陜金控出手：全省首支并購基金“開單”

陜西迎來“并購大年”突破。

7月12日，西測測試（301306）發(fā)布公告，將與專業(yè)機(jī)構(gòu)共同設(shè)立陜西西測匯金并購股權(quán)投資合伙企業(yè)（有限合伙），收購標(biāo)的為公司此前參股企業(yè)洛陽西測技術(shù)服務(wù)有限公司（簡稱“洛陽西測”）。陜西基金業(yè)協(xié)會隨后在官方微信發(fā)布消息，此舉標(biāo)志著我省首支并購基金投資的首單并購業(yè)務(wù)成功落地。

并購浪潮下，基金這個(gè)好工具值得廣泛上市公司學(xué)起來。

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省內(nèi)機(jī)構(gòu)擔(dān)綱：收購上市公司參股公司

此次成立的并購基金可以說是由本土機(jī)構(gòu)“搭起來”的基金。

陜西西測匯金并購基金擬認(rèn)繳出資額為1.05億元，存續(xù)期5年（1年投資4年退出），是陜西創(chuàng)業(yè)板上市公司西測測試投資的首支基金主體。LP分別為上市公司主體與陜金控全資持有的陜西匯智并購基金，雙方均以現(xiàn)金出資5150萬元，分別持有基金份額49.05%。

同時(shí)并購基金采取“雙GP”管理，分別為民營機(jī)構(gòu)陜西玖灃睿新私募基金管理公司與陜金控旗下陜西投資基金管理公司，雙方均以現(xiàn)金出資100萬元，分別持有基金份額0.95%。

進(jìn)一步了解即可發(fā)現(xiàn)，此次基金的外部參與方目的其實(shí)十分明確。

首先是管理人之一的陜西投資基金，其是陜金控基金板塊下屬的兩家私募管理人之一，注冊資本30億元，主要開展私募股權(quán)投資基金受托管理、資產(chǎn)管理、股權(quán)債權(quán)投資、投資管理咨詢等業(yè)務(wù)，現(xiàn)已出資私募基金達(dá)41支。

與之相關(guān)聯(lián)的是此次并購基金唯一外部LP——陜西匯智并購基金，亦是省內(nèi)落地的首支并購基金。該基金成立于今年3月，規(guī)模10億元，在陜金控相關(guān)債券募集說明書中對其投資方向已有明確定位：聚焦陜西34條重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)鏈、西安六大支柱產(chǎn)業(yè)，依托鏈主企業(yè)及上下游豐富資源，實(shí)現(xiàn)鏈?zhǔn)浇鹑诜?wù)的新突破，助力我省已上市及擬上市企業(yè)做大做強(qiáng)。此次聯(lián)合西測測試落地的首單業(yè)務(wù)正履行了其引導(dǎo)目的。

可以看出的是，陜金控在此次并購基金中累計(jì)持股比例已達(dá)50%，決心顯著。

接下來是另一家管理人陜西玖灃睿新基金，公司目前正管理著7支私募基金，其中6支均注冊于省內(nèi)。值得注意的是，公司于2024年12月剛剛在股權(quán)層面引入西測測試實(shí)際控制人李澤新為第二大股東，當(dāng)前持股18%。

隨著并購基金一并公布的還有上市公司并購標(biāo)的。公告顯示，將投向上市公司參股公司洛陽西測66%股權(quán)，目前西測測試持有其34%股權(quán)，為公司第二大股東。

02

橫向產(chǎn)業(yè)并購：為何選用基金工具？

上市公司此次收購意圖何在呢？

西測測試成立于2010年，是一家從事軍用裝備和民用飛機(jī)產(chǎn)品檢驗(yàn)檢測的第三方檢驗(yàn)檢測服務(wù)機(jī)構(gòu)，主營業(yè)務(wù)包括環(huán)境與可靠性試驗(yàn)、電子元器件檢測篩選、電磁兼容性試驗(yàn)、檢測設(shè)備銷售與電子裝聯(lián)業(yè)務(wù)等，已基本完成西安、成都、北京、武漢等地的全國布局。

而受制于產(chǎn)能釋放時(shí)間差等多重因素，公司近年來業(yè)績表現(xiàn)并不理想。近年來雖然營收僅在2023年出現(xiàn)偶然下滑，但歸母凈利潤已連續(xù)三年下滑，2023年與2024年分別錄得虧損0.52億元與1.58億元，同比下降179.95%與206.13%，由此催生的產(chǎn)業(yè)整合勢在必行。

與上市公司需求相契合的是，洛陽西測主要為中原地區(qū)武器裝備科研生產(chǎn)單位提供檢驗(yàn)檢測服務(wù)，基于檢測行業(yè)74%的機(jī)構(gòu)服務(wù)半徑都集中于省內(nèi)的特征，這種橫向并購將幫助上市公司進(jìn)一步拓寬區(qū)域市場。另據(jù)工商信息，洛陽西測雖然成立于2016年，但真正從事檢驗(yàn)檢測業(yè)務(wù)的起點(diǎn)是由公司創(chuàng)始人曹邦武與西測測試等共同發(fā)起的2020年，“原始合作”模式亦增加了此次并購的可操作性。

