戰(zhàn)火與談判籠罩下的大宗商品輪動(dòng)與機(jī)會(huì)

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文 | 交易理想國(guó)知識(shí)星球

編輯 | 楊蘭

審核 | 浦電路交易員

本周（2026年3月23日--3月27日）交易理想國(guó)知識(shí)星球共發(fā)布XX條內(nèi)容，以下是篩選出的本周精華內(nèi)容片段摘要，完整版內(nèi)容可掃碼查看。

01

黃金為何成為這輪戰(zhàn)爭(zhēng)中最慘的資產(chǎn)？

說好的“大炮一響，黃金萬兩”呢？怎么這次炮彈一響，黃金反而成了跌得最慘的那個(gè)？

一、一個(gè)反常的現(xiàn)象：漲得越狠，跌得越慘

如果我們把時(shí)間拉回到去年7月，到今年1月底這段時(shí)間，大宗商品市場(chǎng)的表現(xiàn)是這樣的：貴金屬漲得最猛，有色金屬緊隨其后，化工和農(nóng)產(chǎn)品排在后面，黑色系最弱。而具體到有色金屬和新能源金屬，碳酸鋰遙遙領(lǐng)先，錫、銅、鎳也都有不錯(cuò)的表現(xiàn)。

但有意思的是，從2月初到現(xiàn)在，市場(chǎng)完全反過來了。之前漲得越兇的板塊，這回跌得越狠。貴金屬跌幅最大，有色金屬次之，農(nóng)產(chǎn)品、化工、黑色系依次排開。有色金屬內(nèi)部也一樣，之前漲幅領(lǐng)先的錫、銅、鎳，這輪回調(diào)中跌得也最厲害。

這背后說明一個(gè)問題：前期涌入這些品種的資金，正在集體撤退。而且撤退的速度，跟當(dāng)初沖進(jìn)去的速度成正比。

二、市場(chǎng)在交易什么？從“通脹”切換到“增長(zhǎng)”

那到底發(fā)生了什么，讓這些資金如此著急地往外跑？

這得從市場(chǎng)的交易邏輯說起。中東開打之后，油價(jià)飆漲，按照咱們過去幾年的“肌肉記憶”，邏輯鏈條應(yīng)該是這樣的：油價(jià)上漲→通脹預(yù)期上升→央行加息→股市下跌。這個(gè)鏈條里，黃金按理說是受益的，因?yàn)樗芸雇洝?/p>

但這一次，市場(chǎng)的關(guān)注點(diǎn)變了。

從上周的市場(chǎng)波動(dòng)來看，出現(xiàn)了一個(gè)值得注意的信號(hào)：短端收益率在大幅上行，但長(zhǎng)端收益率反而在下降。與此同時(shí)，之前橫盤了兩個(gè)多月的銅價(jià)開始大跌，黃金也加速下跌。

這透露出的信息是：市場(chǎng)開始擔(dān)憂的，已經(jīng)不是通脹本身，而是通脹帶來的后果——經(jīng)濟(jì)衰退。換句話說，市場(chǎng)的交易邏輯，正在從“通脹沖擊”切換到“增長(zhǎng)沖擊”。

在這種邏輯下，大家擔(dān)心的不是物價(jià)漲了多少，而是經(jīng)濟(jì)還能不能撐得住。當(dāng)市場(chǎng)開始交易衰退預(yù)期時(shí)，所有風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)都會(huì)被拋售，之前漲得多的，自然跌得也多。黃金也不例外——它被當(dāng)成了流動(dòng)性資產(chǎn)，用來補(bǔ)充現(xiàn)金。

三、央行集體變鷹，降息預(yù)期徹底崩塌

除了交易邏輯切換之外，還有一個(gè)更直接的壓力：全球央行突然集體轉(zhuǎn)向“鷹派”。

美聯(lián)儲(chǔ)的態(tài)度變化最明顯。市場(chǎng)原本還指望今年能降幾次息，但現(xiàn)在交易員們已經(jīng)開始押注加息了。數(shù)據(jù)顯示，市場(chǎng)預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)到年底前加息的概率已經(jīng)上升到26%左右，而降息的預(yù)期幾乎消失殆盡。

歐洲央行和英國(guó)央行的態(tài)度更硬。英國(guó)央行行長(zhǎng)貝利明確警告，受能源價(jià)格沖擊，英國(guó)2026年的通脹率可能攀升到3.5%左右，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過2%的目標(biāo)。歐洲央行也大幅上調(diào)了通脹預(yù)期。

這意味著什么？意味著降息的敘事徹底崩塌了。黃金作為不生息的資產(chǎn)，持有它的機(jī)會(huì)成本在快速上升。與其抱著黃金，不如把錢存銀行吃利息。這個(gè)邏輯一變，黃金自然就被拋售了。

四、黃金為何成了“提款機(jī)”？真正的買家在變現(xiàn)

那究竟是誰在賣黃金...

02

化工品退潮信號(hào)出現(xiàn)，農(nóng)產(chǎn)品能否接過漲價(jià)接力棒？

之前漲的化工品要回調(diào)，接下來資金會(huì)流向哪里？農(nóng)產(chǎn)品能不能接上這一棒？

今天咱們就聊聊這個(gè)話題。

一、美伊沖突真的在降溫嗎？

先看看最近發(fā)生了什么。

特朗普21日放話，要求伊朗48小時(shí)內(nèi)開放霍爾木茲海峽，否則就要開炸。伊朗的回應(yīng)很硬氣：你敢動(dòng)，整個(gè)中東的能源設(shè)施都是我們的打擊目標(biāo)。

結(jié)果到了23日，特朗普突然說“推遲5天”，還宣稱美伊進(jìn)行了“富有成效的對(duì)話”。媒體報(bào)道說，美方正通過巴基斯坦斡旋，計(jì)劃本周在伊斯蘭堡會(huì)談，還擬出了一份包含“15項(xiàng)條件”的和談方案。

