當銅金屢創新高，誰是下一個戰略級品種？

來源：華爾街見聞Max，作者龍玥

當金銀銅的價格在狂歡中屢創新高，資金已經開始尋找下一個洼地。

2月22日，長江證券發布了一份長達42頁的深度策略報告，拋出了一個極其直白的問題：資源大時代，下一個戰略品種在哪里？

以往，大宗商品價格一漲，企業就會加碼建廠擴產，最后產能過剩、價格崩盤。

但現在，時代變了。

長江證券表示，在當下的宏觀環境中，“逆全球化地緣主義掣肘出海+雙碳管控，催生第二類稀缺資源”。

換句話說，哪怕現在利潤再高，你想擴產也擴不了。

哪些行業正在變成這種“第二類稀缺資源”？報告點名了四個領域：電解鋁、化工石化、航空、油運。

它們的共同特征非常明顯：

• 第一，戰略性——要么是中國擁有絕對定價權，要么是美國的高精尖壟斷產業。

一類是中國具備“全產業鏈和成本優勢”的制造業，并且“成功攫取上游海外原料和下游出口海外兩端利潤”，形成“供給定價權”的戰略制造（電解鋁、化工&石化、油運等）；另一類是美國部分高精尖產業，“基于關稅和地緣擾動而成為戰略資源”（如民航、芯片等）。

• 第二，全球性——需求遍布全球，受益于全球降息和補庫周期。

海外降息范式下，金融流動性逐步傳導至實體經濟修復，全球制造業需求企穩復蘇，大宗輪動周期一般為“有色-化工原油”，后續品種空間值得期待。

• 第三，最關鍵的一點， 價格在低位，利潤高彈性。

“相比屢創新高的有色資源，電解鋁、化工、煉化和航空價格處于歷史相對低位，構筑極強安全邊際?！眻蟾嬷毖?，“供給被約束的冶煉制造，利潤率顯著低于礦產，一旦價格反彈，利潤彈性十分突出?！?/blockquote>

電解鋁：“電力資源”的變現

曾經被視為產能過剩代表的電解鋁，在報告中被賦予了一個極具沖擊力的標簽——“涅槃資源”。

為什么？因為煉鋁本質上是將電能打包出售：買鋁，本質上是在買“大規模電力和穩定電網”的配額。

“大規模電力和穩定電網終究是電解鋁發展本質。國內產能天花板+海外能耗緊缺雙重壓制，鋁成為資源?！?/blockquote>

長江證券分析指出，盡管海外有大量電解鋁規劃，但實際落地極難。原因在于：

• 中國不再新建境外煤電，導致東南亞火電建設緩慢；

• 海外電力穩定性弱，大部分上市公司未出海；

• 工業化國家產業均衡，鋁耗電比例遭遇天花板。

數據方面，報告做了一個有趣的對比：中東阿聯酋雖然油氣豐富，但電解鋁耗電比例已高達20.6%，而工業化齊全的國家這一比例僅為4%-7%。這意味著海外新增產能的彈性極低。

而在價格空間上，報告提出了“鋁銅比修復”的邏輯。

“若保守按銅價8.8萬元/噸，替代加速的銅鋁比例拐點3.5，鋁價或達2.5萬元/噸?！?/blockquote>

更誘人的是，鋁企因為不用再砸大錢擴產，變成了分紅機器?！盎陔娊怃X股息率高達5%優質紅利資產……板塊估值有望從8-10X，逐步修復至12X-15X?！?/p>

化工與石化：拒絕內卷，擁抱“卡位”

中國化工制造能力早就全球第一，報告認為“低價內卷”的時代已經結束，轉向供給側的強力卡位。

過去化工行業周期性極強，其盈利中樞隨供需格局和宏觀環境變化頻繁切換，行業往往在“高景氣—擴產—過剩—出清”的循環中反復演繹，而我們認為我國化工行業目前處于底部有望走向復蘇的階段。

報告強調，在雙碳背景下，高耗能、高碳排的底部品種供給將被嚴格約束。特別是制冷劑、鉻鹽、硫磺等品種，因環保政策限制，實際上已具備資源屬性。

最具代表性的是三代制冷劑：報告指出，中國自2024年起對三代制冷劑實行配額制，且2024年7月的通知要求“各地不得新建、擴建受控用途的三代制冷劑”，行業集中度高位延續——“2026年CR3達到65%”。

價格端，報告給出一組極具沖擊力的數據：

“R32、R134a、R125的價格分別從2024年初的1.73、2.80、2.78萬元/噸上漲至當下（2026年2月1日）的6.30、5.80、5.00萬元/噸，漲幅分別為265%、107%、80%?！?/blockquote>

