債務最終解：為什么不能走大通脹稀釋之路？

有一個冷笑話說：很多老板盼著經濟崩潰。

因為這些悲摧的老板不是什么富翁，而是 “負翁”，是資產負債表衰退的見證者，通脹是他們最好的解脫方式。

2025 年企業部門負債率繼續上升，一季度受短期貸款和票據融資沖量影響，杠桿率從 2024 年末的 168.4% 快速攀升至 173.7%；二季度略有回落至 174.0%，三季度再微漲 0.4 個百分點至 174.4%。

“負翁” 們為什么會盼著崩潰？

因為崩潰必然以大通脹的形式展開，當債務大到利息支付超出了財政收入，唯一的選擇是印鈔，稀釋巨大的債務。這是一種債務貨幣化的選擇，又稱之為 “通貨膨脹稅”，如果調整得恰到好處，就成了一次全社會的財富大洗牌。

比如債權人與債務人，100 萬債務因貨幣貶值，實際價值成了 50 萬，而資產價值相對升值了，50 萬的房子價格上升到了 100 萬，債務人的債務自動 “蒸發” 了一半。

實際上很多學者都在主張適度通脹。

甚至有人贊美 “3% 的溫和通脹目標堪稱精妙的債務稀釋器”，因為中國 2022 年、2023 年的居民消費價格指數（CPI）的計劃目標都是 3%。

清華李稻葵認為，“3% 左右的，甚至是 3% 到 5% 的通脹，一般認為是比較合適的，至少比 1%、0.5% 的通脹，可能還好一點。當然我強調是有前提的，前提是價格增長比較均勻，前提是大量的家庭都已經基本上步入了小康階段”。這個 “堪稱精妙” 的目標今年已經無法實現，10 月居民消費價格指數同比上漲僅 0.2%，不達預期。

那么，中國存在大通脹的可能嗎？

政策不支持。

有三個原因會促使政策選擇避免大通脹。

通脹本身不可怕，關鍵要帶動居民收入，但通脹期收入是個慢變量，通脹的傳導速度，遠比居民收入增長快得多。20 世紀 90 年代前蘇聯解體，俄羅斯為走出經濟困境，采取激進通脹政策，物價半年內暴漲 300%，但居民工資增速不足 50%，直接引發社會動蕩；中國低收入群體占比高，一旦出現這種滯后性，只會激化社會矛盾。

其次，主動通脹要有底氣，貨幣超發的核心前提，是能激活經濟內生動力；若只印錢不促生產，最終只會陷入 “貶值 - 通脹 - 再貶值” 的死循環。這一點，阿根廷的教訓堪稱典型：2022 年阿根廷貨幣貶值 90%，通脹率突破 100%，但由于工業基礎薄弱、生產效率低下，貨幣貶值并未帶動出口和投資，反而讓企業陷入 “原材料漲價 - 成本高企 - 不敢生產” 的困境，最終經濟收縮 2.5%，債務危機進一步惡化。

中國經濟現在有底氣嗎？要看效率。從能耗上說，我國單位能耗是美國的 2.22 倍，也是世界平均水平的 1.5 倍。而絕大多數人不會通過宏觀數據下結論，反而普遍認為美國人的勞動生產率太低了。2024 年，美國勞動者人均創造財富 152,000 美元，中國 24,180 美元，差距約 6.3 倍。這不是中國人不能干，而是產業結構決定的。中國造船的效率天下無雙，而芯片生產不需要多少人。中國的產業結構決定了中國不適宜依賴通脹稀釋債務，3% 的通脹率不是 “精妙”，而是無奈。

在全球化時代，貨幣大幅貶值、通脹高企的代價，遠不止國內民生問題 —— 它會直接引發資本外流，摧毀長期投資信心。這一點，從我國的經濟開放度就能找到答案：

我國 2023 年實際使用外資 1.16 萬億元，外資企業貢獻了全國 1/4 的工業產值和 1/5 的稅收。若出現大通脹，人民幣匯率可能大幅波動，外資企業的利潤會被匯率貶值吞噬，導致資本撤離。這在 2026 年將接受考驗，美日資本若全面撤出，似乎在做一種地區性沖突的準備。激進通脹政策會強化外資的預期恐慌，2023 年全球財富遷移報告顯示，超 1.3 萬高凈值人群移民，資產轉移規模超 1000 億美元，聰明資本似乎已經嗅出了什么味道。

那么，如果通脹在未來的某一天成為被動選擇呢？

相信發出的第一個信號會是樓市價格上漲。