韓飛揚(yáng)：關(guān)稅沖擊下市場震蕩，四季度股債如何配置？

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2025-10-22 15:30-16:30

直播嘉賓：

韓飛揚(yáng) 國泰基金量化投資部研究員

摘 要

近期權(quán)益市場呈現(xiàn)“趨勢看漲，靜待突破”態(tài)勢：7-8月A股單邊強(qiáng)勢上漲后，8-9月進(jìn)入寬通道震蕩，上攻斜率衰減但回調(diào)低點(diǎn)持續(xù)抬高，仍處于上漲趨勢中。高拋低吸策略適配當(dāng)前行情。短期回調(diào)屬漲幅過大后落袋需求與關(guān)稅等事件催化的正常反應(yīng)，市場對中國經(jīng)濟(jì)中長期、政策支撐及企業(yè)盈利的信心已逐步形成共識，回調(diào)恰是加倉良機(jī)。

債市則呈現(xiàn)“利好支撐，中期向好”格局：基本面，反內(nèi)卷政策雖在部分行業(yè)落地，但需求側(cè)需要更多政策和刺激配合以解決價(jià)格負(fù)反饋問題。政策面，政治局會(huì)議定調(diào)“適度寬松的貨幣政策”、“保持流動(dòng)性合理充裕”，為債市提供托底支撐。技術(shù)面，債市出現(xiàn)超跌，近期利空逐步落地，債市或已進(jìn)入反彈周期。

什么是基于十年國債的“固收+”策略？正如兵法云：“以正合，以奇勝”。在策略中用來守正的是十年國債ETF（511260），而如果想出奇制勝的話，就要從一個(gè)謹(jǐn)慎的投資目標(biāo)出發(fā)，用盡可能小的倉位和更高的勝率在權(quán)益市場中把握可以“出奇”的投資機(jī)會(huì)，也就是抄底策略。從全區(qū)間上看， “固收+”策略比十年國債ETF的年化收益高了2%，年化波動(dòng)則僅高了0.5%。

從策略的構(gòu)建角度看，首先要看怎么抄底。使用權(quán)益性價(jià)比信號，也即把握A股市場什么時(shí)候比十年國債的性價(jià)比還要更高。信號分為三大部分，第一部分叫情緒超跌，第二部分叫協(xié)同效應(yīng)，第三部分叫風(fēng)險(xiǎn)過濾。

結(jié)合權(quán)益性價(jià)比信號，我們會(huì)結(jié)合十年國債ETF（511260）、中證A500ETF（159338）、現(xiàn)金流ETF（159399）和紅利國企ETF（510720）這四個(gè)品種進(jìn)行配置。其中十年國債ETF（511260）的配置價(jià)值核心在于十年期國債是債市的基準(zhǔn)，配置債券基金的標(biāo)準(zhǔn)大概率就是十年期國債。此外，十年期國債是收益率和波動(dòng)率的均衡之選，也是更加適應(yīng)當(dāng)下環(huán)境的性價(jià)比之選。同時(shí)，十年國債ETF（511260）還具有降低成本、費(fèi)率更低以及持倉透明等優(yōu)勢。權(quán)益部分，中證A500ETF（159338）起到了一個(gè)比較好的底倉作用，而現(xiàn)金流ETF（159399）和紅利國企ETF（510720）則是紅利類相對比較偏防守屬性的品種。

綜合來看，全區(qū)間“固收+”組合的年化收益率達(dá)到了6.88%，超越了十年國債ETF（511260）4.7%的年化收益率，“固收+”組合實(shí)現(xiàn)了“十債守正，謹(jǐn)慎出奇”的效果。

正 文

一

近期債市與權(quán)益市場回顧

韓飛揚(yáng)：尊敬的各位投資者朋友們，大家下午好！很高興有機(jī)會(huì)把我們近期的股債市場觀點(diǎn)跟各位投資者朋友們做分享。我是國泰基金的量化研究員韓飛揚(yáng)。我們今天的題目是：關(guān)稅沖擊下市場震蕩，四季度的股債如何配置。

（1）權(quán)益市場回顧

首先我們來看權(quán)益市場，我們的觀點(diǎn)是八個(gè)字：趨勢看漲，靜待突破。大家可以注意到在關(guān)稅的沖擊下，此前A股出現(xiàn)了比較大幅的低開，但是也和4月份時(shí)候的劇情差不多，也是在下挫以后有飛速抬升的機(jī)會(huì)。那我們怎么去看待市場先調(diào)整后拉起的這種狀態(tài)？我們覺得第一點(diǎn)就是趨勢仍存。

