xiàn)平臺(tái)，不僅能大大縮短研發(fā)周期，還能提高研發(fā)效率。

核心戰(zhàn)力三：全球化布局

藥明康德在全球30多個(gè)國(guó)家設(shè)有運(yùn)營(yíng)基地，服務(wù)全球6000多家客戶，形成了多元化的收入結(jié)構(gòu)。與此同時(shí)，藥明康德服務(wù)全球前20大藥企，貢獻(xiàn)大量收入，新增客戶年均超1000家，Ⅲ期及商業(yè)化階段分子轉(zhuǎn)化率達(dá)8-9%。

此外，藥明康德還深度綁定了頭部藥企，與輝瑞、默沙東等合作超過(guò)20年，形成了技術(shù)協(xié)同與項(xiàng)目粘性。

業(yè)績(jī)力：持續(xù)力依舊在

從藥明康德的最新財(cái)報(bào)來(lái)看，藥明康德在第二季度實(shí)現(xiàn)了111.45億的營(yíng)收，同比增長(zhǎng)20.37%；歸母凈利潤(rùn)達(dá)到了48.89%，同比增長(zhǎng)112.78%。當(dāng)然，最重要的還是要看扣非凈利潤(rùn)，扣非凈利潤(rùn)同樣也實(shí)現(xiàn)了32.53億元，同比增長(zhǎng)36.7%。

此外，這一次藥明康德的凈利率和毛利率都所有提升，這說(shuō)明藥明康德的盈利質(zhì)量還是相當(dāng)扎實(shí)的。

一方面，藥明康德2025年上半年的現(xiàn)金流表現(xiàn)強(qiáng)勁，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為70.7億元，同比增長(zhǎng)49.1%，這為公司未來(lái)的發(fā)展提供了充足的資金支持。這一次港股的配股融資，也進(jìn)一步加強(qiáng)了公司的現(xiàn)金流。

另一方面，藥明康德在手訂單充足，截至2025年6月30日，藥明康德持續(xù)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)在手訂單為566.9億元，同比增長(zhǎng)37.2%，持續(xù)的在手訂單，也為藥明康德后續(xù)的增長(zhǎng)提供了保障。

此外，藥明康德與GLP-1減肥藥密切相關(guān)的TIDES業(yè)務(wù)(寡核苷酸和多肽)持續(xù)高增長(zhǎng)，2024年收入達(dá)58億元，同比激增70.1%。與此同時(shí)，公司計(jì)劃2025年末將多肽固相合成反應(yīng)釜總?cè)莘e提升至10萬(wàn)升以上，產(chǎn)能規(guī)模較2024年末增長(zhǎng)143%，以應(yīng)對(duì)全球藥企的產(chǎn)能需求。

風(fēng)險(xiǎn)：不確定性因素依舊在

作為CXO行業(yè)的龍頭，藥明康德并非高枕無(wú)憂，其中同樣存在些許不確定性的因素。

其一、政策不確定性。對(duì)于藥明康德這樣的龍頭企業(yè)來(lái)說(shuō)，面臨最大的不確定性其實(shí)來(lái)自美國(guó)政策的不確定性。一方面美國(guó)客戶占藥明康德的比例高，政策一旦有任何變動(dòng)都很可能會(huì)直接沖擊訂單和收入。此外，中美貿(mào)易摩擦升級(jí)也可能會(huì)影響藥明康德的訂單獲取和服務(wù)定價(jià)，進(jìn)一步增加運(yùn)營(yíng)不確定性。

其二、競(jìng)爭(zhēng)不確定性。行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)同樣存在一定的不確定性。目前國(guó)內(nèi)外CRO/CDMO企業(yè)不斷增多，同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)和價(jià)格戰(zhàn)可能會(huì)壓縮藥明康德的利潤(rùn)空間。與此同時(shí)，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手在新興領(lǐng)域（如AI制藥、基因治療）的技術(shù)突破可能削弱其優(yōu)勢(shì)。

其三、技術(shù)不確定性。醫(yī)藥研發(fā)技術(shù)發(fā)展迅速，尤其是AI等新技術(shù)，對(duì)于醫(yī)藥研發(fā)可能會(huì)帶來(lái)革命性的變化，藥明康德需要持續(xù)投入保持領(lǐng)先，否則隨時(shí)可能被市場(chǎng)淘汰。

其四、客戶不確定性。一方面，藥明康德的大客戶集中度非常高，一旦有哪個(gè)大客戶的項(xiàng)目終止或者轉(zhuǎn)移，對(duì)于藥明康德的業(yè)績(jī)影響就會(huì)比較大；另一方面，客戶需求的變化也會(huì)有影響，比如創(chuàng)新藥研發(fā)預(yù)算收縮也可能會(huì)影響臨床CRO業(yè)務(wù)增速。

其五、運(yùn)營(yíng)不確定性。藥明康德的公司規(guī)模龐大，跨地域、多業(yè)務(wù)線的整合與管理復(fù)雜度高，這給公司的運(yùn)營(yíng)帶來(lái)了一定的挑戰(zhàn)。此外，作為人才密集型行業(yè)，藥明康德的人力成本上漲可能會(huì)侵蝕利潤(rùn)空間。

其六、資本不確定性。現(xiàn)金流充足的藥明康德多次從資本市場(chǎng)融資配股，從2021年以來(lái)，

創(chuàng)始人李革及其一致行動(dòng)人等多位股東更是多次進(jìn)行了減持。2022年，李革及其一致行動(dòng)人從藥明康德減持套現(xiàn)約22億元；2023年，減持套現(xiàn)約55億元；2024年，減持套現(xiàn)約22億元；2025年，減持套現(xiàn)約68億港元。

此外，2021年至2025年，李革及其一致行動(dòng)人又從藥明生物通過(guò)配售減持，累計(jì)套現(xiàn)約806億港元。李革通過(guò)減持藥明系公司股份，累計(jì)套現(xiàn)金額達(dá)數(shù)百億港元，引發(fā)了資本市場(chǎng)對(duì)其減持動(dòng)機(jī)和公司治理的質(zhì)疑。

由此看來(lái)，藥明康德作為CXO行業(yè)的龍頭大哥，其龍頭地位和優(yōu)勢(shì)依然明顯，長(zhǎng)期價(jià)值依舊在，但藥明康德的未來(lái)發(fā)展同樣存在一定的風(fēng)險(xiǎn)和不確定性。