A股戶外龍頭“神操作”：業績大跌40%，董事長報酬卻大漲680%

來源丨深藍財經

撰文丨楊波

在人手一件沖鋒衣的時代，A股戶外龍頭之一的牧高笛，居然連一口湯都沒喝上。今年前三季度，牧高笛營收同比下滑58.82%，凈利潤同比大降60%，第三季度更是出現1056萬元的凈虧損。

主營戶外裝備及戶外服飾的牧高笛凈利潤自2022年高點以來，持續下滑，2024年相比于高點跌幅40%。而令投資者難以接受的是，公司董事長的薪酬卻在這三年間從72萬元暴漲至562萬元，漲幅近7倍。

一邊是業績持續探底，一邊是高管薪酬飆升。戶外龍頭之一的牧高笛，為何會在這輪戶外消費熱潮中開倒車？

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失去露營紅利，季報開始虧錢

牧高笛的崛起，離不開疫情催生的露營風口。2020年疫情爆發后，跨省旅游受限，露營成為大眾“親近自然”的最優解。這一時期，牧高笛憑借“精致露營”理念迅速觸達大眾圈層，從戶外露營賽道中突圍，業績乘風而上。

2019-2022年，牧高笛營業收入實現爆發式增長，分別達到5.29億元、6.43億元、9.23億元、14.36億元。凈利潤方面，2022年更是創下1.41億元的峰值。

（截圖來自：同花順iFind）

但2023年后，隨著疫情影響消退，露營不再是“旅游平替”，市場熱度明顯下滑。各地露營基地倒閉現象陸續出現，“露營倒閉潮”一度成為熱點話題。

露營風口的退潮，也直接沖擊了牧高笛的核心業務。

2023年，牧高笛營收增速大幅放緩，僅同比增長1.4%；凈利潤則快速下跌24%，降至1.07億元。2024年，營收與凈利潤同步下滑，其中營收下滑10.42%，凈利潤下跌21.57%。

進入2025年，公司業績更是急速下滑。前三季度營收同比下滑58.82%，凈利潤同比大降60%，其中第三季度凈利潤為-1056萬元。

牧高笛可謂“成也露營，敗也露營”。

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“沖鋒衣”爆賣的年代，

牧高笛卻完美錯失

疫情解除后，露營市場持續萎縮，牧高笛也做出調整。

2023-2024年，公司提出“向野而生”的全新品牌主張，重點打造睡眠、背負和穿搭三大核心產品體系，希望覆蓋專業戶外領域的不同場景，并圍繞“冷山系列”推進戰略轉型，核心仍聚焦于“徒步登山”場景。

然而，這種轉型依舊瞄準小眾登山群體，且進一步向高端市場邁進。事實上，近年來高端露營市場開始萎縮，低端市場也被平價品牌不斷蠶食份額，北山狼、駱駝等品牌熱銷。

牧高笛的真正危機，并非僅源于露營風口消退，更在于錯失了戶外消費的下一個主賽道——以沖鋒衣為代表的戶外服飾。近年來，戶外服裝賽道的大眾消費需求暴漲，以天貓雙11戶外品牌銷售榜來看，駱駝、北面、伯希和占據前三，凱樂石、拓路者、安踏等也擠進前列。然而，榜單不見牧高笛的名字。

（圖源：天貓榜單）

以正沖刺港股IPO的戶外“黑馬”伯希和為例，僅沖鋒衣單品，2022年至2024年累計銷量就超380萬件。同期，伯希和營收分別達3.79億元、9.08億元、17.66億元，經調整凈利潤分別為2761萬元、1.56億元、3.04億元，增長速度在中國戶外市場一騎絕塵。

據國際咨詢機構弗若斯特沙利文數據，2024年中國內地高性能戶外服飾市場規模達1027億元，其中沖鋒衣褲占比29.2%，零售額達300億元，2019-2024年復合年均增長率為18.3%。

此外，中國體育用品業聯合會戶外產業專業委員會發布的《中國戶外市場報告》顯示，2024年戶外市場規模突破1504億元，同比增速高達23%。

（圖源：中國體育用品業聯合會）

而牧高笛只能眼巴巴看著這潑天的戶外紅利。

其實，牧高笛早在2010年就推出了城市戶外子品牌“牧高笛鹿標”，主打城市通勤、旅行、社交等多場景，本質就是面向大眾消費群體。但公司并未足夠重視該系列產品的研發、渠道建設與市場推廣，導致其市場認知度極低。