在A股7、8月份波瀾壯闊的單邊行情之后，9月初以后市場上攻的斜率明顯有衰減。7、8月份A股基本都不是進(jìn)二退一，一般是進(jìn)三退一，或者甚至是持續(xù)更長時(shí)間上漲才會(huì)稍微歇一口氣的狀態(tài)。但是進(jìn)入8、9月份明顯就不一樣了，每一次上攻都會(huì)有比較深度的回調(diào)，這些回調(diào)有時(shí)候是因?yàn)楸P中的消息，有時(shí)又是因?yàn)橘Q(mào)易政策上面的博弈，而有時(shí)就是市場覺得今天攻不上去了，就可能會(huì)有比較大幅的回調(diào)。

但我們覺得這只是進(jìn)入寬通道上漲后的必然結(jié)果，因?yàn)槭袌霾豢赡荛L期維持窄通道單邊上行的局面。而進(jìn)入8、9月份以后，寬通道上漲相對來說更加常見。

而且大家應(yīng)對寬通道上漲的市場也更加簡單，為什么？因?yàn)槲覀兡芸吹矫恳淮蜗麓斓牡忘c(diǎn)仍然在抬高，這就說明還是處在一個(gè)比較強(qiáng)的上漲趨勢當(dāng)中。為什么說這樣的操作相對簡單？因?yàn)樗鼘?shí)際上相當(dāng)于就處在一個(gè)有一定斜率的震蕩區(qū)間內(nèi)，那么高拋低吸就是一個(gè)比較好的策略。

第二個(gè)觀點(diǎn)是正常回調(diào)。大家自己在投資的時(shí)候也很容易遇到這種現(xiàn)象：一定時(shí)間漲幅過大以后，就難免會(huì)產(chǎn)生落袋為安的心理。如果所有人都這樣想，再加上比如貿(mào)易爭端這種事件的催化，市場的回調(diào)就是必然。但是我們想說的是，市場對中國經(jīng)濟(jì)中長期信心逐漸達(dá)成了共識。因?yàn)槭袌龅倪壿嬛饾u從之前的弱預(yù)期、弱現(xiàn)實(shí)，到了后面的強(qiáng)預(yù)期、弱現(xiàn)實(shí)，到現(xiàn)在大家不看現(xiàn)實(shí)，只有預(yù)期就可以決定了。因?yàn)锳股甚至大多數(shù)的資本市場就是基于預(yù)期去定價(jià)的市場。只要大家對經(jīng)濟(jì)有信心、對企業(yè)盈利有信心、對政策有信心，這樣的市場是不可能大幅回撤的。

怎么去理解這個(gè)邏輯？比如說，如果之后經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)企穩(wěn)回升，那自不必多說，有了經(jīng)濟(jì)的夯實(shí)，上漲的走勢會(huì)更加堅(jiān)實(shí)，上漲的每一步步伐都會(huì)更加堅(jiān)定。但如果之后經(jīng)濟(jì)沒有如愿出現(xiàn)比較大幅的反彈，但因?yàn)檎叩幕{(diào)一直說肯定有充足的政策儲(chǔ)備，并且高層也一直在提我們有足夠的韌性去面對內(nèi)外市場的波動(dòng)，那市場就沒有人敢去押注經(jīng)濟(jì)不太好疊加政策落空的概率，最后的結(jié)果就是大家只敢去押注上漲，而很少有人去押注下跌，造成的結(jié)果就是市場不斷向上走臺(tái)階。我們的觀點(diǎn)就是，回調(diào)恰是加倉良機(jī)。

今天跟各位投資者分享的“固收+”策略，其實(shí)也是基于回調(diào)去進(jìn)行埋伏的策略。雖然前面兩點(diǎn)都比較積極，我們也要給特別樂觀的投資者稍微提一點(diǎn)醒，就是不管是從交易層面還是基本面，如果想有進(jìn)一步突破的話，還是要有一定催化的。比如說從交易層面，短期漲幅過大導(dǎo)致浮籌過多，大家在盤中也可以看到最近每一次拉起，從3800多到3900多，其實(shí)市場已經(jīng)階段性有三四次刷新新高了，但是每一次新高刷新的其實(shí)都不具有比較強(qiáng)的持續(xù)性，更多是出現(xiàn)了新高以后獲利盤馬上就獲利了結(jié)，其實(shí)就是短期的漲幅過大導(dǎo)致浮動(dòng)籌碼比較多的，市場就存在換手的需求。

另一方面從基本面的角度，市場的信心也需要基本面的夯實(shí)和確認(rèn)。當(dāng)然這個(gè)基本面有兩端，一端就是真正決定企業(yè)盈利的，比如說PPI或者PMI這樣的實(shí)體傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，如果有向好的跡象，那市場肯定會(huì)有比較大的表現(xiàn)。但是除了這種傳統(tǒng)的基本面以外，如果出現(xiàn)了其他的一些基本面的指標(biāo)，比如說科技行業(yè)有了比較大幅的突破，比如說機(jī)器人、軟件側(cè)，比如DeepSeek，或者是硬件側(cè)，半導(dǎo)體設(shè)備這樣一些卡脖子的領(lǐng)域有了比較大幅的突破，給科技的宏大敘事再添一把火，那這樣的改變也是屬于基本面上的改變。如果出現(xiàn)這樣的刺激的話，A股也是有更上一層樓的可能的。但是當(dāng)下來看，高拋低吸還是比較好的選擇。

