速騰聚創(chuàng)2025年報解讀：一邊守住 ADAS 基本盤，一邊長出機器人新身

2012年，英偉達(dá)還是一家顯卡公司。游戲玩家是它的金主，華爾街給它貼的標(biāo)簽是"半導(dǎo)體-圖形處理"。五年后，黃仁勛第一次在公開場合說"我們是一家AI公司"的時候，GPU已經(jīng)統(tǒng)治了全球的數(shù)據(jù)中心。

同樣的劇本正發(fā)生在速騰（參數(shù)丨圖片）聚創(chuàng)身上。

“站在2026年，速騰聚創(chuàng)是一家機器人公司。”在業(yè)績發(fā)布會上，CEO邱純鑫用更大的篇幅談具身智能、談物理AI、談人形機器人，談ADAS的時間反而少了。

如果只看2025年的收入結(jié)構(gòu)，這個宣布并非空穴來風(fēng)。ADAS產(chǎn)品收入從13.35億元降至11.06億元，占比從81%降到57%；機器人及相關(guān)產(chǎn)品收入從1.98億元飆升至7.10億元，占比從13%漲到37%。Q4單季，兩者幾乎打平——機器人3.47億，ADAS 3.61億。

速騰聚創(chuàng)正在同時做兩件事——一邊守住ADAS基本盤，一邊長出機器人新身。兩件事的邏輯并不完全兼容，甚至存在張力。

這正是這份年報最值得咀嚼的地方。

ADAS：規(guī)模效應(yīng)正在兌現(xiàn)，但有三個隱憂

先承認(rèn)一個事實：速騰聚創(chuàng)在ADAS激光雷達(dá)領(lǐng)域的地位，目前無人可以撼動。

全年出貨91.2萬臺，總量全球第一；累計獲得167款車型的量產(chǎn)定點，其中33款來自海外車企和合資品牌；已實現(xiàn)35家車企69款車型的SOP。2025年新增定點超過200萬臺，這些訂單將在2026年開始集中交付。

僅這批新增訂單，按均價1500-2000元計算，就是30-40億元的收入增量。彈藥充足。

但規(guī)模擴(kuò)大的同時，三個值得警惕的信號也在財報中浮現(xiàn)。

量增價跌的剪刀差。全年ADAS激光雷達(dá)銷量從52萬臺增長至60.9萬臺，增幅17.2%，但收入反而下降了17.2%。單價從每臺2600元降至1800元。

財報的解釋是低價位MX及EM系列占比提升。不是壞事——低價產(chǎn)品放量說明滲透率在提升，自研芯片的降本效應(yīng)也在發(fā)揮作用。ADAS毛利率從13.4%提升至19.1%就是證據(jù)。

但單價從2600跌到1800，一年跌掉三成，這個速度不慢。規(guī)模效應(yīng)能不能跑贏價格戰(zhàn)，毛利率還能不能繼續(xù)往上走——這是ADAS基本盤面臨的核心問題。

如果價格持續(xù)下行而毛利率見頂，那出貨量越大，利潤改善的速度反而越慢。

客戶集中度的雙刃劍。年報披露，客戶A貢獻(xiàn)了5.17億元收入（占比26.7%），客戶B貢獻(xiàn)3.32億元（17.1%）。兩家合計43.8%。

更值得關(guān)注的是，財報提到2025年Q1”一家主要汽車整車廠和一家一級供應(yīng)商與公司暫停合作”。雖然管理層表示新客戶增量彌補了這個損失，但這提醒一個基本事實：在汽車行業(yè)，供應(yīng)商被替換的成本和風(fēng)險都不低，依賴頭部客戶始終是一把雙刃劍。

定點167款很壯觀，但定點到交付、交付到持續(xù)采購之間，還有很長的路。

現(xiàn)金流在”透支”。這可能是三個隱憂中最值得關(guān)注的。

2025年經(jīng)營現(xiàn)金凈流出5.82億元，遠(yuǎn)高于2024年的0.65億元。銀行借款從0.41億元飆升至4.47億元。雖然公司現(xiàn)金儲備仍有26.19億元，短期沒有資金壓力，但經(jīng)營現(xiàn)金流的惡化指向一個事實：收入增長沒有轉(zhuǎn)化為同比例的現(xiàn)金回款。

