通脹與關稅再次夾擊，美聯(lián)儲降息遭遇“倒春寒”

作者 李曉丹

2026年2月，美聯(lián)儲的降息預期遭遇了一場意料之外的“倒春寒”。當市場還在回味1月會議紀要中“多數(shù)官員支持維持利率”的鷹派信號時，一系列經(jīng)濟數(shù)據(jù)、官員表態(tài)與政治博弈的交織，讓原本漸趨明朗的寬松路徑再度陷入迷霧。從核心PCE通脹的黏性顯現(xiàn)，到美聯(lián)儲理念分歧，美聯(lián)儲的利率決策正站在一個前所未有的復雜十字路口。

繼連續(xù)3次會議降息后，美聯(lián)儲在2026年1月28日的議息會議維持基準利率在3.50%—3.75%不變，準備金利率在3.65%不變。會議聲明及鮑威爾主席新聞發(fā)布會上的發(fā)言均強化了市場對美聯(lián)儲在未來幾次會議中“按兵不動”的預期。

美聯(lián)儲的降息邏輯，始終繞不開“通脹是否持續(xù)回落至2%目標”這一核心命題。2月18日公布的美國12月核心PCE物價指數(shù)同比上漲3%，較11月的2.8%進一步攀升，超出經(jīng)濟學家預期0.2個百分點。尤其是核心服務價格的上漲動能未見衰減，而商品價格雖受關稅影響可能回落，但短期仍處高位。芝加哥聯(lián)儲主席奧斯丹·古爾斯比曾表示，如果通脹率維持在3%或更高水平，當前扣除通脹后的政策利率對經(jīng)濟的抑制力度并不算高，在確認通脹回落至目標水平前，需要對利率最終水平保持謹慎判斷。

此外，對于美聯(lián)儲來說，外部變量的潛在沖擊也是重要考量因素。

美國最高法院2月20日以6：3的投票結果裁定，特朗普政府依據(jù)《國際緊急經(jīng)濟權力法》（IEEPA）實施的全面關稅超出國會授權范圍，首席大法官羅伯茨在多數(shù)意見書中指出該法未明確賦予總統(tǒng)征稅權，推翻了芬太尼關稅（含取消小額包裹免稅）、“解放日”對等關稅，或降低美國實際關稅稅率5個百分點。

關于已經(jīng)征收的關稅，最高法院并未明確如何退稅，但由于認定關稅征收非法，進口商通?？稍谪浳铩扒逅恪焙?80天內向美國海關和邊境保護局提起訴訟和申請退款。目前，包括Costco在內的多家公司已向下級法院發(fā)出退款訴訟，據(jù)賓夕法尼亞大學估計退稅金額或高達1750億美元。然而，特朗普還有其他手段加征關稅，如貿易法中的122、201、232、301等條款。裁決發(fā)布后，特朗普立刻表示將根據(jù)第122條對全球商品加征15%的關稅。該條款允許總統(tǒng)在存在國際收支問題的情況下臨時加征150天的15%的關稅，后續(xù)繼續(xù)加征需要國會批準。

中泰證券的分析報告認為，對等關稅被推翻，并非去通脹，美國再通脹的風險依然較高：一是，逐案審理的預期下，需要考慮企業(yè)打官司的動力，如果企業(yè)已經(jīng)將關稅成本成功轉嫁給消費者，企業(yè)可能沒有太大動力要求退稅，這也意味著對應的商品價格可能不會調降；二是，出口商主動承擔了部分關稅，體現(xiàn)為美元貶值，而美國進口價格基本沒有變化，從而最小化關稅對商品價格的影響，關稅調降反而給出口商提供了抬價的空間；三是，考慮到特朗普和貝森特均放言稱替代性關稅將基本保留原有稅率和稅收水平，同時退稅充滿諸多不確定性，企業(yè)向下游轉嫁關稅的計劃可能不會受太大影響。

除了通脹和關稅這兩個重要經(jīng)濟指標，預期的分歧也是影響美聯(lián)儲降息決策的因素。

作為特朗普親信及此前美聯(lián)儲內部最偏鴿派的官員之一，美聯(lián)儲理事斯蒂芬·米蘭近日收回了今年應大幅降息的主張。他表示，最新數(shù)據(jù)顯示勞動力市場表現(xiàn)比預期更為穩(wěn)健，商品通脹也顯現(xiàn)走強跡象，因此將調整降息預期，從去年12月預計的2026年底利率降至2.25%以下，轉回去年9月的溫和立場，即今年年底利率降至2.75%以下，意味著今年從當前3.5%—3.75%的水平累計降息1個百分點。與多數(shù)美聯(lián)儲官員僅預計今年降息25個基點的中位預測形成鮮明對比，斯蒂芬·米蘭的立場仍然偏鴿。但斯蒂芬·米蘭的立場轉變，也使其與白宮的經(jīng)濟政策立場距離進一步拉大。據(jù)悉，斯蒂芬·米蘭已辭去白宮職務。

在給繼任者的建議中，現(xiàn)任美聯(lián)儲主席鮑威爾重申了美聯(lián)儲獨立性的重要性，繼任者應“避免卷入選舉政治”，并與國會保持溝通。

有市場分析指出，考慮到美國居民部門仍然面臨廣泛的“可負擔性”壓力，不宜低估特朗普政府推動貨幣寬松的力度及決心。隨著美聯(lián)儲主席換屆臨近，降息預期或在政治因素驅動下再度發(fā)酵，年內政策利率降至3%下方的概率仍然很高。

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李曉丹

宏觀經(jīng)濟研究院秘書長