伊朗方面立刻否認(rèn)有任何接觸。

那到底有沒有談？可能不重要。重要的是，特朗普為什么要突然“變卦”？

原因其實(shí)挺現(xiàn)實(shí)：油價(jià)太高了。

截至3月23日，美國(guó)汽油平均零售價(jià)接近每加侖4美元，比2月底漲了1美元多。油價(jià)漲到100美元以上，美國(guó)國(guó)內(nèi)通脹壓力就上來了，中期選舉的選情也會(huì)受影響。有分析指出，特朗普在紐約股市周一開盤前宣布美伊接觸，主要目的就是“安撫市場(chǎng)”。

所以，不管談判是真是假，美國(guó)想緩和的意愿是真實(shí)的。伊朗那邊也不好受——戰(zhàn)爭(zhēng)破壞基礎(chǔ)設(shè)施，經(jīng)濟(jì)惡化，也有談判的動(dòng)力。

雖然不排除這是“緩兵之計(jì)”，但趨勢(shì)已經(jīng)擺在那了：沖突烈度大概率已經(jīng)見頂，油價(jià)繼續(xù)大幅上漲的空間被堵住了。

二、化工品退潮，農(nóng)產(chǎn)品憑什么接棒？

化工品回落，資金自然要找下一個(gè)去處。農(nóng)產(chǎn)品的吸引力在哪兒？

第一，種植成本在漲，而且是實(shí)打?qū)嵉摹?/p>

戰(zhàn)爭(zhēng)雖然要緩和了，但基礎(chǔ)設(shè)施的破壞沒那么快修復(fù)。中東供應(yīng)全球35%的尿素、28%的合成氨，沖突期間尿素價(jià)格已經(jīng)漲了30%-40%。即便油價(jià)回落，化肥價(jià)格也不會(huì)立刻回到原點(diǎn)。

最新數(shù)據(jù)顯示，3月中旬國(guó)內(nèi)尿素出廠均價(jià)1804元/噸，同比漲了1.66%；復(fù)合肥3300元/噸，同比漲了10%以上；磷酸二銨4200元/噸，同比漲了11%。這些農(nóng)資價(jià)格，最終都要算進(jìn)農(nóng)產(chǎn)品的種植成本里。

農(nóng)機(jī)燃油、農(nóng)產(chǎn)品運(yùn)輸物流成本也在漲。油價(jià)每桶漲10美元，每畝玉米的種植成本大概增加10-15塊錢。這對(duì)農(nóng)戶來說是實(shí)打?qū)嵉膲毫Α礈p少施肥，要么干脆少種點(diǎn)。

第二，天氣可能要出問題。

美國(guó)氣候預(yù)測(cè)中心和歐洲中期天氣預(yù)報(bào)中心的數(shù)據(jù)顯示，今年二季度赤道太平洋海溫逐步回升，弱拉尼娜狀態(tài)已經(jīng)結(jié)束。下半年轉(zhuǎn)為厄爾尼諾的概率超過70%，而且大概率是中等強(qiáng)度以上。

厄爾尼諾意味著什么？北半球夏季高溫干旱風(fēng)險(xiǎn)上升。中國(guó)、美國(guó)的主要農(nóng)作物產(chǎn)區(qū)都可能受影響。雖然專家說現(xiàn)在斷言“超級(jí)厄爾尼諾”還為時(shí)過早，但氣候異常的信號(hào)已經(jīng)很明確了。

減產(chǎn)預(yù)期一旦形成，農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格就有上漲空間。

第三，農(nóng)產(chǎn)品有自己的周期，跟化工品不太一樣。

化工品受原油影響大，油價(jià)一跌就跟著跌。但農(nóng)產(chǎn)品有自己的生長(zhǎng)周期——從種下去到收上來，少則幾個(gè)月，多則大半年。這期間的成本變化、天氣變化，都會(huì)在價(jià)格里慢慢體現(xiàn)。

換句話說，化工品跌得快，農(nóng)產(chǎn)品漲得慢，但持續(xù)性可能更強(qiáng)。

三、不同農(nóng)產(chǎn)品，各有各的劇本

當(dāng)然，農(nóng)產(chǎn)品也不是鐵板一塊。不同品種，核心驅(qū)動(dòng)因素不一樣。

棉花：成本撐底，等外盤來拉

國(guó)內(nèi)棉花價(jià)格目前在高位，但下游棉紗利潤(rùn)不好，漲價(jià)傳導(dǎo)不暢。支撐棉價(jià)的主要是兩點(diǎn)：一是新疆種植成本年年漲，二是有目標(biāo)價(jià)格補(bǔ)貼政策托底。2026年新疆棉花產(chǎn)量目標(biāo)只比去年溫和下調(diào)9.2%，面積收縮很慢。

這種情況下，國(guó)內(nèi)棉價(jià)要想往上走，得靠外盤拉。國(guó)際棉價(jià)漲了，內(nèi)外價(jià)差修復(fù)，國(guó)內(nèi)才有空間。風(fēng)險(xiǎn)在于：進(jìn)口棉紗會(huì)不會(huì)大量涌入？旺季需求能不能兌現(xiàn)？

原木：成本漲了，但下游不買賬

原木這波上漲，主要靠海運(yùn)費(fèi)推起來的。中東沖突后航運(yùn)成本飆升，外盤報(bào)價(jià)跟著漲。但國(guó)內(nèi)下游需求很差——房地產(chǎn)新開工沒起色，加工商只按需采購，對(duì)高價(jià)接受度很低。

現(xiàn)在行情就是“成本預(yù)期”和“弱現(xiàn)實(shí)”在博弈。如果海運(yùn)費(fèi)維持高位，價(jià)格還能撐住；如果運(yùn)費(fèi)回落，市場(chǎng)很快就會(huì)回到弱需求的現(xiàn)實(shí)里。

白糖：跟著油價(jià)走，但要看巴西臉色

白糖這輪上漲，核心是油價(jià)帶動(dòng)的“糖醇比”邏輯。油價(jià)漲了，巴西糖廠更愿意把甘蔗拿去生產(chǎn)乙醇，白糖產(chǎn)量預(yù)期下調(diào)，價(jià)格自然往上走。

