營收降41.5%，虧損擴(kuò)大兩倍，亞盛醫(yī)藥怎么了？

亞盛醫(yī)藥2025年報顯示，營收5.74億元，比2024年的9.81億元少了41.5%。虧損12.43億元，而2024年虧損4.06億元，同比擴(kuò)大了兩倍多。

營收下滑并非因為賣不動藥。2024年營收里有一筆6.78億元的一次性授權(quán)收入——與武田就耐立克海外權(quán)益簽署獨家選擇權(quán)協(xié)議，總金額達(dá)13億美元。剔除這筆授權(quán)收入，2025年的產(chǎn)品銷售和商業(yè)化權(quán)利收入實際同比增長90%。扣除一次性收入后的經(jīng)常性收入，是在增長的。

真正把虧損拉大的，是研發(fā)。2025年亞盛藥業(yè)研發(fā)開支高達(dá)12.43億元，比2024年的8.43億元增長了47%。公司在全球同步推進(jìn)九項注冊III期臨床試驗，其中四項已獲FDA及EMA批準(zhǔn)。研發(fā)費用率超過200%，每賺1塊錢要花2塊錢搞研發(fā)。在創(chuàng)新藥行業(yè)，這種研發(fā)投入強(qiáng)度是常態(tài)，短期內(nèi)利潤表自然不會好看。

毛利率方面，2025年毛利率約91.47%，雖略低于2024年的97.03%，但仍維持在90%以上的高水平，在制藥行業(yè)屬于典型的創(chuàng)新藥定價優(yōu)勢。也就是說，公司賣藥的毛利空間沒問題，虧損全部砸在了研發(fā)上。

產(chǎn)品端的表現(xiàn)其實可圈可點。核心產(chǎn)品耐立克（奧雷巴替尼）2025年銷售收入4.35億元，同比增長81%，準(zhǔn)入醫(yī)院及DTP藥房總數(shù)達(dá)825家，同比增長37%。2025年1月起，耐立克所有獲批適應(yīng)癥全面納入國家醫(yī)保目錄，這是其醫(yī)保落地后的首個完整銷售年份。第二款產(chǎn)品利生妥（利沙托克拉）于2025年7月獲批上市，五個月實現(xiàn)銷售收入7058萬元。中金維持亞盛藥業(yè)“跑贏行業(yè)”評級，目標(biāo)價89港元，認(rèn)為公司近期研發(fā)進(jìn)展積極，耐立克一線治療的全球III期研究已獲歐美藥監(jiān)機(jī)構(gòu)批準(zhǔn)。摩根大通也將目標(biāo)價大幅上調(diào)79%至93港元，維持“增持”評級。

從費用結(jié)構(gòu)看，銷售及營銷開支從2024年的約4億元增長至約5.2億元，增幅約30%，與產(chǎn)品銷售的快速增長基本匹配。銷售費用率約90%，在創(chuàng)新藥商業(yè)化早期屬于正常水平。研發(fā)開支增長47%是虧損擴(kuò)大的主因，這是典型的創(chuàng)新藥企業(yè)“投入換未來”模式。

當(dāng)前亞盛的兩款商業(yè)化產(chǎn)品均處于快速放量階段。耐立克作為中國首個獲批上市的第三代BCR-ABL抑制劑，醫(yī)保放量效應(yīng)持續(xù)；利生妥作為中國首個上市的國產(chǎn)原創(chuàng)Bcl-2抑制劑，剛上市五個月即貢獻(xiàn)超7000萬收入。兩項注冊III期臨床試驗已獲FDA及EMA批準(zhǔn)，2026年有望在美國遞交新藥上市申請，海外市場想象空間可觀。