富國觀市丨海外流動性預(yù)期波動，港A市場雙雙受挫

目錄

Part 1：A股市場分析

Part 2：港股市場分析

Part 3：下周宏觀事件關(guān)注

Part 1

A股市場分析

美聯(lián)儲降息預(yù)期回落疊加AI泡沫擔(dān)憂，本周全球資本市場情緒明顯降溫，A股也明顯調(diào)整，主要寬基指數(shù)和31個申萬一級行業(yè)集體收跌。從寬基指數(shù)看，本周上證指數(shù)下跌3.90%，創(chuàng)業(yè)板指下跌6.15%，滬深300下跌3.77%，中證500下跌5.78%，中證A50下跌3.77%，科創(chuàng)50下跌5.54%。風(fēng)格上，金融、穩(wěn)定表現(xiàn)相對較好，周期、成長表現(xiàn)較差。從申萬一級行業(yè)看，表現(xiàn)相對靠前的是銀行（-0.89%）、傳媒（-1.25%）、食品飲料（-1.44%）、國防軍工（-1.72%）、家用電器（-2.30%）；表現(xiàn)相對靠后的是電力設(shè)備（-10.54%）、綜合（-9.18%）、基礎(chǔ)化工（-7.47%）、商貿(mào)零售（-7.24%）、鋼鐵（-6.98%）。從Wind熱門概念板塊來看，表現(xiàn)相對靠前的是水產(chǎn)（10.37%）、拼多多合作商（7.76%）、中船系（5.87%）、WEB3.0（4.20%）、小紅書平臺（4.16%）；表現(xiàn)相對靠后的是鋰電正極（-14.00%）、光伏（-11.35%）、光伏玻璃（-12.66%）、磷酸鐵鋰電池（-12.09%）、鋰電負(fù)極（-11.72%）。

12月美聯(lián)儲降息不確定性加大，流動性擔(dān)憂壓制全球風(fēng)險資產(chǎn)表現(xiàn)，A股也未能幸免。本周四公布的美國9月美國非農(nóng)新增就業(yè)11.9萬人，好于預(yù)期的5萬人。由于此前白宮表示10月非農(nóng)就業(yè)和CPI數(shù)據(jù)可能無法發(fā)布，且11月非農(nóng)就業(yè)、CPI數(shù)據(jù)也推遲至在12月美聯(lián)儲議息會議之后再公布。數(shù)據(jù)“迷霧”加之會議前唯一能參考的9月非農(nóng)數(shù)據(jù)超出預(yù)期，使得市場押注12月美聯(lián)儲不降息的概率一度超60%，壓制全球風(fēng)險資產(chǎn)表現(xiàn)。不過，周五（11月21日）美聯(lián)儲三大決策核心之一的紐約聯(lián)儲主席威廉姆斯表示“鑒于當(dāng)前政策略顯限制性，仍可能在近期降息”，釋放鴿派信號，推動市場預(yù)期12月降息25BP的概率一路反彈至70%，周五美股也反彈飄紅。就A股本身而言，經(jīng)過前期持續(xù)上漲，滬指來到十年一遇的4000點整數(shù)關(guān)口，估值處于歷史相對高位，而經(jīng)濟(jì)和盈利仍延續(xù)弱修復(fù)，本周公布的重點11月LPR利率連續(xù)第六個月“按兵不動”，并未有超預(yù)期的利好，海外負(fù)面擾動下A股波動加大在所難免。

AI泡沫擔(dān)憂下全球科技股波動劇烈，A股科技股也面臨一定調(diào)整壓力。伴隨著美股AI企業(yè)市值的大幅增長及市場集中度的提升，疊加科技巨頭不斷擴(kuò)大資本開支、通過股權(quán)融資與采購協(xié)議創(chuàng)造萬億美元級別的循環(huán)投資，近期海外對“AI泡沫”的擔(dān)憂持續(xù)升溫。雖然本周英偉達(dá)發(fā)布的三季度業(yè)績超預(yù)期，但沒有有效緩解市場的擔(dān)憂，本周全球科技股普遍調(diào)整，悲觀情緒也蔓延至A股市場。不過，與上一輪互聯(lián)網(wǎng)泡沫對比看，本輪AI行情與互聯(lián)網(wǎng)泡沫孕育期在宏觀流動性寬松、中觀政策層面相似，但引發(fā)彼時互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅的流動性收緊、盈利兌現(xiàn)失敗等情況還未出現(xiàn)，美聯(lián)儲降息預(yù)期降溫但仍處于寬松周期，科技巨頭業(yè)績依然強(qiáng)勁，高估值尚有盈利匹配。另一方面，市場擔(dān)憂持續(xù)擴(kuò)大的資本開支對于企業(yè)自身資產(chǎn)負(fù)債表的壓力，不過目前AI資本開支擴(kuò)張節(jié)奏與現(xiàn)金流增長基本匹配，并未嚴(yán)重依賴債務(wù)融資，主要企業(yè)的財務(wù)水平相對健康。綜合來看，本輪AI行情雖已顯現(xiàn)泡沫特征，但尚處于早期階段。國內(nèi)市場看，今年上游AI算力已積累可觀漲幅，國內(nèi)外資本開支持續(xù)向上背景下，上游算力業(yè)績?nèi)跃叽_定性；而伴隨著海內(nèi)外模型不斷優(yōu)化，同時中國多模態(tài)模型在性能、價格、開源層面也在逐步縮小與全球巨頭差距，應(yīng)用也會隨模型進(jìn)步而優(yōu)化，更多應(yīng)用實例或是AI新一輪行情啟動的核心。

