低價(jià)轉(zhuǎn)股引爭(zhēng)議，斯坦德機(jī)器人二闖港交所

作者/星空下的番茄

編輯/菠菜的星空

排版/星空下的烏梅

#工業(yè)智能化 的浪潮下，#移動(dòng)機(jī)器人 賽道激戰(zhàn)正酣。在業(yè)內(nèi)以技術(shù)見(jiàn)長(zhǎng)的斯坦德機(jī)器人再次向港交所發(fā)起沖擊，試圖在資本市場(chǎng)上占據(jù)一席之地。

近年來(lái)，斯坦德憑借持續(xù)的研發(fā)投入和聚焦高端制造的策略嶄露頭角，其AMR產(chǎn)品被視為智能工廠的“隱形物流骨干”。然而，公司雖實(shí)現(xiàn)營(yíng)收增長(zhǎng)，但虧損持續(xù)，同時(shí)面臨價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)、技術(shù)迭代與內(nèi)部治理等多重挑戰(zhàn)。在多家機(jī)器人公司相繼登陸資本市場(chǎng)的背景下，這家以技術(shù)見(jiàn)長(zhǎng)的企業(yè)能否成功闖關(guān)港股，仍需市場(chǎng)檢驗(yàn)。

一、毛利率高速增長(zhǎng)，虧損持續(xù)

斯坦德機(jī)器人成立于2016年，由兩位90后哈工大校友王永錕和李洪祥聯(lián)合創(chuàng)立。作為一致性行動(dòng)人，二人合計(jì)控制約35.46%的投票權(quán)。公司專注于工業(yè)智能移動(dòng)機(jī)器人解決方案，致力于賦能智慧工廠，同時(shí)也是工業(yè)具身智能機(jī)器人領(lǐng)域的先行者。

據(jù)灼識(shí)咨詢數(shù)據(jù)，按2024年出貨量計(jì)算，斯坦德在3C電子和汽車領(lǐng)域均位列全球第二，在半導(dǎo)體領(lǐng)域排名第五，彰顯了其在高端制造細(xì)分市場(chǎng)的強(qiáng)勁競(jìng)爭(zhēng)力。

市場(chǎng)排名情況 摘自《招股說(shuō)明書》

在工業(yè)智能機(jī)器人賽道高歌猛進(jìn)的今天，斯坦德機(jī)器人向港交所遞交的《招股說(shuō)明書》展現(xiàn)了公司報(bào)告期內(nèi)的亮點(diǎn)和困頓。在2022年至2024年間創(chuàng)造了營(yíng)收年復(fù)合增長(zhǎng)率61.3%的亮眼業(yè)績(jī)，毛利率更是從12.9%一路攀升至2025年前三季度的44.7%。然而在這高速增長(zhǎng)的背后，卻是公司報(bào)告期內(nèi)累計(jì)虧損4.36億元的殘酷現(xiàn)實(shí)。

經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)情況 摘自《招股說(shuō)明書》

深入分析可知，其毛利率提升主要得益于三大因素。自研組件帶來(lái)的成本優(yōu)勢(shì)、高毛利產(chǎn)品占比提升以及海外市場(chǎng)貢獻(xiàn)增加。例如，自研核心控制器和視覺(jué)傳感器分別降低采購(gòu)成本約70%和85%，推動(dòng)公司從硬件銷售商向高附加值的“一站式解決方案提供商”轉(zhuǎn)型，目前該業(yè)務(wù)已貢獻(xiàn)九成以上收入。

然而，高毛利率未能轉(zhuǎn)化為凈利潤(rùn)，根源在于公司仍處于高強(qiáng)度投入期。2022至2024年，其銷售及營(yíng)銷開支持續(xù)高于研發(fā)投入，且售后服務(wù)開支在2024年顯著上升。更值得警惕的是，客戶獲取成本升至89.23萬(wàn)元/家，較2022年上漲53.1%，而客戶平均交易價(jià)值卻下降28.6%。這種“獲客成本攀升、客單價(jià)下滑”的組合，進(jìn)一步加劇了公司的現(xiàn)金流壓力。

截至2025年9月末，斯坦德機(jī)器人現(xiàn)金及等價(jià)物僅余7776.4萬(wàn)元，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流持續(xù)為負(fù)，前三季度凈流出達(dá)8012.6萬(wàn)元。同時(shí)，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)達(dá)215.8天，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)達(dá)235.8天，現(xiàn)金轉(zhuǎn)換周期長(zhǎng)達(dá)302天，凸顯出營(yíng)運(yùn)資金周轉(zhuǎn)的嚴(yán)峻壓力。

二、市場(chǎng)三足鼎立，聚焦高附加值領(lǐng)域

盡管斯坦德機(jī)器人整體市場(chǎng)份額僅為3.2%，位居行業(yè)第四，但其通過(guò)差異化競(jìng)爭(zhēng)策略，在極智嘉、海康機(jī)器人“三足鼎立”的格局中找到了生存空間。

