王晉斌：通脹目標(biāo)區(qū)間制或流行及對我們的啟示

王晉斌中國人民大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院原常務(wù)副書記、國家發(fā)展與戰(zhàn)略研究院研究員、中國宏觀經(jīng)濟(jì)論壇（CMF）主要成員

本文字?jǐn)?shù)：3744字

閱讀時間：12分鐘

采用中樞的通脹區(qū)間目標(biāo)制本質(zhì)上是規(guī)則和相機(jī)抉擇的有機(jī)結(jié)合：通脹中樞確定規(guī)則，通脹區(qū)間賦予相機(jī)抉擇的空間。通脹目標(biāo)區(qū)間制在未來或更流行，流行本身也代表著變化。通脹目標(biāo)區(qū)間制對我們啟示的要點包括：（1）通脹是宏觀價格指標(biāo)，不一定非要像微觀價格那樣確定一個明確值。（2）中樞穩(wěn)定價格預(yù)期，區(qū)間兼顧政策靈活性與目標(biāo)約束性。（3）區(qū)間可以讓貨幣政策適應(yīng)新環(huán)境并校正貨幣政策力度，使通脹更好地收斂于通脹目標(biāo)中樞。（4）區(qū)間賦予貨幣政策與財政政策協(xié)調(diào)配合的空間。（5）通脹目標(biāo)中樞使得通脹目標(biāo)更容易被市場公眾理解。（6）區(qū)間允許央行持續(xù)實施和檢驗該框架的有效性，改善了央行的問責(zé)制。

2025年底，現(xiàn)任美國財長貝森特表示，當(dāng)美國通脹率能持續(xù)降至2%水平，美聯(lián)儲就應(yīng)該重新評估2%的通脹目標(biāo)，討論的焦點可能圍繞將通脹目標(biāo)調(diào)整為1.5%至2.5%的區(qū)間，或1%至3%的區(qū)間。

未來如果真如此，那是美聯(lián)儲貨幣政策框架又一次重大調(diào)整，由當(dāng)下的通脹目標(biāo)制改為通脹目標(biāo)區(qū)間制。

從目前主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體央行的通脹目標(biāo)來看，主要分為兩類：一類是通脹目標(biāo)制，追求通脹收斂于一個目標(biāo)值；一類是通脹目標(biāo)區(qū)間值，追求通脹圍繞某個中樞，把通脹控制在一個目標(biāo)區(qū)間內(nèi)。不管是哪一類，都想具有穩(wěn)定宏觀價格預(yù)期和貨幣實際購買力的作用，同時價格穩(wěn)定也有利于金融穩(wěn)定。

一、通脹目標(biāo)制的央行

實施通脹目標(biāo)制的主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體央行，包括美聯(lián)儲、歐洲央行、日本央行以及英國央行，均以2%為通脹目標(biāo)，但在表述上存在一定的差異。

2020年8月美聯(lián)儲采用了貨幣政策新框架——平均通脹目標(biāo)制（AIT），長期2%的通脹目標(biāo)不變，但允許通脹階段性超調(diào)，衡量通脹的指標(biāo)是私人支出價格指數(shù)（PCE）。通脹目標(biāo)只是美聯(lián)儲貨幣政策目標(biāo)之一。聯(lián)邦儲備委員會理事會與聯(lián)邦公開市場委員會應(yīng)確保貨幣與信貸總量的長期增長與經(jīng)濟(jì)增長的長期潛力相匹配（commensurate with），從而有效實現(xiàn)充分就業(yè)、物價穩(wěn)定及適度中長期利率的目標(biāo)。

2021年6月歐洲央行公布了貨幣政策新框架，采用了中期平均通脹目標(biāo)制，中期通脹率為2%。對于偏離2%的通脹，央行損失函數(shù)是對稱的，即對通脹2%的正負(fù)同等偏差有同樣的厭惡程度。歐洲央行衡量通脹的指標(biāo)是調(diào)和消費者物價指數(shù)（HICP）。從歐洲央行貨幣政策表述來看，物價穩(wěn)定是歐洲央行的核心目標(biāo)：貨幣政策的目標(biāo)是保持價格穩(wěn)定，即在中期內(nèi)將通貨膨脹率保持在2%。這反過來又有助于支持旨在實現(xiàn)充分就業(yè)和經(jīng)濟(jì)增長的歐盟總體經(jīng)濟(jì)政策。