（2）債券市場回顧

到債券市場這邊，可能沒有權(quán)益市場這么樂觀，但是也絕不悲觀。為什么？我們的核心結(jié)論是：利好支撐，中期向好。為什么？

基本面上受到供給和需求錯(cuò)配等多因素的影響，PPI其實(shí)已經(jīng)連續(xù)36個(gè)月為負(fù)了。最近7月份有了反內(nèi)卷的政策，在某些行業(yè)政策的落地比較堅(jiān)實(shí)，但是有些行業(yè)可能又覺得政策扭扭捏捏。但是我們覺得核心是在于態(tài)度的轉(zhuǎn)變。

因?yàn)楹芏嗄暌詠恚袊慕?jīng)濟(jì)最開始是關(guān)注量，也就是說GDP到底有多少，這是大家比較關(guān)注的問題。到后來關(guān)注質(zhì)，就是除了增量以外，我們發(fā)展的質(zhì)量怎么樣，發(fā)展的含金量夠不夠高？但最近為了解決工業(yè)企業(yè)利潤的負(fù)反饋循環(huán)，高層又注意到了價(jià)的問題，也就是CPI和PPI這兩個(gè)層面的問題。但是供給側(cè)改革其實(shí)是需要需求側(cè)的配合的，我們最近也能看到一些需求側(cè)配合的刺激，包括上周五財(cái)政部有5000億的新增投資。但是這個(gè)量級還有更進(jìn)一步的提升空間，只有這樣價(jià)格負(fù)反饋的螺旋才有望提前結(jié)束。

政策面上大家都知道最近在開中央全會(huì)。上一次的政治局會(huì)議定了基調(diào)：宏觀政策要持續(xù)發(fā)力、適時(shí)發(fā)力、落實(shí)落細(xì)更加積極的產(chǎn)業(yè)政策和適度寬松的貨幣政策，要保持流動(dòng)性合理充裕，促進(jìn)社會(huì)融資成本綜合的下行。這樣的定調(diào)對債市來說是比較積極的。當(dāng)然我們也要看到，現(xiàn)在利率已經(jīng)處于比較低位，向下的空間肯定不如去年或者前年這么大。

技術(shù)面上，在反內(nèi)卷的刺激下，股票、商品的表現(xiàn)是比較亮眼的。但是近期商品市場也是波瀾不驚，股票市場雖然已經(jīng)有了比較大幅的上漲，但是最近也進(jìn)入了調(diào)整期。不到20個(gè)交易日內(nèi)，十年國債ETF的最大回撤已經(jīng)超過1%了，這對債券類ETF來說其實(shí)是比較大的跌幅。我們也可以看到近期市場已經(jīng)明顯走出了單邊的下跌通道。而下跌的加速段其實(shí)是受到了比如政策方面對于基金贖回費(fèi)率的影響，但是近期利空有一些落地的傾向。站在當(dāng)下，技術(shù)面已經(jīng)存在了比較大的超跌，進(jìn)入了一個(gè)比較好的反彈周期，各位投資者可以保持關(guān)注。

接下來回到今天的主線。如果投資者說不接受像股票市場一樣20%、30%的波動(dòng)，而只是想用理財(cái)資金去進(jìn)行存款搬家，去實(shí)現(xiàn)穩(wěn)中求進(jìn)的目的的話，那基于十年國債的“固收+”組合其實(shí)是一個(gè)比較好的、穩(wěn)中求進(jìn)的組合。

二

“固收+”策略總覽：如何抄底？

接下來就來講講基于十年國債的"固收+"策略。

數(shù)據(jù)來源：WIND，國泰基金量化投資部（回測區(qū)間：2018/1/1-2025/5/16 ）

大家可以看這里的歷史表現(xiàn)。從2018年至今大概7年多的時(shí)間內(nèi)，除了2018年沒有取得正向收益之外，有6年半取得了正收益。但2018年沒有取得正收益其實(shí)是因?yàn)?018年抄的底是在2019年兌現(xiàn)的。從總體來看我們還是賺錢了，只是這個(gè)收益沒有被統(tǒng)計(jì)到2018年里。

兵法云：“以正合，以奇勝。”在策略中，用來守正的是十年國債ETF（511260）。但如果我們想在除了債基以外做到出奇制勝的話，就要從一個(gè)謹(jǐn)慎的投資目標(biāo)出發(fā)，盡可能保持保守的倉位和盡可能高的勝率，在權(quán)益市場中把握可以出奇制勝的投資機(jī)會(huì)。