與側(cè)重倉(cāng)儲(chǔ)物流的#極智嘉（02590.HK）和背靠#海康威視（002415）的海康機(jī)器人不同，斯坦德選擇深耕工業(yè)場(chǎng)景與具身智能賽道，并構(gòu)建了“1+N+S=∞”的技術(shù)體系。其系統(tǒng)可在單一模擬場(chǎng)景中調(diào)度超2000臺(tái)機(jī)器人，遠(yuǎn)超行業(yè)通常的500臺(tái)水平，展現(xiàn)出復(fù)雜環(huán)境下的技術(shù)適應(yīng)性。

2025年5月，公司推出首款人形具身智能機(jī)器人DARWIN，集成23個(gè)以上自由度，進(jìn)一步強(qiáng)化了在復(fù)雜交互任務(wù)中的技術(shù)布局。

面對(duì)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，斯坦德積極拓展海外市場(chǎng)。2022至2024年，其海外收入復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)150%，2025年前三季度海外收入占比升至27.8%。國(guó)際化布局不僅分散了市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，還為其吸收全球高端制造經(jīng)驗(yàn)提供了契機(jī)，進(jìn)一步鞏固了在工業(yè)場(chǎng)景中的解決方案能力。

海外市場(chǎng)收入情況 摘自《招股說(shuō)明書》

根據(jù)灼識(shí)咨詢預(yù)測(cè)，全球工業(yè)智能移動(dòng)機(jī)器人市場(chǎng)規(guī)模將從2024年的153億元增長(zhǎng)至2029年的814億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)39.8%。而工業(yè)具身機(jī)器人賽道增速更為迅猛，同期規(guī)模將從14億元飆升至152億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)61.1%。斯坦德所聚焦的賽道與行業(yè)趨勢(shì)高度契合，但能否將技術(shù)儲(chǔ)備轉(zhuǎn)化為持續(xù)盈利，仍面臨考驗(yàn)。

三、技術(shù)迭代挑戰(zhàn)，內(nèi)部治理存隱憂

在技術(shù)密集的工業(yè)機(jī)器人領(lǐng)域，斯坦德雖憑借激光SLAM導(dǎo)航和RoboVerse多機(jī)調(diào)度系統(tǒng)躋身全球前列，但其技術(shù)根基仍存隱憂。公司核心零部件如高精度諧波減速器依賴日本供應(yīng)商，2022年曾因供應(yīng)鏈延遲導(dǎo)致半成品堆積，現(xiàn)金流一度承壓。

盡管公司推進(jìn)國(guó)產(chǎn)替代，激光雷達(dá)成本下降90%，但核心算法仍依賴英偉達(dá)Xavier芯片，端側(cè)算力不足制約了復(fù)雜場(chǎng)景的實(shí)時(shí)決策能力。與丹麥MiR等國(guó)際企業(yè)相比，其在多機(jī)協(xié)同性能上仍存差距。

與此同時(shí)，2024年國(guó)內(nèi)AMR市場(chǎng)中低端產(chǎn)品價(jià)格同比下滑18%，對(duì)堅(jiān)持高端路線的斯坦德形成擠壓。在這一背景下，赴港上市成為其突破困局的關(guān)鍵選擇。公司計(jì)劃通過(guò)港交所18C規(guī)則上市，募集資金用于研發(fā)、市場(chǎng)擴(kuò)張及產(chǎn)能建設(shè)，以期在資本化競(jìng)速中保持競(jìng)爭(zhēng)力。

然而，技術(shù)挑戰(zhàn)之外，公司內(nèi)部治理問(wèn)題更引發(fā)市場(chǎng)關(guān)注。創(chuàng)始股東王淮卿早期以1元/股轉(zhuǎn)讓全部股份的原因未明，而實(shí)控人王永錕在2025年3月通過(guò)股東決議將每股認(rèn)購(gòu)價(jià)從92.5元調(diào)整為1元，使得王永錕“少花”近2500萬(wàn)元，此舉引發(fā)監(jiān)管對(duì)關(guān)聯(lián)交易及利益輸送的質(zhì)疑。

股權(quán)轉(zhuǎn)讓問(wèn)題 摘自《招股說(shuō)明書》

此外，2025年3月至5月間，斯坦德機(jī)器人爆發(fā)了密集的股東減持，國(guó)科嘉和以每股2.65元轉(zhuǎn)讓股份，相較于D輪融資價(jià)折價(jià)72%；源碼資本、合創(chuàng)資本則以3.96元/股進(jìn)行股轉(zhuǎn)，對(duì)應(yīng)折價(jià)58%。

與此同時(shí)，CEO王永錕以4元/股的價(jià)格向盛業(yè)系轉(zhuǎn)讓部分老股，CTO李洪祥以5元/股的價(jià)格出售股權(quán)。這些發(fā)生在首次遞表前一個(gè)月內(nèi)的低價(jià)股權(quán)交易，特別是兩家成立于交易前僅11天的機(jī)構(gòu)突然成為公司股東，進(jìn)一步加劇了市場(chǎng)對(duì)公司治理透明度的擔(dān)憂。

后續(xù)如何打消市場(chǎng)投資者的顧慮，并在規(guī)模擴(kuò)張與盈利平衡、技術(shù)迭代與成本控制之間找到最優(yōu)解，是公司的核心命題。

注：本文不構(gòu)成任何投資建議。股市有風(fēng)險(xiǎn)，入市需謹(jǐn)慎。沒(méi)有買賣就沒(méi)有傷害。