整體來看，當(dāng)前市場處于政策與業(yè)績的空窗期，疊加年末資金交易往往偏向穩(wěn)健，短期如果缺乏新的催化，指數(shù)表現(xiàn)或趨于震蕩。不過，本周海外流動性壓力的邊際緩解尚未在A股定價，國內(nèi)后續(xù)仍有重磅會議催化，政策預(yù)期或約束下行風(fēng)險，短期仍可擇機(jī)布局，重點關(guān)注12月美聯(lián)儲議息會議和國內(nèi)12月中央經(jīng)濟(jì)工作會議動向。中長期看，A股慢牛行情的根基并未動搖。配置層面可堅持均衡，消費(fèi)、地產(chǎn)鏈、非銀前期滯漲，短期可關(guān)注補(bǔ)漲機(jī)會。中期看，在十五五規(guī)劃強(qiáng)調(diào)“科技自立自強(qiáng)”和后續(xù)反內(nèi)卷持續(xù)推進(jìn)的背景下，相關(guān)行業(yè)的景氣有望延續(xù)。具體看，一是關(guān)注受益于反內(nèi)卷或海外降息后制造業(yè)修復(fù)的工程機(jī)械、新能源、有色等方向。二是關(guān)注科技成長在調(diào)整之后的主線回歸，關(guān)注AI、創(chuàng)新藥和軍工等。

Part 2

港股市場分析

過去一周，港股市場遭遇顯著調(diào)整，主要指數(shù)集體承壓下行。恒生指數(shù)全周下跌5.09%，恒生中國企業(yè)指數(shù)同步錄得5.09%的跌幅，恒生科技指數(shù)表現(xiàn)最弱，大幅下挫7.18%，反映出市場風(fēng)險偏好顯著回落。盡管市場整體走弱，但南向資金合計凈買入386.02億港元，其中多流向高股息、低波動板塊，凸顯內(nèi)地投資者對港股的長期配置意愿依然穩(wěn)固。市場下跌的核心驅(qū)動因素在于全球經(jīng)濟(jì)不確定性上升與美聯(lián)儲政策預(yù)期搖擺，疊加部分行業(yè)基本面承壓，導(dǎo)致資金避險情緒升溫。行業(yè)層面呈現(xiàn)明顯分化，電訊業(yè)(-1.58%)、公用事業(yè)(-2.18%)憑借強(qiáng)防御屬性相對抗跌，核心原因在于這類板塊現(xiàn)金流穩(wěn)定、股息率具備吸引力，且南向資金持股比例顯著偏高；而原材料業(yè)（-8.65%）、醫(yī)療保健業(yè)（-7.40%）、工業(yè)（-6.77%）領(lǐng)跌市場。

海外市場方面，延遲六周發(fā)布的美國9月就業(yè)報告揭曉，數(shù)據(jù)略顯矛盾，反映出美國勞動力市場的韌性和潛在風(fēng)險。美國9月新增就業(yè)崗位11.9萬個，遠(yuǎn)超市場預(yù)期，顯示部分行業(yè)用工需求仍具支撐；但與此同時，失業(yè)率連續(xù)第三個月上升，從6月的4.1%攀升至9月的4.4%，創(chuàng)下四年來新高，反映出勞動力市場整體疲軟的態(tài)勢未改。受此前政府停擺影響，10月就業(yè)報告已正式取消，11月失業(yè)率數(shù)據(jù)則將延遲至12月16日發(fā)布，而這一時間點恰在美聯(lián)儲FOMC會議之后，導(dǎo)致美聯(lián)儲在制定12月利率政策時，無法獲取完整的近期就業(yè)市場數(shù)據(jù)，增加了政策決策的不確定性。