2013年日本央行設(shè)定了2%的通脹目標(biāo)制，衡量通脹的指標(biāo)是消費者支出價格指數(shù)（CPI）。日本央行的貨幣政策“旨在實現(xiàn)價格穩(wěn)定，從而促進(jìn)國民經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展”。維持物價穩(wěn)定是日本央行首要目標(biāo)，價格穩(wěn)定是日本央行評估貨幣政策的基本框架。

英國政府為英國央行（英格蘭銀行）確定了2%的通脹目標(biāo)，并且在通脹超過3%或者低于1%時，央行行長須致信財政大臣（Chancellor）解釋原因，并按照要求將通脹回歸至2%。英國央行的首要目標(biāo)是控制好通脹水平（Primary monetary policy objective）。在這一首要目標(biāo)的前提下，英國央行還支持政府的其他經(jīng)濟(jì)目標(biāo)，即強(qiáng)勁、可持續(xù)和平衡的增長。英國央行對偏離2%通脹率的損失偏好也是對稱性的，這一點與歐洲央行一致。

二、通脹目標(biāo)區(qū)間制的央行

實施通脹目標(biāo)區(qū)間制的主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)央行，包括加拿大央行、澳大利亞央行、瑞典央行、新西蘭央行以及瑞士央行。

2021年加拿大央行實施靈活的通脹目標(biāo)框架（Flexible inflation-targeting framework），央行將通貨膨脹率保持在2%左右，通貨膨脹控制范圍為1%至3%，以消費者價格指數(shù)（CPI）來衡量通脹率。政府和央行一致認(rèn)為，良好的通脹預(yù)期對于實現(xiàn)價格穩(wěn)定和最大可持續(xù)就業(yè)至關(guān)重要，貨幣政策的首要目標(biāo)（Primary objective）是隨著時間的推移保持低而穩(wěn)定的通脹。最大可持續(xù)就業(yè)是不可直接衡量的，在很大程度上取決于可能隨時間變化的非貨幣因素。加拿大的經(jīng)驗表明，保持低而穩(wěn)定的通脹環(huán)境可以促進(jìn)加拿大人的經(jīng)濟(jì)和金融福祉。

1993年澳大利亞央行采用了靈活的通脹目標(biāo)框架，將消費者價格指數(shù)（CPI）年度通脹率保持在2%至3%之間，以維護(hù)價格穩(wěn)定和維持最大化就業(yè)。在制定貨幣政策時，將經(jīng)濟(jì)中的通貨膨脹率保持在2%至3%，并將就業(yè)率維持在與保持低而穩(wěn)定的通貨膨脹率相一致的最高水平。這些目標(biāo)反過來又促進(jìn)了經(jīng)濟(jì)在長期內(nèi)的強(qiáng)勁和可持續(xù)增長。

瑞典央行將通脹率每年保持在2%左右，2017年9月以來，瑞典央行對CPI通脹的結(jié)果使用了1-3%的變化區(qū)間，以說明貨幣政策不能對通脹進(jìn)行微觀管理。變動幅度旨在表明通貨膨脹率在目標(biāo)附近變化，不是每個月都精確地為2%。貨幣政策目標(biāo)是通貨膨脹率為2%，并認(rèn)為1-3%的變化區(qū)間不是所謂的目標(biāo)區(qū)間（Not what is known as a target interval）。換言之，保留通脹區(qū)間，但仍然堅持2%的通脹目標(biāo)。衡量通脹的指標(biāo)固定利率的消費者價格指數(shù)（CPIF），CPIF使用與CPI相同的數(shù)據(jù)和方式計算，但不包括家庭抵押貸款利率變化的影響，CPIF不會直接受到家庭抵押貸款利息變化的影響。貨幣政策的目標(biāo)是保持低而穩(wěn)定的通脹率。在不忽視通脹目標(biāo)的情況下，瑞典央行還支持產(chǎn)出和就業(yè)的平衡發(fā)展。

新西蘭央行按照政府要求設(shè)定了中期通脹目標(biāo)，2002年新西蘭央行將中期通脹目標(biāo)范圍縮小到1%至3%。2012年新西蘭央行明確將重點放在1%至3%目標(biāo)范圍的2%中點，聚焦于將未來通脹保持在2%的中點附近。2018年新西蘭央行添加了支持最大化就業(yè)目標(biāo)，物價穩(wěn)定與最大化就業(yè)成為新西蘭央行的兩大平行目標(biāo)。

