四年無(wú)融資、負(fù)債超47億，群核科技“空間智能第一股”成色幾何？

自2021年底完成E+輪融資后，群核科技在一級(jí)市場(chǎng)再無(wú)新資金入賬。此次沖擊港股，成為其緩解資金壓力與證明商業(yè)模式的關(guān)鍵一步。

文 |嘯 天

群核科技通過(guò)港交所聆訊，進(jìn)入IPO最后階段。

這家以家裝設(shè)計(jì)軟件“酷家樂”起步的公司，如今貼上“空間智能”的標(biāo)簽，躋身備受關(guān)注的“杭州六小龍”之列。招股書數(shù)據(jù)顯示，群核科技在2025年迎來(lái)業(yè)績(jī)拐點(diǎn)，實(shí)現(xiàn)了從持續(xù)虧損到賬面盈利的跨越，毛利率攀升至82.2%的高位。

光環(huán)背后是隱憂。群核科技的資本之路頗為曲折，曾多次沖擊上市未果，并出現(xiàn)過(guò)聆訊資料失效的情況。公司超八成的高毛利率在過(guò)去幾年并未換來(lái)凈利潤(rùn)，反而長(zhǎng)期深陷虧損泥潭。高企的資產(chǎn)負(fù)債率以及高度依賴家居家裝單一行業(yè)的業(yè)務(wù)模式，也是始終橫在企業(yè)面前的問(wèn)題。

自2021年底完成E+輪融資后，群核科技在一級(jí)市場(chǎng)再無(wú)新的資金入賬。此次沖擊港股，成為其緩解資金壓力與證明商業(yè)模式的關(guān)鍵一步。

“搖身一變”躋身六小龍

群核科技的創(chuàng)立可追溯至2011年，三位聯(lián)合創(chuàng)始人黃曉煌、陳航與朱皓均擁有伊利諾伊大學(xué)厄巴納-香檳分校（UIUC）計(jì)算機(jī)科學(xué)碩士學(xué)位，并在英偉達(dá)、微軟、亞馬遜等企業(yè)積累了研發(fā)經(jīng)驗(yàn)。2013年，群核科技推出核心產(chǎn)品云端設(shè)計(jì)軟件“酷家樂”。

彼時(shí)恰逢國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)的階段性高點(diǎn)，酷家樂憑借快速拖放式3D設(shè)計(jì)、10秒生成高清效果圖等功能，在家裝設(shè)計(jì)領(lǐng)域迅速鋪開市場(chǎng)。設(shè)計(jì)師上傳圖紙后，系統(tǒng)自動(dòng)識(shí)別結(jié)構(gòu)并生成3D設(shè)計(jì)方案，極大縮短了渲染時(shí)間。這一工具屬性幫助群核科技積累了大量家居家裝產(chǎn)業(yè)鏈的客戶。

2024年底2025年初，“杭州六小龍”概念興起，深度求索（DeepSeek）、游戲科學(xué)、宇樹科技、云深處科技、強(qiáng)腦科技和群核科技位列其中。橫向?qū)Ρ瓤?，深度求索聚焦大模型底層技術(shù)，游戲科學(xué)憑借3A大作展現(xiàn)了頂尖的游戲工業(yè)化能力，宇樹科技與云深處在人形和四足機(jī)器人硬件賽道確立了身位，強(qiáng)腦科技深耕非侵入式腦機(jī)接口。

相比之下，群核科技則是一家服務(wù)于家裝行業(yè)的垂直SaaS（軟件即服務(wù)）提供商。為了契合前沿科技敘事，公司將定位從“3D云設(shè)計(jì)平臺(tái)”升級(jí)為“空間智能企業(yè)”。依托過(guò)去十余年積累的室內(nèi)3D空間數(shù)據(jù)，群核科技在2025年推出了空間語(yǔ)言模型SpatialLM及空間生成模型SpatialGen，并發(fā)布了Aholo空間智能開放平臺(tái)，意圖將業(yè)務(wù)從輔助人類設(shè)計(jì)拓展至為具身智能、XR等提供虛擬訓(xùn)練環(huán)境。

群核科技也曾是明星資本的寵兒。自2013年起，公司完成了11輪融資，投資方包括IDG資本、高瓴創(chuàng)投、紀(jì)源資本、順為資本等。但在2021年12月完成近1億美元的E+輪融資后，群核科技的融資歷程戛然而止。

隨后幾年，群核科技開啟了漫長(zhǎng)的IPO闖關(guān)。2021年，公司曾向美國(guó)證券交易委員會(huì)遞交招股書，隨后因外部環(huán)境變化終止。2025年，群核科技轉(zhuǎn)戰(zhàn)港交所，兩次遞表均因滿六個(gè)月而失效。直至2026年2月第三次遞交申請(qǐng)，才在3月29日通過(guò)聆訊。

盡管對(duì)外強(qiáng)調(diào)空間智能的科技屬性，群核科技的真實(shí)營(yíng)收結(jié)構(gòu)依然高度傳統(tǒng)且單一。

財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，2023年至2025年，群核科技分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收6.64億元、7.55億元和8.29億元。營(yíng)收增速?gòu)?3.7%放緩至8.6%左右。在這超8億元的營(yíng)收大盤里，約97%的收入依然來(lái)自軟件訂閱費(fèi)（會(huì)員費(fèi)）。

