比亞迪VS長(zhǎng)城汽車，10年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)對(duì)比，看看里面有沒(méi)有恒大？

最近長(zhǎng)城汽車?yán)习鍜伋觥败嚻蠛愦蟆闭摚皇て鹎永耍蠹矣懻摷娂姡l(shuí)是恒大？會(huì)不會(huì)倒？

作為討論的基礎(chǔ)，我對(duì)比了這兩家公司的10年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，供大家參考。

我的分析框架：投入產(chǎn)出雙循環(huán)，七看八問(wèn)兩分鐘。

根據(jù)教學(xué)經(jīng)驗(yàn)，“七看八問(wèn)”同學(xué)們是能記住的。對(duì)于財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)核心方法是七看，有朋友稱為“七段擊”，我稱之為“七把財(cái)務(wù)分析小刀”。我的經(jīng)驗(yàn)，如果你能七看掌握了，財(cái)務(wù)分析技能也就上了臺(tái)階。

七看，就是些常識(shí)，沒(méi)啥高深之處。

“投入產(chǎn)出雙循環(huán)，七看八問(wèn)兩分鐘”寫在我的新書《簡(jiǎn)明財(cái)務(wù)分析》當(dāng)當(dāng)已經(jīng)現(xiàn)貨上架。

唐朝老師評(píng)價(jià)《簡(jiǎn)明財(cái)務(wù)分析》：“只看科沃斯一章就值回書價(jià)”。科沃斯一章，是用科沃斯案例來(lái)展示“投入產(chǎn)出雙循環(huán)，七看八問(wèn)兩分鐘”的分析框架。《簡(jiǎn)明財(cái)務(wù)分析》我已經(jīng)拿到樣書，如果需要簽名版，請(qǐng)聯(lián)系微信raojiaoshou9。

下面我們用七看對(duì)比下比亞迪和長(zhǎng)城汽車。

一看盈收

三步，盈收規(guī)模，盈利能力，盈利質(zhì)量。

第一步 盈收規(guī)模

2015年比亞迪營(yíng)業(yè)收入800億，長(zhǎng)城汽車760億，差不多。2024年，比亞迪營(yíng)業(yè)收入7771億，長(zhǎng)城汽車2022億，比亞迪是長(zhǎng)城汽車的3.84倍，兩家營(yíng)收規(guī)模差距顯著拉開(kāi)。

考慮到比亞迪除了汽車業(yè)務(wù)還有電子組裝和結(jié)構(gòu)件業(yè)務(wù)，僅僅對(duì)比汽車業(yè)務(wù)，兩家情況如上。2015年比亞迪汽車業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)收入407億，長(zhǎng)城汽車760億，長(zhǎng)城將近比亞迪2倍。2024年，比亞迪汽車業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)收入6174億，長(zhǎng)城汽車2022億，比亞迪是長(zhǎng)城汽車的3倍，兩家汽車業(yè)務(wù)營(yíng)收規(guī)模差距也顯著拉開(kāi)。

有意思的是，在過(guò)去10年中，前7年。2015-2021，長(zhǎng)城汽車的汽車業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)收入都較比亞迪大，也就是說(shuō)，比亞迪是最近三年才超過(guò)長(zhǎng)城汽車，而且僅僅三年就超過(guò)了3倍，比亞迪的這波發(fā)展真猛。

2015-2024年的歸母凈利潤(rùn)，也和營(yíng)業(yè)收入類似，開(kāi)始的7年，長(zhǎng)城汽車?yán)麧?rùn)都比比亞迪高，但是2022年比亞迪猛然超越，到了2024年，比亞迪歸母凈利潤(rùn)403億，而長(zhǎng)城雖然也較之前有不少增長(zhǎng)，但是兩家歸母凈利潤(rùn)已經(jīng)不是一個(gè)級(jí)別，差了3倍。

