“豪賭式IPO”，強一股份單一客戶依賴癥下的“生死局”

在半導體國產替代的浪潮中，一家頭頂“全球前十境內探針卡廠商”光環的企業——強一股份，于2025年11月12日成功通過上海證券交易所科創板上市委審議。這家計劃募資15億元沖擊科創板的企業，卻因對單一關聯方高度依賴、毛利率遠超同行、關聯交易疑云等問題，引發監管層與市場的尖銳質疑。其IPO之路猶如一場“豪賭”：82.83%的營收綁定神秘客戶B公司（實為華為），毛利率從2022年的40.78%飆升至2025年上半年的68.99%，實控人周明控制的關聯供應商南通圓周率持續虧損卻能承接大量訂單……這些異常數據背后，究竟是技術突破的真實成果，還是精心編織的“財務泡泡”？強一股份的合規風險與經營可持續性，已成為市場焦點。

客戶依賴癥：82.83%營收綁死單一關聯方，經營命脈系于華為

強一股份的業績增長堪稱“單點支撐”的極端案例。2025年上半年，公司對B公司及配套測試廠的收入占比高達82.83%，較2022年的50.29%持續飆升，前五大客戶銷售占比突破82.84%，遠超行業安全閾值。更值得警惕的是，B公司不僅是第一大客戶，還被認定為關聯方——這種“雙重綁定”讓公司經營淪為“看單一客戶臉色”的危險游戲。

蛛絲馬跡指向B公司真實身份：2021年6月，華為旗下深圳哈勃投資通過增資與受讓老股，以621.9萬元出資額持有強一股份6.4%股權；哈爾濱理工大學平臺2022年底的招聘簡介中，明確提到“華為哈勃作為戰略投資伙伴進入強一股份，雙方已建立長期穩定業務合作”。換言之，華為既是股東又是客戶，強一股份的命運與華為深度捆綁。

這種依賴的“致命性”在數據中暴露無遺。2025年上半年，公司對B公司收入同比暴增121.76%，而其他400余家客戶合計收入僅6428.4萬元，同比僅增長11.43%。公司自身也承認：“B公司采購份額已達較高水平，未來增長空間有限”。一旦華為調整采購策略、經營波動或轉向其他供應商，強一股份將面臨業績“斷崖式下跌”——2022年至2025年上半年，公司應收賬款占營收比例從34.94%飆升至69.87%，存貨跌價準備占比高達24.35%，遠超同行10%的平均水平，現金流與利潤嚴重脫節（2024年凈利潤2.33億元，經營活動現金流僅5687萬元），這些指標均指向“大客戶依賴癥”下的脆弱性。

更令人擔憂的是，這種依賴違背了企業持續經營的基本邏輯。監管層在兩輪問詢中重點追問：強一股份是否具備獨立面向市場獲取業務的能力？公司回復稱“將通過2.5D MEMS探針卡進入存儲領域降低客戶集中度”，但2025年上半年其他客戶收入增速僅11.43%，遠低于對B公司的121.76%，“去依賴”進展緩慢。業內專家指出，半導體測試設備領域客戶認證周期長達2-3年，強一股份若無法快速拓展新客戶，IPO后的業績“變臉”風險極高。

監管層進一步要求公司對比可比公司客戶結構差異，說明下游行業分散但公司客戶集中的原因。強一股份解釋稱，境內中高端芯片設計市場集中度高，B公司為核心廠商，自身收入依賴系行業格局導致。但從銷售數量看，對B公司探針卡出貨量占比僅28%，其他客戶覆蓋超400家，理論上具備獨立獲取業務能力。然而，這種“理論上”的獨立性在現實中面臨嚴峻挑戰——當82.83%的營收來自單一關聯方，任何客戶采購策略的微小變動都可能引發公司經營的劇烈震蕩。

財務迷局：毛利率逆勢飆升26個百分點，關聯交易暗藏利益輸送

強一股份的財務報表堪稱“魔幻現實主義”樣本。公司毛利率從2022年的40.78%飆升至2025年上半年的68.99%，不僅遠超行業平均水平的32.19%，更碾壓境外龍頭FormFactor的37.44%和Technoprobe的46.22%。更詭異的是，對B公司（華為）的銷售毛利率高達61.62%，而對其他客戶僅為35.45%，近26個百分點的巨大差異在缺乏充分合理解釋的情況下，難免讓人懷疑其定價公允性。

