第二輪“存款搬家”，怎么“搬”？

摘要：

2009-2017年，中國居民經歷了“第二次存款搬家”引發的資產配置轉型。在“四萬億”計劃、利率下行及金融創新推動下，近百萬億儲蓄從銀行流向房地產、信托、股市及非標資產。這一過程由政策驅動流動性擴張、資產賺錢效應吸引、金融創新催化及居民風險偏好切換共同推動。

全球金融危機后的八年（2009-2017年），中國居民經歷了一場前所未有的資產配置轉型。在“四萬億”刺激計劃、棚改貨幣化與金融創新等多重力量推動下，近百萬億元居民儲蓄從銀行體系流出，涌向房地產、信托理財、股市及各類非標資產（非標準化債權資產）。

這場被稱為“第二次存款搬家”的財富遷徙浪潮，不僅深刻改變了居民財富結構，也為中國金融市場注入了巨大活力。從2009年股市V型反彈、2012年信托規模爆發，在2015年“資產荒”（優質資產稀缺）背景下，理財資金大舉流入一、二線樓市，每一輪存款搬家的背后，都是政策導向、市場機會與居民風險偏好變化的集中體現。

時至今日，我們站在新的歷史節點回望這段“黃金八年”，其經驗對理解當下市場變化具有重要啟示意義——當2025年國有大行存款利率跌破1%、非銀存款單月激增2.14萬億、資本市場再現“慢牛”行情時，居民資產配置的新一輪遷徙或已在悄然進行。

政策驅動的流動性擴張與信用寬松

2008年的全球金融危機如同一聲驚雷，震醒了依賴出口增長的中國經濟。為對沖經濟下行壓力，政府迅速推出“四萬億”刺激計劃，央行同步啟動降準降息周期——2008-2009年累計降息達189BP，M2增速在2009年11月升至29.7%，創下歷史峰值①。

過剩流動性如洪水般涌入市場，但傳統存款利率卻持續下滑。2010至2012年，存款利率再降75BP；2014至2015年又連續下調150BP。一年期定存利率從4.14%驟降至1.5%，居民存款實際收益逐漸轉為負值（2011年CPI達6%）①。

這種政策驅動的流動性擴張與利率下行形成鮮明反差：一方面銀行體系資金泛濫，另一方面儲戶面臨存款收益持續縮水。當10萬元存銀行年利息不足千元時，居民被動尋求更高收益資產成為必然選擇。

信貸擴張與利率下行的雙重壓力，促使居民資金如開閘之水般涌出銀行體系，尋找新的棲息之地——這為存款搬家2.0時代拉開了序幕。

資產賺錢效應吸引資金遷移

當政策釋放的流動性遇上被壓制的投資需求，賺錢效應成為點燃資金遷徙的關鍵火種。2009年，上證指數在恐慌中筑底反彈，全年暴漲103.4%，引發居民入市狂潮。

更持久的賺錢效應來自房地產市場。2008年救市政策將首付比例降至20%、房貸利率打7折，直接刺激2009年商品房銷售額同比飆升86.8%①。2015年“330新政”再度降低二套房首付比例，配合棚改貨幣化安置，形成全國性去庫存浪潮。

資產輪動形成強大吸金漩渦：2009年股市先漲，吸引存款搬家；2010年樓市接力，吸納理財資金；2014-2015年股債雙牛，催生資管繁榮。八年中，居民金融資產配置比例顯著提升，房地產占比雖有所下降，但絕對值規模大幅增長。

這種財富再配置并非線性發展。當2015年6月股市異常波動時，大量資金迅速撤出股市，部分回流存款，更多則轉向當時仍維持高收益的非標理財和私募產品，形成“存款搬家→金融資產→非標產品”的配置深化路徑。（以上資料來源：Wind、央行網站、第一財經）

金融創新與監管套利

在利率市場化尚未完成的年代，影子銀行體系成為存款搬家的主要載體。銀行通過理財資金池對接信托計劃、券商資管等通道，將表內存款轉化為表外非標投資，構建了一條完整的監管套利鏈條。

這些非標資產收益率普遍遠高于同期存款利率。銀行理財規模從2009年1.7萬億激增至2017年29.5萬億，信托規模則從2.4萬億飆升至26.2萬億。這種快速增長背后潛藏著期限錯配、底層資產不透明等風險，為2018年資管新規出臺埋下伏筆。

圖：銀行理財產品資金余額

資料來源：Wind，區間：2009.01.01~2017.12.31。

圖：信托資產余額

資料來源：Wind，區間：2010.03.01~2017.12.31。

另一股顛覆性力量來自互聯網理財。2013年余額寶橫空出世，以“1元起購、T+0贖回”的創新模式迅速吸納居民活期存款，規模由起初的數百億躍升至2017年1.5萬億。其背后是貨幣基金收益率持續高于活期存款200BP以上的套利空間。

這種金融創新本質上是在利率雙軌制下的監管套利行為，但它客觀上加速了存款脫媒進程，并為居民提供了傳統存款外的多元化選擇。

居民風險偏好階段性切換

居民風險偏好的變化如同潮汐，與經濟周期和政策環境緊密相連。2009年GDP增速反彈至9.4%，疊加2011年CPI突破6%，實際負利率環境迫使居民減少儲蓄、增配抗通脹資產。

風險偏好上升最直觀地體現居民杠桿率的變化。2008年居民部門杠桿率僅18%，到2017年已升至49%，其中個人住房貸款余額增長12倍。這種加杠桿行為直接驅動了存款向房地產的轉移——居民購房首付與月供資金，相當部分來自銀行儲蓄的轉化。

