北交所上市輔導驗收完成在即，菊樂股份四闖A股進入“倒計時”！

導讀：雖然這批突擊獲得的發明專利對其主營業務的賦能有多少含金量，其能否獲得北交所對其創新能力認可，尚不得而知，但這也至少能讓菊樂股份更有底氣在之后的審核中向北交所描述和證明自己的上市合規性。

本文由叩叩財經（ID：koukouipo)獨家原創首發

作者：周嘉薇@北京

編輯：翟 睿@北京

A股上市申報的大門在“嚴控”一年多之后，日前正迎來“常態化”。

僅2025年6月中旬以來，至今短短不到半個月時間中，滬深兩市和北交所便一共受理了38家企業的擬上市申請，遠超去年同期。其中，僅在北交所待上市審核的隊伍中，就新增受理企業上市申請達到了23家。

這或僅僅只是A股上市路徑“回暖”的開始，更多的“儲備”企業也在快馬加鞭加緊其資本化的籌謀。

據叩叩財經粗略統計，截至2025年6月23日，至少已有50余家企業的上市輔導流程也進入了最后的驗收階段，距離上市申報僅一步之遙，其中不乏曾多次試圖闖關A股IPO的老面孔。

四川菊樂食品股份有限公司（下稱“菊樂股份”）就是其中之一。

據四川證監局披露的公開發行輔導公示信息顯示，在十天前的2025年6月13日，中信建投已向監管層遞交了關于菊樂股份向不特定合格投資者公開發行股票并在北京交易所上市輔導工作的完成報告，由此正式進入上市輔導的驗收階段。

如果不出意外，菊樂股份很可能將在近期收到來自監管層的上市輔導的驗收工作完成函。

如此這般之后，菊樂股份正式啟動闖關北交所就“只欠東風”了。

這已經是這家主營含乳飲料及乳制品研發、生產和銷售的企業近六年多時間來第四次向A股上市吹響沖鋒號了。

說菊樂股份是A股IPO上市的“困難戶”，一點也不為過。

早在2017年12月，菊樂股份在一家投行業務并不出眾的中小券商——華安證券的保薦下就首度向證監會遞交了其深交所上市的申請。

但當年業績并不突出的菊樂股份，在2018年初那波洶涌的上市申請撤回大潮中，其也被波及。

菊樂股份首次IPO闖關僅僅三個多月時間就以失敗告終。

在經歷了2017年后業績低谷的菊樂股份，經過一年多時間的蟄伏，2019年8月，再次重返上市賽道，繼續向深交所IPO吹響了沖鋒號。

這一次，雖然業績上有所突破，但菊樂股份卻忽略了其在信息披露和內控管理制度上的缺失，這也致使其不但未能等來夢寐以求的上市結果，反而遭到了證監會對其出具警示函的行政監管措施。

2020年6月，縱然堅持著完成了證監會對其該次IPO的問詢回復并更新了招股書等申報材料，不過也終究未能走到最后——不久之后，菊樂股份的第二次A股闖關之旅便黯然落幕。

在吸取前兩次上市帶來的血淋淋的慘痛教訓后，菊樂股份或許意識到一家專業能力強大的中介機構對IPO順利推進的加成效應，2022年7月，菊樂股份將保薦人換成了國內市場中唯一能與中信證券爭奪“投行之王”桂冠的中信建投后，又開啟了其近年來第三次IPO的攻堅之戰。

2023年3月，隨著主板全面注冊制改革的落地，菊樂股份也和上百家核準制下的“存量”企業平移過渡至深交所繼續接受審核。

但萬萬沒想到的是，一條“主板紅綠燈行業審核標準”的“業內共識”，讓菊樂股份深市主板上市的美夢再次破碎，即便此時的菊樂股份，早已經從2017年首次走上申報上市之路時的年利潤僅僅不到2000萬成長為了一家利潤規模已然破2億的企業。