目前國(guó)際原糖價(jià)格比乙醇折糖價(jià)高出2-3美分，市場(chǎng)已經(jīng)提前交易了制糖比下調(diào)的預(yù)期。關(guān)鍵要看4月巴西新榨季開榨后，數(shù)據(jù)能不能兌現(xiàn)。另外，巴西政府會(huì)不會(huì)為了控制通脹壓制國(guó)內(nèi)汽油漲價(jià)，也是個(gè)變量。

國(guó)內(nèi)方面，當(dāng)前是國(guó)產(chǎn)糖供應(yīng)旺季，工業(yè)庫存同比增加，消費(fèi)淡季特征明顯，所以內(nèi)盤漲幅比外盤溫和。

紙漿：隨大流波動(dòng)，沒什么獨(dú)立行情

紙漿目前供需都比較平淡，港口庫存中性，下游文化紙、生活用紙表現(xiàn)平穩(wěn)。價(jià)格波動(dòng)更多是跟著原油、海運(yùn)費(fèi)等關(guān)聯(lián)商品走，自身沒什么爆點(diǎn)。

3月23日紙漿現(xiàn)貨報(bào)價(jià)5216元/噸，比前一天漲了50塊。短期看，還是區(qū)間震蕩的格局。

生豬：還在磨底，別急著抄

生豬現(xiàn)貨已經(jīng)跌破10元/公斤，自繁自養(yǎng)頭均虧260多塊錢，虧損時(shí)長(zhǎng)快5個(gè)月了。出欄體重還在125公斤以上，活體庫存壓力很大。

政策層面，能繁母豬正常保有量目標(biāo)從3900萬頭下調(diào)到3650萬頭，降了7.8%。但產(chǎn)能去化需要時(shí)間，短期供應(yīng)壓力還沒釋放完。豬價(jià)要見底，得看到兩個(gè)信號(hào)：一是價(jià)格止跌，二是出欄體重明顯降下來。現(xiàn)在談拐點(diǎn)，還有點(diǎn)早。

雞蛋：產(chǎn)能慢慢去，節(jié)奏很重要

雞蛋在產(chǎn)蛋雞存欄從2025年三季度見頂后開始緩慢下降，但2025年補(bǔ)欄量10.1億羽，比2020年的8.76億羽還高不少，去產(chǎn)能幅度有限。

飼料成本受地緣沖突影響漲到3.17元/斤左右，給蛋價(jià)撐了底。2024年下半年集中補(bǔ)欄的蛋雞，正好對(duì)應(yīng)2026年二季度進(jìn)入淘汰期，近期淘雞價(jià)格高企，養(yǎng)殖戶淘汰意愿在增強(qiáng)。二季度存欄有望階段性下降，可能給價(jià)格帶來支撐。

四、接下來怎么看？

短期來看，美伊緩和的消息還會(huì)繼續(xù)發(fā)酵。化工品退潮是大概率事件，農(nóng)產(chǎn)品會(huì)跟著資金輪動(dòng)有所表現(xiàn)。

但中期更值得關(guān)注的...

03

庫存見底、Back結(jié)構(gòu)再現(xiàn)，白銀逼倉會(huì)卷土重來嗎？

但更值得關(guān)注的是，在泥沙俱下的行情中，一個(gè)微妙的變化正在發(fā)生——客盤資金進(jìn)來了。

一、客盤進(jìn)場(chǎng)：白銀頭寸正在“換血”

要理解這輪白銀的走勢(shì)，先得看懂資金結(jié)構(gòu)。

COMEX交易所的數(shù)據(jù)顯示，3月中下旬以來，雖然銀價(jià)大幅調(diào)整，但交易商客盤反而在凈買入。其中，匯豐客盤凈買入白銀470萬盎司，摩根大通客盤凈買入白銀620萬盎司。與此同時(shí)，花旗、美銀、摩根士丹利等主要自營(yíng)盤紛紛凈減持。

客盤資金為什么重要？

一般認(rèn)為，客盤資金比自營(yíng)盤更穩(wěn)定，更像“配置資金”。2025年那輪波瀾壯闊的黃金和白銀牛市中，客盤資金就是重要的推動(dòng)力。尤其是摩根大通的客盤，在白銀市場(chǎng)有“風(fēng)向標(biāo)”之稱。

2026年初以來，交易商客盤一直相對(duì)缺位，市場(chǎng)由自營(yíng)盤主導(dǎo)。這種結(jié)構(gòu)容易導(dǎo)致暴漲暴跌——投機(jī)資金進(jìn)進(jìn)出出，行情缺乏穩(wěn)定性。現(xiàn)在客盤資金重新進(jìn)場(chǎng)，意味著什么？意味著市場(chǎng)的“底倉”開始夯實(shí)了。

從CFTC數(shù)據(jù)也能看到類似信號(hào)。截至3月17日當(dāng)周，COMEX期銀總持倉114758手，生產(chǎn)商/貿(mào)易商/加工商/用戶的空頭頭寸占比高達(dá)39.6%，而掉期交易商的空頭占比也接近40%。這種結(jié)構(gòu)表明，產(chǎn)業(yè)資金和配置型資金正在扮演更重要的角色。

雖然3月白銀交割量不大（預(yù)估全月5000萬盎司左右），但交割結(jié)構(gòu)其實(shí)在改善，這有助于增強(qiáng)市場(chǎng)的穩(wěn)定性。

二、庫存去化：三大交易所一周跌掉950噸

除了資金結(jié)構(gòu)的變化，白銀的基本面也在發(fā)出信號(hào)。

數(shù)據(jù)顯示，3月以來，COMEX、上期所、上金所三大交易所的白銀庫存合計(jì)跌掉950噸。尤其是COMEX交易所，白銀庫存下降很快。

截至3月19日，COMEX白銀期貨庫存錄得3.347億盎司，較1月31日跌幅達(dá)17.54%；登記注冊(cè)交割庫存0.794億盎司，跌幅24.28%。國(guó)內(nèi)方面，截至3月13日，上海黃金交易所白銀庫存275.85噸，較1月底跌幅44.12%；截至3月19日，上期所白銀庫存364.865噸，較1月底跌幅19.82%。

