特朗普關(guān)稅 “被廢”、中國模型齊飛，中概能有狂歡嗎？

每年春節(jié)大戲多：特朗普2025年一整年轟轟烈烈加關(guān)稅之后，直接被“釜底抽薪”，法理基礎(chǔ)都沒有了；26年是國內(nèi)模型扎堆 發(fā)新 后，沒有DS時刻的中概集美，變成了模型股獨(dú)美；此外，2026年春節(jié)，消費(fèi)表現(xiàn)尚可的情況下，港股先跌后漲，無效運(yùn)動，并沒有春節(jié)獨(dú)自開市的“牛市”。

那么，特朗普二次上任以來的關(guān)稅被判非法，這對未來的市場會有何種影響？不再集體重估，2026年海外中國資產(chǎn)的機(jī)會會來自于哪里？

本篇海豚君來嘗試梳理一下：

一、特朗普關(guān)稅：2026年會怎么走？

對外征關(guān)稅，是特朗普二次上任以來對海外政策的核心組成，本質(zhì)是新冠沖擊加劇美國聯(lián)邦“財政收支表”扭曲之后額，對過往積累幾十年的“資產(chǎn)負(fù)債表”中的軟實(shí)力變現(xiàn)。

經(jīng)過這幾輪談判下來，特朗普二次上任的關(guān)稅是“大棒式”的外交手段，目的更多是施壓 跨過 大企業(yè)企業(yè)服務(wù)美國制造業(yè)回流、施壓貿(mào)易伙伴加大對美國本土“實(shí)物投入”，短期同時本身也能帶動聯(lián)邦財政收入，稍微彌補(bǔ)美國巨額財政窟窿。

而舞動對等關(guān)稅大棒的法律基礎(chǔ)就是《國際緊急經(jīng)濟(jì)權(quán)力法》（IEEPA）。但26年2月20日，美國聯(lián)邦最高法院以6比3作出重大裁決，認(rèn)定美國總統(tǒng)特朗普（Donald Trump）援引對全球多國實(shí)施的大規(guī)模關(guān)稅措施違法。

其實(shí)對于白宮的敗訴可能性以及IEEPA的解釋，海豚君在《》就說過：

IEEPA的歷史前身其實(shí)是《對敵貿(mào)易法》（TWEA），在一戰(zhàn)期間通過，帶有明顯的戰(zhàn)時總統(tǒng)超額授權(quán)的邏輯。尼克森曾經(jīng)利用該法律對全球普征10%關(guān)稅，號稱尼克森沖擊。

后續(xù)國會通過多次立法對該法律做了多項(xiàng)限制，最終限制的結(jié)果是1977年通過了IEEPA法案，它授予總統(tǒng)在面臨“境外非比尋常且極其嚴(yán)重的威脅”時管理對外經(jīng)濟(jì)活動，包括凍結(jié)資產(chǎn)、限制交易、管制進(jìn)出口與資金流等。但該授權(quán)沒有明確是否可以設(shè)立普遍關(guān)稅。

而此次裁決上，最高法院認(rèn)為對全球設(shè)普遍關(guān)稅是“重大問題原則”問題，需國會清晰明確的授權(quán)，而不是IEEPA里面一句模糊的“監(jiān)管進(jìn)口”的說法就能支撐的。

敗訴后，特朗普不出所料，開始啟動《1974年貿(mào)易法》第122條，征收“全球進(jìn)口關(guān)稅”，一開始宣布是10%，之后很快改為要對全球征收15%的關(guān)稅。

這個法律本身就是對尼克松沖擊打補(bǔ)丁：場景上專門針對“嚴(yán)重而廣泛的國際收支逆差”，但限制條件也很明顯：a. 稅率不能超過15%；b.時間不能超過150天，要延長需要國會批準(zhǔn)。

無論是10%，還是15%，明確的上限和時間限制，意味著特朗普關(guān)稅大棒頂峰已過，尤其對主要貿(mào)易進(jìn)口國中國的征稅在此次關(guān)稅違法之后，也會明顯下降：