瑞士央行貨幣政策的目標(biāo)是確保中長期價格穩(wěn)定，認(rèn)為價格穩(wěn)定是增長和繁榮的重要前提。通過尋求保持價格穩(wěn)定，瑞士央行創(chuàng)造了一個經(jīng)濟(jì)可以充分利用其生產(chǎn)潛力的環(huán)境。瑞士央行設(shè)定通脹率上限2%，認(rèn)為短期價格波動無法通過貨幣政策來抵消。同時，瑞士央行不會對有條件的通脹預(yù)測做出機(jī)械反應(yīng)。例如，如果通貨膨脹因一次性因素（如油價突然飆升或匯率劇烈波動）而暫時超過2%的上限（Ceiling），貨幣政策不一定需要調(diào)整，對于有條件所致的短期通縮壓力，也是如此。

主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體央行的兩種通脹目標(biāo)范式，哪一種更好？難有結(jié)論，都是各經(jīng)濟(jì)體依據(jù)自身貨幣政策目標(biāo)的選擇。從理論上說，貨幣政策采用規(guī)則還是相機(jī)決策是個長期爭論，且沒有統(tǒng)一結(jié)論的話題。從實踐上看，依據(jù)明確的通脹目標(biāo)制規(guī)則，還是采用通脹目標(biāo)區(qū)間制保留相機(jī)抉擇性，也各有利弊。主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的貨幣政策會通過定期、正式和透明的審查以及更新，使貨幣政策框架及其實施工具持續(xù)改進(jìn)，以滿足未來一個時期經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化下的目標(biāo)錨定。

如果通脹目標(biāo)區(qū)間制在未來出現(xiàn)了更大的流行，但流行本身就代表著變化。依據(jù)貨幣政策理論，帶有通脹中樞目標(biāo)的通脹目標(biāo)區(qū)間制本質(zhì)上是規(guī)則和相機(jī)抉擇的有機(jī)結(jié)合：通脹中樞確定規(guī)則，通脹區(qū)間賦予相機(jī)抉擇的空間。

在貨幣政策理論與實踐中，帶有明確通脹中樞目標(biāo)的通脹目標(biāo)區(qū)間制為我們提供了有現(xiàn)實意義的幾點思考及啟示：

（1）通脹是宏觀價格指標(biāo)，不一定非要像微觀價格那樣，確定一個明確的值，也無法頻繁進(jìn)行貨幣政策微調(diào)使物價穩(wěn)定在目標(biāo)值。

（2）通脹目標(biāo)區(qū)間制允許通脹在短期因一些重大因素（如供給沖擊、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性變化等）出現(xiàn)適度波動，但在長期中需要錨定有明確中樞的通脹區(qū)間范圍。中樞穩(wěn)定價格預(yù)期，區(qū)間兼顧政策靈活性與目標(biāo)約束性。

（3）貨幣政策對通脹和經(jīng)濟(jì)的影響存在可變的滯后性，央行無法在短期內(nèi)控制通脹。通脹區(qū)間可以讓貨幣政策有適應(yīng)新環(huán)境的時間以校正貨幣政策力度，使通脹更好地收斂于通脹目標(biāo)中樞。

（4）通脹目標(biāo)區(qū)間賦予了貨幣政策與財政政策協(xié)調(diào)配合的空間，對于財政政策擴(kuò)張引起的物價上行，在目標(biāo)區(qū)間內(nèi)貨幣政策不必急于做出反應(yīng)，可以體現(xiàn)出宏觀政策取向的一致性。

（5）強(qiáng)調(diào)通脹目標(biāo)中樞，使得通脹目標(biāo)更容易被市場公眾理解，有利于穩(wěn)定了宏觀價格預(yù)期，穩(wěn)定市場投資和消費行為，以及穩(wěn)定匯率。

（6）允許通脹目標(biāo)區(qū)間，改善了央行的問責(zé)制，因為允許央行隨時間推移持續(xù)使用并驗證該框架的有效性，而不必拘泥于中樞目標(biāo)值。

文章僅作為學(xué)術(shù)交流，不代表CMF立場。