2024年6月3日，原本正在深交所主板待審隊伍中排隊的菊樂股份突然主動撤回了其IPO申報材料并終止上市的審核推進。

在屢屢嘗試深交所IPO皆敗后，菊樂股份和部分滬深兩市的上市受挫者一樣，將上市的希望“退而求其次”地寄予了“審核門檻較低”且“包容性更強”的北交所。

2024年6月21日，距離菊樂股份第三次沖刺深交所IPO鎩羽僅僅半個月之后，其名字便出現在了申報新三板掛牌交易企業的名單中。

眾所周知，掛牌新三板，是在尚未開通直接上市機制的北交所申報上市的必要前置條件。

彼時菊樂股份放棄主板IPO轉投新三板的懷抱，意在劍指北交所之心就昭然若揭。

在僅僅只用了半個月時間便完成了從主板IPO到新三板掛牌申報“換擋”的全過程，菊樂股份新一輪上市的推進還在繼續加速。

2024年8月27日，全國股轉公司才剛剛正式核準其新三板的掛牌申請同意其公開轉讓并在全國股轉系統交易，又僅僅用了半個多月時間，2024年9月11日，菊樂股份迅速與中信建投再一次簽署了相關協議，由此拉開了此次北交所上市的前期輔導工作大幕。

前幾次IPO的失利，雖有諸多遺憾，但也為菊樂股份如今北交所上市留下了寶貴的經驗和教訓。

在同期備案上市輔導的大多家企業至今仍還在繼續其合規工作之時，菊樂股份此次北交所上市僅僅經過了三期輔導工作后，就已順利地進入了驗收環節。

從此前意欲申報深市主板上市，到如今決計蟄伏于北交所，僅就經營狀況來看，菊樂股份是有足夠的實力來實現這次其期盼已久的上市計劃的。

據菊樂股份此前公布的最新財務數據顯示，在過去的一年中，其營收約為16.41億，同比增長5.06%，但對應的扣非凈利潤卻大增21.35%，讓其一舉突破2億規模達到了2.26億元，當期的加權平均凈資產收益率也高達22.32%，遠遠超過北交所上市所要求的“最近一年凈利潤不低于2500萬，且加權平均凈資產收益率平均不低于 8%”的指標。

“菊樂股份經營數據較為出色，但在北交所上市所需的創新性評價指標上卻有所缺失，這也是近一年來在其上市輔導過程中，集中突擊解決的問題?！币晃唤咏诰諛饭煞莸闹槿耸扛嬖V叩叩財經。

在2024年11月29日，同樣主營乳制品研發、生產和銷售的廣西百菲乳業股份有限公司（下稱“百菲乳業”）曾先菊樂股份一步向北交所遞交上市申請，但不到一個月之后，2024年12月13日，百菲乳業便主動宣布撤回上市材料終止其在北交所的上市計劃。

據叩叩財經獲悉，百菲乳業北交所上市計劃臨時變更的背后，就正是與北交所彼時剛剛明確不久的創新性評價指標的“新政”有關。

有了百菲乳業的前車之鑒，菊樂股份迅速“查缺補漏”，對“創新性”指標的認定進行了“突擊”式的“突破”，不過這是否能夠獲得北交所的認可，還需一觀后效。

1）發明專利“敏感期”內批量落地

如果沒有2024年10月北交所出臺的創新性量化指標規定，菊樂股份此次北交所上市的成功將是更有把握的。

2024年3月中旬，證監會在《關于嚴把發行上市準入關從源頭上提高上市公司質量的意見（試行）》（簡稱《意見》）中明確提出，“交易所應當堅守板塊定位，嚴格執行審核標準，對申報項目依法作出明確判斷”。

于是乎，在幾個月后的2024年10月中旬，北交所發布發行上市審核動態創新性評價專刊，以落實《意見》相關要求。

“申報在北交所發行上市的，發行人報告期內應當具備基本的創新投入或產出，充分披露其創新特征，結合客觀依據論證是否通過技術創新、產品創新、模式創新及轉型升級等創新方式，增強核心競爭力，促進業績增長，提升抗風險能力”，北交所在上述公布的創新性評價?？兄赋?。

何謂合格的擬北交所上市的創新型企業，北交所也給出了三大創新性量化指標。

北交所規定，發行人申報在北交所發行上市的，原則上應當滿足以下基本要求之一：

一是通過持續開展研發投入，維持創新能力和競爭優勢。

主要表現為資金、人力等資源投入，具體如：研發強度較高，最近三年研發投入占營業收入比例在3%以上；或者研發投入金額較大，最近三年平均研發投入金額在 1000 萬元以上；或者研發投入增長較快，最近三年研發投入復合增長率達到10%以上，最近一年研發投入金額達到1500 萬元以上。

