暖冬算力新高日，漲幅第一當歌時——通信ETF新高點評

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今年以來，全球人工智能趨勢浩浩蕩蕩，在這場浪潮之下率先收益的是海外算力產業(yè)鏈。包含了眾多算力核心成分的通信ETF（515880）以一條優(yōu)美的K線蟾宮折桂，年初至今漲幅超過120%，位列滬深兩市漲幅第一。

資料來源：wind，截至12月9日午盤收盤

上漲因素分析

消息面上，今日上漲主因H200解禁。據相關報道，美國總統(tǒng)特朗普已批準英偉達向中國出口H200 AI芯片，條件是美國政府可從銷售額中抽取25%的分成。此舉將標志著英偉達的重大游說勝利。

Q1

關于什么是H200？

H200是英偉達基于Hopper架構推出的芯片平臺。

資料來源：NVDIA

從性能上看，H200的單卡算力相較H100幾乎沒有提升，但是比B200系列卻低了很多。并且，基于Hopper架構的H200也不支持FP4精度格式，低精度計算方面優(yōu)勢也不大。

然而，H200具備獨特的優(yōu)勢。在訓練大模型的過程中，通信所用的時間開銷其實是比計算更大的。相較于H100，一方面，H200集群在scale up中的GPU卡數量更多，NVlink通信效率更高，這直接提高了訓練的效率。另一方面，由于內存的發(fā)展速度相較于計算更慢，因此內存墻也是AI時代的關鍵瓶頸。相較于H100，H200的存儲容量從80GB提升到141GB，顯存帶寬也來到4800GB/s。更高的存儲容量允許提高Batch Size，從而降低通信頻率，訓練的效率再度提升。因此，H200的性能相較于H100，可以說優(yōu)勢顯著。

相較于B200，H200在訓練端其實表現(xiàn)不差。英偉達的架構從Hopper過渡到Blackwell之后，內部從硬件到軟件都有很多優(yōu)化，這導致在Hopper架構上已有深度積累的部分廠商有了一定的過渡和學習成本。從表現(xiàn)上看，其實B200相較于H200，計算性能的優(yōu)勢主要體現(xiàn)在低精度計算，例如FP4精度下進行推理，性價比直接翻倍。但在多用于訓練的高精度計算上，算力的提升就有點不疼不癢了。這就導致一個奇怪的現(xiàn)象，在有的租賃平臺上，H200的租賃價格甚至比B200更貴。充分顯示H200具備較強使用價值。

資料來源：Semianalysis

Q2

H200能賣多少？

黃仁勛在此前曾表示，英偉達在中國有500億美元的機會，并且在未來幾年有望保持50%的CAGR。假如把500億美元理解為中國市場對GPU的需求，那么今年供給遠遠不足，國內GPU大廠的收入體量多在數十億元人民幣量級，而英偉達則幾乎沒有在華收入。整體上國內算力較為匱乏，今年北美的大模型和國內也拉開了較大差距，多半因此所致。國內互聯(lián)網廠商之望算力，如大旱之望云霓啊！

在截至4月末的FY26Q1中，英偉達表示因為當季因H20確認了45億美元的損失，并將在第二季度有80億美元的損失。考慮到今年北美云廠資本開支仍然保持資本開支逐季增加的趨勢，以及擠壓的需求，若不考慮其他限制行為，H200放開之后英偉達單季度收入或增厚50-100億美元。但即便謹慎預期，也有望保持20-50億美元。上游相關零配件有望同步成長。

Q3

其他影響？

從宏觀角度看，H200解禁雖然是英偉達游說的勝利。但也標志著中美關系進入緩和階段。短期可能難以出現(xiàn)激烈的對抗，全球權益市場風險偏好有望提升。

后市展望

1

AI是一場巨大的科技革命，從各個角度看現(xiàn)在都還遠沒有結束。

從人工智能支出看，盡管北美四大云廠單季資本開支已突破千億美元大關， 2025Q3 總計為 1133.22 億美元（含融資租賃），同比+78.34%。但后續(xù)5年仍有望按照40%左右的CAGR成長，到2030 年人工智能基礎設施支出將達到3萬億至4萬億美元。

從產業(yè)生命周期看，此前大級別的科技革命生命周期有望持續(xù)8-10年。而從2023年到現(xiàn)在，人工智能的規(guī)模比此前云計算、智能手機更大，生命周期也有望更大。

