48億！微創(chuàng)心通收購CRM

作者 | 秦酒

來源 | 賽柏藍(lán)器械

連續(xù)虧損與對賭協(xié)議的壓力下，微創(chuàng)的自救行動從沙盤推演進(jìn)入實戰(zhàn)階段。

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6.8億美元

微創(chuàng)心通“零現(xiàn)金”收購CRM

今日（11月25日），心通醫(yī)療發(fā)布通告，正式宣布以6.8億美元（約合48億人民幣）對價發(fā)行新股全資收購微創(chuàng)心律管理有限公司（CRM Cayman）。合并完成后，CRM Cayman將成為心通醫(yī)療的間接?公司，其財務(wù)業(yè)績將并?心通醫(yī)療的財務(wù)業(yè)績。

值得注意的是，此次收購采取“零現(xiàn)金”的交易結(jié)構(gòu)。通告中提到，以現(xiàn)?作為交易對價的替代結(jié)算?式必然會給集團(tuán)帶來不必要的現(xiàn)?流出壓?，因此未采納此?案。這次收購心通醫(yī)療無需支付現(xiàn)金，而是向CRM Cayman現(xiàn)有股東發(fā)行新股完成交易，每股1.35港元，較股份的歷史交易價格有顯著溢價。

“零現(xiàn)金”方式不僅緩解了微創(chuàng)系現(xiàn)金流的壓力，也為雙方合并后的重組發(fā)展預(yù)留出了更多的余地和空間。

這場“左手倒右手”的資本游戲，不僅是微創(chuàng)醫(yī)療豪賭之下的背水一戰(zhàn)，更有可能締造一個百億級心臟病產(chǎn)品平臺，進(jìn)而改變中國心臟介入器械市場的競爭格局。

心通醫(yī)療是微創(chuàng)系的結(jié)構(gòu)性心臟病板塊，于2021年在港交所分拆上市。其產(chǎn)品主要涵蓋瓣膜類產(chǎn)品、左心耳封堵器產(chǎn)品及手術(shù)配套產(chǎn)品等，是國內(nèi)TAVI（經(jīng)導(dǎo)管主動脈瓣植入）三巨頭之一。

2025年上半年，心通醫(yī)療實現(xiàn)TAVI植入逾2100例，位居市場第一，其自主研發(fā)的AnchorMan?左心耳封堵系已統(tǒng)于今年2月獲得CE認(rèn)證，為海外市場特別是歐洲市場商業(yè)化帶來更多可能。

相比心通醫(yī)療，CRM Cayman規(guī)模更大，為微創(chuàng)系第二大業(yè)務(wù)，業(yè)務(wù)占比約21.4%，四倍于心通醫(yī)療。CRM Cayman從事心律管理業(yè)務(wù)，專注于心律失常管理解決方案。其提供監(jiān)察患者心臟資料的器械。

根據(jù)弗若斯特沙利文統(tǒng)計，在CRM 市場，2021年CRM Cayman以1.8%的占比位列全球第五，是國產(chǎn)心律管理領(lǐng)域里的“隱形冠軍”。

其在2024年營收2.21億美元，在中國市場的份額為11%，產(chǎn)品覆蓋心臟起搏器、植入式心臟復(fù)律除顫器（ICD）、心臟再同步化治療（CRT）裝置、配套導(dǎo)線與監(jiān)測產(chǎn)品等。

CRM Cayman最為突出的是海外市場實力。2024年歐洲、中東及非洲市場合計貢獻(xiàn)了1.82億美元的收入，占比超八成。

心通醫(yī)療和CRM Cayman雖各自為不同細(xì)分賽道，但同屬高端心血管介入領(lǐng)域。若兩者業(yè)務(wù)合并理想，微創(chuàng)系又將締造百億級心臟病產(chǎn)品上市平臺，實現(xiàn)從CRM的起搏器、除顫器到結(jié)構(gòu)性心臟病的TAVI、LAA等全面的產(chǎn)品組合，且有著可觀的海外市場拓展前景。