也就是說，我們接下來要介紹的就是抄底策略。“權(quán)益性價(jià)比”體現(xiàn)的是A股市場什么時(shí)候比十年國債的性價(jià)比還要更高。因?yàn)槭陣鴤呀?jīng)是一個(gè)性價(jià)比很高的品種了，特別是在“固收+”領(lǐng)域，十年國債比短融債的收益率更高一點(diǎn)，卻比三十年國債的波動(dòng)又更低一點(diǎn)，回撤也更低。

信號分為三大部分，第一部分叫情緒超跌，第二部分叫協(xié)同效應(yīng)，第三部分叫風(fēng)險(xiǎn)過濾。

第一部分是情緒超跌，是基于量價(jià)指標(biāo)刻畫權(quán)益資產(chǎn)的超跌情緒，嘗試捕捉超跌反彈的絕對收益機(jī)會(huì)；

第二部分是協(xié)同效應(yīng)，“一花獨(dú)放不是春，百花齊放才能春滿園”，如果只看到個(gè)別標(biāo)的或個(gè)別指數(shù)跌幅較大，我們覺得這也不是大的超跌機(jī)會(huì)。我們希望的是，除了寬基指數(shù)以外，從個(gè)股維度可以形成自下而上的托舉，從指數(shù)到個(gè)股維度又能形成自上而下的帶動(dòng)效應(yīng)，從而實(shí)現(xiàn)指數(shù)和個(gè)股層面的協(xié)同共振。這樣的協(xié)同共振有利于提高整體策略的勝率。

第三部分是風(fēng)險(xiǎn)過濾，大家都知道抄底策略其實(shí)是高風(fēng)險(xiǎn)高收益的事情，那么我們怎么去盡可能提高這個(gè)收益和勝率？我們希望捕捉的就是從超跌到有“聰明錢”去進(jìn)行買入的轉(zhuǎn)折點(diǎn)，這樣一個(gè)轉(zhuǎn)折點(diǎn)相對來說是比較右側(cè)的。好處是如果標(biāo)的又進(jìn)一步創(chuàng)新低，這個(gè)時(shí)候權(quán)益?zhèn)}位可以及時(shí)止損，就會(huì)有比較高的安全邊際。而一旦做對，有一個(gè)比較高的收益。

舉個(gè)例子，今年4月份大盤單日一度回撤接近9%，在第二天觸發(fā)信號時(shí)進(jìn)行抄底，如果之后跌破階段低點(diǎn)，大概會(huì)止損1%到2%，但是如果做對可能就是10%到15%的絕對收益，這是一個(gè)比較好的賠率機(jī)會(huì)。

綜上，我們基于情緒超跌、協(xié)同效應(yīng)、風(fēng)險(xiǎn)過濾這三類指標(biāo)，構(gòu)建了一個(gè)權(quán)益性價(jià)比信號。接下來我們考慮如何將其與十年國債ETF（511260）結(jié)合起來，更進(jìn)一步地，如何和權(quán)益資產(chǎn)結(jié)合起來。

如何將策略與十年國債ETF（511260）結(jié)合？我們采用的是“底倉+權(quán)益”的配置方案：“固收+”組合的底倉是80%的十年國債ETF。如果沒有權(quán)益方面的信號，我們就把這20%的倉位繼續(xù)配置十年國債ETF。一旦權(quán)益性價(jià)比信號觸發(fā)，就用剩余的20%倉位買入以下三個(gè)權(quán)益類資產(chǎn)：分別是中證A500ETF（159338）、現(xiàn)金流ETF（159399）和紅利國企ETF（510720），各持有20%倉位的三分之一，也就是大概6.6%的權(quán)重。

為什么我們要采用這三個(gè)品種？這里先簡單跟大家匯報(bào)一下我們的想法。首先，抄底確實(shí)是一門技術(shù)活，是一個(gè)高風(fēng)險(xiǎn)高收益的策略。如果我們想控制風(fēng)險(xiǎn)，中證A500ETF（159338）其實(shí)提供了一個(gè)比較好的底倉作用，通過指數(shù)的配置可以盡可能趕上基準(zhǔn)。而配置現(xiàn)金流ETF（159399）和紅利國企ETF（510720）則是希望納入一些偏防守性的紅利類品種。即使我們之后出現(xiàn)了一些抄錯(cuò)的情況，我們也希望能及時(shí)止損。

為什么不選中小盤？從回測的角度來看，如果我們每次都在信號觸發(fā)時(shí)直接去投中小盤，從結(jié)果和收益上看，歷史回測表現(xiàn)確實(shí)會(huì)更高。但是波動(dòng)和回撤也會(huì)進(jìn)一步放大，因?yàn)榇蠹叶贾乐行”P的波動(dòng)明顯是比中證A500ETF（159338）、現(xiàn)金流ETF（159399）和紅利國企ETF（510720）這些偏穩(wěn)健的組合大一些。

