3.4億脫發人，撐起一個IPO

3.4億脫發人，撐起一個IPO。

作者 |楓葉

來源 |投資家（ID：touzijias）

3.4億脫發人，撐起一個IPO。

醫藥賽道向來魔幻，有人為一瓶罕見病藥支付百萬天價，有人為一顆抗癌藥傾家蕩產。而今天，3.4億中國人的“脫發焦慮”，竟養出一個年入14億的IPO。

近日，據港交所官網披露，蔓迪國際正式遞交主板上市申請，華泰國際擔任獨家保薦人。這家從三生制藥分拆出來的企業，憑借一款2001年面世的防脫發藥水，在中國脫發藥物市場拿下57%的驚人份額，在米諾地爾這一細分品類中，更是獨占71%的江山。

醫藥世家出生的婁競，可能從未想過，自己當年的一個決定，會與3.4億中國人的頭頂命運緊密相連。當95后開始為發際線上移焦慮，00后在直播間瘋狂搶購生發產品，脫發已不再是中年人的專利，而成為一場席卷年輕一代的“頭頂危機”。

有趣的是，正是這種集體焦慮，催生了一個龐大的市場。

一

撐起這個IPO故事的掌門人，來頭并不簡單。

婁競，這個名字在消費醫療圈里耐人尋味，多少有些難以置信。

他是一位不折不扣的“藥二代”，其父婁丹，是中國生物醫藥界的“教父級”人物，1993年在沈陽創立三生制藥，曾是國家醫藥評審委員，在沈后軍事醫學研究所供職三十余年。這樣的背景，讓婁競從小就浸潤在科學與創新的氛圍中。

1995年，他從美國學成歸來，放棄海外科研路徑，毅然回國加入父親的企業。不過，婁競并沒有坐享其成，而是用實打實的科研成果證明了自己。2005年，他帶領團隊完成了全球首款重組人血小板生成素“特比澳”的研發，填補國際治療空白，就此樹立了在業內的權威。

此后，在婁競的掌舵下，三生制藥于2007年成為國內首家在納斯達克上市的生物醫藥企業。后于2013年私有化退市，并緊接著在2015年成功于港交所上市，并創下當年全球生物制藥領域最大IPO紀錄。

而婁競的商業版圖仍在擴展，在他布局的“三生系”中，除了三生制藥外，還控制著科創板上市公司三生國健。2013年，他力主以超64億元，收購IPO失利的中信國健，將其納入麾下并改名“三生國健”，2020年成功推動其登陸科創板。

當核心產品益賽普受競品沖擊導致營收腰斬時，他又果斷剝離腫瘤管線，聚焦自身免疫賽道，硬生生帶著企業走出虧損。這份魄力換來了實打實的業績：2024年，三生制藥凈利潤飆升至20.90億元，用數據印證了他的決策價值。

2025年與輝瑞達成的潛在交易總額高達60.5億美元的雙特異性抗體授權合作，更是將公司估值推向新高度。事業的突破，也讓婁家財富水漲船高。2025年10月胡潤百富榜新鮮出爐，婁競家族以150億財富躋身第443位，成為生物醫藥領域的新貴。

而這份精準的商業嗅覺，并未止步于處方藥賽道。當消費醫療的浪潮初起，他注意到大眾對“頭頂健康”的需求正在萌發。

二

可以說，婁競的故事本身就具備傳奇色彩。

彼時，脫發還只是小眾群體的困擾，市面上有效治療產品寥寥無幾。浙江萬晟制藥率先嗅到商機，推出了中國首款5%米諾地爾酊劑，這就是蔓迪的前身。米諾地爾原本是治療高血壓的藥物，醫生意外發現它能促進毛發生長，后來被改良為外用生發產品，1988年獲FDA批準后，成為全球公認的有效生發成分。

