3年虧23億的科技公司，還是被香港政府抬上 IPO

作者｜Hayward

原創(chuàng)首發(fā)｜藍字計劃

放在大多數(shù)行業(yè)里，一家公司三年虧了20多個億、一年就能虧上10個億，而同期營收也不過11億元，投資人早就繞著走了。

但現(xiàn)實里就有一家這樣的公司，不僅投資人沒有繞著走，還搶著投。

那就是正在排隊沖刺港股IPO的思謀科技。

根據(jù)招股書，思謀2023年、2024年、2025年凈虧損分別為5.46億元、7.35億元和9.91億元，三年累計虧損22.72億元；

但在連年虧損的另一面，是它自成立以來已經完成7輪融資，累計募資約5.65億美元，最新一輪融資后估值達到12.3億美元。

另外，它背后的投資人陣容相當豪華：IDG資本、紅杉中國、聯(lián)想創(chuàng)投、松禾資本、真格基金……這些創(chuàng)投圈里響當當?shù)拿郑荚谂胖牻o它送錢。

而且這份投資者名單里，還有一個咖位極高的名字：被稱為“港版淡馬錫”的香港投資管理有限公司。

這家公司由香港特區(qū)政府全資擁有，用市場化方式投資硬科技、生命科技、新能源與綠色科技等戰(zhàn)略性產業(yè)，背負著吸引創(chuàng)科企業(yè)落戶香港、推動大灣區(qū)產業(yè)升級的重大使命。

2024年，正處于連續(xù)虧損的思謀科技，仍然得到了垂青，成為了香港投資管理公司首批重點支持的項目，并簽署了戰(zhàn)略合作協(xié)議。

港府對于這次合作非常重視，不僅香港特首李家超專門視頻致辭，香港財政司司長陳茂波到場鑒簽并發(fā)表主旨演講。

也就是說，思謀科技不只是“越虧越有人投”，甚至還吸引來了帶有官方背景的重量級玩家?，F(xiàn)在它不僅要在港股IPO，還要沖擊"工業(yè)AI智能體第一股"。

一家連年虧損，且還虧了不少的公司，究竟憑什么？

無法拒絕的投資

雖然思謀科技虧錢多，但至少有相當一部分，虧在了資本最愿意買單的地方。

比如研發(fā)。2025年，思謀科技研發(fā)開支達到3.94億元，占營收的36.3%；看上去燒掉的錢非常多，但實則是合理的。

主攻“工業(yè)AI智能體”的思謀科技，主營業(yè)務是工業(yè)檢測和智能質檢，簡單來說是要讓工廠里的機器長出一雙真正好用的眼睛。

為了實現(xiàn)這個效果，它需要把視覺算法、軟件系統(tǒng)和自動化設備一起塞進產線里，替代人工完成檢測、判定和質控。

而這類業(yè)務的研發(fā)成本基本不會太低。

首先，思謀賣的是一整套要落地到生產線里的系統(tǒng)，背后牽涉算法、軟件、硬件、自動化設備和現(xiàn)場工程適配，整個研發(fā)鏈路、設計鏈路非常冗長，無論是前期研發(fā)投入，還是后期部署交付成本，都要比銷售單一的軟件系統(tǒng)高得多。

另一方面，工業(yè)場景復雜多樣，不同行業(yè)、不同客戶、不同零部件，對檢測精度、識別方式和部署環(huán)境的要求都不一樣，每進一個新場景，基本都要重新采數(shù)、訓模、調參，這也是抬高研發(fā)成本的一大核心。

最后，工業(yè)檢測不是消費級應用，哪怕只有一點點的誤判和漏檢，帶來的可能就是返工、停線，甚至安全問題。所以系統(tǒng)必須做到足夠穩(wěn)定、足夠精準，這又會進一步拉長研發(fā)和驗證周期，繼續(xù)抬高研發(fā)成本。

所以，簡單來說，思謀科技的研發(fā)成本高，甚至最終造成了虧損，是它所選的行業(yè)決定的。畢竟它所做的是落實到生產線里的一整套系統(tǒng)，并且需要針對不同的產線去定制，成本肯定高居不下。

另一說，思謀科技雖然虧錢，但也通過虧錢把自己“燒”成了頭部玩家，至少干出了成績來，對于這種能干實事的公司，一向都是討資本開心的，一眾大咖搶著投也很合理了。

截至2025年12月31日，思謀已經累計交付約14萬個工業(yè)AI智能體，服務全球超過730家客戶，包括特斯拉、卡爾蔡司、立訊精密、歌爾股份、京東方、中國中車、中創(chuàng)新航等，機器人累計完成超過170億件產品或組件的檢測。