“固收+”組合其實(shí)是偏向絕對收益導(dǎo)向的策略組合，并不希望有一個(gè)很大的風(fēng)險(xiǎn)敞口。具體的持有時(shí)間是20個(gè)交易日，因?yàn)榻?jīng)過歷史統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，超跌反彈的行情大概20個(gè)交易日就會(huì)演繹得比較充分。如果之后繼續(xù)持有，可能賺取的已經(jīng)不是基于超跌反彈這個(gè)邏輯的收益了。

三

策略核心之“守正”：

詳解十年國債ETF（511260）

首先介紹一下十年國債ETF（511260），不管是2007年還是2020年發(fā)行特別國債的時(shí)候，發(fā)行的都是十年期國債，并且不管是潘行長還是以及市場上的分析師，大家在公開場合提到當(dāng)前的利率水平的時(shí)候，錨定的都是十年期國債。大家有沒有想過一個(gè)問題，就是為什么大家都要去提十年期國債？十年期國債不管在中國還是在海外市場都是比較基準(zhǔn)的角色。

首先，十年期國債比短融或者三到五年期的國債有更長的配置久期，而它比三十年國債相對來說有一個(gè)更短的風(fēng)險(xiǎn)暴露，相對來說較為均衡。此外，有一個(gè)經(jīng)濟(jì)學(xué)邏輯：十年期國債跟十年的宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)周期也是比較匹配的。舉例來說，當(dāng)下可能面臨的是CPI和PPI相對來說比較偏弱的局面，我們的經(jīng)濟(jì)面臨的問題和2015年的時(shí)候也比較相似，當(dāng)時(shí)也面臨了一些需求不足、供給略有過剩的局面，所以說十年大概在宏觀經(jīng)濟(jì)中是一個(gè)周期，而十年國債的久期水平也恰好匹配了經(jīng)濟(jì)宏觀運(yùn)行的周期。

十年國債ETF（511260）投的是什么標(biāo)的？其實(shí)投的就是剩余期限7到10年的國債。十年國債ETF（511260）是全市場第一個(gè)，也是截至目前唯一一個(gè)跟蹤十年期國債的工具化產(chǎn)品，采用的是抽樣復(fù)制策略，緊密跟蹤上證十年國債指數(shù)，由剩余期限7到10年且在上交所掛牌的國債組成，目前組合的平均久期是7.6年，每日都會(huì)公布PCF清單，持倉是相對透明的，不存在一些主動(dòng)管理的債券型基金風(fēng)格漂移的問題。如果投資者之前買過債券基金的話可能會(huì)遇到這種問題，可能名稱上看是一個(gè)中短債，但可能基金經(jīng)理也會(huì)去進(jìn)行長久期的配置，這個(gè)時(shí)候產(chǎn)品組合的波動(dòng)可能就會(huì)加大。而十年國債ETF（511260）則非常透明，通過閱讀PCF清單，各位投資者買了什么其實(shí)是一目了然的。

接下來是十年國債ETF的另一個(gè)優(yōu)勢，就是綜合費(fèi)率低至0.2%，是同類型債券ETF當(dāng)中的最低檔，托管的費(fèi)率是0.05%，管理費(fèi)率是0.15%。國泰基金有兩只債券ETF的產(chǎn)品，十年國債ETF（511260）和國債ETF（511010），都是最低檔的費(fèi)率。各位投資者熟悉基金合同的話就會(huì)發(fā)現(xiàn)，一些場外型債券基金的平均費(fèi)率大概是0.4%，相當(dāng)于是我們十年國債ETF（511260）的2倍。大家可以回過頭來想一想債券一年的收益有多少，如果是債券的大年可能也就7%到8%，而如果是債券的小年可能也就2%。費(fèi)率的差額也就相當(dāng)于更高的收益磨損，還是比較可觀的。

十年期國債跟三十年期國債有什么區(qū)別？最大的區(qū)別就是十年國債相對來說比較均衡，是收益率和波動(dòng)率的均衡之選，也是更加適應(yīng)當(dāng)下環(huán)境的性價(jià)比之選。

十年期國債和十年政金債有什么區(qū)別？當(dāng)下的利差，也就是中債和國開債的到期收益率的差值已經(jīng)是一個(gè)負(fù)值，當(dāng)下去押注十年政金債是不客觀和不理性的。

數(shù)據(jù)來源：WIND，注：使用10年中債國開債到期收益率和10年中債國債到期收益率計(jì)算

可能有投資者會(huì)問，為什么要買十年國債ETF（511260），為什么不直接買券？對于個(gè)人而言，散戶朋友們可能沒有這樣的投資權(quán)限，因?yàn)閭袌鍪且粋€(gè)銀行間或者機(jī)構(gòu)間的市場，相對來說不太有個(gè)人投資者參加的機(jī)會(huì)。即使對于機(jī)構(gòu)投資者而言，十年國債ETF（511260）也是一個(gè)更好的選擇，為什么？