與此同時(shí)，白銀期貨曲線仍呈現(xiàn)Back結(jié)構(gòu)——近月價(jià)格高于遠(yuǎn)月。滬銀期貨也呈現(xiàn)同樣的結(jié)構(gòu)，這些都是現(xiàn)貨資源仍然緊張的體現(xiàn)。

全球白銀市場(chǎng)正面臨連續(xù)第六年的結(jié)構(gòu)性供應(yīng)短缺。世界白銀協(xié)會(huì)初步估算，2026年預(yù)計(jì)缺口為6700萬盎司。礦產(chǎn)白銀產(chǎn)量預(yù)計(jì)僅微增1%至8.2億盎司，而高價(jià)刺激下的回收銀總量有望自2012年以來首次突破2億盎司，即便如此，供需缺口依然存在。

海內(nèi)外白銀顯性庫存的持續(xù)去化，體現(xiàn)實(shí)物交割需求的異常活躍。這意味著期貨市場(chǎng)的定價(jià)機(jī)制正面臨實(shí)物短缺的挑戰(zhàn)。當(dāng)期貨價(jià)格遠(yuǎn)低于實(shí)物價(jià)值，或者市場(chǎng)參與者擔(dān)憂未來現(xiàn)貨供應(yīng)缺口將不可忽視時(shí)，現(xiàn)貨商和套利者會(huì)買入期貨并申請(qǐng)交割實(shí)物，從而抽干交易所庫存。

三、宏觀壓力：美聯(lián)儲(chǔ)“鷹派”是短期壓制

客盤進(jìn)場(chǎng)和庫存去化是積極信號(hào)，但白銀價(jià)格短期仍面臨宏觀壓力。

3月18日的美聯(lián)儲(chǔ)FOMC會(huì)議釋放了遠(yuǎn)超市場(chǎng)預(yù)期的“鷹派”信號(hào)。美聯(lián)儲(chǔ)維持基準(zhǔn)利率在3.50%-3.75%不變，點(diǎn)陣圖顯示2026年全年可能僅降息一次，甚至有7位官員支持年內(nèi)完全不降息。鮑威爾明確表示，“鑒于中東局勢(shì)帶來的不確定性以及通脹回落缺乏實(shí)質(zhì)性進(jìn)展，美聯(lián)儲(chǔ)將不得不把利率維持在‘更高更久’的水平”。

這一表態(tài)徹底擊碎了市場(chǎng)對(duì)上半年降息的幻想。美元指數(shù)跳升至100上方，美債收益率大幅攀升，引發(fā)投機(jī)資金從貴金屬撤離。截至3月6日，COMEX白銀期貨非商業(yè)多頭持倉環(huán)比減少920張至33306張，空頭持倉環(huán)比減少2160張至8728張。

白銀兼具工業(yè)屬性，對(duì)經(jīng)濟(jì)前景更為敏感。高油價(jià)意味著工業(yè)生產(chǎn)成本上升，市場(chǎng)擔(dān)憂這將抑制光伏、電子等下游需求，從而進(jìn)一步打壓了白銀的工業(yè)估值。這解釋了近期白銀相對(duì)黃金跌幅更顯著的原因。

四、霍爾木茲海峽：市場(chǎng)預(yù)期的“生命線”

對(duì)當(dāng)下的金融市場(chǎng)而言，霍爾木茲海峽的K線就是金融市場(chǎng)的生命線。

市場(chǎng)正在形成一種預(yù)期——美伊?xí)_(dá)成某種程度的停火，但海峽作為重要籌碼，未必會(huì)迅速恢復(fù)。關(guān)于中東局勢(shì)的未來走向，市場(chǎng)有兩種討論：一種是停火是暫時(shí)的，資產(chǎn)還有“最后一跌”；另一種是停火是可信的，沖突烈度會(huì)逐級(jí)下降，金融資產(chǎn)“拐點(diǎn)已現(xiàn)”。

對(duì)于市場(chǎng)參與者而言，份內(nèi)之事是觀察頭寸和資金的結(jié)構(gòu)。如果頭寸格局是健康的，那么即使地緣消息有反復(fù)，波動(dòng)也是可控的；反之，如果頭寸結(jié)構(gòu)擁擠，那么消息反復(fù)就容易搞崩市場(chǎng)。

從當(dāng)前白銀市場(chǎng)的資金結(jié)構(gòu)看，頭寸格局相對(duì)健康——客盤資金進(jìn)來了。

五、后市怎么看？

短期來看，白銀市場(chǎng)仍面臨宏觀壓力。美聯(lián)儲(chǔ)的“鷹派”立場(chǎng)短期內(nèi)不會(huì)松動(dòng)，美元強(qiáng)勢(shì)壓制貴金屬估值。地緣消息還會(huì)反復(fù)擾動(dòng)，美伊談判的每一個(gè)信號(hào)都可能引發(fā)價(jià)格波動(dòng)。

但中期來看，支撐白銀的幾個(gè)邏輯并沒有消失...

