如何解讀：會里放寬券商資本與杠桿，但對加密資產(chǎn)保持謹慎態(tài)度！

證監(jiān)會這次釋放的政策信號呈現(xiàn)鮮明的“雙向性”！一方面其對優(yōu)質(zhì)券商給予了適度拓寬資本空間與杠桿上限的政策，另一方面首次明確了對加密資產(chǎn)等新業(yè)態(tài)的監(jiān)管態(tài)度。

這一進一出的政策取向，實際上就是大資金未來的流動性配置方向和中國金融行業(yè)的發(fā)展方向！在當下全球東西方金融市場流動性和現(xiàn)貨、商品關系重組的過程中，本次的講話既是證監(jiān)會對央行最新穩(wěn)定幣監(jiān)管態(tài)度的表態(tài)，也是其基于金融強國戰(zhàn)略和風險防控底線的精準調(diào)控，更是從資本市場角度決定著未來國際金融市場東西方分化格局的定性！

整體而言：流動性開閘，資本繼續(xù)大規(guī)模入市，大家不用卷傭金了，但也不準玩加密貨幣，配合基金業(yè)的新規(guī)，未來大家拼價值實現(xiàn)能力，把錢都投入國際商品定價權和市場定價權的爭奪之中吧！而這會進一步為量化、ETF、資產(chǎn)管理計劃提供增長動能，未來的核心目標就是通過流動性的規(guī)模差，持續(xù)增強頭部機構的資源整合能力，最終形成若干家具有國際影響力的標桿機構（利好巨頭，利空中?。?/p>

接下去，我們簡單分析下！

一、政策邏輯：帕累托改進

從經(jīng)濟學視角，此次政策是“結構性供給側(cè)改革”在金融領域的具象化，根據(jù)資源配置理論，資本應流向效率更高的主體，但國內(nèi)券商行業(yè)長期存在的“低杠桿、低效率”困境，就是俗稱的金融內(nèi)卷。

數(shù)據(jù)顯示，國內(nèi)券商平均杠桿率僅3.38-4.42倍，遠低于美國投行15倍的平均水平，而43家上市券商資產(chǎn)總和不及摩根大通一家，導致重資本業(yè)務競爭力薄弱。

通過松綁優(yōu)質(zhì)券商杠桿，本質(zhì)是通過差異化監(jiān)管引導資本向風控能力強、經(jīng)營效率高的機構集中，實現(xiàn)“帕累托最優(yōu)”的資源配置目標。

而在金融學層面，MM理論（莫迪利安尼-米勒定理）指出，合理的資本結構能提升企業(yè)價值，國內(nèi)券商ROE中樞長期徘徊在7%-8%，遠低于美國投行11.35%的十年均值，核心癥結在于杠桿運用不足，且缺乏優(yōu)質(zhì)投資標的。

此次方案會將優(yōu)質(zhì)券商杠桿上限提升至5-6倍，并非后續(xù)會無底線放開，這意味著一些大型機構的資金效率會成倍提升，尤其對于博取日內(nèi)1%交易波動的量化而言?；?qū)⑷缁⑻硪?/strong>！但監(jiān)管也明確要求風險覆蓋率需達標準1.5倍、近三年無重大違規(guī)，而這是為了符合巴塞爾協(xié)議風險為本的監(jiān)管邏輯，高杠桿時代下，不能通過高杠桿引發(fā)嘎金融系統(tǒng)穿表，必須要照顧資本約束實現(xiàn)風險與收益的平衡。

基于這個邏輯，那么對加密資產(chǎn)的穩(wěn)慎態(tài)度也就不奇怪了。因為，加密資產(chǎn)缺乏真實價值錨定，價格波動率是股票的3-5倍，且匿名性特征使其成為洗錢、跨境套利的工具。更關鍵的是，穩(wěn)定幣等品種通過儲備資產(chǎn)與傳統(tǒng)金融掛鉤，一旦發(fā)生擠兌，風險將快速傳導至常規(guī)金融體系，這種“跨市場風險溢出效應”正是監(jiān)管需防范的系統(tǒng)性風險。