第二步 盈利能力

盈利能力我們看利潤(rùn)率，毛利率和歸母凈利潤(rùn)率。毛利率，兩家在10年、5年、3年的合計(jì)水平基本一樣。在歸母凈利潤(rùn)層面，過(guò)去10年，有9年長(zhǎng)城汽車的歸母凈利潤(rùn)率高于比亞迪，不過(guò)，兩家的毛利率和歸母凈利潤(rùn)都不高，過(guò)去3年毛利率，比亞迪19.1%，長(zhǎng)城19.2%，過(guò)去3年歸母凈利潤(rùn)率，比亞迪4.8%，長(zhǎng)城5.5%，不高的利潤(rùn)率，顯示行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈。

第三步 盈利質(zhì)量

盈利質(zhì)量主要看兩個(gè)指標(biāo)，凈現(xiàn)比和自由現(xiàn)金流。

凈現(xiàn)比=經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流/歸母凈利潤(rùn)。凈現(xiàn)比用來(lái)考察，利潤(rùn)轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金的能力，通常這個(gè)指標(biāo)接近1或者大于等于1被視為較為健康。過(guò)去10年凈現(xiàn)比，比亞迪5.34，長(zhǎng)城2.04，都非常優(yōu)秀，比亞迪高的有點(diǎn)令人吃驚，甚至有點(diǎn)年份高達(dá)21.5。

自由現(xiàn)金流是一個(gè)企業(yè)真實(shí)價(jià)值的體現(xiàn)。過(guò)去10年，前5年比亞迪自由現(xiàn)金流是負(fù)數(shù)，大規(guī)模的投入導(dǎo)致，從2020年開(kāi)始自由現(xiàn)金流轉(zhuǎn)正，說(shuō)明之前的投入燒出了新天地。長(zhǎng)城汽車過(guò)去10年的自由現(xiàn)金流不是很穩(wěn)定，有高有低有正有負(fù)，2024年比亞迪自由現(xiàn)金流361億，長(zhǎng)城160，相差兩倍，過(guò)去10年累積自由現(xiàn)金流，比亞迪1459億，長(zhǎng)城519億，比亞迪/長(zhǎng)城2.81。有自由現(xiàn)金流，就可以投研發(fā)、擴(kuò)產(chǎn)能、打價(jià)格戰(zhàn)，底氣就不一樣。

小結(jié)一下盈利能力。

2015年，比亞迪和長(zhǎng)城汽車兩家，營(yíng)業(yè)收入規(guī)模差不多，汽車業(yè)務(wù)長(zhǎng)城是比亞迪的的將近一倍，歸母凈利潤(rùn)，長(zhǎng)城81億，比亞迪只有28億，差了3倍，歸母利潤(rùn)率也是長(zhǎng)城10.6%顯著超過(guò)比亞迪3.5%，毛利率，2015年，比亞迪16.9%，長(zhǎng)城25.1%。自由現(xiàn)金流，2015年，比亞迪是-84億，而長(zhǎng)城是42億，凈現(xiàn)比，比亞迪1.36，長(zhǎng)城1.25，比亞迪略高。可以說(shuō)，在2015年，在長(zhǎng)城汽車面前，比亞迪還有不少差距。

10年后的2024年，情況倒轉(zhuǎn)過(guò)來(lái)。2024年，比亞迪營(yíng)業(yè)收入7771億，是長(zhǎng)城汽車2022億的3.84倍，僅算汽車業(yè)務(wù)比亞迪營(yíng)業(yè)收入也是長(zhǎng)城的3倍。歸母凈利潤(rùn)，2024年，比亞迪403億，是長(zhǎng)城汽車的2.17倍。自由現(xiàn)金流，2024年比亞迪361億是長(zhǎng)城160億的2.25倍。凈現(xiàn)比，2024年，比亞迪3.32，長(zhǎng)城2.19，比亞迪領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)擴(kuò)大。毛利率和凈利潤(rùn)率指標(biāo)，比亞迪也顯著縮小了與長(zhǎng)城的差距，歸母凈利潤(rùn)率，2024年，比亞迪5.2%，長(zhǎng)城6.3%，毛利率，比亞迪19.4%，長(zhǎng)城19.5%。