對于此次“雙子合并”，微創(chuàng)醫(yī)療此前給出的解釋為：建立心臟病產(chǎn)品平臺，通過多元化產(chǎn)品及管線提升集團(tuán)全球市場開發(fā)能力；共享國際營銷及銷售渠道，為兩項業(yè)務(wù)創(chuàng)造協(xié)同效應(yīng)，在全球市場建立更強(qiáng)大的據(jù)點及影響力；借助合并產(chǎn)生的互補(bǔ)協(xié)同效應(yīng)，擴(kuò)大業(yè)務(wù)規(guī)模及增長潛力，提升收益、盈利能力及現(xiàn)金流，優(yōu)化資金運用效率及集資能力；提升資本市場對兩項業(yè)務(wù)價值及增長潛力的認(rèn)可。

若上述前景真的實現(xiàn)，心通醫(yī)療將從一家專注于結(jié)構(gòu)性心臟病的單品企業(yè)，轉(zhuǎn)型為覆蓋結(jié)構(gòu)性心臟病和心律管理兩大領(lǐng)域的平臺型公司，這對于中國心臟介入器械市場來說，無疑像一顆巨石投入平靜湖面，競爭格局迎來改寫時刻。

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對賭在左，集采在右

微創(chuàng)醫(yī)療背水一戰(zhàn)

高瓴資本的10億“豪賭”猶如利劍高懸，微創(chuàng)心率業(yè)務(wù)上市迫在眉睫。而經(jīng)歷過冠脈支架集采變革的微創(chuàng)系，再次迎頭撞上瓣膜全國聯(lián)采。

2024年6月，廣州7家三甲醫(yī)院針對經(jīng)導(dǎo)管人工主動脈瓣膜置換系統(tǒng)開展過小規(guī)模試點集采；2025年10月31日，甘肅省醫(yī)保局宣布牽頭開展心臟瓣膜省際聯(lián)盟集中帶量采購工作，從規(guī)模來看，這次將達(dá)到全國聯(lián)采規(guī)模。

心臟瓣膜價格高昂，其中TAVR瓣膜均價在20萬元以上。此次全國聯(lián)采降幅如何尚未可知，但價格下行壓力已然存在。

集采猶如達(dá)摩克利斯之劍懸于心通醫(yī)療之上，而心通醫(yī)療還同時承受著連續(xù)虧損的困境。據(jù)招股書數(shù)據(jù)顯示，公司在2018年度、2019年度以及截至2020年7月31日止七個月，分別虧損人民幣6026萬元、人民幣1.45億元、人民幣1.93億元。

2024年，心通醫(yī)療營收3.62億元，同期凈虧損0.49億元，同比虧損收窄89.5%；2025年上半年，虧損進(jìn)一步收窄至不足220萬元，同比改善96%。

雖然伴心通醫(yī)療的虧損正在收窄，但面對集采壓力，未來業(yè)績?nèi)圆荒苊つ繕酚^。而CRM Cayman已經(jīng)較為成熟的海外市場為心通醫(yī)療打開了一扇化解之門。

正如微創(chuàng)醫(yī)療所說——“共享國際營銷及銷售渠道，為兩項業(yè)務(wù)創(chuàng)造協(xié)同效應(yīng)”。

心通醫(yī)療2025中報顯示，其TAVI產(chǎn)品已快速拓展至23個國家和地區(qū)，國際市場增長顯著，海外收入大幅提升。可以預(yù)見，收購CRM Cayman后，其海外市場分銷實力也將得到更顯著提升，加速其國際市場份額的拓展。

而面臨高瓴資本10億對賭條約的CRM Cayman，也將迎來港股借殼的自救時機(jī)。

根據(jù)微創(chuàng)心律2023年招股書數(shù)據(jù)，國內(nèi)CRM器械市場規(guī)模由2016年的3.93億美元增長至2021年的6.03億美元，復(fù)合年增長率為8.9%。預(yù)計于2030年進(jìn)一步擴(kuò)大至12.51億美元，于2021年至2030年的復(fù)合年增長率為8.4%。

如CRM Cayman此次能自救成功，依托龐大的市場需求和高技術(shù)門檻，或?qū)崿F(xiàn)華麗轉(zhuǎn)身。

體量越大，越是要有大象轉(zhuǎn)身的勇氣。微創(chuàng)能否“內(nèi)化”這場危機(jī)，也將影響未來中國心血管市場的生態(tài)格局。

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