二、市場流動性需要重構與而行業(yè)已經(jīng)分化

流動性層面，券商杠桿松綁將帶來“精準滴灌式”的資金注入，以國內(nèi)券商1.82萬億凈資產(chǎn)測算，杠桿率從4倍提升至6倍可撬動3.64萬億增量資金，其中僅兩融業(yè)務就能釋放超580億閑置資金轉(zhuǎn)化為收益。

并且與2015年場外配資不同，這些資金需遵循合規(guī)要求，理論上將按要求流向基本面扎實的藍籌股與成長股，并會推動A股從資金市向價值市轉(zhuǎn)型，2025年兩融余額突破2.5萬億元歷史新高，可能已經(jīng)印證這一趨勢，但是資金轉(zhuǎn)價值，里面有一個重要的影響因素，即：誰來配置這些流動性的特征，如果都是ETF，那么在這個階段，就是散戶繼續(xù)提供流動性，如果是機構，那么量化其實不關心價值，這點上還需進一步探討！

不過，這種趨勢下，證券行業(yè)格局將“馬太效應”會越發(fā)明顯，頭部券商憑借資本優(yōu)勢快速搶占重資本賽道：中信證券通過提高杠桿，可以將自營業(yè)務規(guī)模擴大20%，華泰證券可以上調(diào)兩融規(guī)模上限至凈資本的3倍。而中小券商既無法享受杠桿紅利，又難在傭金戰(zhàn)中生存，被迫向區(qū)域財富管理、量化交易等細分領域轉(zhuǎn)型，甚至直至消失。

預計2026年頭部10家券商凈利潤占比將超70%，行業(yè)ROE中樞有望升至12%-15%！

三、美國經(jīng)驗參考！

美國當年的杠桿提升過程也是呈現(xiàn)“先收緊后優(yōu)化”的路徑。2008年金融危機前，美國投行杠桿率一度高達38倍，衍生品無序擴張引發(fā)系統(tǒng)性風險，倒逼《多德-弗蘭克法案》出臺，強制投行降杠桿、限自營，使行業(yè)平均杠桿率降至15倍。

而2025年，隨著市場成熟，SEC與CFTC又聯(lián)合放開合規(guī)交易所的加密資產(chǎn)杠桿交易，并允許交易所推出受監(jiān)管的現(xiàn)貨加密產(chǎn)品，這種“先風控后創(chuàng)新”的節(jié)奏，與國內(nèi)“先穩(wěn)慎觀察再明確規(guī)則”的思路本質(zhì)一致。

此外，美國“執(zhí)法先行”的模式也導致短期市場波動，但由于美股市場的70%交易量是機構貢獻，因此其大力鼓勵量化高杠桿，對市場基層的沖擊反而是有限的，因為是專業(yè)對專業(yè)的平權市場（美國散戶和機構的交易工具也是平權），但我國正好相反，因此大規(guī)模量化和游資，對于散戶的交易所得是有所抑制的，這點還需進一步市場驗證！

所以，證監(jiān)會的差異化政策，本質(zhì)是“有效市場+有為政府”在金融領域的結合。未來，隨著券商行業(yè)分化加劇，頭部機構將逐步縮小與國際投行的差距，而加密資產(chǎn)等新業(yè)態(tài)則需等待監(jiān)管框架成熟后有序發(fā)展。短期來看，我國金融從貨幣到市場都有一種“傳統(tǒng)金融做強、新興領域穩(wěn)慎”的特點，而國際市場金銀銅的大漲，除了AI，更有可能就是東西方要有兩個金融市場的現(xiàn)貨和商品爭奪造成的，尤其是上期交所和LME！

整體而言，這個券業(yè)的龍頭擴張時代要快速推進了！