在公司官網，其沖鋒衣產品款式至今還停留在“23秋冬系列”。

（圖源：牧高笛官網）

從2024年營收結構來看，牧高笛主要依賴帳篷及裝備業務，占比達90%；服裝和鞋子業務占比僅7%，戶外鞋服產品幾乎毫無市場存在感。

研發層面，當前戶外服裝賽道的優勢企業，已在面料專利、供應鏈等方面構建起強大壁壘。而牧高笛除帳篷產品由自有工廠生產外，服裝、鞋品及部分露營裝備均依賴外購，缺乏核心競爭力。研發投入同樣不足，2020年至2024年，其研發費用大多穩定在2000多萬元水平（僅2022年超過3000萬元）。

渠道層面，以2025年上半年數據為例，牧高笛主營業務線上收入1.5億元，線下收入4.5億元，合計6億元，線上收入占比僅25%。可見公司既未重視線上銷售，線下渠道也未有明顯擴張。

財報數據顯示，2021年牧高笛品牌門店合計226家，2022年和2023年維持在211家（通過減少直營店、增加加盟店實現），2024年末門店數量回升至227家，但直營店已縮減至僅剩9家。到了今年6月，門店數量又減少到213家，直營店僅剩8家。

一系列戰略失誤疊加研發、市場投入不足，導致牧高笛的鞋服產品徹底錯失市場紅利。盡管近年銷售費用增長明顯，2023年和2024年都達到1.2億多元，但僅靠銷售費用投入，顯然已無法為業績增長提供有效支撐。

有分析指出，伯希和的異軍突起，核心在于精準抓住“專業戶外大眾化”的趨勢。而牧高笛仍停留在“小眾戶外專業化”的思維定式中。都市消費群體需要的是“能通勤、能輕度戶外”的服飾，而非專業登山裝備，這正是牧高笛與市場需求的核心錯位。

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業績下滑，

不影響高管超常漲薪

戰略失誤的后果，讓公司的激勵計劃頗為尷尬。

2023年8月，牧高笛推出員工持股計劃，解鎖條件為2023-2025年露營裝備品牌收入較2022年增長不低于30%/60%/90%，或凈利率不低于8%/9%/9%。

2024年，公司又授予員工股票期權，解鎖條件以2023年業績為基數，要求2024年增長不低于10%、2025年增長不低于25%、2026年增長不低于45%等。

毫無疑問，這兩個激勵計劃，都敗給了現實。

今年上半年，牧高笛不得不提前終止上述激勵計劃。這一舉措也被部分投資者解讀為“管理層承認戰略失敗”的事實。

更引發投資者質疑的，是高管薪酬的異常暴漲。翻閱2022至2024年財報可見：

2022年，董事長陸暾華報酬總額72.27萬元，董事徐靜219.11萬元，董事兼財務總監杜素珍86.34萬元，制造總監馬其剛116.52萬元，高管層合計薪酬671.83萬元。

（圖源：2022年年報）

到了2023年，陸暾華報酬漲至255.17萬元，徐靜漲至374.58萬元，杜素珍漲至124.25萬元，馬其剛漲至133.76萬元；其他高管也略有調整，高管層合計薪酬升至1116.18萬元。

2024年，整體薪酬繼續大漲，尤其是董事長陸暾華，報酬較2023年大漲超306萬元，達到561.93萬元；徐靜漲至461.44萬元，杜素珍微漲至128.85萬元。但是馬其剛薪酬則下降近40萬元至94.16萬元。2024年，公司高管層合計報酬進一步升至1669.78萬元。

（圖源：2024年年報）

從薪酬變化來看，核心高管是漲薪主力，尤其是董事長兼總經理的陸暾華，三年間報酬從72萬元躍升至561.93萬元，一己之力成為高管層薪酬增長的絕對主力。

老板給自己漲薪，卻給制造總監降薪了。馬其剛2024年薪酬反常下降近40萬元，原因不明。

值得注意的是，馬其剛已于今年5月已公告離職。首席人力官佘亮也于今年2月離職，不過其離職前年薪出現了上漲。

值得注意的是，高管們的稅前報酬上漲趨勢，與公司持續下滑的業績形成鮮明反差。2022年至2024年，牧高笛凈利潤分別為1.41億元、1.07億元、8376萬元，呈逐年遞減態勢。

有投資者質疑，公司高管薪酬遠超行業平均水平，卻未與業績實現強掛鉤。不過截至目前，牧高笛并未就相關質疑給出正面回應。

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