轉折點出現在2015年，婁競再次拍板，主導收購浙江萬晟制藥，將一款當時還偏小眾的生發產品納入版圖，這款產品，就是后來攪動中國脫發市場的蔓迪。

這步棋在當時看來并不起眼，畢竟脫發市場規模有限，且米諾地爾專利即將到期，競爭風險漸顯。但他看中的，是消費醫療的潛在爆發式增長。隨著生活節奏加快，脫發問題會逐漸年輕化、普遍化，而兼具藥品療效和消費屬性的產品，終將成為剛需。

事實證明，婁競的判斷精準得驚人。

收購后的幾年里，他沒有急于擴張產品線，而是集中資源打磨蔓迪核心產品。優化配方降低刺激性，推出30ml、60ml、90ml等不同規格，搭配精準毛刷、定量滴管等配件，解決用戶“上藥難”的痛點。

更關鍵的是，他抓住了數字化營銷的風口，在同行還依賴線下藥店時，蔓迪已經組建了專業的線上推廣團隊，入駐天貓、京東等平臺，甚至早早布局直播帶貨，每日保持多平臺直播，用“陪伴式服務”提升用戶粘性。

這瓶小小的藥水，也為公司帶來了豐厚的回報，年入超14億，毛利率高達82.7%。在消費醫療賽道紛紛追求“大而全”時，蔓迪偏偏選擇“小而美”，靠著一款米諾地爾產品，硬生生殺出了一片天地。

自2014年起，其米諾地爾類產品連續十年在中國脫發藥物市場和米諾地爾類藥物市場排名第一，2024年的市場份額更是高達57%和71%。這種壟斷級的份額，讓競爭對手難以望其項背。

如今，這位兼具深厚科研背景與豐富商業經驗的掌門人，準備將三生制藥旗下專注消費醫療的蔓迪國際推向資本市場，而這瓶小小的米諾地爾酊劑背后的故事，遠比他父親當年創辦三生制藥時想象的更為復雜。

三

這門看似穩賺不賠的生意，背后卻暗藏玄機。

如果只看市場份額和財務數據，蔓迪的IPO堪稱“完美標的”。但蔓迪的“強大”也藏著明顯的“短板”，它的增長幾乎完全依賴單一產品。2025年上半年，蔓迪系列產品收入占比仍超90%，其中米諾地爾泡沫劑和酊劑貢獻了絕大部分營收，新推出的洗發水還未形成規模。

這種“把雞蛋放在一個籃子里”的模式，在企業發展初期能集中資源快速崛起，但當它沖擊資本市場時，就成了無法回避的問題。

最讓人費解的，還有研發投入的“大起大落”。2024年，蔓迪的研發費用還高達9220萬元，同比激增105%，讓人以為它要加大創新力度。可到了2025年上半年，研發開支突然驟降至1950萬元。對于一家擬上市的消費醫藥企業來說，研發是核心競爭力，這種“斷崖式”縮減實在耐人尋味。

比研發縮水更緊迫的，是流動性危機。2025年上半年，蔓迪宣派了7.7億元股息，這直接導致其流動性指標全面惡化。流動比率從2024年末的4.3驟降至1.0，降幅76.7%；速動比率從3.7降至0.8，已經低于1的安全線。這意味著，公司手里的流動資產幾乎只能覆蓋流動負債，償債能力大幅減弱。

客戶和供應商的“雙高集中度”，則讓蔓迪的經營風險雪上加霜。2025年上半年，前五大客戶貢獻了62.6%的收入，第一大客戶占比高達28.0%。而前五大供應商采購占比更是達到75.6%，最大供應商占比26.5%，核心原材料米諾地爾原料藥還依賴單一來源。

還有一個潛在風險被很多人忽略：核心專利到期。蔓迪的部分專利將于2028年到期，一旦專利失效，大量仿制藥會涌入市場，價格戰不可避免。

蔓迪的故事，本質上是中國消費醫療賽道的一個縮影：抓住了全民焦慮的痛點，靠極致聚焦和精準營銷快速崛起，但也面臨著產品單一、研發薄弱、競爭加劇等共性問題。

它的IPO，既承載著醫藥大佬婁競的資本野心，也寄托著脫發市場的無限想象。