看2015-2024年的合計(jì)數(shù)據(jù)，由于比亞迪過(guò)去3年（2022-2024）的驚人增長(zhǎng)，比亞迪除了利潤(rùn)率略遜以外，其他盈收指標(biāo)全面超遠(yuǎn)長(zhǎng)城。

看了兩家盈收數(shù)據(jù)，你是不是就也可以理解，為啥要拋出“汽車恒大論”。實(shí)在氣不過(guò)，前幾年看你不起，三年后望塵莫及。

金庸小說(shuō)中江湖中落寞的柯鎮(zhèn)惡，恨恨地說(shuō)：看他猖狂多久，他那邪門外道功夫早晚毒發(fā)身亡。

二看費(fèi)用成本

（1-毛利率）=營(yíng)業(yè)成本/營(yíng)業(yè)收入，前面我們已經(jīng)看過(guò)兩家毛利率。這里我們看下期間費(fèi)用，期間費(fèi)用就是與營(yíng)業(yè)收入變化無(wú)關(guān)僅僅與期間相關(guān)的費(fèi)用開(kāi)始，管理費(fèi)用、研發(fā)費(fèi)用、銷售費(fèi)用，這三項(xiàng)與經(jīng)營(yíng)直接相關(guān)，財(cái)務(wù)費(fèi)用與借款負(fù)債資金運(yùn)用相關(guān)。比亞迪和長(zhǎng)城我們要特別關(guān)注一下研發(fā)投入資本化問(wèn)題。

期間費(fèi)用率。2015年比亞迪12.2%，2024年12.5%，鑒于營(yíng)業(yè)收入規(guī)模擴(kuò)展了近10倍，期間費(fèi)用率未下降，可能是巨大研發(fā)費(fèi)用開(kāi)支抵消了規(guī)模效益在期間費(fèi)用率上的表現(xiàn)。

2015年，長(zhǎng)城期間費(fèi)用率9.2%，2024年10.9%，也是輕微上升，長(zhǎng)城營(yíng)業(yè)收入規(guī)模也增長(zhǎng)了3倍多，看起來(lái)汽車行業(yè)持續(xù)研發(fā)投入是個(gè)行業(yè)特性。

從管理研發(fā)費(fèi)用率上看，2015年比亞迪6.8%，2024年9.2%。2015年，長(zhǎng)城5.3%，2024年6.9%。兩家10年10倍、3倍的營(yíng)業(yè)收入增幅，并未帶來(lái)管理研發(fā)費(fèi)用率的下降，證明汽車行業(yè)持續(xù)研發(fā)投入是個(gè)行業(yè)特性。

在研發(fā)投入上（含費(fèi)用化和資本化）上，比亞迪始終超越長(zhǎng)城，這和我們的印象相符，比亞迪的重視研發(fā)重視技術(shù)。

過(guò)去10年，2015-2024年，比亞迪累計(jì)研發(fā)投入1649億，長(zhǎng)城654億，比亞迪/長(zhǎng)城2.52。2024年比亞迪研發(fā)投入高達(dá)542億，長(zhǎng)城只有104億，比亞迪/長(zhǎng)城5.18，差距繼續(xù)拉大。

研發(fā)是對(duì)未來(lái)的投資，研發(fā)投入差這么大，未來(lái)比亞迪和長(zhǎng)城之間的差距，你說(shuō)是會(huì)擴(kuò)大還是縮小？

研發(fā)投入按照會(huì)計(jì)規(guī)則可以費(fèi)用化計(jì)入研發(fā)費(fèi)用，符合條件也可以資本化計(jì)入開(kāi)發(fā)之處，驗(yàn)收后計(jì)入無(wú)形資產(chǎn)。除了特定行業(yè)例如創(chuàng)新藥等之外，研發(fā)投入資本化一向被認(rèn)為是操縱利潤(rùn)的會(huì)計(jì)工具，例如在A股IPO中，除了少數(shù)創(chuàng)新藥和芯片等特定行業(yè)，研發(fā)投入資本化是不被認(rèn)可的。對(duì)于上市公司，研發(fā)資本化是公司會(huì)計(jì)政策的選擇，背后是管理層的動(dòng)機(jī)，比亞迪和長(zhǎng)城汽車，研發(fā)投入資本化的變遷，是一個(gè)很好的觀察窗口。在不考慮攤銷長(zhǎng)期影響，我們毛估估，當(dāng)年研發(fā)投入資本化數(shù)可以約等于當(dāng)年增加利潤(rùn)總額數(shù)據(jù)，也就是當(dāng)年搞了多少研發(fā)投入資本化就減少了多少研發(fā)費(fèi)，也就變相增加了當(dāng)年的稅前利潤(rùn)總額。