應(yīng)收賬款從4.62億元增至8.00億元，幾乎翻倍。存貨從2.03億元增至3.95億元，接近翻倍。這些數(shù)字背后，是公司為2026年大規(guī)模交付在做備貨和賬期安排——但這也意味著，未來幾個季度現(xiàn)金仍將持續(xù)消耗。

對于一家尚未實現(xiàn)全年盈利的公司來說，收入不等于生存能力，現(xiàn)金才是。

機器人業(yè)務(wù)的”六冠”：真風(fēng)口，還是提前量？

機器人業(yè)務(wù)是這份財報最亮眼的增長極。營收從1.98億到7.10億，增長258%。在中國機器人領(lǐng)域、全球割草機器人、全球商用清潔機器人、中國人形機器人、中國無人配送車、中國具身智能領(lǐng)域，速騰聚創(chuàng)拿下了六個激光雷達(dá)銷量第一。

數(shù)字不說謊，增速真實。但拆開來看，這六個”第一”的成色并不完全相同。

割草機器人是目前最成熟的變現(xiàn)場景。庫犸科技120萬臺訂單是行業(yè)紀(jì)錄，九號公司旗下未嵐大陸也達(dá)成了獨家定點。IDC數(shù)據(jù)顯示，2025年上半年全球割草機器人出貨234.3萬臺，同比增長327%。這是一個已經(jīng)爆發(fā)的市場，速騰聚創(chuàng)占據(jù)了先發(fā)優(yōu)勢。

無人配送是下一個放量節(jié)點。新石器、九識、白犀牛、菜鳥四大頭部企業(yè)都是合作方，2026年預(yù)計出貨10-15萬臺。Robotaxi方面，百度、滴滴、文遠(yuǎn)知行、小馬智行等90%以上的核心玩家選擇了速騰聚創(chuàng)的數(shù)字化激光雷達(dá)。

但人形機器人，仍然是一顆種子。宇樹、智元、眾擎等近50家客戶，陣容確實強大，但TrendForce預(yù)估2026年全球人形機器人出貨量僅5萬臺。春晚舞臺上的機器人表演更多是品牌展示，離規(guī)模化利潤貢獻(xiàn)還有相當(dāng)距離。

這里面藏著一個更本質(zhì)的問題：機器人業(yè)務(wù)的高毛利率能維持多久？

2024年，機器人產(chǎn)品均價每臺8100元，毛利率約34.5%。2025年，均價驟降至2300元，毛利率卻提升至39.7%。表面上看是好事——低價還能維持高毛利。

但這是因為產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變了。2024年賣的主要是均價較高的機械式激光雷達(dá)（Helios、Bpearl系列），2025年切換到了面向割草機器人等場景的固態(tài)產(chǎn)品，自研芯片降本效應(yīng)顯著。

問題在于，Q4單季機器人毛利率已經(jīng)從上年同期的44.2%降到37.3%。隨著低價位E1R和Airy系列占比繼續(xù)提升，這個數(shù)字還有下行壓力。而機器人業(yè)務(wù)以接近ADAS兩倍的毛利率撐起了整體盈利水平——一旦這個差距縮小，盈利的持續(xù)性就需要重新評估。

此外，速騰聚創(chuàng)正在從”賣硬件”向”賣平臺”演進(jìn)。CES上展示的人形機器人配備了自研的Active Camera傳感器和靈巧手，財報中也多次提到”物理AI”和”機器人技術(shù)平臺”。從賣傳感器到賣平臺，野心不小，但平臺化意味著更大的研發(fā)投入和更長的變現(xiàn)周期。

