營收兩年翻倍破5億、具身智能訂單超萬臺，珞石機器人18C轉8.05規則沖刺港股上市

當“具身智能”從技術概念演變為產業共識，資本市場正在尋找真正具備全棧技術與落地能力的標桿企業。

在此背景下，珞石（山東）機器人集團股份有限公司（以下簡稱“珞石機器人”）向港交所遞交招股書，引發廣泛關注。這家中國唯一能同時量產工業機器人與協作機器人的公司，有望成為港股“全系列智能機器人第一股”。

招股書顯示，珞石機器人的核心競爭力已轉化為扎實的市場地位：根據灼識咨詢報告，2025年，按銷量計，公司在中國前五大柔性協作機器人和前五大輕負載工業機器人供應商中均排名第一，市場份額分別為47.0%和5.8%；珞石多關節機器人在國內制造商中排名第三，在全球制造商中排名第七，且自2023年起連續三年國內主要多關節機器人廠商銷量增速第一。

圖片來源于招股書

值得關注的是，公司本次更新招股書，2025年營業收入突破5億元，滿足主板第8.05(3)條的市值/收益測試標準（經審計的最近一個會計年度的收益至少為5億港元）。從上市規則角度看，這意味著公司已依法不再適用18C章的前提條件，反映出公司商業化能力與經營質量實現了跨越式提升。

筆者將試著從技術研發、經營質量、增長前景三個維度，拆解這家港股稀缺標的的核心價值。

01

持續加碼研發投入背后：全棧自研，鞏固長期技術護城河

珞石機器人的核心競爭力，在于其構建的“技術、產品與應用一體化平臺”。這一平臺的核心是自主研發的xCore控制系統。xCore可兼容工業機器人、柔性協作機器人、具身智能機器人等多種類型，并通過具身AI模型訓練平臺實現力覺、視覺、定位等全譜系傳感感知與先進柔順交互。

這套系統的價值體現在多個層面。首先，技術迭代效率顯著提升。通過將力控、視覺等核心功能集成至通用平臺，公司無需為不同機器人品類重復開發底層邏輯，顯著縮短了產品迭代周期。其次，底層技術互通帶來性能躍升。借助工業機器人級的高精度運動控制技術，協作機器人實現了6.3米/秒的工業級運動速度及0.015毫米的重復定位精度；而工業機器人則引入了協作機器人的安全控制技術，在國內率先取得21項TüV功能安全認證。

更為重要的是，公司搭建了開放式的ROKAE+生態系統平臺。xCore控制系統提供硬件及工藝包擴展的標準化接口，合作伙伴可基于該接口部署定制化解決方案，共享AI洞察。公司通過技術文檔、社區論壇及培訓項目提供全面技術支持，并可借助AI服務智能體實現預測性維護，減少停機時間。這種“平臺+生態”的商業模式，使珞石從單純的機器人制造商升級為行業生態的引領者。

招股書顯示，公司開發并推出了37個新的機器人產品系列，覆蓋六大應用場景及全部三種類型的機器人產品組合。從工業機器人的NB12h、NB25h輕負載系列到重負載的NB185、NB220系列，從柔性協作機器人的xMate CR/SR/ER系列到具身智能的AR人形機械臂、Helios輪式雙臂機器人，產品矩陣持續豐富。

公司業務模式的簡化示意圖，圖片來源于招股書

進一步來看研發投入，2023-2025年，珞石機器人的研發開支分別為5937萬元、5421.8萬元和6550.8萬元，公司在2025年繼續擴大研發投入。

一般而言，研發開支規模的變化，主要取決于公司技術研發與產品迭代的項目節奏，比如新產品和機型集中立項開發，對應的研發物料投入會相應增加；項目若聚焦于現有技術優化與產品性能迭代，研發物料投入往往有所減少。

招股書在“主要研發項目”一節中詳細披露：比如，NB8系列目前處于規劃階段，預計將于2026年實現商業化；NB300及NB500系列滿足汽車焊接、總裝以及新能源鋰電池制造的全流程機器人需求，預計將于2026年底實現商業化；控制系統升級到xCore3.2，于2025年12月開始商業化。

招股書還指出，公司2026年將在具身智能方向持續加碼專項研發投入，包括推進具身智能系統平臺的商業化、開發新一代AR系列人形機械臂等。這預示著，公司的技術投入將在最具戰略意義的方向上持續加強。

同時，公司核心人力投入一直在加碼，保障技術創新和項目開發的高效推進。報告期內公司研發團隊規模從92人持續擴大至157人，截至最后實際可行日期進一步增至219人；研發人員薪酬總額也由2023年的約41.0百萬元增至2025年的約48.3百萬元。

研發的最終價值體現在商業轉化，公司收入實現快速增長，由2023年的2.67億元增至2025年的5.22億元，兩年接近翻倍。可以說，珞石機器人的研發投入已經進入了“投入-產出-再投入”的良性循環，在收入保持高增的同時，研發投入規模也維持在高水平，長期呈現擴張趨勢。

02

毛利率躍升、資金儲備超5億，經營質量改善路徑清晰

聚焦財務端，珞石機器人的營收規模保持高速增長，經營質量也在同步改善。

毛利率方面，2023-2025年，公司毛利率從11.4%躍升至21.9%，增幅超過10個百分點，更值得關注的是，公司實際的毛利率可能更高。

從機器人制造行業角度看，一般企業為應對供應鏈波動、保障大規模交付，會戰略性儲備一定數量的存貨。而近年來機器人行業核心零部件（如減速器、伺服電機）采購成本呈持續下降趨勢，東吳證券在最新研報中指出，回顧2025年人形機器人行業發展，在產業資本加持下，機器人核心零部件價格出現較大幅度下降。以減速器為例，國產制品的性能逼近國際一線的同時，價格降幅達30%-50%。