只不過，研發(fā)投入高并不是思謀科技虧得狠的唯一原因。近乎“零元購”的股權激勵造成的虧損，也在刺痛著投資人的神經。

2025年12月，思謀一次性把3036萬份股票期權記到了管理層名下。而這批期權的拿股價格低到夸張——每股只要0.0001美元，和“零元購”一樣了。

而思謀最新一輪融資時，外部投資人買入公司股份的價格，已經達到每股2.3156美元。也就是說，管理層這批近乎“零元購”期權，按最新融資價格來看已經相當值錢了。

結果就是，這波“零元購” 直接催生了高達4.75億元的股份支付費用，占股份支付總額的96.89%；同年，思謀三位核心高管呂江波、李睿宇、劉樞的合計酬金超過4億元，占當年凈虧損的四成以上。

公司一邊在燒投資人的錢補虧損，一邊又用很低成本給管理層發(fā)了大額股權，自然就顯得扎眼了。

問題是，這樣的報表擺在面前，市場為什么還是愿意繼續(xù)投？

還是因為賽道太好了。

根據(jù)灼識咨詢數(shù)據(jù)，中國工業(yè)AI智能體市場規(guī)模在2023年約為58億元，到2025年已經增長至148億元，兩年復合增長率接近60%；到2030年，這個市場預計還將進一步擴張至906億元。

這顯然是一條增長坐上了火箭的賽道，但還處于格局未定、混沌初開的局面中。

而在眾多的競爭者之中，按照招股書所說的，思謀科技已經以5.8%的市場份額沖到第一。

一家已經跑到行業(yè)前排、手里握著頭部客戶、又踩中高增長賽道的公司，即便財務報表不好看，顯然也值得賭一把。現(xiàn)在思謀科技在虧的錢，更像是為了搶占風口的小小入場券罷了。

但比起“虧損換未來”這套老故事，思謀科技這次沖擊港股IPO真正的高潮，是資本之間的勾心斗角和博弈。

同床異夢的IPO

高管有近乎“零元購”的股權激勵，投資人這邊也留了后手。

在AI、機器人、硬科技等高估值賽道上非常普遍的對賭條款，思謀科技也有。

根據(jù)招股書，如果思謀科技沒能在2029年8月28日之前完成上市，約2.73億股優(yōu)先股就會觸發(fā)強制現(xiàn)金贖回義務，優(yōu)先股股東就有權要求贖回當時持有的全部或部分股份。

更關鍵的是，這批優(yōu)先股的贖回價不是簡單“退本金”，而是要連同發(fā)行價本金，再加上按年復利8%計算的回報，以及已累計但未支付的股息一起，“連本帶利”還給投資人。

問題是，思謀科技拿得出這筆錢嗎？

截至2025年末，思謀科技賬上現(xiàn)金只有9.49億元，但流動負債已經高達52.86億元；真到了要按贖回條款連本帶息還錢的時候，它靠自己賬上這點現(xiàn)金，大概率扛不住。

所以，一旦IPO失敗，思謀要么繼續(xù)借錢還錢，要么就得準備違約。但無論那條路都是死胡同，所以這次IPO對思謀科技來說，不成功便成仁。

只不過，這次IPO對思謀科技來說，是必答題，卻未必是送分題。

最核心的原因，還是上面已經多次強調的虧損問題。思謀科技2023—2025年經營現(xiàn)金流連續(xù)三年為負，雖然營收在漲，但主營業(yè)務還是沒形成一個能持續(xù)自我供血的閉環(huán)。

另一方面，思謀科技5.8%市占率的“行業(yè)第一”又遠沒到穩(wěn)如泰山的地步：競爭格局還沒定型，前五加起來的份額都不到整個市場的三成。

于是，這種“自己還沒學會穩(wěn)定造血、頭把交椅又沒坐穩(wěn)”的狀態(tài)，就有可能成為沖擊IPO的潛在風險。

正因為這次思謀科技的這次IPO并非十拿九穩(wěn)，大家才會看到一場不同資本、不同立場之間的“同床異夢”。

對思謀來說，IPO更像是一道必須答出來的題。公司已經燒了23個億，還在持續(xù)虧損，繼續(xù)靠一級市場一輪輪融資續(xù)命，這樣下去顯然不是辦法。

對投資人來說，IPO更像一次帶大保底的抽獎。能沖成功，當然是皆大歡喜；但要是失敗了，就該按協(xié)議算賬了。

甚至港投公司想看到思謀IPO，也有自己的“小九九”。作為“港版淡馬錫”成立以來投出的第一家企業(yè)，能從思謀身上得到投資回報當然很重要，但更重要的是思謀背后關乎硬科技、真科技的示范效應。

這個項目要是做成了，是一張漂亮名片；要是最后折在半路，多少都會有點尷尬。

所以，思謀科技的IPO或許不是什么“大家看好未來、一起奔赴遠方”的故事。表面上，都有人都希望思謀科技IPO成功，但實際上，公司想要的是活路，投資人想要的是退路，“港版淡馬錫”想要的是樣板路。

雖然看似2029年8月28日的大限還有很遠，但對身負重任的思謀科技來說，剩余的時間不算多了。