白銀基金風波：傲慢、短板與黑天鵝

作為國內唯一一只主打白銀期貨投資的公募LOF基金，國投瑞銀白銀期貨(LOF)（161226）自2015年成立以來，長期處于不溫不火的狀態。

2025年10月起，白銀期貨價格迎來史詩級上漲，打破多年平淡走勢，一路沖高。

以上期所白銀期貨多頭合約為底層資產的國投瑞銀白銀基金，凈值也隨之水漲船高，短短三個多月，基金凈值從1.26元一路飆升至5.25元，漲幅突破300%，吸引了大量個人投資者跟風入場。

這只基金屬于LOF產品，既可以場外申贖，也能像股票一樣場內交易。

隨著熱度飆升，場內交易價格大幅偏離基金凈值，出現了極高的溢價，最高時溢價率超過60%，市場投機氛圍愈發濃厚。

為了控制規模、抑制過度投機，基金公司1月內20次溢價提示、14次停復牌、2次全天停牌，并于1月28日暫停申購，試圖給火熱的市場降溫，

但大量散戶已經入場，風險隱患早已埋下。

截至2026年初，基金規模從幾十億快速膨脹至近190億元，持有人結構中散戶占比極高，而這只基金本身屬于R5級最高風險產品，波動風險遠超普通股票型基金，多數“韭菜”渾然不知。

2026年1月30日起，市場風向突變，國際白銀價格遭遇斷崖式下跌，COMEX白銀價格短短兩日從高位暴跌超31%。

而國內上海期貨交易所的白銀期貨，設有±17%的單日漲跌停限制，無法同步跟上國際銀價的暴跌幅度，1月30日、2月2日連續兩日跌停，僅能反映部分跌幅。

這就導致基金底層資產的實際估值，與國內期貨結算價出現嚴重偏差，估值滯后問題凸顯。

2月2日基金復牌后，場內價格一字跌停，不少投資者抱著“最多跌17%”的預期，在當日收盤前提交了贖回申請，想著及時止損離場。

這是一種套利行為，但會損害未贖回投資者的利益。未贖回投資者認清這一邏輯后，也將加入贖回行列，形成惡性循環。

當晚21點57分，距離股市收盤已過去6個多小時，國投瑞銀基金突然發布公告，宣布對旗下白銀基金進行估值調整，不再沿用國內滬銀期貨結算價，轉而參考國際白銀市場價格重新估值，且調整結果追溯至當日15:00收盤生效。

這一調整，直接讓基金凈值從3.2838元驟降至2.2494元，單日跌幅達到31.5%，創下公募基金成立以來單日最大跌幅紀錄。

對于當日提交贖回的投資者來說，原本預期的虧損幅度大幅擴大，足足多虧了14.5個百分點。不少投資者原本還有部分收益，經此調整直接轉為大額虧損，套利失敗。

基金公司對此解釋稱：極端行情下，原有估值方式無法公允反映基金資產真實價值，調整估值是為了防止部分資金“先贖占優”，保護留守投資者的利益，避免引發流動性擠兌，符合基金估值相關監管規定。

但投資者并不認可這一說法，最大的質疑在于“先斬后奏”：盤后發公告、追溯生效，完全剝奪了投資者的知情權和交易決策權。

估值調整公告發布后，投資者的不滿情緒徹底爆發，大量受損投資者通過12386、消費保等渠道發起集體投訴，投訴量短時間內突破4萬件，要求撤銷估值調整、賠償相關損失。

2月15日，國投瑞銀基金推出自有資金補償方案，試圖平息爭議。

方案明確，僅針對2月2日按新估值確認贖回的自然人投資者進行補償，影響金額1000元以內的全額補償，覆蓋超九成小額受損投資者；超出1000元的部分，依次遞減按比例補償。

基金公司特意強調，補償資金全部來自自有資金，不會動用基金資產，不影響留守持有人利益。

即便如此，這場補償方案依舊爭議不斷。

一方面，場內交易者、未贖回投資者、機構投資者均被排除在補償范圍外，大量受損者無法獲得賠付；另一方面，大額投資者的補償比例偏低，僅能彌補小部分損失，不滿情緒并未完全消散。

基金公司將此次舉措定義為“和解”，而非“賠償”，并未承認自身操作存在違規，也讓部分投資者難以接受。

基金合同中，確實存在允許調整估值標準的兜底條款，管理人在極端行情下調整估值，并非完全無據可依。

原文核心意思為：如有確鑿證據表明按常規方法估值不能客觀反映公允價值，基金管理人可根據具體情況，與基金托管人商定后，按最能反映公允價值的價格估值。

但該條款僅為原則性約定，缺乏細化的執行規則，例如時間、方式、估值標的切換等。

這場風波爆發后，不少投資者都有同一個疑問：基金公司手握專業投研與風控團隊，為何沒能提前想到極端行情下的估值困局，沒能做好預案？

究其根源，并非單一因素導致，而是傲慢心態、行業經驗短板、極端黑天鵝肥尾效應三重因素疊加的結果，三者相互交織，最終釀成了這場行業震動。

1、隱性傲慢：重合規，輕投資者體驗，低估市場情緒

基金公司的傲慢，并非直白的無視投資者，而是陷入了“合規即合理”的思維誤區，過度看重規則層面的無懈可擊，卻徹底忽略了普通投資者的真實感受與決策邏輯。

盤后追溯調估值的操作，似乎守住了合規底線，卻完全剝奪了投資者的知情權與交易選擇權，沒站在散戶視角考慮“收盤后改規則”的沖擊力。

2、經驗不足：商品基金實操積淀淺，極端行情應對缺位

這只白銀基金雖是國內首只白銀期貨LOF，但基金公司在商品期貨領域的實操經驗，遠不及股票、債券類基金成熟，面對史無前例的極端行情，風控與預案存在明顯短板。

從產品運作來看，該基金成立后長期規模偏小、成交清淡，多年處于平淡運行狀態，投研團隊并未經歷過白銀價格暴漲暴跌的極端考驗，對內外盤價差、期貨漲跌停限制帶來的估值割裂問題，缺乏足夠的預判與應對經驗。

日常運作中，只需緊盯滬銀期貨結算價即可，從未觸發過極端公允估值條款，團隊自然不會提前細化相關操作流程、公告預案。

3、黑天鵝肥尾事件：超出常規預期，極端行情難提前量化

本次白銀價格的暴漲暴跌，屬于典型的黑天鵝肥尾事件，本身就超出了常規市場預判的范疇，這也是基金公司未能提前做好預案的客觀原因。

白銀兼具商品與金融屬性，短短兩日跌幅超31%，烈度遠超歷史常規波動。再加上國內滬銀期貨±17%的漲跌停限制，進一步加劇了內外盤估值脫節的問題，這種極端場景在歷史上極為罕見，屬于概率極低但破壞性很大的“尾部風險”。