因?yàn)楝F(xiàn)券有三大缺點(diǎn)：時(shí)間成本高、人力成本高，新老換券的成本也很高。時(shí)間成本來說，大家想去買個(gè)券的話，首先要去進(jìn)行詢價(jià)，要費(fèi)很多的時(shí)間，如果一次配不齊的話多筆進(jìn)行拆分。人力成本來說，還需要搭建一個(gè)成熟的交易、風(fēng)險(xiǎn)和合規(guī)團(tuán)隊(duì)，有些機(jī)構(gòu)可能由于規(guī)模的限制或者一些成本上的考量，并不能搭建一個(gè)非常完善的交易風(fēng)險(xiǎn)和合規(guī)體系。此外，新老換券成本高，這是一個(gè)操作和擇時(shí)的問題，比如每次差了多少BP，積少成多，聚沙成塔，集腋成裘，時(shí)間軸拉長來看，其中的成本其實(shí)也是比較高的。

而如果選擇ETF的話有什么好處？之前現(xiàn)券的缺點(diǎn)都會(huì)轉(zhuǎn)變成ETF的優(yōu)點(diǎn)。從時(shí)間成本來看，幾乎一秒鐘內(nèi)，在場內(nèi)點(diǎn)一下鼠標(biāo)就可以成交；從人力成本來看，機(jī)構(gòu)也只需要投資經(jīng)理一人就可以完成，對于散戶朋友就更友好了，我們直接在場內(nèi)用股票賬戶就可以一鍵購買十年國債ETF（511260）；從換券成本來看，十年國債ETF則不需要投資者考慮這個(gè)問題。

十年國債的配置價(jià)值核心在于其債市基準(zhǔn)的地位，也就是說不管是散戶朋友們，還是機(jī)構(gòu)投資者朋友們，我們?nèi)绻肴ヅ渲脗鸬脑挘鶞?zhǔn)大概率就是十年期國債，類似于股票中的滬深300一樣。大家如果問今天股市怎么樣，都會(huì)說滬深300還可以。大家問今年的收益怎么樣，都會(huì)說跑贏了滬深300幾個(gè)點(diǎn)。在債券領(lǐng)域也是一樣的，比如說今年的收益怎么樣，也是說比十年國債多跑贏了多少BP。

對于機(jī)構(gòu)投資者而言，十年國債ETF（511260）是配置了以后虧錢不會(huì)被領(lǐng)導(dǎo)罵的品種，而對于散戶朋友而言，大家去買債大多是圖一個(gè)底倉和安心，而十年國債就是債市的基準(zhǔn)，十年國債ETF（511260）其實(shí)是一個(gè)比較好的底層倉位的配置選擇。

此外，還有一些交易的價(jià)值，如果投資者朋友們對于債券類的利率有一些波段交易的心得或者有一些成熟的策略，可以進(jìn)行波段交易。此外，還可以加杠桿，也就是說可以質(zhì)押，如果投資者有資金方面周轉(zhuǎn)的需求，或者想去抄底一些個(gè)股，我們想去把資金的利用率進(jìn)行進(jìn)一步提高的話，可以用十年國債進(jìn)行加杠桿的操作。此外，也有一些期現(xiàn)套利的策略，因?yàn)榇蠹叶贾朗陣鴤怯衅谪浧贩N的產(chǎn)品，大家可以通過期現(xiàn)套利的策略進(jìn)行多維度收益的增厚。

四

策略關(guān)鍵之“出奇”：

精選三大權(quán)益類ETF

權(quán)益市場，我們優(yōu)選了三大權(quán)益類ETF，給各位投資者做一個(gè)匯報(bào)。

（1）中證A500ETF（159338）

中證A500指數(shù)是從各行業(yè)選擇市值較大、流動(dòng)性較好的500只證券作為一個(gè)指數(shù)的樣本。需要強(qiáng)調(diào)的是會(huì)剔除ESG C級以下的證券，大家有時(shí)候會(huì)說ESG有點(diǎn)虛，跟普通人投資有什么關(guān)系？因?yàn)镋SG其實(shí)是一個(gè)國際通行的標(biāo)準(zhǔn)，對于很多國外資本而言，每一次投資都會(huì)參考這個(gè)ESG的指標(biāo)，中證A500指數(shù)把ESG C級以下的債券進(jìn)行了剔除。反過來講，這就給外資投資中證A500ETF打開了這樣一個(gè)通道，我們當(dāng)下已經(jīng)持有ETF的話，如果之后外資進(jìn)來那就是給我們抬轎子了，這是跟投資者最掛鉤的ESG的好處。

我們都說中證A500指數(shù)是對標(biāo)標(biāo)普500的指數(shù)，為什么我們說中證A500指數(shù)更能代表A股核心資產(chǎn)，就像標(biāo)普500一樣？其實(shí)核心就是兩個(gè)字“均衡”，也就是行業(yè)的均衡。大家如果之前對滬深300的行業(yè)有一些了解就知道，它超配了家電、銀行、食品飲料這些傳統(tǒng)板塊，但是對于新興成長的板塊其實(shí)是欠配的。