04

合成橡膠這波漲勢(shì)還能持續(xù)多久？

這波漲勢(shì)的源頭，并不在中國(guó)，而是在萬里之外的中東。

一、一個(gè)海峽引發(fā)的連鎖反應(yīng)

故事要從霍爾木茲海峽說起。2月底美伊沖突升級(jí)以來，這條全球能源運(yùn)輸?shù)拇髣?dòng)脈被卡住了。船不敢走，油運(yùn)不出來，后果很快就傳導(dǎo)到了化工廠。

為什么？因?yàn)閬喼薜臒拸S和化工廠，尤其是日韓的工廠，對(duì)中東的石腦油依賴度極高。韓國(guó)每月超過一半的石腦油來自中東。船來不了，原料庫存只夠撐兩三周。

怎么辦？降負(fù)荷。

3月初開始，韓國(guó)YNCC、樂天化學(xué)、LG化學(xué)、GS，日本的煉廠，新加坡的PCS，印尼的Chandra Asri——一大批裂解裝置宣布降負(fù)或遭遇不可抗力。有的裝置開工率直接掉到60%。

裂解裝置一降負(fù)，丁二烯就遭殃了。丁二烯是乙烯裂解的副產(chǎn)品，乙烯產(chǎn)得少了，丁二烯自然也少了。它不是你想多產(chǎn)就能多產(chǎn)的，完全看裂解裝置的“心情”。

二、丁二烯：從“副產(chǎn)品”變成“搶手貨”

數(shù)據(jù)顯示，截至3月10日，山東市場(chǎng)丁二烯送到價(jià)已經(jīng)漲到14200元/噸，比2月底漲了近38%。到3月23日，華東出罐自提價(jià)已經(jīng)到了17750元/噸左右。

這是什么概念？半個(gè)月漲了五六千塊一噸。

價(jià)格漲得猛，是因?yàn)檎娴臎]貨了。

看庫存就知道了。國(guó)內(nèi)主要港口的丁二烯庫存在3月下旬降到了2.76萬噸的偏低水平。貨源緊張到什么程度？國(guó)內(nèi)有企業(yè)開始往外出口了——有訂單談到了2000-2100美元/噸FOB中國(guó)。這在以前不多見。

更有意思的是，中國(guó)丁二烯的進(jìn)口依存度其實(shí)只有10%左右，按理說影響沒那么大。但進(jìn)口貨源是“邊際定價(jià)錨”——也就是說，雖然量不大，但價(jià)格是它定的。日韓減產(chǎn)推高了CFR東北亞基準(zhǔn)價(jià)，國(guó)內(nèi)進(jìn)口成本跟著漲，然后國(guó)內(nèi)貨源也開始往外跑，內(nèi)外一聯(lián)動(dòng)，價(jià)格就竄上去了。

三、順丁橡膠：成本暴漲，生產(chǎn)一噸虧一噸

丁二烯是生產(chǎn)順丁橡膠的核心原料，成本占比超過七成。

丁二烯這么一漲，順丁橡膠工廠的日子就沒法過了。

按3月下旬的價(jià)格算，順丁橡膠生產(chǎn)一噸要虧2600塊錢左右。生產(chǎn)越多，虧得越多。企業(yè)的第一反應(yīng)自然是減產(chǎn)。截至3月19日，國(guó)內(nèi)高順順丁橡膠開工率已經(jīng)降到65.58%，單周降了12.53個(gè)百分點(diǎn)。這個(gè)下滑速度，不是訂單不行了，是原料買不起了。

而且這還不是最壞的情況。如果丁二烯供應(yīng)問題解決不了，4月份可能還有更多工廠被迫停產(chǎn)。有人預(yù)測(cè)，行業(yè)開工率可能跌破30%——這意味著超過七成的產(chǎn)能要停下來。

四、輪胎廠：兩頭受氣，左右為難

下游的輪胎廠現(xiàn)在處境也挺尷尬。

一方面，原料漲價(jià)，成本壓力傳導(dǎo)過來了。輪胎企業(yè)已經(jīng)發(fā)了好幾輪漲價(jià)通知，漲了2%到5%。但問題是，終端消費(fèi)者認(rèn)不認(rèn)這個(gè)漲價(jià)，不好說。

另一方面，經(jīng)銷商在漲價(jià)落地之前集中備了一波貨，把輪胎廠的開工和庫存數(shù)據(jù)撐得還挺好看。但這其實(shí)是把未來的需求提前透支了。等輪胎廠的低價(jià)原料庫存用完了，經(jīng)銷商手里壓著高價(jià)貨不愿意進(jìn)新貨的時(shí)候，輪胎廠就得面臨“高價(jià)原料、賣不動(dòng)貨”的雙重?cái)D壓。

還有一個(gè)麻煩事...

05

蘋果高位跳水！低庫存為啥撐不住價(jià)格了？

要搞清楚現(xiàn)在的蘋果市場(chǎng)，得先把三個(gè)死結(jié)解開。

第一個(gè)死結(jié)：低庫存是真的，但好貨太少也是真的

先說庫存。截至3月18日，全國(guó)蘋果冷庫庫存還有468.43萬噸，比上周減少了31萬多噸，去庫速度確實(shí)在加快。跟往年比，這個(gè)數(shù)字是近七年同期最低的。聽起來是不是挺好的？

但問題是，這468萬噸里，能拿來交割的優(yōu)質(zhì)果，連50萬噸都不到。

本季蘋果優(yōu)果率不到20%，往年好歹還有30%以上。冰雹傷、果銹、水裂紋，各種毛病輪著來，真正能上期貨盤面的好貨少得可憐。這就造成了一個(gè)詭異的現(xiàn)象：洛川70，客商還得搶著要；山東沂源75，堆在庫里賣不動(dòng)。

一個(gè)冷庫里，兩個(gè)世界。

期貨市場(chǎng)定價(jià)的是那不到10%的優(yōu)質(zhì)貨，現(xiàn)貨市場(chǎng)反映的是剩下那90%的普通貨。10800元的期貨價(jià)格，賭的是交割品不夠用；9000元以下的價(jià)格，才是普通貨的真實(shí)處境。這兩者之間的差距，就是整個(gè)市場(chǎng)最擰巴的地方。

第二個(gè)死結(jié)：清明備貨有脈沖，但終端消費(fèi)不給力

3月中下旬開始，清明備貨確實(shí)讓市場(chǎng)動(dòng)起來了。廣東主要批發(fā)市場(chǎng)日均到貨量從18車漲到20車，去庫速度也跟著加快。出口那邊也不差，去年12月出口了15.65萬噸，環(huán)比漲了近三成。

