此生必去張家界，迎面撞上了ST

從“山水旅游第一股”到ST，看懂重構文旅項目核心競爭力——不是依賴人造景觀的規模效應，而是挖掘在地文化的獨特價值；不是追逐短期政策紅利，而是培育可持續的消費生態。

文/每日資本論

“潘多拉太遠，張家界很近。”

10年前，張家界憑借這句宣傳語一度驚艷世界——電影《阿凡達》中虛構的潘多拉星球難以到達，但其取景地張家界的奇幻景觀卻真實可及。但誰也沒想到，作為“山水旅游第一股”的張家界，如今卻已到了“山窮水盡”的地步。

5月15日，張家界旅游集團股份有限公司（下稱，ST張家界）一紙公告引發市場震動：其全資子公司張家界大庸古城發展有限公司因建設工程合同糾紛被湖南建工集團起訴，索賠金額高達3.86億元。

這場糾紛源于2016年雙方簽訂的大庸古城項目施工合同，湖南建工指控因設計變更和工期延誤導致損失，要求ST張家界及設計方上海市政工程設計研究總院承擔連帶責任。

雪上加霜的是，一個月前，ST張家界因連續三年凈利潤為負、持續經營能力存疑，被深交所實施“其他風險警示”，股票簡稱從“張家界”變更為“ST張家界”，日漲跌幅限制縮至5%。2020年至2024年，公司累計虧損超過13億元，資產負債率從45%左右飆升至86.12%。

此次高達3.86億元的涉訴金額，無疑將給ST張家界帶來巨大資金壓力。而連續虧損的張家界如何自救就成了市場關注的焦點。

股吧里部分投資者疑問道：“張家界不是很火嗎？不是有傳言說是韓國人在經營嗎？怎么這個業績？誰來解釋下？”還有部分資深的投資者表示，“股民可不可以認為這是欺詐，盜用張家界之名，其內在不包含張家界核心資產，都是配套不賺錢的產業，欺負很多人不懂？”

難道另有玄機？

ST 張家界成立于1992年，公司前身張家界萬眾旅游開發股份有限公司，控股股東為張家界市經濟發展投資集團有限公司，業務領域包含景區經營，道路、索道、游船、觀光電車運輸及旅行社、旅游酒店、張家界禮物等領域。

1996年8月29日，ST張家界成功在深交所上市，每股發行價6.8元。彼時，依托武陵源核心景區的環保客運、索道、游船等資源，一度風光無限，被譽為“山水旅游第一股”。

ST張家界早期通過整合武陵源景區的交通、酒店和旅行社資源，構建了“吃住行游購娛”全產業鏈。2010年到2019年，其凈利潤始終保持盈利狀態，甚至有兩次超過億元的記錄。

但浮萍之下也暗藏危機。一個外界容易忽視的原因是——ST張家界并不擁有張家界市的全部旅游資源。比如，張家界國家森林公園、武陵源核心景區以及天門山等熱門景區的經營管理權都不屬于ST張家界，其主要業務收入包括環保客運、寶峰湖、十里畫廊觀光電車、楊家界索道、大庸古城、張家界國際大酒店、張家界中旅等，以傳統景區業務為主。

或許，ST張家界也看到了自己的短板，因此2016年，ST張家界決定創造熱點，押注“大庸古城”。項目試圖復制烏鎮、周莊的“古鎮+商業”模式，打造張家界版的“烏鎮”。問

題是，很多地方都有烏鎮夢，但無烏鎮的命。由于缺乏歷史底蘊與文化IP支撐，相比湖南省內的鳳凰古城（沈從文《邊城》背書）和芙蓉鎮（電影《芙蓉鎮》賦能），大庸古城僅以“古”為名，實則千篇一律的仿古建筑群，沒有找到商業爆點。

插一句，據天眼查數據，全國已有約1500家古城、古鎮相關旅游開發公司注銷。但不少項目因同質化嚴重，或因運營乏力，淪為“空城”。這一現象的背后，是文旅行業對“烏鎮模式”的盲目模仿。烏鎮的成功源于獨特的文化IP（如戲劇節、木心美術館）和精細化運營，而非簡單的建筑復制。

更深層次的問題在于投資邏輯的扭曲。地方政府為拉動GDP和地價，企業為獲取政策補貼，共同推動文旅項目“大干快上”。大庸古城實際投資超25億元，遠超初期規劃，但回報周期卻從預期的10年延長至遙遙無期。類似情況，在全國的古城、古鎮屢見不鮮，為何？

再看看近兩年一陣風似的旅游景點爆火，比如淄博燒烤三件套、天水麻辣燙等，在成為網紅之后，也就迅速地黯淡下去，更別提那些模仿淄博、天水的所謂旅游項目。而哈爾濱冰雪卻連續幾年出圈，原因也很簡單，先天優勢決定文旅項目能否持久的基石條件。

生拉硬蹭絕不是好生意。因此，大庸古城的結果也可想而知。該項目自2021年投入運營以來，經營狀況遠低于預期，2024年營業收入僅414.24萬元，同比減少20.47%。該項目累計投資超過25億元，但2024年上半年日均購票人數不足20人，同比降幅高達81.89%。公司年報中未披露全年購票人數，僅以“資產減值導致虧損擴大”模糊帶過。

顯然，為支撐大庸古城，ST張家界過上了“虧損—融資—再虧損”的苦日子。

重整勢在必行。2024年10月，ST張家界啟動預重整程序，試圖通過引入戰略投資者“刮骨療毒”。截至2025年2月，47家意向投資人提交方案，45家進入實質談判階段。法院已將預重整期延長至7月16日，為債務重組爭取時間。

需要提醒的是，重整絕非簡單的“債轉股”或資產剝離。短期來看，通過重整削減債務、引入產業資本盤活大庸古城。潛在方向包括與知名文旅品牌合作、轉型沉浸式體驗項目。長期來看，ST張家界需要的是恢復造血功能——擺脫“門票依賴”，開發二次消費場景。比如將文化、美食、夜經濟等元素融入景區；利用武陵源生態資源，拓展研學、康養等細分市場。

請注意，ST張家界即便重整成功，仍需解決三大核心問題：

首當其沖的就是短債壓頂。截至2025年一季度，其貨幣資金僅4682.82萬元，而短期借款就有5006.43萬元，一年內到期的非流動負債3.59億元。顯然，ST張家界的貨幣資金遠遠無法覆蓋短期債務，資金鏈到了非常危險的程度。這還不包括若敗訴承擔3.86億元賠償，其資金鏈斷裂風險將急劇放大。

盤活現存資產，創造新的盈利點則是ST張家界走出低谷的核心所在。這其中大庸古城到底怎么處理？若盤活，如何盤活？若創造新的盈利點，誰投資，風險如何規避？這些都是回避不了的現實問題。

某種層面上來說，ST張家界的困境，折射出中國旅游企業的共性難題——擁有稀缺自然資源，卻困于粗放運營和盲目擴張。當“靠山吃山，靠水吃水”的模式觸及天花板，如何創新破局就成了核心話題。而那，一味仿造，一味生拉硬蹭為了GDP、補貼的項目，在一陣喧囂之后，還是要回歸如何生存下去，如何重構核心競爭力的老話題——不是依賴人造景觀的規模效應，而是挖掘在地文化的獨特價值；不是追逐短期政策紅利，而是培育可持續的消費生態。

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