此外，企業在研發人力資源方面應有相應體現，具體來看，最近一年研發人員占員工總數的比例不低于10%，或者研發人員不少于 10 人。

二是通過獨立或合作研發形成知識產權成果并應用于公司主營業務。具體來看，通常擁有Ⅰ類知識產權 3 項以上或軟件著作權 50項以上。

三是積極參與標準研究制定并形成一定成果，通常參與制定過2 項以上國際標準、國家標準或行業標準。

在上述創新性評價指標落地之時，此刻已經進入北交所上市輔導流程的菊樂股份，便似乎并不太完全滿足相關要求了。

研發投入，一直是菊樂股份的短板。

在2022年至2024年的“最近三年”中，菊樂股份用于研發的費用僅分別為630萬、474.1萬和514.9萬，占當期營收比重也僅分別為0.42%、0.30%和0.31%。

這顯然難以滿足北交所創新性量化指標中的“研發強度較高”的標準。

據早前菊樂股份申報深交所上市的相關材料顯示，其似乎也并未參與國際標準、國家標準或行業標準的制定。

那么，菊樂股份要想滿足北交所上市所需的“創新性量化”指標，便只有寄希望于“通過獨立或合作研發形成知識產權成果并應用于公司主營業務”的相關量化——至少擁有Ⅰ類知識產權 3 項以上。

在2024年10月之前，菊樂股份也的確也算是擁有“Ⅰ類知識產權 3 項以上”，此時的它，共擁有5項發明專利。

但細究起來，這5項發明專利卻難以顯示菊樂股份具備北交所上市所需的足夠的“創新”能力。

在落款日期為2024年7月22日的菊樂股份新三板公開轉讓說明書中，其明確承認，截止到相關文件簽署日，其共有發明專利5項，但這五項發明專利全部都非由其原始取得，皆來自于其大股東菊樂集團的繼受。

更需要指出的是，這五項發明專利皆都是在2016年及此前取得——其中四項為2016年8月17日和8月24日獲得，甚至還有一項專利的授權日為2006年8月9日。

也即是說，此時的菊樂股份，不僅沒有一項原始取得的發明專利，且8年時間里再沒有新增一項發明專利。

北交所上市的創新性評價落地后，如何滿足相關上市要求，自然成為了菊樂股份考慮的頭等大事。

事實上，據叩叩財經獲悉，在過去的幾年中，菊樂股份并非沒有試圖申請發明專利。

在2016年至2018年間，菊樂股份曾先后向相關部門申報發明專利多達十余項，其中包括如“一種褐色攪拌型酸奶及生產工藝”、“一種長保質期含膳食纖維的紫薯發酵乳品及制備方法”等等，但最終幾乎皆被駁回，無一例成功獲得專利授權。

在2018年6月22日，菊樂股份申報“含膳食纖維及益生菌的復合黑色谷物發酵乳品及制備方法”發明專利被駁回后，直到2024年9月，其便再也未申請發明專利了。

2024年10月前后，為了沖刺北交所上市，許久未有發明專利申報的菊樂股份，這一次“拼”了。

“從2024年9月下旬開始到2024年年底，菊樂股份又再次密集地向相關部門提交了十份發明專利的申請，幸運的是，其中6項已獲得通過?！鄙鲜鲋槿耸肯蜻颠地斀浲嘎?。

雖然這批突擊獲得的發明專利對其主營業務的賦能有多少含金量，其能否獲得北交所對其創新能力認可，尚不得而知，但這也至少能讓菊樂股份更有底氣在之后的審核中向北交所描述和證明自己的上市合規性。

2）北交所上市申報在望

“如果一切順利，按照目前計劃，在2025年中報披露前后，菊樂股份就將迎來其正式申報北交所上市的時間窗口?！鄙鲜鲋槿耸刻寡浴?/p>

近年來，菊樂股份的業績實屬可圈可點，如果不是其所在的行業被主板IPO所爭議，其或早已掛牌深交所上市。

據早前菊樂股份申報新三板掛牌時公布的相關經營數據顯示，在2021年至2023年中，實現營業收入分別為14.2億、14.7億、15.62億，對應的扣非凈利潤為1.45億、1.58億和1.87億，平均凈資產收益率也分別達到了28.66%、24.74%和23.30%，其無論營收還是利潤，皆實現了持續增長。

2024年，營收和業績的增長還在繼續。

在最近一年即2024年凈利潤已過2億的基礎上，若能繼續保持業績規模，菊樂股份如果在公司治理、內控合規以及創新性指標獲得認可的前提下，要完成北交所上市，應并不難。

但對于菊樂股份真正的挑戰，或是在實現上市的目標后，如何利用好募集資金進一步助力企業發展，在企業規?；M一步擴大后，如何繼續保持良好的經營態勢和完善的企業管理治理架構。