細(xì)分看，有81.6%的訂閱收入來(lái)自企業(yè)客戶，主要包括全屋定制品牌、家具工廠、裝修公司和建材經(jīng)銷商。換言之，群核科技的命脈仍與房地產(chǎn)及家居家裝行業(yè)深度綁定。代表AI新業(yè)務(wù)進(jìn)展的空間智能解決方案（專業(yè)服務(wù)收入），在2025年僅錄得收入2520.7萬(wàn)元，在總營(yíng)收中占比約3%。

在房地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)入深度調(diào)整期的當(dāng)下，處于下游的家裝企業(yè)預(yù)算收縮，直接影響了群核科技的各項(xiàng)核心SaaS指標(biāo)。代表客戶未來(lái)付費(fèi)信心的遞延收入（預(yù)付費(fèi)會(huì)員費(fèi)）從2023年的6.17億元持續(xù)下滑至2025年的5.10億元，企業(yè)客戶的凈收入留存率從106%微降至100.7%，個(gè)人客戶凈收入留存率則從106.5%大幅下滑至86.4%。

新業(yè)務(wù)尚未形成氣候，傳統(tǒng)主業(yè)面臨增長(zhǎng)瓶頸，業(yè)務(wù)單一的風(fēng)險(xiǎn)在地產(chǎn)周期下行中被放大。

負(fù)債率高企背后

云端軟件服務(wù)的商業(yè)模式賦予了群核科技極高的毛利率。2023年至2025年，公司的毛利率分別達(dá)到76.8%、80.9%和82.2%。

不過(guò)，高毛利并未在過(guò)去幾年自然轉(zhuǎn)化為企業(yè)的凈利潤(rùn)。相反，群核科技長(zhǎng)期處于虧損狀態(tài)。2023年至2025年，公司歸母凈虧損分別為6.46億元、5.13億元和4.28億元。

作為技術(shù)驅(qū)動(dòng)型SaaS企業(yè)，研發(fā)和銷售團(tuán)隊(duì)的維持需要大量現(xiàn)金。2023年至2025年，群核科技累計(jì)研發(fā)投入超過(guò)10億元。過(guò)往報(bào)告期內(nèi)，銷售及營(yíng)銷開支占營(yíng)收比例一度超過(guò)50%。依靠高額營(yíng)銷投放獲取新客戶來(lái)維持營(yíng)收增長(zhǎng)，使得企業(yè)深陷“燒錢換規(guī)模”的循環(huán)。

這一局面在2025年迎來(lái)突變。根據(jù)非國(guó)際財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則計(jì)量，群核科技在2025年經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)達(dá)到5712.7萬(wàn)元，實(shí)現(xiàn)了賬面扭虧。

利潤(rùn)主要?dú)w功于大刀闊斧的成本削減。2025年，群核科技的銷售及營(yíng)銷開支同比減少16%，降至2.74億元；研發(fā)開支削減13.6%，降至2.91億元。費(fèi)用壓縮伴隨著人員規(guī)模的縮減，銷售團(tuán)隊(duì)從2023年的615人精簡(jiǎn)至484人。在營(yíng)收增速放緩的環(huán)境下，群核科技通過(guò)主動(dòng)收縮開支、犧牲部分?jǐn)U張動(dòng)能，換取了IPO沖刺期所需的正向盈利數(shù)據(jù)。

盈利問(wèn)題之外，群核科技的資產(chǎn)負(fù)債表與現(xiàn)金流狀況更為嚴(yán)峻。

2023年至2025年，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~連續(xù)三年為負(fù)，分別為-6256.8萬(wàn)元、-1.08億元和-1921.7萬(wàn)元。主營(yíng)業(yè)務(wù)無(wú)法產(chǎn)生正向現(xiàn)金凈流入，意味著公司日常運(yùn)營(yíng)需持續(xù)消耗賬面存量資金。

反映在儲(chǔ)備資金上，群核科技的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物從2023年的5.77億元，一路縮水至2024年的3.66億元，截至2025年末進(jìn)一步降至3.57億元。

公司的負(fù)債規(guī)模居高不下。截至2025年末，群核科技總負(fù)債達(dá)47.35億元，同期資產(chǎn)總額僅為5.51億元。在負(fù)債構(gòu)成中，由于歷史融資發(fā)行的可轉(zhuǎn)換可贖回優(yōu)先股賬面值增加，導(dǎo)致贖回負(fù)債高達(dá)40.91億元。

即使剔除這部分由融資條款產(chǎn)生的贖回負(fù)債，群核科技的資產(chǎn)負(fù)債率依然高達(dá)116.87%，明顯是資不抵債。流動(dòng)負(fù)債總額為46.72億元，遠(yuǎn)高于4.20億元的流動(dòng)資產(chǎn)，短期的流動(dòng)性壓力客觀存在。

早期進(jìn)入的知名投資機(jī)構(gòu)在經(jīng)歷了長(zhǎng)達(dá)數(shù)年的等待后，其持有的優(yōu)先股附帶的贖回權(quán)成為了公司的隱性壓力。在長(zhǎng)達(dá)四年無(wú)新融資輸血、自身造血能力有限、且伴隨高額負(fù)債的背景下，群核科技登陸港交所以補(bǔ)充流動(dòng)性，直接關(guān)系到其后續(xù)的經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定性與空間智能業(yè)務(wù)的投入空間。