2015-2017年。比亞迪搞了很多研發(fā)投入資本化，資本化研發(fā)投入比重在29.9%-45.6%，占到當(dāng)年歸母凈利潤(rùn)的比重達(dá)到26.7%-62.1%。這三年，長(zhǎng)城會(huì)計(jì)處理很干凈，沒(méi)做研發(fā)投入資本化。這三年，比亞迪利潤(rùn)不好，而長(zhǎng)城利潤(rùn)不錯(cuò)，這背后的考量，大家思考。

2018-2021年，比亞迪研發(fā)費(fèi)資本化愈發(fā)劇烈，2018年達(dá)到歸母凈利潤(rùn)的127.6%,2029年173%，你可以自己算算，這兩年如果沒(méi)有研發(fā)投入資本化，比亞迪會(huì)不會(huì)虧損。2018-2021年,長(zhǎng)城汽車業(yè)開(kāi)始搞研發(fā)投入資本化，資本化研發(fā)投入比重在48.8%-63.9%，研發(fā)投入資本化占?xì)w母凈利潤(rùn)比重，從2018年的42.6%，干到2021年的86.2%。

2022-2024年，這三年比亞迪營(yíng)業(yè)收入規(guī)模上來(lái)了，由于規(guī)模效應(yīng)，利潤(rùn)大增，此時(shí)，就沒(méi)必要在搞那些會(huì)計(jì)操縱的游戲，雖然這三年，比亞迪研發(fā)投入巨大1143億，但是資本化的只有29億，比例只有2.5%，幾乎可以忽略不計(jì)。

2022-2024年，長(zhǎng)城汽車研發(fā)投入資本化的會(huì)計(jì)游戲玩上了癮，愈演愈烈。這三年，長(zhǎng)城汽車研發(fā)投入337億，其中資本化就占188億，資本化率高達(dá)55.8%，研發(fā)投入資本化/歸母凈利潤(rùn)高達(dá)67.1%，你可以自己算算，如果換成比亞迪2.5%研發(fā)投入資本化的比例，長(zhǎng)城汽車的利潤(rùn)還剩多少。

銷售費(fèi)用率，過(guò)去10年、5年、3年，比亞迪都小于長(zhǎng)城，這多少有點(diǎn)令我意外。

財(cái)務(wù)費(fèi)用率，過(guò)去10年、5年、3年，兩家都很少，說(shuō)明融資主要靠無(wú)息負(fù)債。數(shù)據(jù)上，比亞迪都大于長(zhǎng)城，這也多少有點(diǎn)令我意外，畢竟迪鏈聞名天下，想想，其實(shí)長(zhǎng)城鏈也牛的很。

三看 增長(zhǎng)率

營(yíng)業(yè)收入年復(fù)合增長(zhǎng)率，10年2025-2024,5年2020-2024,3年2022-2024，未來(lái)3年2025-2027。不管在哪個(gè)尺度，由于最近三年比亞迪的超速增長(zhǎng)，導(dǎo)致在歷史年化增長(zhǎng)率上，比亞迪遠(yuǎn)超長(zhǎng)城。未來(lái)三年預(yù)測(cè)使用iFinD5月分析師一致預(yù)期，未來(lái)比亞迪增速會(huì)大大放緩，而分析師預(yù)測(cè)長(zhǎng)城未來(lái)三年增速將超過(guò)過(guò)去3年。