事實(shí)上，這已不是西測測試首次實(shí)施并購，目前全資持有的武漢西測就是公司于2023年收購而來。那么，上市公司此次為什么選擇使用并購基金工具呢？在我們看來，其優(yōu)勢表現(xiàn)在以下幾方面：

其一是緩解資金壓力。由上文可知，西測測試眼下壓力并不小，2024年底在手現(xiàn)金只有1.72億元，通過此次并購基金一舉將5150萬元出資額擴(kuò)大至1.05億元，放大比例達(dá)1.04倍，對于具備較強(qiáng)發(fā)展?jié)摿Γ唐诶麧櫴芟薜奈鳒y測試來說無疑是高效杠桿。

其二是降低并購風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)并購?fù)枰荛L一段時(shí)間才能進(jìn)入穩(wěn)定運(yùn)營期，而通過基金“體外培育”的標(biāo)的企業(yè)則能夠有效避免兩類主要風(fēng)險(xiǎn)。

在財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)方面，直接收購下標(biāo)的企業(yè)溢價(jià)將確認(rèn)為上市公司商譽(yù)，若標(biāo)的企業(yè)業(yè)績不穩(wěn)定將直接影響上市公司當(dāng)期利潤，而通過基金實(shí)施并購，上市公司則無需并表，能夠很好地控制并購中常見的商譽(yù)問題；在整合風(fēng)險(xiǎn)方面，并購意味著兩家公司之間的“團(tuán)隊(duì)磨合”，存在風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移至上市公司的可能，而基金控制能夠?yàn)殡p方帶來有效“緩沖期”，進(jìn)一步削弱上市公司潛在風(fēng)險(xiǎn)。

當(dāng)然，基金外部LP和管理人亦將在并購?fù)瓿珊螳@得良好收益，既可能是靜態(tài)估值下的企業(yè)成長差價(jià)，也可能是向上市公司出售時(shí)的估值增長。

03

并購時(shí)代到來：“金融陜軍”大有可為

作為本土財(cái)經(jīng)觀察者，并購基金其實(shí)正是金融棒棒糖近期重點(diǎn)關(guān)注的話題。

隨著“并購六條”與“重組六條”的相繼落地，不僅松綁了“跨界并購”，亦明確支持上市公司使用并購基金工具實(shí)施并購，因此陜西首單落地案例就十分重要了。

政策之后市場端的反應(yīng)很快，2025年上半年，上市公司以收購方參與的并購交易數(shù)量達(dá)521起，同比增長48%；交易金額達(dá)2174億元，同比增長204.34%。尤其是在“科創(chuàng)板八條”后，科創(chuàng)板發(fā)布并購交易達(dá)35條，遠(yuǎn)超2019年至2023年合計(jì)數(shù)的17單。

并購基金方面更是得到迅速推進(jìn)。據(jù)同花順數(shù)據(jù)顯示：截至今年5月21日，A股市場共有110家上市公司發(fā)布了參設(shè)產(chǎn)業(yè)并購基金相關(guān)公告，預(yù)計(jì)總規(guī)模超1280億元。僅以年內(nèi)知名案例來看，通富微電（002156）、上海醫(yī)藥（601607）、君實(shí)生物（688180）、東富龍（300171）、藍(lán)天燃?xì)猓?05368）、中紅醫(yī)療（300981）等上市公司成立并購基金的目的均在于產(chǎn)業(yè)整合，與十年前的“市值管理”訴求相比，如今的并購基金顯然更注重產(chǎn)業(yè)邏輯。

市場洶涌浪潮之下，陜西并購基金當(dāng)然沒有“掉隊(duì)”。

在我們的觀察中，長安匯通、工銀投資及開源證券在2024年12月就曾發(fā)布規(guī)模50億元的“陜西戰(zhàn)新產(chǎn)業(yè)發(fā)展并購基金”，更為領(lǐng)先的則是長安匯通攜手此前收購的北京籍上市公司新興裝備（002933）成立的“陜西匯盈潤信興秦股權(quán)投資”，目前已出資4家科創(chuàng)企業(yè)。

當(dāng)前資本市場環(huán)境下，并購基金還有另外一個(gè)巨大作用不容忽視：即并購正在從創(chuàng)投基金的“備選退出路徑”躍升為“戰(zhàn)略破局關(guān)鍵”。

據(jù)投中數(shù)據(jù)顯示，今年上半年，共計(jì)171支私募基金以并購方式退出，回籠資金飆升至430.65億元，創(chuàng)歷史新高。而面對部分上市公司“育新難”與科創(chuàng)企業(yè)“上市難”的現(xiàn)實(shí)條件下，我們期望在省內(nèi)上市公司與私募基金管理人的“雙本土”搭檔中，誕生更多“共贏”案例。目前省內(nèi)已經(jīng)出現(xiàn)跡象，陜西有色集團(tuán)子公司在并購本土民營科創(chuàng)企業(yè)的過程中，實(shí)現(xiàn)11支基金批量退出。（詳見：《》）

在“并購大年”逐漸顯露之際，我們亦期待有更多的“金融陜軍”參與其中。

如銀行通過并購貸款參與并購基金，使并購基金成為股權(quán)與債權(quán)間的跨市場金融工具；如保險(xiǎn)資金作為“耐心資本”參與并購基金出資；擔(dān)保機(jī)構(gòu)對于優(yōu)質(zhì)并購方并購貸款降低費(fèi)率等。