按照會計準則中的存貨計價方法尤其是FIFO（先進先出法），財務核算中結轉的營業成本會含前期采購價格較高的存貨成本。所以，存貨計價方法帶來了“會計時間差”，會導致財務口徑毛利率階段性低于當期產品實際盈利水平，未來隨著前期庫存逐步消化，財務口徑毛利率有望向更高的真實口徑靠攏。

展望未來，珞石機器人的毛利率提升有明確的路徑可循：

第一，規模效應持續釋放。公司已在全球范圍內獲得超過4.2萬份確認訂單，其中超過4萬份來自國內客戶，超過1400份來自海外客戶。另有超過1.9萬臺機器人的潛在訂單，其中超過1.7萬份來自國內客戶，超過1300份來自海外客戶。隨著銷售規模擴大，公司在產能利用率、供應鏈管理和費用分攤等方面將持續優化，助推盈利能力改善。

第二，高毛利產品占比提升。柔性協作機器人的收入占比由2023年的25.1%提升至2025年的26.5%，具身智能機器人的收入占比則由1.0%躍升至9.0%。這兩類產品的毛利率通常高于傳統工業機器人，隨著收入結構持續升級，公司整體盈利能力將進一步釋放。此外，具身智能機器人的毛利已由2023年的毛損轉為2024年、2025年的正值，盡管商業化初期的毛利率相對較低，但隨著生產流程成熟，預計將顯著改善。高價值產品將長期驅動公司毛利率持續提升。

第三，ROKAE+生態系統平臺帶來的服務增值。公司通過開放平臺提供機器人解決方案，幫助客戶實現場景化開發與集成，這類服務通常具備較高的邊際利潤，將有效提升單用戶價值。

再來看資產負債結構，招股書顯示，截至2025年12月31日，公司資產負債率約192.37%，不過現實是，港股未上市公司的真實資產負債率并不能這樣簡單計算。

截至2025年12月31日，公司贖回負債賬面值高達20.34億元，占負債總額的絕大部分。根據香港財務報告準則，這類附有贖回義務的金融工具計入金融負債，上市后會轉為權益，不屬于經營負債。按照剔除贖回負債后的經營真實負債計算，公司真實經營層面的資產負債率約為28.3%，可見處于健康水平。

在流動資產方面，目前公司可用貨幣資金儲備充足，將有效支撐其穩健經營、戰略擴張。截至2025年12月31日，公司持有現金及現金等價物、定期存款、結構性存款及其他可隨時變現的金融類資產，總額超5億元。資金健康是財務穩健、抗風險的核心信號，這無疑增強了投資者對公司可持續增長的信心。

03

具身智能稀缺標的，站上萬億賽道風口

在港股市場，珞石機器人或將以其在具身智能領域的先發優勢和商業化成果，成為該領域的稀缺投資標的。

首先，公司所處賽道“長坡厚雪”。根據灼識咨詢報告，中國多關節機器人行業的機器人產品銷量預計將從2025年的25.31萬臺增加至2030年的55.06萬臺，復合年增長率達16.8%。同時，全球具身智能機器人市場正處于快速增長階段，預計到2035年將達到11335億元，珞石機器人面對一個萬億級別的藍海市場，為公司銷量和收入長期增長提供了堅實的底層支撐。

具體而言，公司將持續受益于三大宏觀趨勢：一是中國制造業智能化轉型帶來的自動化設備需求增長；二是全球供應鏈重塑背景下，國產機器人替代進口的進程加速；三是具身智能技術成熟催生的全新應用場景，如商業服務、醫療健康等，成長空間廣闊。

資料來源：灼識咨詢，圖片來源于招股書

更重要的是，公司自身特質在賽道中相當稀缺，其是港股為數不多同時具備“全系列機器人量產能力”與“具身智能規模化落地成績”的核心玩家。

根據灼識咨詢報告，珞石機器人的具身智能機器人是業內首批在消費電子領域實現大規模商業化部署的產品，可在工廠動態運營及機床運維等復雜場景中執行任務。

2025年，公司具身智能機器人收入同比大幅增長，占總收入的比重提升至9.0%。與此同時，公司已獲得超過1萬臺具身智能機器人訂單，在2026年3月，公司預計具身智能機器人的月出貨量將超過1500臺。按市場估值計，中國十大具身智能機器人公司中，近一半正在使用或已改用珞石的人形機械臂進行產品迭代。

上述數據充分驗證了珞石產品在行業內的技術領先地位，也為后續進入更多廠商供應鏈打下牢固的基礎。隨著出貨量持續爬升，具身智能板塊將成為公司的核心增長引擎，也為港股市場提供了一個稀缺的、處于爆發前夜的具身智能投資標的。

04

結語

站在萬億級具身智能賽道的風口，珞石機器人作為國內少數能同時量產全系列智能機器人并實現規模化商業落地的企業，其全棧技術平臺與獨特的商業模式，正在形成區別于單一品類機器人廠商的競爭壁壘。

隨著高毛利產品收入占比提升、經營質量改善、具身智能交付持續放量，公司的盈利能力有望在后續財務數據中得到進一步驗證。對于關注中國智能制造與具身智能賽道的投資者而言，珞石機器人的后續表現值得持續關注。

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