歸母凈利潤(rùn)年復(fù)合增長(zhǎng)率，10年2025-2024,5年2020-2024,3年2022-2024，未來(lái)3年2025-2027。不管在哪個(gè)尺度，由于最近三年比亞迪的超速增長(zhǎng)，導(dǎo)致在歷史年化增長(zhǎng)率上，比亞迪遠(yuǎn)超長(zhǎng)城，反觀長(zhǎng)城盡管最近幾年增長(zhǎng)也不錯(cuò)，但在比亞迪三位數(shù)的年化增長(zhǎng)率下，黯然失色。未來(lái)三年預(yù)測(cè)使用iFinD5月分析師一致預(yù)期，未來(lái)比亞迪利潤(rùn)增速會(huì)大大放緩，但仍然會(huì)在26.1%的高位，而分析師預(yù)測(cè)長(zhǎng)城未來(lái)三年增速將不如過(guò)去3年，有意思。

四看業(yè)務(wù)構(gòu)成

長(zhǎng)城就是干汽車和相關(guān)業(yè)務(wù)，比亞迪還有電子組裝和結(jié)構(gòu)件，不過(guò)最近三年，汽車業(yè)務(wù)已經(jīng)占毛利的90%以上，可以認(rèn)為比亞迪是一家汽車公司。

汽車業(yè)務(wù)看銷量，規(guī)模優(yōu)勢(shì)是汽車行業(yè)的底層邏輯，從福特T型車開(kāi)始就沒(méi)有變過(guò)。因?yàn)槠囆袠I(yè)，資本開(kāi)支巨大，現(xiàn)代汽車同時(shí)還需要巨大研發(fā)投入，導(dǎo)致固定成本非常高，因而，產(chǎn)能利用率就是關(guān)鍵，誰(shuí)能把銷量做上去，誰(shuí)就是贏家。

所以你觀察，比亞迪過(guò)去三年利潤(rùn)暴增，核心就是銷量上來(lái)了，銷量上來(lái)，產(chǎn)能利用率提升，利潤(rùn)大漲，有了量就有利潤(rùn)和現(xiàn)金流，有了量就有了供應(yīng)鏈話語(yǔ)權(quán)，更多的量，更過(guò)的現(xiàn)金，更多的資本開(kāi)支擴(kuò)張產(chǎn)能，更多的研發(fā)投入增強(qiáng)實(shí)力，正循環(huán)的飛輪就展開(kāi)了。

所以，在汽車行業(yè)，量就是一切，有了量就有了一切，所以，你能馬上領(lǐng)悟?yàn)樯侗葋喌厦磕甓家騼r(jià)格戰(zhàn)。這個(gè)分析參見(jiàn)之前文章《》

五看資產(chǎn)負(fù)債

傳統(tǒng)觀察償債能力的三個(gè)指標(biāo)，資產(chǎn)負(fù)債率、流動(dòng)比率和速動(dòng)比率。

資產(chǎn)負(fù)債率，比亞迪一直較長(zhǎng)城高，2024年，比亞迪資產(chǎn)負(fù)債率74.6%，長(zhǎng)城56.3%。流動(dòng)比率，2024年，比亞迪0.75，長(zhǎng)城1.09.速動(dòng)比率，比亞迪0.51，長(zhǎng)城0.87。

教科書上一般說(shuō)，流動(dòng)比率要大于2，速動(dòng)比率要大于1，企業(yè)償債風(fēng)險(xiǎn)較小。如果從這個(gè)標(biāo)準(zhǔn)，比亞迪很糟，長(zhǎng)城也不達(dá)標(biāo)。不過(guò)，財(cái)務(wù)指標(biāo)不是定律，有很多例外，財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)只是進(jìn)一步分析的入口，是分析的開(kāi)始不是分析的結(jié)束。在比亞迪和長(zhǎng)城的償債問(wèn)題上，我們需要繼續(xù)挖掘。

