三闖港交所的樂欣戶外，突擊分紅6500萬元IPO募資補(bǔ)流

2025年12月29日，浙江樂欣戶外用品有限公司（下稱“樂欣戶外”或“公司”）第三次向港交所遞交招股書，沖刺“港股釣魚裝備第一股”，獨(dú)家保薦人為中金公司。

招股書援引弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)稱，按2024年收入計(jì)，樂欣戶外為全球最大釣魚裝備制造商，市場份額達(dá)23.1%。

根據(jù)招股書，公司將OEM/ODM制造能力與不斷增長的OBM業(yè)務(wù)相結(jié)合。2022年至2024年及截至2025年8月31日，公司收入來自O(shè)EM/ODM模式分別占比94.1%、90.2%、92.3%及93.1%。

目前，樂欣戶外成為釣魚裝備OEM/ODM解決方案的全球領(lǐng)導(dǎo)者。公司產(chǎn)品銷往歐洲、北美、澳大利亞、南非和東亞超過40個(gè)國家和地區(qū)，并與迪卡儂、Rapala VMC、Pure Fishing等全球知名戶外品牌建立長期穩(wěn)定的合作關(guān)系。

業(yè)績收入“過山車”，難尋第二增長曲線

樂欣戶外的核心商業(yè)模式呈現(xiàn)典型的“代工依賴癥”。報(bào)告期內(nèi)，公司OEM/ODM業(yè)務(wù)收入占比始終維持90%以上。

為突破代工天花板，樂欣于2017年收購英國釣魚品牌Solar，開啟OBM（自有品牌）戰(zhàn)略拓展業(yè)務(wù)，但Solar的轉(zhuǎn)型進(jìn)程較為緩慢。招股書顯示，2022年至2024年，OBM收入占比僅從4.1%提升至7.2%，截至2025年8月31日，OBM收入占比進(jìn)一步回落至6.6%，距離成為第二增長曲線仍有巨大差距。

根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，按行業(yè)競爭格局來看，中國釣魚用具制造業(yè)極度分散，2024年五大制造商合計(jì)市場份額僅10.4%，樂欣戶外排名第二，市場份額僅1.8%。在這樣的市場環(huán)境下，代工企業(yè)的議價(jià)能力低，只能通過壓低價(jià)格爭奪訂單，進(jìn)一步壓縮利潤空間。

與此同時(shí)，樂欣戶外的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)呈現(xiàn)顯著的“過山車”特征。招股書顯示，公司營收從2022年的8.18億元驟降至2023年的4.63億元，跌幅高達(dá)43.4%。盡管2024年回升至5.73億元，但仍遠(yuǎn)低于公共衛(wèi)生事件高峰期的水平。

更值得關(guān)注的是盈利質(zhì)量的惡化。公司凈利潤從2022年的1.14億元跌至2023年的0.49億元，2024年僅微增至0.59億元。凈利率從2022年13.9%降至2024年10.4%，截至2025年8月31日凈利率稍微回彈至12.2%。

（圖片來源：公司招股書）

對于業(yè)績波動(dòng)，樂欣戶外解釋稱：“2022年由于釣魚活動(dòng)的低社交互動(dòng)需求符合公共衛(wèi)生事件期間消費(fèi)者的偏好，銷售額快速增長；2023年隨著公共衛(wèi)生事件消退，可替代的娛樂選擇增加，銷售有所放緩?！边@暴露出公司業(yè)務(wù)的脆弱性——其增長高度依賴特殊時(shí)期的偶然因素。

但這一解釋與行業(yè)整體趨勢相悖。據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，2019年至2024年全球戶外裝備行業(yè)市場規(guī)模從5243億元增長至6458億元，復(fù)合年增長率4.3%；按零售額計(jì)，全球戶外裝備行業(yè)的市場規(guī)模預(yù)計(jì)2029年將達(dá)8754億元，自2025年起計(jì)的復(fù)合年增長率為6.8%；其中全球釣魚用具市場同期從1204億元增長至1409億元，復(fù)合年增長率3.2%。預(yù)計(jì)2025年至2029年全球釣魚用具市場將持續(xù)維持7.1%的復(fù)合年增長率，預(yù)計(jì)到2029年以零售額計(jì)，市場規(guī)模將達(dá)1,941億元。

業(yè)務(wù)嚴(yán)重“偏科”歐洲市場，盈利質(zhì)量堪憂

在行業(yè)穩(wěn)步增長的背景下，樂欣戶外的業(yè)績滑坡更可能源于自身業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)缺陷。從市場分布看，公司核心依賴的歐洲市場增長乏力。2024年歐洲釣魚用具市場規(guī)模307億元，2019年至2024年復(fù)合增長率僅2.8%，顯著低于東亞及東南亞地區(qū)水平。而樂欣戶外2024年歐洲地區(qū)收入占比高達(dá)73.3%，截至2025年8月31日，歐洲地區(qū)收入占比進(jìn)一步攀升至75.5%。這種單一市場依賴使其錯(cuò)失了中國內(nèi)地、東南亞等高速增長區(qū)域的紅利。

（圖片來源：公司招股書）

值得注意的是，公司利潤與經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流長期背離。2023年公司凈利潤4900.1萬元，但經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流凈額高達(dá)9001.7萬元，是凈利潤的1.84倍；2024年凈利潤增至5940.5萬元，經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流凈額卻驟降至4762.5萬元，同比下降47.09%，低于凈利潤規(guī)模；截至2025年8月31日，凈利潤為5624.1萬元，經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流凈額6893.9萬元，雖恢復(fù)正向匹配，但現(xiàn)金流波動(dòng)幅度遠(yuǎn)超利潤波動(dòng)。

