四環醫藥：醫美新巨頭

本文為《大美界》原創

作者｜雨山

2026年3月31日，四環醫藥（00460.HK）發布了2025年財報。

《大美界》分析財報后，看到了一個堪稱教科書級別的逆襲劇本：2024年，四環醫藥還在虧損4.71億元的泥潭里掙扎；到了2025年，公司直接交出凈賺1.85億元、經營利潤暴漲至6.07億元的答卷，強勢扭虧為盈。

而更有意思的是，讓四環醫藥逆風翻盤的，并非它起家的心腦血管仿制藥，而是醫美業務。

財報顯示，2025四環醫藥全年總收入26.18億元，同比上升約37.7%。醫美收入14.85億元，同比增長99.6%，收入占比首次突破50%，成為集團第一大收入來源。

這意味著，四環醫藥實質上已經蛻變成一家醫美公司。

其官網的這句“用制藥企業的嚴謹與創新打造中國領先醫美及生物制藥企業”最能說明四環醫藥的定位及戰略。

而僅隔一天，4月1日，四環醫藥發布公告，宣布與百奧賽圖（北京）醫藥科技股份有限公司（股份代號：688796.SH；02315.HK）正式簽署戰略合作協定，在減重等多領域開展創新藥聯合研發。

在行業增速普遍放緩、多家龍頭增長承壓、中下游機構經營艱難的大背景下，四環醫藥的這場華麗轉變，是如何發生的？

1

爆發力背后：

十二年長跑

對一家以心腦血管藥物立身的老牌藥企而言，外界對四環醫藥最大的誤讀是“看到醫美火爆匆忙入場”。

而真實的時間線遠比大眾以為得更早、更克制、更有預謀。

四環醫藥的醫美布局，始于2014年，與韓國最大的肉毒素生產企業Hugel簽署合作協議，共同開發肉毒桿菌毒素及玻尿酸產品，獲得了該產品的獨家代理權，以最輕資產的方式切入醫美賽道。

這是典型的試探性布局：先拿產品權、熟悉監管、磨合渠道、驗證商業化，不盲目重資產投入研發與工廠。

2014到2019年，四環醫藥在醫美領域保持“隱身”狀態，沒有大肆宣傳，沒有激進擴張，完成了政策理解、注冊儲備、經銷商網絡搭建等基建工作。

真正的戰略拐點出現在2020到2021年，爆發力隨之而來。

公司在2020年明確提出“醫藥+醫美”雙輪驅動，當年醫美收入為2686.7萬元，

2021年四環醫藥進一步將醫美列為核心高增長板塊，戰略定位從“副業試水”升級為“第二增長曲線”。

同時，依靠核心代理產品樂提葆上市銷售，醫美收入直接躍升至3.98億元，同比增幅高達1383.3%。

于四環醫藥而言，樂提葆不只是一款爆款單品，更是其打通全國渠道的基石。

它用一款確定性極強的產品，快速覆蓋機構、磨合團隊、穩定現金流，為后續玻尿酸、水光、再生針劑、光電設備等一系列產品落地鋪平道路。

2022到2025年，四環醫藥進入平臺化放大期：收購美國Genesis Biosystems補齊光電設備；與瑞士Suisselle合作引入高端水光；收購深圳易美獲得超聲核心技術；