償債風(fēng)險(xiǎn)主要會(huì)爆發(fā)在有息負(fù)債上，特別是債券，到期日還不上就違約了，違約會(huì)觸發(fā)其他有息負(fù)債的提前清償條款，導(dǎo)致連鎖反應(yīng)，形成擠兌，企業(yè)資產(chǎn)不可能保持高的流動(dòng)性，在擠兌狀態(tài)下，會(huì)形成大量到期債務(wù)無(wú)法清除，債權(quán)人起訴凍結(jié)資產(chǎn)，導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)停擺甚至被申請(qǐng)破產(chǎn)，也就是我們常說(shuō)的“暴雷”了。無(wú)息負(fù)債則沒(méi)有那么剛性，例如欠供應(yīng)商的應(yīng)付款等，都是可以協(xié)商，一般都會(huì)在有息在債務(wù)暴雷以后才會(huì)涉及到這一部分合同欠款。

所以看總負(fù)債中，有息債務(wù)的比重，可以很好了解企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)。比亞迪，2024年有息債務(wù)占總負(fù)債的比重僅6.9%，說(shuō)明比亞迪主要依靠行業(yè)地位通過(guò)占用供應(yīng)商資金來(lái)融資，這種融資結(jié)構(gòu)在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)正常的情況下，不會(huì)產(chǎn)生流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。實(shí)際上，長(zhǎng)城汽車的融資結(jié)構(gòu)也是如此，2024年，有息債務(wù)僅占總負(fù)債的17.9%。有迪鏈也有長(zhǎng)城鏈，不需要五十步笑百步，大家策略一樣。

有息負(fù)債產(chǎn)生的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，我們可以用兩個(gè)指標(biāo)來(lái)看，一個(gè)是現(xiàn)金（貨幣資金+交易性金融資產(chǎn)）/一年內(nèi)到期的有息債務(wù)（短期借款+一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債），另一個(gè)是自由現(xiàn)金流/一年內(nèi)的到期的有息債務(wù)。前者是存量指標(biāo)，觀察流動(dòng)性夠不夠，能否覆蓋短期到期有息債務(wù)，后者是流量指標(biāo)，看過(guò)去一年自由現(xiàn)金流能否覆蓋未來(lái)一年到期債務(wù)。

最后更新下2025年一季度末，兩家的現(xiàn)金（貨幣資金+交易性金融資產(chǎn)）與一年內(nèi)到期有息負(fù)債情況。比亞迪2025年一季度末持有現(xiàn)金1534億，期末一年內(nèi)到期有息負(fù)債合計(jì)251億，覆蓋率6.1倍。長(zhǎng)城汽車2025年一季度末持有現(xiàn)金338億，期末一年內(nèi)到期有息負(fù)債合計(jì)115億，覆蓋率2.9倍。兩家都很安全，沒(méi)有流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

我們?cè)購(gòu)默F(xiàn)金流角度理解下兩家的投入和融資。

2020-2024年5年，比亞迪的歸母凈利潤(rùn)合計(jì)只有942億，但是期間資本開(kāi)支CAPEX高達(dá)3660億，有趣的是期間融資凈現(xiàn)金流居然是-298億，也是就比亞迪在高投入的5年并沒(méi)有從外界增量融資，既沒(méi)有增量有息債務(wù)也沒(méi)有增量股權(quán)融資，而是對(duì)外流出（歸還和分配）了298億，那么比亞迪的巨大資本開(kāi)支來(lái)哪里來(lái)的錢？秘密就在經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流，5年累計(jì)經(jīng)營(yíng)和凈現(xiàn)金流高達(dá)5549億，扣除3660億的capex，還有1888億的自由現(xiàn)金流，牛！為何比亞迪歸母凈利潤(rùn)5年合計(jì)只有942億，經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流合計(jì)高達(dá)5549億，凈現(xiàn)比5年合計(jì)高達(dá)5.82，秘密就在占用供應(yīng)商資金，下面我們用營(yíng)運(yùn)資金來(lái)觀察就可以得出結(jié)論。

長(zhǎng)城汽車的融資結(jié)構(gòu)實(shí)際與比亞迪并沒(méi)有本質(zhì)差別，只是數(shù)量的變化，也是利用經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流籌措capex資金。兩家充分利用行業(yè)優(yōu)勢(shì)地位，占用供應(yīng)商無(wú)息資金的融資結(jié)構(gòu)，對(duì)企業(yè)而言都是非常有利的。反過(guò)來(lái)，做兩家的供應(yīng)商，估計(jì)日子就不那么美妙。