利潤質量同樣堪憂。2024年公司歸母凈利潤2.33億元，但經營活動現金流量凈額僅5687.44萬元，僅為凈利潤的24.4%，現金流與利潤嚴重脫節。與此同時，公司存貨跌價準備占比攀升至24.35%，顯著高于同行約10%的平均水平，顯示庫存積壓風險加劇。兩輪上市申請回復中，2025年上半年核心技術收入占比出現3.24個百分點的差異，客供與非客供PCB模式毛利率結論前后矛盾，這些數據不一致進一步加劇了市場對其財務真實性的質疑。

關聯交易網絡則成為利益輸送的“重災區”。實控人周明控制的南通圓周率，自2021年成立次年便成為強一股份主要供應商，報告期內采購占比最高達20.33%。然而，這家關聯供應商累計虧損超1.5億元，卻能持續承接大量訂單。更可疑的是，2022-2023年，強一股份將功能板、芯片測試板業務以賬面價值294.85萬元轉讓給南通圓周率，后經追溯評估市場價值達2140萬元，低價轉讓資產的公允性存疑。監管層質疑這種“先低價轉讓、后追溯高評并補差”的操作存在通過短期轉移資產降低成本、粉飾上市前業績的嫌疑。

在銷售端，2024年公司關聯銷售占比高達40.09%，其中對B公司（華為）的關聯銷售占比超八成。盡管公司聲稱交易遵循市場化定價，但缺乏透明可驗證的對比依據，且“B公司采購價格高于其他客戶”的說法與“競爭性談判”的表述自相矛盾。此外，公司韓國子公司因涉嫌商業秘密泄露被調查后注銷，實控人曾存在資金占用情況，這些合規瑕疵疊加關聯交易的高占比，讓市場不禁懷疑其是否存在隱性利益輸送。

更深層的矛盾在于，強一股份的“高增長”與行業趨勢背離。2024年全球半導體行業增速放緩至個位數，而強一股份營收同比增長80.95%，凈利潤暴增1149.28%，這種“逆周期”增長缺乏合理支撐。監管層在問詢中要求公司說明：毛利率大幅提升是否符合行業規律？關聯交易定價是否公允？公司雖回應“技術突破帶來成本下降”，但未提供具體技術參數或第三方驗證，難以消除市場疑慮。

合規風險疊加：對賭協議、韓國調查與內控缺陷

強一股份的合規風險遠不止于此。招股書顯示，公司歷史經營中曾簽訂涉及對賭條款的特殊權利協議，包括隨售權、優先購買權、回購安排等。盡管公司聲稱“相關條款已終止”，但若上市申請被否，條款將自動恢復效力，可能對公司股權結構、管理層穩定造成沖擊。

內控方面，實控人周明報告期外曾向公司拆借資金，截至報告期初尚未歸還的利息達15.31萬元，直至2022年才歸還完畢。韓國子公司更因涉嫌商業秘密泄露被調查：2024年2月，韓國特許廳以“違反防止不正當競爭及保護商業秘密法”為由，對韓國強一辦公室進行搜查，涉及前員工涉嫌泄露Soulbrain公司商業秘密。盡管律師出具意見認為“發行人及高管不會被追究”，但子公司注銷、員工和解等后續處理仍留下合規陰影。

更值得關注的是，公司報告期內存在一項尚未了結的重大訴訟：與瓴盛科技的買賣合同糾紛，一審判決瓴盛香港公司支付貨款71.3萬美元及利息，但被告已提起上訴。若訴訟不利，可能對公司財務造成進一步沖擊。

監管層在審核中聚焦三大核心問題：客戶集中度風險、財務數據真實性、關聯交易公允性。當一家公司82.83%的營收依賴單一關聯方，當毛利率逆勢飆升卻缺乏合理解釋，當關聯交易網絡中“虧本買賣”頻現，其高增長光環下的致命陷阱已悄然浮現。強一股份的案例折射出科創板審核中“高增長光環”下的風險隱患——監管層需以更嚴格的標準核查信息披露真實性，而投資者也需警惕“國產替代”故事背后的經營脆弱性與財務迷局。

這場“豪賭”的最終結局，不僅取決于強一股份能否真正實現客戶多元化與財務透明化，更考驗著科創板審核機制對“高增長”故事的甄別能力。當“國產替代”成為資本故事，唯有穿透數據迷霧、直擊經營本質，才能避免“財務泡泡”的破滅。