目前特朗普重新上任后，目前對中國主要征收的關(guān)稅有：

1. 對等關(guān)稅34%，其中10%執(zhí)行中，24%暫緩執(zhí)行；

2. 芬太尼關(guān)稅10%，這個稅率是去年APEC會議后從原來的20%談判到減半執(zhí)行。

而此次調(diào)整后，芬太尼關(guān)稅無效，對等關(guān)稅部分的10%應(yīng)會被拉高到15%，理論上稅率會下降5個點(diǎn)上下。

當(dāng)然，在普遍關(guān)稅無法任意揮舞之后，除了過渡性的《1974年貿(mào)易法》第122條，真正重要的是使用301條款、232條款等行業(yè)性關(guān)稅政策來作為B計劃啟動。

其邏輯是：用IEEPA搭建好的稅率表可以作為“目標(biāo)狀態(tài)”，再通過301調(diào)查（針對不公平貿(mào)易）、232調(diào)查（針對國家安全）和122條款（針對國際收支失衡）等現(xiàn)成工具，一項(xiàng)或多項(xiàng)組合，將關(guān)稅“搬運(yùn)”到新的法律基礎(chǔ)上。

現(xiàn)實(shí)約束主要有兩點(diǎn)：

1）程序時間——301/232調(diào)查均涉及調(diào)查、聽證和公告，重構(gòu)完整的關(guān)稅表至少需要數(shù)月時間；

2）政治成本——重啟調(diào)查將引發(fā)國會、企業(yè)和盟友的新一輪博弈；

而這么綜合下來，可以大致斷定:

1. 短期美國對海外的關(guān)稅大概率整體性下滑；

2. 但中期來看，特朗普大概率會盡力通過其他條款恢復(fù)其標(biāo)志性的關(guān)稅框架，稅率未必會低很多；

3. 同時玩具、紡服等一般行業(yè)之后可以松口氣了，但在戰(zhàn)略和關(guān)鍵行業(yè)上的關(guān)稅稅率應(yīng)該會被越來越緊；

這種情況下，出海的電商平臺和一些消費(fèi)品公司應(yīng)該可以喘口氣了，但關(guān)系到高端制造業(yè)回流和戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)的行業(yè)可能會面臨更大的稅率壓力。

二、模型扎堆發(fā)新：中國資產(chǎn)沒有“集美”，只是“獨(dú)美”？

去年DeepSeek時刻之后，模型公司們都開始過年前后發(fā)布大模型了，其中：

a. 阿里除夕夜發(fā)布了Qwen3.5-Plus；

b. 字節(jié)2月12日發(fā)布了視頻模型Seedance 2.0；14日發(fā)布了豆包大模型2.0系列，包含Pro、Lite、Mini三款通用Agent模型和Code模型;

c. 獨(dú)立模型商上，智譜2月11日發(fā)布了GLM-5，編程能力上對齊Claude Opus 4.5，同時配套服務(wù)漲價；

d. MiniMax2月12日發(fā)布MiniMax M2.5，主打極致推理和成本控制，編程與智能體性能上對標(biāo)Claude Opus 4.6；

而原本計劃要發(fā)布旗艦?zāi)Ｐ偷腄S據(jù)稱因訓(xùn)練周期超期而推遲發(fā)布。

但今年春節(jié)不同的是，港股春節(jié)開市期間，在美國關(guān)稅推翻消息之前，并沒有因?yàn)槟Ｐ桶l(fā)新而帶動整體資產(chǎn)的重估，只是兩個模型股漲幅較高，甚至一些邏輯受損的軟件股，還在加速下跌，恒生科技股中與“AI含量”低的“老登股”還在下跌。

背后的意思也很明顯：2025年走過對中國資產(chǎn)極致悲觀的重估之后，2026年會重新進(jìn)入一個分化的行情，AI原生位和AI緊貼位的公司，只要美國SOTA模型商在融資中繼續(xù)創(chuàng)新高，云巨頭的資本開支還在高增，模型商新模型還在大幅度迭代，模型板塊的估值就會有持續(xù)的機(jī)會。

