上市后業績首次負增長，進軍醫美，巨子生物能否講好新故事？

文 | 董武英

2022年11月，國內重組膠原蛋白龍頭巨子生物登陸港股，憑借著業績高增長，不到3年時間市值暴增至超過800億元，風光無限。但高光背后，危機突然出現，這一龍頭高增長故事被徹底打斷。

近日，巨子生物發布了2025年業績。2025年，巨子生物營收同比下滑0.37%至55.19億元，凈利潤下滑7.15%至19.15億元，這也是巨子生物上市以來首次出現業績負增長。在2022-2024年間，巨子生物營收增速始終保持在50%左右，凈利潤增速也從21%提升至42.06%。2025年營收和利潤的下滑，也意味著巨子生物的增長神話似乎被中斷。

作為國內重組膠原蛋白龍頭，巨子生物在這一領域有著巨大的領先優勢，市場也對其恢復增長極為期待。在經歷2025年業績下滑后，巨子生物能否重回巔峰呢？

外部沖擊疊加競爭加劇，巨子生物首次負增長

巨子生物2025年度業績下滑，外部原因是2025年5月爆發的“膠原棒”成分爭議。

2025年5月末，美妝領域知名博主“大嘴博士”發布標題為“巨子生物疑似造假，重組膠原竟然測不到膠原”的微博和視頻，聲稱可復美品牌旗下明星產品膠原棒1.0膠原蛋白檢測量與官方宣傳不符。

這一話題迅速沖上熱搜，在可復美官方回應產品成分未造假后，“大嘴博士”再度多次發文質疑，事件持續發酵。6月初，國產玻尿酸龍頭華熙生物下場，支持“大嘴博士”維護消費者權益，讓這一事件變得更為復雜。直到6月中旬，事件才得以平息。

這次成分爭議雖然平息，但由于正值“618”大促關鍵節點，對巨子生物和可復美的影響十分巨大。

根據招銀國際研報，2025年5-6月，巨子生物旗下可復美和可麗金品牌在天貓淘寶及抖音合計實現GMV 10.8億元，同比增長2%；其中可復美同比減少2%，可麗金同比增長33%。聚焦到可復美品牌，其在淘系GMV仍實現5%上漲，但在同時作為輿論平臺的抖音上，可復美品牌兩個月GMV同比下降了13%。對比淘系和抖音歷年大促情況，可復美在2025年“618”大促銷售額排名出現明顯下滑。

但憑借1-4月的高增長，2025年上半年巨子生物營收和利潤增速雖然有所放緩，但仍處于增長狀態。在2025年下半年，由于存在“雙十一”、“雙十二”兩大促銷，一般是化妝品企業的銷售旺季，巨子生物以往下半年表現要明顯超過上半年。但在2025年下半年，巨子生物營收僅24.06億元，低于上半年的31.13億元，比2024年同期減少了5.93億元，同比下滑19.76%。

除此之外，市場競爭加劇也是影響巨子生物業績表現的原因之一。

自2009年，巨子生物首次在業界量產重組膠原蛋白護膚品以來，經歷17年的發展，重組膠原蛋白已經成為了化妝品領域較為常見的原料，從原材料供應到化妝品代工產業鏈都十分成熟，因此涌現出大量重組膠原蛋白化妝品。

尤其在可復美主打的敷料領域，不僅有諸多知名化妝品品牌參與，也涌現出大量白牌產品，甚至部分品牌也采用了與可復美發展前期類似的藥店、醫生及醫院專業推薦渠道。

外部沖擊和市場競爭加劇帶來的業績下滑，也讓巨子生物意識到依賴電商渠道、依賴單一品牌的脆弱性，因此其2025年下半年，一方面加大了第二品牌可麗金的推廣，另一方面開始進一步拓展線下渠道。

業績公告顯示，2025年可麗金品牌營收達到了9.18億元，同比增長9.2%，占總營收比重提升至16.6%。巨子生物線下直銷渠道2025年貢獻營收2.25億元，同比提升32.2%，占總營收比重提升至4.1%，這一方面得益于集團持續增大化妝品連鎖店及商超等線下直銷客戶的數量，另一方面也在于集團開始在西安、成都、重慶等地開設可復美品牌專賣店，以進一步提高收入。