李子園A股上市后的種種表現，也不得不讓人為菊樂股份資本化的未來擔憂。

和菊樂股份一樣，李子園也是國內知名的區域性含乳飲料品牌。

無論是在前幾次向證監會或深交所提交的IPO上市申請材料還是在最近公布的新三板公開轉讓說明書中，李子園都被菊樂股份視為同類可比企業和競爭對手。

菊樂股份稱，結合品牌屬地、經營規模、市場覆蓋面等因素，可以將含乳飲料企業分為國外品牌企業、全國性品牌企業和區域性品牌企業，其自身與李子園便是區域性品牌的代表。

公開資料顯示，李子園成立于1994 年，長期深耕中性含乳飲料行業，目前在該細分行業內市場份額排名第一。

李子園主要營收來自于華東市場，在江浙一帶頗負盛名。

菊樂股份則表示自1996年推出的“酸樂奶”含乳飲料產品暢銷至今，歷經二十余年穩健發展，自己也成為西南地區最大的知名乳制品生產及銷售企業之一。

根據弗若斯特沙利文以及頭豹研究院發布的《2022年中國含乳飲料行業概覽》數據顯示，2021 年度，菊樂股份在中國含乳飲料市場的份額為 0.59%，排名第九，而李子園以1.15%的市場份額排名第五。

李子園是在2021年初率先一步完成了在滬市主板的IPO。

但李子園上市后，不僅并未迎來其曾期許中的全國化步伐的拓展，同樣也沒有創造出新的輝煌，相反，三年來，原地踏步的業績，在投資者對其喪失信心的同時，也讓它感到前所未有的焦灼。

據李子園剛剛發布的2024年年報數據顯示，其當期營業微增0.22%錄得14.15億，而歸母凈利潤則同比下滑5.55%，約為2.24億。

在過去實現上市的三年中，李子園的業績并未因其資本化而更上一層樓，其經營態勢呈現的更多卻是“原地踏步”的“無力感”。

早在2021年時，李子園上市首年其營業收入便達到了14.7億，歸母凈利潤也超過了2.62億。

但幾年過去了，李子園的年營收規模依舊還在14億左右徘徊，如2022年其營收一度下滑至14.04億，2023年中稍有改善，不過也僅小幅增長至了14.12億。同樣，凈利潤規模也長期在2.2億至2.3億中浮動。

綜合李子園2021年至2024年的財務數據，即可見，在李子園完成IPO后，其營收與利潤的復合增長率皆呈現負增長的趨勢。

與李子園一道，被菊樂股份視為同行業可比企業的主要競爭對手的均瑤健康，在完成上市后便旋即面臨著凈利潤大幅下滑的困境，至今仍未得見改善的征兆。

均瑤健康也是一家被菊樂股份劃分為區域性含乳飲料品牌的企業。

在2019年至2021年的市場份額排名中，均瑤健康也優于菊樂股份。

均瑤健康是在2020年8月完成上交所主板上市的。

2020年，頭頂“常溫乳酸菌第一股”的均瑤健康在上市當年便遭遇營收、利潤“雙降”。據其2020年財務數據顯示，當年實現營業總收入8.52億元，同比下降了31.62%；歸屬于上市公司股東的凈利潤2.13億元，同比下降了27.60%。

時間來到2021年，均瑤健康的營收雖較此前有了些許改善，但同期公司凈利潤卻下跌至1.47億元，同比下降了31.26%。2022年，公司凈利潤進一步縮減至7663.13萬元，同比降幅擴大至47.87%。至2023年，均瑤健康的凈利潤已縮水至5757.59萬元，同比下降24.97%。

2024年，均瑤健康業績繼續迎來營收和利潤的雙降——營業收入僅錄得14.58億元，同比下滑10.77%；而凈利潤則出現了其上市以來的首度虧損，如扣非凈利潤虧損額高達5800余萬，同比下滑287.6%。

前車之鑒，后事之師。

菊樂股份在多次闖關IPO皆敗后，能否靠北交所上市重振旗鼓？若在實現登陸A股市場后，其是否能擺脫李子園、均瑤健康等同類可比企業在國內資本市場中給投資者留下的負面印象，擺脫“上市即巔峰”的“魔咒”？

答案正在一步一步揭曉。

（完）