會稽山 | 業績高增之下有隱憂

氣泡黃酒快速增長

作者 | 勝馬財經辛子墨

編輯 | 歐陽文

近日，會稽山紹興酒股份有限公司發布了2025年報。數據顯示，2025年全年，會稽山實現營業收入18.22億元，同比增長11.68%；歸屬于上市公司股東的凈利潤2.45億元，同比增長24.70%；扣非凈利潤為2.35億元，同比大增32.06%，基本每股收益0.52元。營收規模創下歷史新高，扣非凈利潤也達到了上市12年來的最高水平。從單季度數據來看，第四季度表現尤為突出，實現單季營收6.10億元，歸母凈利1.28億元，同比大增53.6%，貢獻了全年利潤的半數以上。

從業績驅動力來看，公司“高端化、年輕化”雙輪驅動戰略成效顯著。全年酒類業務實現營收17.69億元，同比增長11.79%，占總營收的97.1%，其中黃酒業務占主營業務收入的89.08%，核心地位穩固。分產品看，中高檔黃酒實現營收11.42億元，同比增長7.3%，毛利率達67.33%，是公司的營收主力與利潤基石；以氣泡黃酒為代表的普通黃酒及其他酒實現營收6.27億元，同比增長21.01%，成為業績增長的又一引擎。截至2025年底，以氣泡黃酒為代表的爽酒系列僅用兩年時間就成長為“億級大單品”。區域分布上，公司仍高度依賴浙江大本營市場，該區域銷售收入10.43億元，占總銷售收入58.98%。

不過，亮眼的業績背后同樣存在不容忽視的隱憂。首先，銷售費用激增，增長質量有待觀察。2025年公司銷售費用高達4.73億元，同比大增42.67%，銷售費用率攀升至26%左右。盡管費用增長推動了規模擴張，但費用增速顯著快于營收增速，凈利潤增長在相當程度上依賴于高昂的營銷投入，這種高投入模式的可持續性值得關注；其次，現金流承壓，分紅力度明顯下降。受廣告宣傳費用等現金支出增加的影響，公司經營活動產生的現金流量凈額同比減少27.7%。2025年度利潤分配預案為每10股分紅3元，現金分紅總額從前一年的1.88億元降至1.41億元，分紅率從95%大幅回落至57%；再者，全國化進程仍然緩慢。截至2025年前三季度，公司在非江浙滬市場的收入占比不足15%。相比之下，競爭對手古越龍山在區域外市場拓展上更為積極，已成立西南分公司并推出區域定制產品。此外，黃酒行業內部競爭加劇，外部又面臨米酒、清酒等新興品類的分流挑戰。

展望2026年，會稽山提出了“力爭酒類銷售實現兩位數增長”的經營目標。在當前銷售費用已處高位、全國化瓶頸尚待突破的背景下，公司能否實現從“規模擴張”到“盈利質量提升”的良性轉變，將是檢驗會稽山長期投資價值的關鍵。

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