海外居民存款搬家啟示錄

縱觀全球居民資產配置演變，海外市場的經驗為我們提供了重要參照。美國自20世紀50年代以來出現了三輪居民存款搬家，都為股市上漲注入了資金。這些搬家分別由科技股牛市、房地產繁榮與零利率政策引發，資金流向了股市或房地產等資產。

第一輪始于1985年，當時股市持續上漲，共同基金（相當于國內的公募基金）也發展迅速，這些高收益資產吸引了大量資金。同時，1985年后利率逐漸下降，存款的吸引力減弱。再加上401（k）計劃的普及，推動了資產配置的結構性調整，使得資金從存款流向了股票、基金和養老金賬戶。

第二輪發生在2003至2006年的房地產繁榮時期。當時低利率政策降低了房貸成本，刺激了房地產需求。居民通過抵押貸款，將儲蓄轉向房產投資，形成了加杠桿式的存款搬家。

第三輪則是在2009至2014年次貸危機之后。美聯儲實施了零利率和量化寬松（QE）政策，導致銀行存款的回報大幅下滑。在這種情況下，居民的存款被動地流向了股票等資產，進一步強化了流動性推動的股市復蘇。

在利率下行空間有限的背景下，日本居民的存款搬家更多依賴于風險資產回報的驅動。

自1999年進入零利率時代以來，日本長期處于極低利率環境，疊加人口老齡化特征，居民風險偏好普遍偏低，現金及存款占比長期維持在50%左右，保險和養老金配置比例較高，導致搬家行為整體較為溫和。

在低利率長期化的背景下，只有當股市顯著上漲、資產回報具備足夠吸引力時，居民才會主動將部分存款轉向股票、基金等風險資產。因此，日本的三輪存款搬家與股市行情密切相關。②

綜合美日經驗，存款搬家需要低利率環境與賺錢效應共同推動。美國由政策與市場輪動驅動，資金大規模入市；日本因老齡化和低風險偏好，搬家溫和且滯后于行情。當前中國居民高儲蓄、低權益配置的特征類似日本初期，但經濟復蘇與政策支持可能強化資金入市動力。參考國際經驗，未來存款搬家節奏仍取決于市場賺錢效應的持續性。

歷史經驗與配置啟示

站在2025年末時點，回望這段“黃金八年”，我們可以提煉出幾大核心啟示：

認識周期與趨勢。

經濟發展、政策調整和市場波動存在周期性規律。2009-2017年的存款搬家，本質上是利率市場化進程中的必然現象——當政策利率下調189BP、M2增速達29.7%時，資金必然逃離低收益存款。當下存款利率進入“1時代”（國有大行一年期定存0.95%），同樣驅動2025年7月居民存款單月減少1.11萬億、非銀存款激增2.14萬億。

多元化配置是抵御波動的基石。

2015年股市異常波動期間，單一配置權益資產的投資者損失慘重，而采用“存款+理財+保險”多元組合的客戶則有效降低了回撤。研究表明，包含三類以上資產類別的組合，其波動率可比單一權益配置降低40%。

專業機構的價值在復雜市場中凸顯。

2006年中國個人可投資資產中70%為現金及存款，到2017年已降至41%，取而代之的是銀行理財、私募股權等專業機構管理的產品。這種轉變源于金融產品復雜度提升與居民委托投資意愿增強的雙重驅動。

風險偏好的動態平衡。

2014-2015年，不少投資者在股市高點將養老儲蓄全額投入，后在市場調整中承受重大損失。這警示我們：資產配置需與生命周期匹配——年輕人可承受較高風險，而臨近退休者應側重保值。當下反內卷政策下，居民收入預期企穩回升，風險偏好已從2023年的低位反彈，但較2015年仍有距離。

結語：新周期下的配置之路

從2009到2017年，中國居民完成了從“儲蓄為王”到“多元配置”的歷史性跨越。這段第二次存款搬家的“黃金八年”，既創造了房地產與非標的繁榮周期，也埋下了2018年資管新規改革的伏筆。

當2025年我們再度面對存款利率破1%、非銀存款激增2.14萬億的景象時，歷史似乎正在重演，但劇本已悄然改變——與2009年不同的是，此輪資金更多流向標準化金融產品：7月債券基金單月吸金5078億元，股基和混合基各增千億規模，理財規模突破31萬億元。

這種轉變標志著中國居民資產配置正邁向更成熟的階段。隨著資本市場改革深化、養老金體系完善和金融素養提升，存款搬家正從過去的監管套利驅動轉向資產配置需求驅動，從單一房產依賴轉向股債組合配置。

與2009年相比，2025年的資產配置環境已發生本質變化：資管新規打破剛兌、注冊制提升權益資產供給、養老金制度加速完善。這意味著本輪存款遷徙將更加依賴專業投顧能力，而非簡單的監管套利。在居民財富管理的新征程上，那些深刻理解周期力量、尊重多元配置價值、善用專業機構能力的投資者，將更有希望穿越波動，實現財富的長期穩健增值——畢竟，財富遷徙的方向，永遠朝向更高效、更理性的市場。

面對低利率與“資產荒”的環境，居民財富如何從單一的儲蓄轉向多元化的資產，尋求風險與收益的再平衡？點擊“閱讀原文”，查看《和富生活》第53期：第三次存款搬家

注①：資料來源Wind、央行網站。

注②：資料來源國海證券，《存款搬家如何演繹——牛市資金面專題研究（一）》。

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