從滲透率和空間看，一般而言。在科技行情的炒作中，人們會預期滲透率，在滲透率40%以下的行情中會是很好的參與點。但是我們看到，此輪AI行情中我們甚至無法定義滲透率這個詞。比如一個消費者，使用了某個AI APP，那它就是存量客戶么，顯然不是。因為他還可以在很多場景去使用AI。究其本質，是AI的想象力很大。它甚至不是一個行業(yè)，而是底層生產力的變革，級別和想象力都更大。AI爭的不是一城一地，使整個科技領域之戰(zhàn)。

資料來源：NVDIA

2

AI景氣全面外溢，關注核心板塊，尋找邏輯確定性方向。

在2025年以前，人工智能產業(yè)鏈上最大的瓶頸，無疑是臺積電的CoWoS產能。但是，在GPU加速成長的同時，目前谷歌的ASIC出貨量又迎來激增。展望2026年，很多配件可能都迎來的“缺貨”時刻。除了光模塊、PCB這些已經被市場認可的方向之外，電子布、光芯片、激光器甚至電力等等都可能出現(xiàn)全面的缺貨和漲價，AI景氣全面外溢。

從光模塊角度看，由于在AI數據中心，目前沒有長距離數據傳輸的替代方案，光的確定性無疑。在未來幾年的Scale out市場中，光仍將占據主導地位。為什么要強調Scale Up？舉個例子，從英偉達目前的Scale UP中，主要采用銅作為Nvlink的載體，但后續(xù)，英偉達將持續(xù)推出144、288、576等更大的Superpod，體積越來越大，銅連接、PCB顯然有望受益，但是他們的缺點也開始暴露，這給了光尤其是CPO的應用很大的想象力。而從谷歌方案看，柜內用光的趨勢也較明顯。柜內市場規(guī)模很大，目前可插拔光模塊龍頭廠商有望持續(xù)大放異彩。綜合而言，2026年光模塊供不應求幾乎是確定的。2027年除了可插拔光模塊有望保持高速增長外，CPO等新興技術落地，有望帶來額外的市場增量。通信ETF（515880）仍然具備很強的配置價值，它代表了海外算力的基本面底氣。通信ETF光模塊含量占比超過55%，服務器含量超過19%，疊加光纖、銅連接等成分，核心環(huán)節(jié)成分占比超過80%。良好代表了海外算力產業(yè)鏈的基本面，建議持續(xù)關注。不過也提醒大家注意追高風險，逢低布局較佳。

資料來源：wind，中證指數公司（截止12月8日，表中數據為持倉和wind概念指數成分重合部分比重，合計權重已去除重復值）

此外，我們覺得在科技發(fā)展的浪潮中，不能忽視中國力量，而且中國市場目前存在很強的預期差。同步布局海外算力和國產算力，或能更好代表AI趨勢。從GPU角度而言，國產GPU必然會高速發(fā)展，但短期仍需注意沖擊，這方面可以關注科創(chuàng)芯片ETF（589100），倘若市場回調，可以關注低位的布局機會。從確定性角度看，我們覺得短期半導體設備ETF（159516）仍是一個良好的選擇，有催化明確、相對安全等優(yōu)勢。無論是AI帶來的先進制程擴產需求，還是存儲擴產需求，都有望使得半導體設備賽道受益。半導體設備ETF囊括國內龍頭廠商，配置價值凸顯。

今天就這樣，白了個白~

風險提示

投資人應當充分了解基金定期定額投資和零存整取等儲蓄方式的區(qū)別。定期定額投資是引導投資人進行長期投資、平均投資成本的一種簡單易行的投資方式。但是定期定額投資并不能規(guī)避基金投資所固有的風險，不能保證投資人獲得收益，也不是替代儲蓄的等效理財方式。

無論是股票ETF/LOF基金/聯(lián)接基金，都是屬于較高預期風險和預期收益的證券投資基金品種，其預期收益及預期風險水平高于混合型基金、債券型基金和貨幣市場基金。

基金資產投資于科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板股票，會面臨因投資標的、市場制度以及交易規(guī)則等差異帶來的特有風險，提請投資者注意。

板塊/基金短期漲跌幅列示僅作為文章分析觀點之輔助材料，僅供參考，不構成對基金業(yè)績的保證。

文中提及個股短期業(yè)績僅供參考，不構成股票推薦，也不構成對基金業(yè)績的預測和保證。

以上觀點僅供參考，不構成投資建議或承諾。如需購買相關基金產品，請您關注投資者適當性管理相關規(guī)定、提前做好風險測評，并根據您自身的風險承受能力購買與之相匹配的風險等級的基金產品。基金有風險，投資需謹慎。