中國人保全年穩增難掩四季度“失速”，“投資依賴癥”待解

漂亮的全年業績數據，沒能擋住資本市場的用腳投票。

3月26日，中國人保交出2025年“成績單”：全年營業總收入6690.44億元，同比增長7.6%；歸母凈利潤466.46億元，同比增長8.8%。財險基本盤穩健、壽險新業務價值高增、總投資收益創歷史新高——這份年報乍看之下亮點頗多。

然而，這份看似穩健的年報背后，卻藏著一個無法回避的“傷疤”：第四季度單季歸母凈利潤虧損1.76億元，而去年同期為盈利65.38億元。

財報發布當日，中國人保A股下跌3.6%，今年以來累計跌幅已近兩成。更令市場關注的是，這并非孤例——同期發布年報的中國人壽，四季度同樣錄得137億元的巨額虧損。兩大保險巨頭同步“失速”，揭示了整個行業正在面臨的深層困局。

全年增長難掩四季度“失速”，利潤表為何突然“變臉”？

從全年數據看，中國人保的表現確實可圈可點。

核心主業財產險板塊保持穩健，人保財險實現原保險保費收入5557.77億元，綜合成本率同比下降0.9個百分點至97.6%，承保利潤大幅增長75.6%至124.43億元。車險業務尤其亮眼，新能源車險保費同比增長31.9%，承保利潤同比增長53.6%。

人身險板塊同樣交出不錯答卷。人保壽險首年期繳保費同比增長32.4%，新業務價值在可比口徑下大增64.5%；人保健康原保險保費收入同比增長15.5%，互聯網健康險業務保持市場領先。

投資端更是全年業績的最大功臣。2025年，中國人保顯著加大權益資產配置，年末股票投資占比較年初提升5.1個百分點至8.7%。這一策略調整在市場上行周期收效明顯：全年實現總投資收益923.23億元，同比增長12.4%，創下歷史新高，總投資收益率達到5.7%。

然而，掩蓋在全年增長光環之下的，是第四季度業績的驟然失速。

財報顯示，2025年第四季度，中國人保營業收入1523億元，同比下降2.85%；歸母凈利潤為虧損1.76億元，而去年同期為盈利65.38億元。這一“由盈轉虧”的反差，直接觸發了市場的敏感神經。

虧損的直接原因指向資產端的劇烈波動。2025年四季度，A股和港股市場震蕩收官，滬深300指數下跌0.23%，恒生指數下跌4.56%。年末股債市場的同步回調，導致按公允價值計量的金融資產出現較大幅度的減值壓力。

問題的關鍵在于會計處理方式。在新保險合同會計準則下，金融資產的分類直接決定了市場波動對利潤表的影響程度。如果將股票歸類為FVTPL（以公允價值計量且變動計入當期損益），那么股價的每一分波動都會直接沖擊當期利潤。

截至2025年上半年數據，中國人保股票投資中FVTPL占比約為54%。這意味著，當四季度市場回調時，超過一半的股票投資浮虧需要計入當期損益，成為壓垮單季利潤的“最后一根稻草”。

投資端成業績“放大器”，險企面臨兩難選擇

中國人保的困境，折射出整個保險行業的共性難題：當權益投資成為利潤的主要支撐點時，市場的短期波動便會直接沖擊利潤表的穩定性。

從更深層次看，這反映了保險機構在資產配置上面臨的兩難選擇。

一方面，低利率環境下，傳統的固定收益類資產收益率持續下行。2025年，中國人保凈投資收益率同比下滑0.3個百分點至3.6%。債券市場收益率中樞下移，迫使險企不得不將目光投向權益市場，以求維持整體投資回報。

另一方面，權益資產的高波動性與保險資金追求穩健的特性存在天然矛盾。尤其是新會計準則實施后，這種矛盾被進一步放大。中國資本市場學會理事、南開大學金融學教授田利輝指出：“新保險合同會計準則如同‘放大鏡’，將險企權益風險暴露與策略差異清晰呈現在利潤表上。”

值得注意的是，并非所有險企都承受了同樣的沖擊。同屬頭部險企的中國平安和中國太保，四季度單季凈利潤均為正增長。差異的根本原因在于資產分類安排——這兩家公司將相當比例的高股息資產指定為FVOCI（以公允價值計量且變動計入其他綜合收益），其公允價值波動不計入當期利潤，有效隔離了市場沖擊。

截至2025年上半年，中國平安的FVTPL股票占比僅為35%，是五大險企中最低的。中國平安首席財務官付欣在業績發布會上透露，公司57%的股票分類為FVOCI，這些高分紅、低波動的OCI股票是公司的“壓艙石”。

相比之下，中國人保54%的FVTPL占比雖低于中國人壽和新華保險，但仍處于較高水平。這種配置結構使得公司在股市上漲時能更充分地享受投資收益，但在市場下跌時也會同等程度地放大虧損風險。

農險成本率攀升，非車險業務暗藏隱憂

如果說四季度的投資虧損是“明傷”，那么非車險業務的結構性問題則是“暗疾”。

2025年，人保財險綜合成本率97.6%，看似處于健康區間。但分險種細看，問題開始浮現：農險的綜合成本率同比上升了4.6個百分點，成為拖累非車險盈利的主要因素。

意外傷害及健康險、責任險的綜合成本率也分別達到101.8%和103.6%，處于承保虧損狀態。雖然責任險邊際有所優化，但整體而言，非車險業務的盈利穩定性仍遠不及車險。

近年來，中國人保在財險領域持續推進“風險減量服務”體系建設，試圖通過精細化管理降低賠付成本。從數據看，費用管控確實取得成效——費用率同比下降2.2個百分點至23.6%。但賠付率的上升正在侵蝕這些努力。

與此同時，巨災風險的頻發也給財險行業帶來額外壓力。2025年第四季度，自然災害造成的賠付壓力集中體現，一定程度上加劇了單季虧損的幅度。

今年以來，中國人保股價持續走低，較1月份高點已跌超25%。資本市場對這份“瑕瑜互見”的財報給出了直接反饋。

面對股價下跌和投資者疑慮，中國人保選擇以高分紅來穩定軍心。

2025年，公司擬每股派息0.22元，同比增長22.2%，分紅率提升至20.9%。按3月26日收盤價計算，A股股息率約為2.8%，H股股息率則達到4.3%。對于追求穩定收益的投資者而言，這一分紅水平具有一定吸引力。

但分紅終究只是“治標”。

畢竟，四季度的虧損只是報表上的一個數字，而如何破解發展困局、重塑增長動力，才是決定這家保險巨頭未來的真正命題。