六看投入產(chǎn)出

投入產(chǎn)出三個(gè)指標(biāo)

1. 一元收入需要營(yíng)運(yùn)資金WC

2. 一元收入需要固定資產(chǎn)

3. 人均營(yíng)業(yè)收入和利潤(rùn)

營(yíng)運(yùn)資金（working capital，WC）=業(yè)務(wù)需要投入流動(dòng)資產(chǎn)-供應(yīng)商墊付流動(dòng)負(fù)債。

相當(dāng)于企業(yè)業(yè)務(wù)運(yùn)轉(zhuǎn)需要投入的營(yíng)運(yùn)資金凈額，也就是你讓人占用的資金，減去你占用別人的資金。

一元收入需要營(yíng)運(yùn)資金WC=（應(yīng)收賬款和票據(jù)+應(yīng)收融資+預(yù)付+存貨+合同資產(chǎn)-應(yīng)付賬款和票據(jù)-預(yù)收-合同負(fù)債）/營(yíng)業(yè)收入。

一元營(yíng)業(yè)收入需要營(yíng)運(yùn)資金WC等于企業(yè)為獲得一元收入需要凈投入的營(yíng)運(yùn)資金數(shù)量，這個(gè)指始終為負(fù)，意味著占用上下游資金做生意，生意做的越大，反而占用別人資金越多。

美的方洪波在晚點(diǎn)訪談中說(shuō)：“我們的現(xiàn)金周期是負(fù)的，我們做生意，不用自己拿本錢，都是用別人的錢在做生意。”美的最近3年一元營(yíng)業(yè)收入需要營(yíng)運(yùn)資金WC為-0.07。

對(duì)比一下，比亞迪最近三年平均數(shù)是-0.10，長(zhǎng)城更厲害-0.24。

從企業(yè)角度講，一元收入需要WC為負(fù)數(shù)是好事，是企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的體現(xiàn)，是股東利益最大化的體現(xiàn)。但是從社會(huì)整體角度講，企業(yè)也需要在股東利益與社會(huì)責(zé)任之間取得平衡。特別是龍頭企業(yè)更需要自我約束，在利用優(yōu)勢(shì)地位賺錢和實(shí)踐社會(huì)道德責(zé)任之間取得平衡。參見(jiàn)之前文章《》。畢竟供應(yīng)商們苦迪鏈長(zhǎng)城鏈久矣。

一元營(yíng)業(yè)收入需要固定資產(chǎn)，反映資產(chǎn)輕重和資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)效率，比亞迪是全產(chǎn)業(yè)鏈能自己干的零部件都自己干，所以資產(chǎn)會(huì)重一些，如果未來(lái)產(chǎn)能利用率上升，這一指標(biāo)會(huì)有所改善。此外，如果資產(chǎn)重，固定成本就高，銷量和產(chǎn)能利用率就是關(guān)鍵，因而重資產(chǎn)業(yè)務(wù)容易通過(guò)價(jià)格戰(zhàn)保銷量保產(chǎn)能利用率。這一邏輯可以參看京東方模式，我寫在《簡(jiǎn)明財(cái)務(wù)分析》中相關(guān)章節(jié)中。

人均營(yíng)業(yè)收入。2015年比亞迪41.77萬(wàn)元，2024年92.93萬(wàn)元，漲了2.2倍。2015年長(zhǎng)城汽車108.06萬(wàn)元，2024年241.64萬(wàn)元，也漲了2.2倍。過(guò)去三年（2022-2024）平均數(shù)，比亞迪95.45萬(wàn)元，長(zhǎng)城203.94萬(wàn)元，長(zhǎng)城是比亞迪的2.1倍。我覺(jué)著主要比亞迪全產(chǎn)業(yè)鏈，員工多所致，2024年比亞迪有員工83.62萬(wàn)，長(zhǎng)城汽車自由8.37萬(wàn)，差了10倍。