2023年鉑安潤玻尿酸上市。

2024到2025年，自研少女針、童顏針、凍顏水光針密集獲批。

到2025年財報落地，四環醫藥已經構建起代理+自研+并購+BD+生產+渠道的完整醫美平臺，醫美業務從一條新業務線，變成收入第一、利潤第一的核心引擎。

這場跨越十余年的轉型，不是突然爆發，而是布局—戰略—放量—平臺化的必然結果。

四環醫藥用了十二年時間，完成了從藥企到醫美上游公司的蛻變。2025年的財報，只是這場長跑的階段性兌現。

2

競爭力壁壘：

用做藥的體系做醫美

同樣是跨界醫美，為什么大批企業折戟沉沙，而四環醫藥能夠逆勢突圍？

核心答案只有一個：它用做藥的體系，重做了一遍醫美，對行業實現了降維打擊。

四環醫藥的競爭力，并非來自某一款產品、某一次運氣，而是來自一整套純醫美公司難以復制的體系化能力。

首先，是節奏很穩，先抓確定性現金流，再建長期研發壁壘。

很多跨界玩家一上來就押注高難度、長周期的自研創新材料，最終倒在臨床、注冊與資金鏈上。

四環醫藥選擇了最務實的路徑：先用樂提葆這類商業化成熟的代理產品快速起量，養活渠道、沉淀現金、驗證模式，再逐步推進自研再生材料、復合水光、膠原刺激劑等高毛利產品。

2021年收入破億，2023年達4.50億元，2024年升至7.44億元，2025年接近15億元，四年增長近55倍，節奏清晰、韌性極強。

其次，是產品觀成熟，不賭單一爆品，而是做全矩陣解決方案。

從財報可以看到，2025年是四環醫藥跳出“玻尿酸內卷”，全面向高端“再生醫學”進階的爆發元年。

求美者的需求正在從“基礎改善”向“高品質抗衰”迭代。2025年內，四環醫藥利潤頗高的童顏針（回顏臻、斯弗妍）、少女針（傾研），以及填補細分空白的含L-肌肽水光針（凍妍）密集獲批上市。

至此，四環醫藥成為國內極少數同時覆蓋肉毒、PLLA童顏針、PCL少女針、玻尿酸填充、動能素水光、光電設備六大核心品類的醫美企業，更是國內唯一同時擁有合規PLLA與PCL雙再生針劑的企業。

它不滿足于賣單品，而是推出“樂提葆家”“魔力紅顏”等組合方案，為機構提供全套抗衰解決方案，跳出同質化價格戰，提升醫生黏性與復購率。

再次，是優秀的商業拓展能力，實現渠道全覆蓋、學術深度綁定。

對于醫美上游而言，得B端（醫療機構）者得天下。

對此，四環醫藥充分發揮了藥企的“地推基因”，組建了一支超700人的“直營+代理”營銷鐵軍。

數據可以窺見成效。財報透露：“25%的頭部連鎖機構貢獻了75%的銷售額”。

這意味著四環醫藥已經深度綁定了美萊、藝星等頭部醫美集團，終端覆蓋超8000家機構，其中重點核心醫院達1500家，深度綁定75家以上區域大單體機構，頭部機構實現100%覆蓋。牢牢捏住了產業鏈的鋪貨命脈。

更關鍵的是，四環醫藥沒有采用低價帶貨、流量營銷的粗放模式，而是直接平移藥企成熟的學術推廣體系，通過數千場醫生培訓、臨床研討、海外游學建立專業壁壘。

在強監管時代，合規與學術就是生命線，這恰恰是四環醫藥的基本盤。

最后，是BD與并購思路清晰，擁有成熟頭部藥企的平臺打法。

四環醫藥的野心從來不是做一個賺快錢的代理商，而是打造全球化消費醫療平臺。

具體做法層面，是通過收購補齊技術，通過股權投資鎖定長期權益，通過國際合作打開海外市場。

尤其是對瑞士Suisselle從代理到入股的動作，將短期代理權升級為永久權益，并借助其全球網絡將自研產品推向歐洲，格局與視野遠超普通醫美公司。

2025年，是四環醫藥的歷史性定價切換點，完成四個關鍵里程碑：

醫美成為第一收入來源；

醫美成為第一利潤來源；

集團整體實現扭虧為盈；

自研再生產品正式接棒代理產品開啟新一輪增長。

這標志著四環醫藥徹底告別“藥企跨界醫美”的故事，升級為以醫美為核心、以制藥能力為支撐的平臺型龍頭，資本市場的估值邏輯也隨之重構。

3

斷舍離與“財技”

在業務端大力推進的同時，四環醫藥在資產重組上也進行了不少動作。

面對曾經養活全公司的“現金牛”仿制藥業務，四環沒有盲目傾注資源去救活，而是實施了“全流程成本管控”，通過降本增效守住了2.82億元的業務利潤。

財報中甚至直白地釋放了信號：“將有序剝離業績不達預期或缺乏持續盈利能力的仿制藥業務。”