報告的結論是，制冷劑正在形成“剛需消費的功能性制劑屬性+全球基因”，“非周期性行業特征逐步凸顯”。

此外，在石化領域，政策強約束已成為供給側最大的變量。

“政策強約束下，國內煉化未來供給將受到顯著約束，且全球新增有限，老舊產能逐步淘汰，未來供給格局持續優化?！?/blockquote>

數據顯示，國內煉油產能將被嚴格控制在10億噸以內，200萬噸以下常減壓裝置全面淘汰。這種供給側的“物理出清”，意味著行業正在從過剩走向平衡，利潤彈性一觸即發。

“繼續通過低價內卷爭奪存量空間意義有限，推動產業向高端化升級、提升技術與附加值，才是更具確定性的長期方向?！?/blockquote>

當一個重資產行業不再瘋狂擴產，且老產能被持續清退時，復蘇的拐點就不遠了。報告預計，“2025年是石化行業這一輪景氣下行周期的最后第一年，預計這一輪行業景氣度將從2026年逐步觸底反彈。”

航空：供給被“鎖死”在海外

航空是所有順周期行業里，邏輯最特殊的一個。

其他的周期品，國內需求好，國內工廠就能加班加點造。但航空不行。

“航空行業的需求由國內主導，而供給受海外控制?！?/strong>

這是一個極度極端的賣方市場。長江證券指出，“技術壁壘高，波音與空客壟斷全球90%的制造產能?！?/p>

這就好比你開出租車公司，生意再好，全世界也只有兩家車廠能賣車給你。而且這兩家車廠現在還出了大問題。

2020年后供應鏈紊亂，買飛機的等待期從2-3年拉長到了5年。更糟的是，空客主打的普惠發動機出現嚴重故障，要求全球大面積召回維修。修一次要等一年半。

舊飛機大面積停飛，新飛機交不出貨。

“受制于生產缺陷，空客最熱門機型A320NEO系列的核心發動機制造商普惠公司，要求在2023-2026年全球范圍內滾動召回1800-1900臺發動機檢查維修?！?/blockquote>

這導致了一個罕見的現象：航空運力居然在萎縮。報告測算，“預計26-28年實際供給增速分別為-0.7%、-0.7%、-0.1%，真實供給增速逐步走向下滑?！?/strong>

但需求端卻在爆發。免簽政策的威力正在顯現?！?025年外國人出入境人數增速約為27%，遠超行業總需求增速?！?/p>

一邊是不斷涌入的外國游客和復蘇的國內商旅，另一邊是逐漸減少的飛機數量。

這就叫極限的“供需錯配”。報告得出結論：

“2026年開始行業有望實現供需錯配，收益拐點漸行漸近，盈利彈性持續釋放…… 當前時點，需求確定向上，供給走向下滑，價格亟待反轉，彈性逐年釋放，2026年開始盈利有望再創歷史新高?！?/blockquote>

油運：地緣博弈下的運力黑洞

過去幾年，油運市場一直不溫不火。但地緣政治的沖擊，正在重塑這個行業的底層邏輯。

由于制裁，全球原油運輸實際上被撕裂成了兩個平行的宇宙：合規市場，以及由俄羅斯、伊朗、委內瑞拉組成的“影子船隊”市場。

“影子船隊”極其低效。報告給出一組震撼的數據：

“非合規市場至少用了全球21%的運力（‘影子船隊’），僅運輸全球15%原油海運量?！?/blockquote>

現在，轉折點來了。

今年初，美國對委內瑞拉實施打擊接管，這意味著委內瑞拉的石油必須回到合規船隊來運。緊接著，伊朗局勢動蕩，美印達成協議讓印度重拾美油。

這些地緣大事件，都在逼迫原油運輸需求“合規化”。而“需求合規化”與“補庫”是報告對后續增量需求的核心判斷：

合規化：若委內瑞拉、伊朗及俄羅斯需求合規化，將帶來3,312~5,373萬額外9.0%~14.5%的合規運力需求，而今明兩年合規運力增量分別為2.4%和6.7%。 補庫：報告稱原油期現價差一旦走向contango，常對應油運牛市；并以中國為例給出彈性測算——“原油庫存可用天數每增加10天，對應額外1.1%的原油周轉量需求”。

船少貨多，缺口巨大。

再加上韓國長錦商船等頭部船東正在瘋狂大舉買船，壟斷運力。“隨著頭部VLCC船東集中度提升，船東在景氣周期中議價能力的提升或意味著更高的運價中樞?！?/p>

?星標華爾街見聞，好內容不錯過?

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