各位投資者在買寬基的時(shí)候其實(shí)沒有想去超配某一個(gè)行業(yè)，否則大家可以買家電ETF（159996）或者金融ETF（510230），沒有必要配一個(gè)寬基。大家配寬基的時(shí)候是想通過寬基一鍵買到中國經(jīng)濟(jì)未來蓬勃發(fā)展的中長期收益，這個(gè)時(shí)候行業(yè)均衡就比較重要。對于經(jīng)濟(jì)本身來說也是這樣，中國經(jīng)濟(jì)在經(jīng)過了長時(shí)間的發(fā)展之后，當(dāng)下進(jìn)入了高質(zhì)量發(fā)展的轉(zhuǎn)型期，在未來的一段投資中，成長板塊和新興領(lǐng)域的龍頭會(huì)有更好的表現(xiàn)。滬深300和中證A500的區(qū)別也就是中證A500納入了更多的新興領(lǐng)域的龍頭。

從細(xì)分行業(yè)的覆蓋度來看，對于滬深300而言，中證二級行業(yè)的覆蓋度是91%，但是A500達(dá)到了100%，滬深300在中證三級行業(yè)的覆蓋率只有68%，但是A500達(dá)到了98%，幾乎實(shí)現(xiàn)了三級行業(yè)的盡可能全覆蓋。

我們對中國經(jīng)濟(jì)未來持樂觀態(tài)度，認(rèn)為中國經(jīng)濟(jì)持續(xù)向好、蓬勃發(fā)展具有強(qiáng)大的內(nèi)生動(dòng)力。只有投資中證A500這樣大而全的寬基指數(shù)，才能更好地把握中國經(jīng)濟(jì)的機(jī)遇。

（2）現(xiàn)金流ETF（159399）

接下來是比較火的現(xiàn)金流ETF，什么叫現(xiàn)金流？自由現(xiàn)金流是紅利之源。大家可能在最近的兩到三年內(nèi)對紅利的長牛走勢印象非常深刻，可能會(huì)覺得紅利漲這么多，是不是應(yīng)該繼續(xù)買紅利，是不是應(yīng)該追漲或者有沒有更好的品種來布局紅利？我們這里就跟大家提供了一個(gè)答案，就是自由現(xiàn)金流。一句話總結(jié)，高自由現(xiàn)金流的公司不一定高分紅，但高分紅必須有自由現(xiàn)金流作為支撐，也就是說分紅只是一個(gè)結(jié)果，而高自由現(xiàn)金流更多是一個(gè)能力。

我們的自由現(xiàn)金流跟蹤的是“6個(gè)8”（888888），不管在哪個(gè)軟件當(dāng)中搜索888888都可以看到富時(shí)中國A股自由現(xiàn)金流聚焦指數(shù)，也就是現(xiàn)金流ETF（159399）跟蹤的指數(shù)。

這個(gè)指數(shù)有什么特點(diǎn)呢？最大的優(yōu)勢就是大市值的占比比較高，在1000億以上的市值達(dá)到了70%，有人說大市值占比高有什么用？中大市值的風(fēng)格突出就使得我們的指數(shù)在回調(diào)時(shí)是比較抗跌的，A股回調(diào)還是比較多的，大市值在A股中還是更多起到了壓艙石的作用，抗跌的屬性比較強(qiáng)。

數(shù)據(jù)來源：WIND，富時(shí)羅素，基日是指2013/12/31，時(shí)間區(qū)間：2013/12/31-2024/12/31。回調(diào)階段是指富時(shí)現(xiàn)金流、國證現(xiàn)金流、中證現(xiàn)金流、中證紅利指數(shù)均下跌的階段。注：我國證券市場成立時(shí)間較短，過往歷史數(shù)據(jù)不代表市場運(yùn)行的所有階段，過往歷史數(shù)據(jù)并不構(gòu)成基金業(yè)績的保證。

（3）紅利國企ETF（510720）

最后跟大家匯報(bào)一下紅利國企ETF（510720），是在紅利的個(gè)股中優(yōu)選國企的標(biāo)的，上證國有企業(yè)紅利指數(shù)是在上證180指數(shù)樣本內(nèi)選擇一些高分紅并且實(shí)控人是國企的標(biāo)的，這個(gè)國企包括國務(wù)院國資委、財(cái)政部、地方國資委、地方人民政府、地方國有企業(yè)等。大家會(huì)問投資國企有什么優(yōu)勢，我們覺得最大的優(yōu)勢有兩個(gè)，一個(gè)是穩(wěn)定，因?yàn)閲蟮慕?jīng)營相對來說比較穩(wěn)定；還有一個(gè)是股息率比較高，因?yàn)榇蠹叶贾雷罱O(jiān)管層三令五申引導(dǎo)上市公司進(jìn)行分紅，而國企更有意愿進(jìn)行分紅。上證國有企業(yè)紅利指數(shù)在過去一段時(shí)間都是股息率最高的，中長期來看，紅利國企ETF（510720）確實(shí)是一個(gè)很好的紅利類標(biāo)的。