但問題出在哪兒？出在“外熱內(nèi)冷”。

出口走的是60#-65，這些果子便宜，東南亞那邊愿意要。國(guó)內(nèi)消費(fèi)的大果，走得不快。客商現(xiàn)在基本是消化自有庫存，對(duì)高價(jià)貨采購很謹(jǐn)慎。批發(fā)市場(chǎng)那邊，3月23日的消息說“采購拿貨客商不多”，好貨買賣僵持，差貨價(jià)格往下走。

另一個(gè)要命的事是替代水果。梨和柑橘正在集中退市，按說對(duì)蘋果是好事。但砂糖橘價(jià)格還在往下掉，5塊8毛9一公斤，比上周還便宜。西瓜、鴨梨價(jià)格也都在跌。消費(fèi)者一看，買啥不是吃，便宜就行。

所以清明備貨這個(gè)“脈沖”能撐多久，真不好說。要是備貨結(jié)束發(fā)現(xiàn)去庫沒想象中快，那后面的壓力就大了。

第三個(gè)死結(jié)：天氣是救命稻草，但政策把風(fēng)險(xiǎn)鎖住了

現(xiàn)在全行業(yè)都在盯著4月。

蘋果花期在4月中旬，這個(gè)時(shí)候要是來一場(chǎng)倒春寒，新季蘋果減產(chǎn)，冷庫里的老貨立馬變成香餑餑。這也就是為什么期貨盤面一直有人敢往上打——賭的就是花期出問題。

但今年有個(gè)新情況。

延安那邊推出了花期凍害指數(shù)保險(xiǎn)，賠付標(biāo)準(zhǔn)定得很細(xì)：露紅期-5.2℃，花期-2.8℃，到了這個(gè)線就賠。這種保險(xiǎn)普及之后，果農(nóng)對(duì)倒春寒的恐慌就小多了。山東沂源那邊氣象局也在搞專項(xiàng)服務(wù)，給果農(nóng)提供花期預(yù)報(bào)和防凍建議。

換句話說，就算4月真的降溫，也未必會(huì)像以前那樣造成大面積絕收。這個(gè)不確定性被政策工具給對(duì)沖了一部分。

更關(guān)鍵的是，如果4月天氣平穩(wěn)，花開得好，那新季蘋果大概率要增產(chǎn)。去年減產(chǎn)了大約5%，今年一恢復(fù)，遠(yuǎn)月合約的價(jià)格就得重新評(píng)估。到時(shí)候就不是漲不漲的問題，而是跌多少的問題。

這行情到底該怎么看？

短期來看，蘋果市場(chǎng)就是三個(gè)字：不好說。

好貨確實(shí)稀缺，交割成本在那撐著，期貨價(jià)格跌不到哪去。但普通貨壓著庫，走不動(dòng)就是走不動(dòng)，這個(gè)現(xiàn)實(shí)誰都躲不開。

中期怎么走，全看4月。

如果4月花期出問題，冷庫好貨還能再?zèng)_一波；如果花期平平安安，那市場(chǎng)就得回到基本面，庫存壓力會(huì)慢慢顯出來，順價(jià)走貨可能是最現(xiàn)實(shí)的選擇。

最后說幾個(gè)關(guān)鍵的時(shí)間點(diǎn)...

06

一個(gè)空頭陷阱？甲醇暴漲暴跌背后的真實(shí)邏輯

這根陽線放在一片綠油油的能化板塊里，顯得格外扎眼。但要是把時(shí)間拉回一周前，你就會(huì)發(fā)現(xiàn)，這輪上漲背后藏著一場(chǎng)驚心動(dòng)魄的“過山車”行情。

一、一周回顧：從暴漲到暴跌再到反彈

3月18日，伊朗南帕爾斯氣田及阿薩魯耶園區(qū)遇襲。消息一出，甲醇期貨主力合約當(dāng)天暴漲近9%，隨后幾天持續(xù)走高，到3月23日已經(jīng)突破3300元/噸。

3月23日晚間，美方釋放信號(hào)：雙方進(jìn)行了“富有成效”的對(duì)話，對(duì)伊朗電力設(shè)施的打擊行動(dòng)推遲5天。前期涌入的地緣風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)被快速擠出，多頭資金集中離場(chǎng)，3月24日甲醇價(jià)格大幅回吐漲幅，幾乎抹掉了之前一周的上漲成果。

3月25日夜盤，市場(chǎng)情緒再次轉(zhuǎn)向，甲醇價(jià)格反彈，3月26日早盤延續(xù)漲勢(shì)，重新站上3200元關(guān)口。

短短一周時(shí)間，暴漲、暴跌、反彈，三個(gè)完整的情緒周期走完。這種行情，已經(jīng)不是基本面能解釋的了，完全是消息面在主導(dǎo)。

二、伊朗發(fā)生了什么？供應(yīng)端正在“斷崖式”收縮

這輪行情的核心推手，是中東的地緣政治“黑天鵝”。

伊朗是中國(guó)甲醇進(jìn)口的第一大來源國(guó)，占比長(zhǎng)期超過50%。2025年，中國(guó)從伊朗進(jìn)口的甲醇占全年進(jìn)口總量的54%左右。霍爾木茲海峽是全球甲醇貿(mào)易的“咽喉要道”，承載著全球約三分之一的海運(yùn)甲醇貿(mào)易。

3月18日的襲擊發(fā)生后，伊朗南帕爾斯氣田及甲醇生產(chǎn)基地受損。雖然伊朗國(guó)家天然氣公司隨后發(fā)表聲明稱“大火已被完全撲滅，全國(guó)能源供應(yīng)維持正常”，但影響已經(jīng)產(chǎn)生了。

原本已經(jīng)重啟的伊朗ZPC、Bushehr、FPC等裝置再次停車。截至3月下旬，伊朗境內(nèi)近2000萬噸甲醇產(chǎn)能幾乎全部處于停車狀態(tài)。這意味著，占中國(guó)進(jìn)口量半壁江山的貨源，短期內(nèi)基本斷了。

與此同時(shí)，霍爾木茲海峽的通航問題仍未解決。伊朗方面明確表態(tài)：屬于美國(guó)、以色列以及其他參與侵略國(guó)家的船只不符合正常通行條件。這意味著，即便裝置恢復(fù)，能不能安全運(yùn)出來也是問題。