人均歸母凈利潤(rùn)。2015年比亞迪0.63萬(wàn)元，2024年4.42萬(wàn)元，漲了7倍。2015年長(zhǎng)城汽車10.89萬(wàn)元，2024年11.63萬(wàn)元，基本沒(méi)啥變化。過(guò)去三年（2022-2024）平均數(shù)，比亞迪4.18萬(wàn)元，長(zhǎng)城7.58萬(wàn)元，長(zhǎng)城是比亞迪的1.8倍。兩家人均歸母凈利潤(rùn)都不太高，對(duì)比一下，2024年美的人均歸母凈利潤(rùn)19.39萬(wàn)，格力電器人均歸母凈利潤(rùn)44.29萬(wàn)，看到差距了吧。

七看收益率

在2015-2024年的10年中，兩家ROE都起伏不定，說(shuō)明行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈，不穩(wěn)定。比亞迪最低ROE只有2.9%（2019年），長(zhǎng)城汽車最低也只有8.4%（2019年）。

2024年ROE，比亞迪24.8%，長(zhǎng)城汽車17.2%，都還不錯(cuò)。用杜邦分析拆分，銷售凈利潤(rùn)率，比亞迪6.3%，長(zhǎng)城5.4%，競(jìng)爭(zhēng)激烈，銷售利潤(rùn)率都不高，不是ROE的主要來(lái)源。資產(chǎn)周轉(zhuǎn)次數(shù)，比亞迪1.06，長(zhǎng)城0.97，比亞迪資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)效率略高。權(quán)益乘數(shù)，比亞迪4.51，長(zhǎng)城2.84，比亞迪的高ROE主要來(lái)自超高的權(quán)益乘數(shù)，杠桿加的真高，不過(guò)前面我們也分析了，比亞迪主要加在無(wú)息債務(wù)上，所以只要經(jīng)營(yíng)能持續(xù)，無(wú)息債務(wù)問(wèn)題就不大。長(zhǎng)城汽車杠桿其實(shí)也不低，也是用無(wú)息負(fù)債來(lái)融資，提升ROE。

七看財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)看完了，幾點(diǎn)感受

1. 比亞迪后來(lái)居上爆發(fā)增長(zhǎng)。看著比亞迪的瘋狂，以前看不起，現(xiàn)在追不上，所以同行說(shuō)點(diǎn)怪話也可以理解。關(guān)鍵現(xiàn)在比亞迪增長(zhǎng)飛輪轉(zhuǎn)起來(lái)，必須要更多的市場(chǎng)更多的銷量，慘烈價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)在所難免，比亞迪瘋狂降價(jià)，同行思考生死。

2. 兩家的融資結(jié)構(gòu)類似，都是利用優(yōu)勢(shì)地位，通過(guò)占用供應(yīng)商資金完成高額資本開(kāi)支投入。這種公司融資結(jié)構(gòu)確實(shí)少見(jiàn)。所以，“恒大說(shuō)”如果存在，兩家是命運(yùn)共同體，誰(shuí)也跑不了。不過(guò)從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)看，只要兩家經(jīng)營(yíng)能正常，兩家出現(xiàn)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和債務(wù)危機(jī)的可能性很小。

3. 研發(fā)投入資本化是一個(gè)很好觀察窗口。頭幾年比亞迪利潤(rùn)困難，搞研發(fā)投入資本化，美化利潤(rùn)，后幾年銷量起來(lái)，規(guī)模效應(yīng)加持，賺了大錢，繼續(xù)大力投研發(fā)，不過(guò)資本化那種會(huì)計(jì)操縱小九九就不玩了。在我這個(gè)會(huì)計(jì)看來(lái)，王總好樣的，放下屠刀立地成佛，有錯(cuò)就改，沒(méi)啥不好意思的。反觀長(zhǎng)城，利潤(rùn)好的頭幾年，不屑于搞會(huì)計(jì)小九九，后來(lái)利潤(rùn)不好，就打起了研發(fā)資本化的小算盤，結(jié)果上癮，劑量越來(lái)越大，投資者需要對(duì)長(zhǎng)城汽車的利潤(rùn)數(shù)量留個(gè)心眼了。

比亞迪和長(zhǎng)城汽車的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)對(duì)比就到這里。

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