全年研發(fā)費用6.47億元，占收入33.3%。絕對值還在漲，雖然占比在降。在全年仍未實現(xiàn)盈利的背景下，這筆投入既是未來增長的動力，也是當(dāng)下利潤的侵蝕項。

一個被忽視的行業(yè)信號

如果把視角從速騰聚創(chuàng)的單體數(shù)據(jù)拉到整個激光雷達(dá)行業(yè)，會發(fā)現(xiàn)一個更值得關(guān)注的現(xiàn)象。

ADAS激光雷達(dá)均價從2600元跌到1800元，機器人激光雷達(dá)均價從8100元跌到2300元。兩條產(chǎn)品線的價格都在快速下行。

這不是速騰聚創(chuàng)獨有的問題，而是整個行業(yè)正在經(jīng)歷的質(zhì)變：激光雷達(dá)正在從”精密傳感器”變成”通用電子元器件”。

過去五年，激光雷達(dá)行業(yè)的核心敘事是”技術(shù)突破”——固態(tài)方案、芯片化、小型化、低成本化。每一步技術(shù)進(jìn)步都被視為壁壘的加固。但2025年的數(shù)據(jù)提供了一個反向的暗示：當(dāng)技術(shù)成熟到一定程度，產(chǎn)品之間的差異就會縮小，競爭維度將從”誰的技術(shù)更好”轉(zhuǎn)向”誰的成本更低、規(guī)模更大”。

這對行業(yè)是好事——滲透率提升的瓶頸正在被價格擊穿。但對速騰聚創(chuàng)這樣的龍頭而言，意味著過去靠技術(shù)溢價維持的高毛利時代可能正在收窄。未來要賺的，是制造業(yè)的錢——靠效率、靠規(guī)模、靠供應(yīng)鏈管理。

從”科技公司”到”精密制造公司”，這個身份切換雖然微妙，但對估值的含義截然不同。

一個需要回答的問題

回到開頭那個問題：速騰聚創(chuàng)到底是一家什么公司？

如果它是一家ADAS激光雷達(dá)供應(yīng)商——增長故事正在降溫。量增價跌的剪刀差、持續(xù)擴(kuò)大的應(yīng)收賬款和存貨、未見改善的經(jīng)營現(xiàn)金流，都是需要時間消化的壓力。167款定點和400萬產(chǎn)能是彈藥，但彈藥不等于戰(zhàn)績。

如果它是一家機器人公司——這個身份還需要更多季度的財報來驗證。258%的增速足夠驚艷，但基數(shù)仍然太小（7.10億），人形機器人的商業(yè)化節(jié)點遠(yuǎn)未到來，而從硬件供應(yīng)商向平臺商的轉(zhuǎn)型更是長路漫漫。

市場目前面臨的，是一個定價困境。按ADAS公司定價，估值天花板清晰；按機器人公司定價，需要信仰和對未來3-5年的想象力溢價。而2025年的收入結(jié)構(gòu)恰好卡在57%對37%這個不上不下的位置——Q4雖然幾乎打平，但全年來看，ADAS仍然是基本盤。

兩套邏輯之間的估值差距，可能比市場想象的要大。

跟蹤三個指標(biāo)或許就夠了：

ADAS毛利率能否穩(wěn)在20%以上——這是驗證規(guī)模效應(yīng)跑贏價格戰(zhàn)的關(guān)鍵信號；

機器人收入何時持續(xù)超過ADAS——這是身份切換完成的財務(wù)標(biāo)志，Q4的幾乎打平已經(jīng)給出了方向；

經(jīng)營現(xiàn)金流何時轉(zhuǎn)正——這是檢驗增長質(zhì)量的終極標(biāo)尺，再漂亮的利潤表，如果現(xiàn)金流持續(xù)為負(fù)，故事就講不下去。

2025年的速騰聚創(chuàng)，交出了一份”拐點確認(rèn)”的答卷。但拐點確認(rèn)和趨勢確認(rèn)之間，還有一段不短的距離。正如管理層自己定義的那樣，2026年才是真正的檢驗?zāi)辍?/p>