增利不增收、并購不增效：西部證券2025年業(yè)績怎么了？

在2025年，A股市場迎來全面牛市，交投活躍度持續(xù)攀升，證券行業(yè)整體駛?cè)霕I(yè)績增長快車道。據(jù)行業(yè)數(shù)據(jù)統(tǒng)計，已披露年報的25家上市券商中，超九成實現(xiàn)營收與凈利潤雙增長，頭部券商與合并重組券商更是表現(xiàn)亮眼，行業(yè)呈現(xiàn)欣欣向榮的繁榮景象。然而，在一片向好的行業(yè)大勢中，西部證券卻成為唯一的“逆行者”，交出一份營收大幅下滑、利潤虛增、并購協(xié)同失效的尷尬答卷，其經(jīng)營困境與戰(zhàn)略失序在行業(yè)對比中愈發(fā)凸顯。

2025年，證券行業(yè)迎來業(yè)績豐收期。中信證券以748.54億元營收、300.76億元凈利潤穩(wěn)居行業(yè)首位，同比分別增長28.79%與38.58% 。合并重組后的券商表現(xiàn)尤為突出，國泰海通實現(xiàn)營收631.07億元、凈利潤278.09億元，同比增幅分別達(dá)87.40%與113.52% ；國聯(lián)民生業(yè)績更是一騎絕塵，營收76.73億元、凈利潤20.09億元，同比暴增185.99%與405.49% ，成為行業(yè)最大黑馬。在此背景下，多數(shù)中小券商亦實現(xiàn)穩(wěn)健增長，11家券商凈利潤增幅超50% ，行業(yè)整體呈現(xiàn)強(qiáng)者更強(qiáng)、協(xié)同增效的格局。

與行業(yè)盛況形成鮮明對比，西部證券2025年財報數(shù)據(jù)顯得格格不入。年報顯示，公司全年實現(xiàn)營業(yè)收入59.85億元，同比大幅下滑10.84%，是25家已披露年報券商中唯一營收負(fù)增長的公司 ；歸母凈利潤17.54億元，同比增長24.97%，呈現(xiàn)典型的“增利不增收”反常態(tài)勢 。

深入剖析業(yè)績結(jié)構(gòu)，其盈利增長的可持續(xù)性備受質(zhì)疑。公司營收下滑的核心拖累來自大宗商品貿(mào)易業(yè)務(wù)，該項業(yè)務(wù)收入同比大幅縮減超60% 。作為業(yè)務(wù)載體，全資子公司西部期貨全年營收僅10.63億元，較2024年的26.25億元驟降近六成；凈利潤1533.53萬元，同比下滑38% 。與此同時，公司經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額22.19億元，同比大幅縮水81.64% ，現(xiàn)金獲取能力急劇減弱，盈利質(zhì)量大打折扣。

已披露數(shù)據(jù)的25家券商中，11家自營凈收入增幅超40% ，多數(shù)機(jī)構(gòu)憑借權(quán)益與固收市場的良好表現(xiàn)實現(xiàn)投資收益大幅增長。然而，西部證券自營業(yè)務(wù)卻逆勢下行，全年自營凈收入24.33億元，同比微降2% ，與行業(yè)趨勢嚴(yán)重背離。

從細(xì)分業(yè)務(wù)看，公司自營投資板塊營收18.82億元，同比下降8.89% ，且出現(xiàn)公允價值變動虧損3.16億元 ，在市場上行周期未能把握投資機(jī)遇，投研能力短板暴露無遺。作為營收支柱的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)雖實現(xiàn)增長，凈收入13.61億元，同比增長44% ，但過度依賴單一市場行情，抗風(fēng)險能力薄弱。

此外，公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)失衡問題持續(xù)加劇。資管業(yè)務(wù)持續(xù)萎縮，凈收入1.59億元，同比下降5% ；資產(chǎn)管理總規(guī)模364.20億元，主動管理能力不足，產(chǎn)品競爭力偏弱 。投行業(yè)務(wù)雖增長45%至4.05億元 ，但過度依賴債券承銷，IPO保薦業(yè)務(wù)表現(xiàn)平淡。信用業(yè)務(wù)雖扭虧為盈至1.02億元 ，但規(guī)模較小，難以形成有效支撐。整體而言，公司業(yè)務(wù)高度依賴經(jīng)紀(jì)與自營，收入結(jié)構(gòu)單一，在市場波動面前脆弱性極高。

2025年9月，西部證券斥資38.25億元完成對國融證券64.6%股權(quán)的收購，正式實現(xiàn)控股 。此次并購曾被市場寄予厚望，公司營業(yè)部數(shù)量由此增至165家，業(yè)務(wù)版圖與資產(chǎn)規(guī)模顯著擴(kuò)張，總資產(chǎn)突破1200億元，同比增長26.78% 。然而，并表后的首份年報顯示，這場耗資不菲的并購不僅未能釋放“1+1>2”的協(xié)同效應(yīng)，反而成為拖累整體業(yè)績的沉重包袱。

數(shù)據(jù)顯示，被并購的國融證券2025年業(yè)績斷崖式下滑，全年營業(yè)收入僅2.49億元，較2024年的11.19億元暴跌78%；凈利潤7606萬元，同比下降11% 。其旗下子公司同樣表現(xiàn)慘淡，首創(chuàng)期貨營收從1.28億元驟降至2610萬元，凈利潤從2100萬元縮水至571萬元 。國融證券的業(yè)績潰敗，直接拉低西部證券合并報表收入規(guī)模，使其在行業(yè)增長浪潮中陷入營收萎縮的被動局面。

從并購效果看，西部證券未能實現(xiàn)資源有效整合。盡管完成股權(quán)收購與管理層換屆 ，但在客戶資源、業(yè)務(wù)渠道、風(fēng)控體系及人才團(tuán)隊等方面均未形成有效協(xié)同，網(wǎng)點(diǎn)擴(kuò)張未能轉(zhuǎn)化為收入增長。此次并購不僅未帶來規(guī)模效應(yīng)與業(yè)務(wù)互補(bǔ)，反而因標(biāo)的資產(chǎn)業(yè)績惡化、商譽(yù)激增12.74億元（同比增幅超200倍） ，加劇公司經(jīng)營風(fēng)險與財務(wù)壓力，并購戰(zhàn)略宣告階段性失效。

在行業(yè)加速整合、頭部效應(yīng)加劇的背景下，西部證券的經(jīng)營短板持續(xù)暴露。一方面，公司核心投研能力不足，自營業(yè)務(wù)在牛市中失速，資管與投行競爭力薄弱，難以形成差異化優(yōu)勢；另一方面，并購整合能力欠缺，斥巨資收購的資產(chǎn)未能產(chǎn)生正向收益，反而成為業(yè)績拖累 。同時，公司經(jīng)營現(xiàn)金流大幅惡化、杠桿率持續(xù)攀升，負(fù)債總額896.35億元，同比增長33.88% ，財務(wù)穩(wěn)健性受到侵蝕。

相較于國泰海通、國聯(lián)民生等通過并購實現(xiàn)跨越式發(fā)展的同行，西部證券在戰(zhàn)略執(zhí)行、資源整合與業(yè)務(wù)協(xié)同上差距顯著。在行業(yè)馬太效應(yīng)愈發(fā)明顯的格局下，公司不僅未能抓住并購機(jī)遇縮小與頭部券商差距，反而因經(jīng)營失序與并購失策陷入增長停滯，市場地位與競爭力持續(xù)下滑 。