這種背離背后，是公司應(yīng)收賬款與存貨的異常變動(dòng)。截至2025年8月31日，公司應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款較上期末增加8.32%，存貨減少7.11%，而應(yīng)付票據(jù)及應(yīng)付賬款大幅減少53.71%，占總資產(chǎn)比重下降45.71個(gè)百分點(diǎn)，同時(shí)短期借款較上期末增加129.97%。這一組合動(dòng)作顯示，公司可能通過壓縮供應(yīng)商付款周期、增加短期借款來優(yōu)化現(xiàn)金流，而非依靠核心經(jīng)營能力提升，可持續(xù)性存疑。

（圖片來源：公司招股書）

IPO前分紅存疑，掏空當(dāng)期利潤

在業(yè)績波動(dòng)、現(xiàn)金流承壓的背景下，樂欣戶外的分紅策略引發(fā)市場對其募資誠意的質(zhì)疑。招股書顯示，2024年，公司凈資產(chǎn)突然由正轉(zhuǎn)負(fù)，為-4530萬元人民幣，處于資不抵債狀態(tài)。

這一尷尬局面主要源于2024年突擊分紅。招股書披露，公司2022年至2023年無任何派息行為，但2024年7月籌備股權(quán)重組之際，突然向母公司泰普森控股旗下的浙江泰普森實(shí)業(yè)分派現(xiàn)金股息6500萬元。需要注意的是，2024年公司凈利潤為5940.5萬元，分紅金額超出當(dāng)期凈利潤559.5萬元，相當(dāng)于“清空”當(dāng)期盈利后，還動(dòng)用了往期留存利潤。

從股權(quán)結(jié)構(gòu)看，此次分紅的受益者高度集中。重組前，楊寶慶與妻子袁利平間接持有樂欣戶外約95%股份，此次分紅使其二人合計(jì)獲得超5000萬元。而楊寶慶同時(shí)持有浙江泰普森99%股權(quán)，形成“左手分右手”的利益輸送嫌疑。

在沖刺IPO的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)，將利潤以分紅形式轉(zhuǎn)移，而非用于技術(shù)研發(fā)或市場拓展，可能反映出實(shí)控人短期套現(xiàn)傾向，不利于投資者對公司長期發(fā)展形成信心。

此外，樂欣戶外與母公司泰普森集團(tuán)的“剪不斷理還亂”的關(guān)聯(lián)交易。泰普森集團(tuán)既是公司的重要客戶，又是核心供應(yīng)商，且雙方管理層存在重疊，這種多重綁定不僅引發(fā)了利益輸送的嫌疑。

客戶層面，2022年至2024年及截至2025年8月31日，泰普森集團(tuán)一直是樂欣戶外的前五大客戶，銷售額占比分別為10.9%、13.2%、10.8%、11.8%。

供應(yīng)商層面，泰普森集團(tuán)同時(shí)是樂欣戶外的核心供應(yīng)商，2022年至2024年，公司向泰普森集團(tuán)采購的服務(wù)主要為倉儲服務(wù)及加工服務(wù)的金額占總采購額比例分別為14.2%、12.8%、11.2%，截至2025年8月31日，采購占比7.8%，為第二大供應(yīng)商。

更耐人尋味的是，樂欣戶外對泰普森的銷售賬期僅30天，而采購賬期卻長達(dá)90天。

根據(jù)招股書，樂欣此次募資將主要用于品牌開發(fā)、產(chǎn)品設(shè)計(jì)、生產(chǎn)設(shè)施升級及補(bǔ)充營運(yùn)資金。但這些計(jì)劃能否奏效仍存疑：品牌開發(fā)需投入巨額營銷費(fèi)用，而Solar近十年轉(zhuǎn)型成效甚微；此外，生產(chǎn)設(shè)施升級雖能提升產(chǎn)能利用率，但樂欣戶外的產(chǎn)能利用率并不飽和，2023年為78.9%，2025年前8個(gè)月為78.3%，并且難以解決代工模式的根本問題；補(bǔ)充營運(yùn)資金則面臨關(guān)聯(lián)交易與分紅爭議的陰影。

放眼整個(gè)戶外用品行業(yè)，中國市場正從“制造中心”向“消費(fèi)與創(chuàng)新中心”轉(zhuǎn)型，國產(chǎn)品牌通過技術(shù)創(chuàng)新和品牌升級逐步提升話語權(quán)，露營、徒步等品類保持高速增長。但樂欣戶外卻逆行業(yè)趨勢而行，固守低附加值的代工模式，未能抓住國內(nèi)市場的增長機(jī)遇，反而陷入業(yè)績下滑、風(fēng)險(xiǎn)累積的困境。

樂欣戶外的IPO，本質(zhì)上是一家傳統(tǒng)代工企業(yè)在行業(yè)轉(zhuǎn)型期的突圍嘗試。公司擁有30年制造經(jīng)驗(yàn)、全球頂級客戶資源和規(guī)?；纳a(chǎn)能力，這些都是其核心競爭力。但業(yè)績的劇烈波動(dòng)、負(fù)資產(chǎn)的財(cái)務(wù)狀況、高風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)聯(lián)交易，都為其上市之路蒙上陰影。（《理財(cái)周刊-財(cái)事匯》出品）