美聯(lián)儲12月降息預(yù)期顯著波動，反映市場與美聯(lián)儲內(nèi)部的預(yù)期博弈。盡管9月新增就業(yè)數(shù)據(jù)超預(yù)期，但結(jié)合失業(yè)率持續(xù)上升及后續(xù)數(shù)據(jù)缺失的現(xiàn)實，市場對美聯(lián)儲降息的預(yù)期反而顯著升溫。根據(jù)CME的Fedwatch數(shù)據(jù)，截至11月21日，美聯(lián)儲12月降息25個基點的概率已升至71%，較一周前的44%大幅提升。這一預(yù)期變化的背后，是市場認(rèn)為美國勞動力市場的潛在疲軟將迫使美聯(lián)儲采取寬松措施以支撐經(jīng)濟(jì)。從美聯(lián)儲官員表態(tài)來看，內(nèi)部分歧持續(xù)加大美。紐約聯(lián)儲主席約翰?威廉姆斯明確表示，隨著勞動力市場降溫、通脹上行風(fēng)險緩解，美聯(lián)儲近期仍有進(jìn)一步降息空間，其表態(tài)對市場預(yù)期形成有力支撐；而柯林斯等官員則強(qiáng)調(diào)通脹風(fēng)險仍存，對12月降息持謹(jǐn)慎態(tài)度。從10月會議紀(jì)要來看，多數(shù)官員對進(jìn)一步降息持懷疑態(tài)度，但市場預(yù)期已形成較強(qiáng)慣性，且美聯(lián)儲歷史上往往會充分考慮市場定價，這使得12月降息概率顯著提升。

展望后市，港股市場或延續(xù)震蕩走勢，結(jié)構(gòu)性機(jī)會將持續(xù)凸顯。內(nèi)部來看，國內(nèi)流動性環(huán)境保持寬松，為經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇提供了堅實支撐；政策端對新質(zhì)生產(chǎn)力領(lǐng)域的支持力度持續(xù)加大，疊加南向資金的持續(xù)流入，將為港股提供穩(wěn)定的資金面與估值修復(fù)動力。外部來看，美聯(lián)儲12月降息預(yù)期波動加劇，但港股當(dāng)前估值優(yōu)勢顯著，有望吸引長期資金配置。同時，仍需警惕美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)發(fā)布后的市場波動，以及全球地緣政治風(fēng)險等潛在不確定性。

行業(yè)板塊配置方面，一是持續(xù)關(guān)注醫(yī)療保健板塊，政策對創(chuàng)新藥全鏈條的支持將加速行業(yè)分化與優(yōu)質(zhì)企業(yè)成長，臨床研發(fā)效率提升與醫(yī)保準(zhǔn)入優(yōu)化將打開成長空間；三是必需性消費(fèi)板塊可逢低布局，內(nèi)需復(fù)蘇趨勢明確，CPI轉(zhuǎn)正與消費(fèi)刺激政策將支撐板塊業(yè)績穩(wěn)健增長，具備強(qiáng)品牌力與高復(fù)購屬性的細(xì)分領(lǐng)域更具優(yōu)勢；三是“反內(nèi)卷”政策效果逐漸顯現(xiàn)，供需格局變化下，商品價格上漲的周期股有望受益；四是高股息板塊，在全球利率中樞下移預(yù)期下，港股高股息資產(chǎn)的稀缺性將進(jìn)一步凸顯，當(dāng)市場風(fēng)險偏好下降，資金或轉(zhuǎn)向紅利股尋求防御。對于恒生科技板塊，短期內(nèi)需謹(jǐn)慎應(yīng)對美聯(lián)儲政策收緊預(yù)期帶來的流動性壓力，中長期可關(guān)注具備核心技術(shù)與盈利改善潛力的細(xì)分領(lǐng)域，等待估值修復(fù)機(jī)會；非必需性消費(fèi)與工業(yè)板塊則需等待全球需求復(fù)蘇與國內(nèi)經(jīng)濟(jì)動能進(jìn)一步增強(qiáng)的明確信號。

Part 3

下周宏觀事件關(guān)注

-投資思路-

本周全球資本市場情緒明顯降溫，A股、港股雙雙受挫，在此環(huán)境下，客官的投資思路有哪些調(diào)整？歡迎留言分享～

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（提示：請客官直接在本篇文章評論區(qū)留言，獲獎后富二會通過后臺通知獲獎用戶，屆時請按“關(guān)鍵詞+手機(jī)號”此格式回復(fù)富二。留言活動富二會在后臺監(jiān)測數(shù)據(jù)變化情況，保留取消數(shù)據(jù)存疑用戶獲獎的權(quán)利。不同微信號的同一個獲獎手機(jī)號均視為一個用戶，僅作一次獎勵。）

本活動截至2025年11月25日17:00結(jié)束，最終解釋權(quán)歸富國基金管理有限公司所有。

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