但與模型無關(guān)的泛消費(fèi) “老登股”，就只能看本身行業(yè)競爭格局、宏觀走勢來看天吃飯了。

三、泛消費(fèi)：還有機(jī)會嗎？

說到這里，問題就來看了，春節(jié)消費(fèi)旺季都無法帶動泛消費(fèi)（含互聯(lián)網(wǎng)消費(fèi)）資產(chǎn)，那么消費(fèi)和傳統(tǒng)互聯(lián)網(wǎng)資產(chǎn)是不是已經(jīng)徹底沒戲了？

經(jīng)過這幾年的市場教育，資金已經(jīng)充分意識到消費(fèi)股這幾年在各個部門去杠桿、消費(fèi)通縮、行業(yè)加劇競爭下，已經(jīng)非常沒有前途了，所謂的剛需消費(fèi)股（醬油、水、白酒等等）也已經(jīng)越來越與周期綁定了。

但①此次春節(jié)出行數(shù)據(jù)并不差；②人民幣持續(xù)升值，而恒生科技在“外賣股”拖累下反而持續(xù)下跌；③2月13日，7家平臺企業(yè)被市場監(jiān)管總局約談，規(guī)范平臺促銷和紅包發(fā)放等行為，避免內(nèi)卷式競爭；④3月5日26年中國兩會臨近，兩會前由于政策預(yù)期，通常會有持續(xù)的行情。

因此短期博弈的角度，海豚君認(rèn)為AI拉漲之后，泛消費(fèi)和傳統(tǒng)科技股也有補(bǔ)漲的機(jī)會；而中期角度來看，消費(fèi)股的回升仍然要密切關(guān)注物價的回暖、居民信貸修復(fù)進(jìn)度，以及地產(chǎn)能否真止跌。

四、組合收益

上周，海豚研究虛擬組合Alpha Dolphin未調(diào)倉。當(dāng)周收益0.5%，滬深300不開盤，跑贏MSCI中國指數(shù)（-1%）、恒生科技（-2.8%），但跑輸標(biāo)普500指數(shù)（+1.1%）。

自組合開始測試（2022年3月25日）到上周末，組合絕對收益是124%，與 MSCI 中國相比的超額收益是110%。從資產(chǎn)凈值角度來看，海豚君初始虛擬資產(chǎn)1億美金，截至上周末超過了2.29億美金。

五、個股盈虧貢獻(xiàn)

上周海豚君的虛擬組合Alpha Dolphin漲幅靠前的主要是此前股價回落較多同時受益于關(guān)稅削減的利好。此外黃金假期期間漲幅也較好，對組合形成了正面的托底。

六、資產(chǎn)組合分布

Alpha Dolphin虛擬組合共計持倉18只個股與權(quán)益型ETF，其中標(biāo)配7只，其余低配。股權(quán)之外資產(chǎn)主要分布在了黃金、美債和美元現(xiàn)金上，權(quán)益資產(chǎn)與黃金/美債/現(xiàn)金等防守資產(chǎn)之間大約50：50。

截至上周末，Alpha Dolphin 資產(chǎn)配置已發(fā)布在了長橋App「動態(tài)-深度（投研）」 欄目同名文章。

七、本周重大事件：

節(jié)后歸來的后半周，財報快速切入中國資產(chǎn)財報季，但美股財報季上還有最最重磅的半導(dǎo)體資產(chǎn)英偉達(dá)，以及一些掃尾的美股小而美待發(fā)業(yè)績。

重點(diǎn)關(guān)注宇宙股英偉達(dá)、被摧殘的軟件股龍頭Salesforce；而中概資產(chǎn)重點(diǎn)關(guān)注百度（昆侖芯和Robotaxi進(jìn)展）、攜程（關(guān)注對春節(jié)消費(fèi)的指引，以及對2026年服務(wù)消費(fèi)的判斷）；瑞幸咖啡主要關(guān)注在持續(xù)的紅包大戰(zhàn)下，現(xiàn)制茶飲和咖啡飲料的利好力度。

<正文完>

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