數(shù)據(jù)來源：WIND，截至2025/5/27，股息率計(jì)算公式采用近12個(gè)月平均股息率計(jì)算。

數(shù)據(jù)來源：WIND，截至2023/12/31，股息率計(jì)算公式采用近12個(gè)月平均股息率計(jì)算。

五

策略歷史回測與近期表現(xiàn)

最后再和大家回到我們的策略，來復(fù)盤一下固收+策略的歷史表現(xiàn)。

數(shù)據(jù)來源：wind，國泰基金量化投資部（回測區(qū)間：2018/1/1-2025/5/16 ）

可以看到“固收+”組合的操作比較穩(wěn)定，紅色曲線明顯比藍(lán)色曲線走得高，而且也沒有很大的回調(diào)或者回撤。抄底類策略最適用于“V”形底，也就是說砸了一個(gè)坑，但是隨后又“V”起來了，就會(huì)出現(xiàn)恐慌性的信號定價(jià)。不斷陰跌的走勢是不太適合抄底策略的，這種情況可能就會(huì)不斷地抄底，但一直是下跌中繼。但是好處在于只要不斷抄底，如果不是底，只要有耐心做好風(fēng)控和倉位管理，也就可以在下一次真正底部到來的時(shí)候抄到真正的底，這也是權(quán)益性價(jià)比信號的一大優(yōu)點(diǎn)。

分年度來看，除了2018年略微跑輸2%以外，可以看到其他年度都有比較大幅的跑贏，雖然2024年中的時(shí)候有一段時(shí)間的跑輸，但是去年的“9·24”是近幾年來階段性的大底，也成功捕捉了機(jī)會(huì)。去年年底到今年年初的開年回調(diào)，在1月13日左右進(jìn)行了抄底。此外，最新的一次在4月份，當(dāng)時(shí)主觀來講也認(rèn)為關(guān)稅是不可持續(xù)的，并且對于中國經(jīng)濟(jì)的信心也是比較堅(jiān)實(shí)的，但是不可否認(rèn)，當(dāng)天確實(shí)跌得有點(diǎn)嚇人。但量化信號比人更加理性，4月9日提示了抄底機(jī)會(huì)。所以今年十年國債ETF（511260）由于債市的調(diào)整略微收負(fù)，但是“固收+”組合還是賺到了0.5%的絕對收益。

綜合來看，全區(qū)間來看，“固收+”組合的年化收益率達(dá)到了6.88%，十年國債ETF（511260）年化收益率則是4.7%，其實(shí)這個(gè)4.7%已經(jīng)很高了。可見 “固收+”組合實(shí)現(xiàn)了“十債守正，謹(jǐn)慎出奇”的效果。只用了20%的倉位，只在一些真正覺得A股具有權(quán)益性價(jià)比的時(shí)候進(jìn)行抄底，獲得了年化2%的超額，這樣一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)暴露是比較合理的。

今天就這樣，白了個(gè)白~

風(fēng)險(xiǎn)提示

投資人應(yīng)當(dāng)充分了解基金定期定額投資和零存整取等儲(chǔ)蓄方式的區(qū)別。定期定額投資是引導(dǎo)投資人進(jìn)行長期投資、平均投資成本的一種簡單易行的投資方式。但是定期定額投資并不能規(guī)避基金投資所固有的風(fēng)險(xiǎn)，不能保證投資人獲得收益，也不是替代儲(chǔ)蓄的等效理財(cái)方式。

無論是股票ETF/LOF基金/聯(lián)接基金，都是屬于較高預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)和預(yù)期收益的證券投資基金品種，其預(yù)期收益及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)水平高于混合型基金、債券型基金和貨幣市場基金。

基金資產(chǎn)投資于科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板股票，會(huì)面臨因投資標(biāo)的、市場制度以及交易規(guī)則等差異帶來的特有風(fēng)險(xiǎn)，提請投資者注意。

板塊/基金短期漲跌幅列示僅作為文章分析觀點(diǎn)之輔助材料，僅供參考，不構(gòu)成對基金業(yè)績的保證。

文中提及個(gè)股短期業(yè)績僅供參考，不構(gòu)成股票推薦，也不構(gòu)成對基金業(yè)績的預(yù)測和保證。

以上觀點(diǎn)僅供參考，不構(gòu)成投資建議或承諾。如需購買相關(guān)基金產(chǎn)品，請您關(guān)注投資者適當(dāng)性管理相關(guān)規(guī)定、提前做好風(fēng)險(xiǎn)測評，并根據(jù)您自身的風(fēng)險(xiǎn)承受能力購買與之相匹配的風(fēng)險(xiǎn)等級的基金產(chǎn)品。基金有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。