也就是說，舊業務在完成給新業務（醫美+創新藥）輸血的歷史使命后，正被擺上斷舍離的牌桌。

更值得觀察的，是四環在創新藥板塊上演的一出“母子套娃”資本局。

2025年，創新藥板塊營收1.76億元，大漲206%。

但真正的殺招藏在財報的附注里：10月份，四環成功將旗下非全資附屬公司——主攻腫瘤創新藥的軒竹生物分拆至港交所獨立上市。

這招“母雞下金蛋”，不僅讓軒竹生物打通了獨立的融資渠道，更關鍵的是，上市這一動作，直接解除了母公司四環醫藥超13億元的對賭贖回負債。

根據財報數據，因附屬公司成功上市，高達13.26億元的贖回負債予以終止確認。這也直接導致集團期內的贖回負債利息開支降了近6700萬元，帶動整體財務開支大幅下降。

這也是四環醫藥2025年全面扭虧為盈背后重要的隱形推手之一。

4

增長力強勁：

海內外同步布局

站在2025年全面扭虧為盈的起點上，四環醫藥的天花板還有多高？

一方面，四環醫藥的持續增長來自全矩陣輪動：樂提葆提供穩定現金流，再生針劑貢獻高毛利，水光與光電提升復購頻率，海外BD打開長期增長空間，增長的可持續性與抗周期能力顯著領先。

另一方面，四環醫藥已經進入自研產品密集兌現期，目前有7款以上產品處于注冊階段，涵蓋高壁壘再生材料、重組膠原、復合水光等方向，2026到2027年將持續落地。

其中，公司旗下惠升生物深耕代謝賽道，其“司美格魯肽”減重適應癥已完成III期臨床，目前正處于隨訪階段。

在全球資本市場，GLP-1減肥神藥是頂流。

試想一下：一旦該產品獲批，結合四環手中現成的8000多家醫美機構網絡，“面部輕醫美（抗衰/填充）+身體GLP-1（減重）”的聯合業態，將形成一個“身材與容貌管理”的商業閉環。

這將成為國內少有的藥械聯合減重生態。

除此之外，四環醫藥業務還在不斷拓展。

2026年4月1日，四環醫藥與百奧賽圖（北京）醫藥簽署戰略合作協定。雙方將依托四環醫藥在藥物開發、規模化生產及商業化環節的全產業鏈經驗，結合百奧賽圖AI驅動的全人抗體研發平臺技術，在減重等多領域開展創新藥聯合研發。

首個合作項目聚焦四環醫藥在研的新一代減重創新藥物，旨在通過創新作用機制實現安全高效能量消耗提升，并保持/增強肌肉量，滿足全球肥胖治療未被充分滿足的臨床需求。

隨著研發水平的提高，四環醫藥逐漸將觸角伸到國外，海內外同步布局，打造醫美產品矩陣。

四環醫藥渼顏空間通過海內外專業研發團隊快速推動自研產品落地，并通過戰略合作、BD引進等多種方式引入海內外高質產品。

不僅引入韓國領先肉毒毒素及玻尿酸、瑞士水光針、韓國黃金微針、美國脂肪采集系統等產品，還與國內合成生物學獨角獸企業北京藍晶微生物達成戰略合作，成立合資公司，共同開發包括PHA微球及基于生物制造的再生醫學材料。

渼顏空間布局的產品覆蓋了填充、塑性、支撐、補充、光電設備、體雕和護膚品等基礎類別。

當然，四環醫藥依然面臨挑戰：并購后的技術與品牌整合效率、全球化落地進度、“醫藥+醫美”雙重標簽帶來的估值折價等，都需要時間逐步消化。

但不管怎樣，資本市場長期習慣戴著“受集采重創的傳統仿制藥企”的舊濾鏡來看待四環醫藥。但如今，當醫美收入占比過半成為絕對主業，其底層商業基因的重組已經徹底完成。

基于此，從泥潭中殺出一條血路的四環醫藥，正在呼喚資本市場一次徹底的價值重估。