據(jù)航運(yùn)數(shù)據(jù)顯示，3月以來，從伊朗出發(fā)的甲醇裝船基本停滯，3月基本無新增裝船。考慮到45天左右的船期，4-5月的到港量將受到實(shí)質(zhì)性沖擊。

三、數(shù)據(jù)驗(yàn)證：進(jìn)口驟減，港口庫存加速去化

供應(yīng)端的收縮，已經(jīng)在數(shù)據(jù)上體現(xiàn)出來了。

2026年2月，中國(guó)甲醇進(jìn)口88.47萬噸，環(huán)比下降18.38%。1-2月累計(jì)進(jìn)口196.86萬噸，其中自中東進(jìn)口133.91萬噸，占比66%。

3月的進(jìn)口數(shù)據(jù)會(huì)更難看。截至3月18日當(dāng)周，國(guó)內(nèi)進(jìn)口甲醇到港量已降至10.59萬噸，是近三年同期低位。

港口庫存正在快速消化。截至3月25日，中國(guó)甲醇港口庫存總量降至115.55萬噸，較上一期減少10.62萬噸。其中，華東地區(qū)去庫8.47萬噸，華南地區(qū)去庫2.15萬噸。

這個(gè)去庫速度，是2026年以來最快的。而且從目前情況看，去庫還會(huì)持續(xù)——只要伊朗貨源不恢復(fù)，進(jìn)口量維持在低位，港口庫存就有可能進(jìn)一步降至100萬噸以下。

四、國(guó)內(nèi)供應(yīng)：開工率已到天花板

進(jìn)口斷了，國(guó)內(nèi)能不能補(bǔ)上？

答案是：很難。

截至3月中旬，國(guó)內(nèi)甲醇裝置開工率維持在92.8%左右，處于歷史高位。煤制甲醇、天然氣制甲醇裝置都在滿負(fù)荷運(yùn)行。

這意味著什么？意味著國(guó)內(nèi)供應(yīng)端已經(jīng)沒有多少增量空間了。在進(jìn)口驟減的背景下，國(guó)內(nèi)只能通過消耗庫存來彌補(bǔ)缺口。

值得注意的是，隨著甲醇價(jià)格上漲，煤制甲醇利潤(rùn)已經(jīng)修復(fù)到約535元/噸。高利潤(rùn)會(huì)不會(huì)刺激企業(yè)推遲春季檢修，增加產(chǎn)量？有可能。但考慮到裝置開工率已經(jīng)接近極限，增量的空間其實(shí)不大。

五、需求端：下游在扛，但扛多久是個(gè)問題

價(jià)格上漲能否持續(xù)，關(guān)鍵看下游能不能接住。

從3月數(shù)據(jù)看，傳統(tǒng)下游表現(xiàn)不錯(cuò)。甲醛、醋酸、MTBE、DMF等行業(yè)產(chǎn)品價(jià)格及時(shí)跟漲，利潤(rùn)環(huán)比均有增加。二季度是傳統(tǒng)需求旺季，預(yù)計(jì)需求維持偏穩(wěn)。

但烯烴（MTO）那邊有點(diǎn)麻煩。MTO是甲醇最大的下游，目前有兩套裝置停車。雖然隨著乙烯價(jià)格上漲，MTO利潤(rùn)有所修復(fù)，聽聞沿海有一套MTO裝置或4月開車，但高甲醇價(jià)格仍然對(duì)MTO形成壓力。

最需要警惕的是...

07

第1課：商品研究的“三要素”框架：宏觀、產(chǎn)業(yè)與情緒

一、為什么需要三要素框架？

期貨市場(chǎng)是一個(gè)復(fù)雜的生態(tài)系統(tǒng)。宏觀經(jīng)濟(jì)的冷熱、產(chǎn)業(yè)周期的更迭、市場(chǎng)情緒的起伏，最終都通過一根根K線，濃縮在跳動(dòng)的價(jià)格數(shù)字里。如果只用單一維度看市場(chǎng)，很容易陷入兩種困境：宏觀分析師看對(duì)了方向卻找不到入場(chǎng)點(diǎn)，產(chǎn)業(yè)研究員算準(zhǔn)了供需卻被宏觀大勢(shì)碾壓。

因此，我們需要建立一個(gè)宏觀為錨、供需為綱、情緒為器的三位一體研究框架。宏觀決定商品價(jià)格的中長(zhǎng)期趨勢(shì)和方向，產(chǎn)業(yè)決定品種的相對(duì)強(qiáng)弱和節(jié)奏，情緒則決定具體的交易時(shí)機(jī)和風(fēng)險(xiǎn)控制。

二、宏觀分析：把握商品價(jià)格的“大氣候”

宏觀分析的核心是流動(dòng)性分析和總供給總需求分析。充足的流動(dòng)性往往驅(qū)動(dòng)大宗商品走向牛市，而宏觀經(jīng)濟(jì)周期的切換則決定了商品價(jià)格的長(zhǎng)期趨勢(shì)。

1. 關(guān)鍵宏觀指標(biāo)

在實(shí)際研究中，我們需要重點(diǎn)關(guān)注以下指標(biāo)的組合：

2. 兩個(gè)實(shí)用的宏觀指標(biāo)組合

M1-M2剪刀差：當(dāng)M1增速大于M2時(shí)，意味著企業(yè)活期存款增加，實(shí)體經(jīng)濟(jì)活躍度提升，通常與工業(yè)品價(jià)格上漲同步。近10年數(shù)據(jù)表明，M1-M2剪刀差領(lǐng)先螺紋鋼價(jià)格約3-6個(gè)月。

CPI-PPI剪刀差：當(dāng)剪刀差擴(kuò)大（CPI漲得快或PPI跌得快），說明利潤(rùn)向下游消費(fèi)端轉(zhuǎn)移；當(dāng)剪刀差收窄（PPI漲得快），利潤(rùn)向上游資源端轉(zhuǎn)移。