這些積極舉措，部分抵消了外部沖擊帶來的業績下滑，券商機構們普遍認為巨子生物2025年業績小幅下滑實際上符合市場預期。不過，目前市場最關注的是，這一重組膠原蛋白能否再恢復增長，重回巔峰？

布局醫美器械新產品，巨子生物能否講出新故事？

在發力可麗金品牌、布局線下之外，巨子生物另外一項大動作，讓資本市場對這家膠原蛋白龍頭有了更高期待。

2025年10月和2026年1月，巨子生物重組Ⅰ型α1亞型膠原蛋白凍干纖維和重組Ⅰ型α1亞型膠原蛋白及透明質酸鈉復合溶液產品獲得藥監局批準，這意味著其醫美業務取得里程碑式進展，也被巨子生物和投資機構寄予厚望。

膠原蛋白包括多種類型，主要有Ⅰ型、Ⅱ型、Ⅲ型和Ⅴ型膠原蛋白等，其中Ⅰ型最為常見，主要負責強度和支撐。Ⅱ型存在于軟骨中，常用于關節健康產品。Ⅲ型膠原蛋白主要存在于皮膚中，參與組織的彈性和柔韌性。

從下游市場來看，重組膠原蛋白主要用于功能性護膚品、醫用敷料、醫美注射劑三大類產品。數據顯示，2023年重組膠原蛋白功能性護膚品和醫用敷料市場規模分別為115.4億元和110億元，醫美注射劑市場規模為43億元。雖然重組膠原蛋白醫美注射劑市場規模較小，但潛力巨大，市場也更看好巨子生物在這一領域的突破。

巨子生物在獲得批文進入重組膠原蛋白醫美注射劑市場后，不僅將獲得新的營收增量，也將通過這一更高毛利率的業務帶動整體毛利率提升，進而增厚利潤。不過，這項新業務的開拓也需要面對強大對手的競爭。

在國內重組膠原蛋白市場上，北交所上市公司錦波生物是先行者，在2025年10月之前也是該市場的唯一玩家。其“重組Ⅲ型人源化膠原蛋白凍干纖維”（商品名：薇旖美）早在2021年獲得批準，隨后又分別在2023年和2025年獲批了“注射用重組Ⅲ型人源化膠原蛋白溶液”和“注射用重組Ⅲ型人源化膠原蛋白凝膠”兩款產品。

2025年上半年，錦波生物醫療器械產品營收達7.08億元，同比增長33.41%，占總營收比重在8成以上，毛利率高達95.04%。

除老玩家錦波生物外，巨子生物還需要應對另一家新獲得批文的競爭對手。創健醫療在2025年12月拿到重組膠原蛋白第三類醫療器械注冊證，旗下“交聯重組膠原蛋白植入劑”（商品名：悅白之幾·若境）也將在后續正式上市。

可以看到，在2025年第四季度短短三個月時間里，重組膠原蛋白醫美注射劑市場從錦波生物“一家獨占”，迅速變成錦波生物、巨子生物、創健醫療“三足鼎立”，獲批的注射劑產品也由3款變成6款，分別是錦波生物3款，巨子生物2款，創健醫療1款。

這也意味著，重組膠原蛋白醫美企業之間的競爭從獲批轉向市場運營，哪款產品能夠率先打通醫美機構渠道，并占據醫美消費者心智，哪家企業就能獲得更高的市場份額。

在這三家企業中，相比于錦波生物和創健醫療兩家材料商，C端屬性更強的巨子生物在品牌營銷、產品創新、渠道布局等領域更具優勢。不過，錦波生物在醫美領域深耕超過4年時間，具有深厚的行業經驗。創健醫療也成立了專門負責自主品牌銷售的子公司悅白生物，在醫美領域已經有了多年布局。巨子生物能否在醫美市場上取得突破，仍需市場驗證。

綜合來看，在獲得兩張注冊證之后，巨子生物正在將業務從原有的功能性護膚品、醫用敷料拓展至醫美領域，其能否將自身的技術優勢、原材料優勢、品牌、營銷及渠道優勢復制到醫美業務上，實現新的突破，帶動業績重回高增長，值得關注。