3. 宏觀分析的邊界

需要注意的是，宏觀指標(biāo)預(yù)測(cè)所有品種的變化是比較困難的。不同的商品受不同宏觀因子的驅(qū)動(dòng)——螺紋鋼、熱卷、玻璃等建材主要對(duì)應(yīng)房地產(chǎn)變化，玉米、豆類則更多對(duì)應(yīng)農(nóng)業(yè)需求變化。宏觀分析的價(jià)值在于判斷市場(chǎng)所處的階段：是復(fù)蘇、過熱、滯脹還是衰退，從而為商品配置提供大方向指引。

三、產(chǎn)業(yè)分析：解剖供需平衡的微觀結(jié)構(gòu)

產(chǎn)業(yè)分析是研究的基石。所有影響價(jià)格的因素，最終都要通過供給和需求兩個(gè)核心因子發(fā)揮作用。

1. 產(chǎn)業(yè)分析的三個(gè)層次

2. 產(chǎn)業(yè)分析的兩條核心規(guī)律

期貨圈子中流傳著這樣一句話：“農(nóng)產(chǎn)品看供給，工業(yè)品看需求”...

08

第六課：交易心理修煉——從情緒化到規(guī)則化

你好，歡迎來到《期貨新手倉位管理與實(shí)戰(zhàn)體系系列課》的第六課。

前五課我們走過了從認(rèn)知重塑到風(fēng)險(xiǎn)堡壘的完整路徑。你學(xué)會(huì)了如何科學(xué)建倉，如何動(dòng)態(tài)調(diào)倉，如何設(shè)置止損，如何分散風(fēng)險(xiǎn)。這些知識(shí)和技能，構(gòu)成了一個(gè)交易者的“術(shù)”。

但交易的世界里，“術(shù)”只占三分之一。另外三分之二，是“道”——是你的內(nèi)心。

這一課，我們將直面交易中最本質(zhì)、也最難的部分：交易心理。技術(shù)可以學(xué)習(xí)，方法可以復(fù)制，但心性只能自己修煉。當(dāng)你把所有的技術(shù)都學(xué)完之后，你會(huì)發(fā)現(xiàn)，最終決定你能走多遠(yuǎn)的，不是你對(duì)K線的理解有多深，而是你對(duì)自己內(nèi)心的掌控有多強(qiáng)。

一、交易即修行：為什么說期貨是一場(chǎng)人性的博弈

在正式開始之前，我想請(qǐng)你思考一個(gè)問題：

如果有一套必勝的交易系統(tǒng)，你能保證嚴(yán)格按照它執(zhí)行嗎？

這個(gè)問題看似簡(jiǎn)單，實(shí)則直指核心。無數(shù)交易者的經(jīng)歷告訴我們：即使擁有正期望值的系統(tǒng)，大多數(shù)人依然無法盈利。為什么？因?yàn)槿瞬皇菣C(jī)器。我們會(huì)恐懼、會(huì)貪婪、會(huì)沖動(dòng)、會(huì)猶豫、會(huì)僥幸。

市場(chǎng)就像一面鏡子，照出你內(nèi)心的一切弱點(diǎn)。

1.1 市場(chǎng)的雙重考驗(yàn)

期貨交易對(duì)人的考驗(yàn)是雙重的：

第一重：智力考驗(yàn)

你需要學(xué)習(xí)知識(shí)，理解規(guī)則，分析行情，制定策略。這一重考驗(yàn)，可以通過努力學(xué)習(xí)和實(shí)踐來克服。

第二重：心性考驗(yàn)

你需要面對(duì)虧損時(shí)的痛苦，面對(duì)盈利時(shí)的貪婪，面對(duì)連續(xù)虧損時(shí)的絕望，面對(duì)錯(cuò)失機(jī)會(huì)時(shí)的懊悔。這一重考驗(yàn)，沒有捷徑可走，只能靠修煉。

很多人在第一重考驗(yàn)中表現(xiàn)優(yōu)異——他們學(xué)習(xí)認(rèn)真，分析到位，策略清晰。但一到實(shí)盤，就完全變了一個(gè)人：該止損時(shí)猶豫，該持倉時(shí)恐懼，該等待時(shí)沖動(dòng)。

這就是交易最殘酷的地方：它會(huì)無限放大你性格中的每一個(gè)弱點(diǎn)。

1.2 交易如人生

有一位資深交易者說過一句很深刻的話：“交易到最后，交易的已經(jīng)不是市場(chǎng)，而是自己。”

當(dāng)你做多時(shí)，你在對(duì)抗恐懼——恐懼下跌，恐懼虧損；

當(dāng)你持倉時(shí)，你在對(duì)抗貪婪——想要更多，不愿離場(chǎng)；

當(dāng)你空倉時(shí)，你在對(duì)抗焦慮——害怕錯(cuò)過，急于進(jìn)場(chǎng)。

每一次交易，都是和自己內(nèi)心的一次對(duì)話。那些在交易中反復(fù)犯的錯(cuò)誤，往往也是你在生活中容易犯的錯(cuò)誤。這就是為什么我們說：交易即修行，修的是心，行的是道。

二、倉位的三種病：剖析情緒化交易的心理根源

在倉位管理這個(gè)具體場(chǎng)景中，交易心理的問題表現(xiàn)得尤為明顯。我把最常見的三種心理問題，稱為“倉位的三種病”。

2.1 第一病：貪——行情一好就滿倉

癥狀：

連續(xù)盈利幾次后，自信心爆棚，覺得“這次一定能成”。于是不斷加倉，甚至滿倉操作，完全忘記了風(fēng)險(xiǎn)控制。結(jié)果一個(gè)回調(diào)，不僅把利潤(rùn)吐回去，還傷了本金。

心理根源：

1. 過度自信

   ：把運(yùn)氣的盈利當(dāng)成了能力的體現(xiàn)

2. 貪婪

   ：想要“一把賺夠”，不愿慢慢積累

3. 幻覺

   ：覺得“這次不一樣”，忽視了歷史規(guī)律

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