朱格拉周期重啟：大煉化板塊或迎來景氣拐點

周期理論的精髓在于識別經濟運行的節律。當設備投資周期與庫存周期形成共振，長期處于壓力狀態的化工行業正迎來關鍵轉折。根據歷史規律，以設備更新為核心的朱格拉周期通常跨度7至10年，其啟動點往往與經濟復蘇同步。對照國內產能建設節奏，上一輪行業景氣高點出現在2021年三季度，再往前推分別是2017年與2011年。若遵循這一時間軸，2026年極有可能成為新一輪朱格拉周期的起點，而大煉化板塊憑借供給端的深度出清，或正站在景氣反轉的前夜。

供給收縮是本輪周期的核心敘事。自2022年以來，以乙烯為代表的大宗石化產品已連續虧損四年，行業投資意愿降至冰點。更關鍵的是，政策端對煉油、乙烯、PX等大宗產品的審批持續收緊。2025年9月，工信部等七部門聯合發布《石化化工行業穩增長工作方案(2025—2026年)》，明確"控煉減油增化"，嚴控新增煉油產能，科學調控乙烯、PX新增產能投放節奏。多個上市公司的前期投資規劃已出現波折。數據顯示，2026年至2028年間，石化行業投資增速將降至4%左右，顯著低于過去五年乙烯消費10%的年均增速。即便未來需求增速因基數效應回落至6%-8%，供需缺口依然清晰。

產業鏈上游的PX環節已率先驗證這一邏輯。國內煉油產能天花板已定，而PX作為煉廠副產品，其新建產能必然受限。2024年與2025年國內已連續兩年無PX新產能投放，2026年唯一確定性較高的增量來自華錦阿美的200萬噸裝置，且需等到四季度投產。榮盛石化依托浙石化4000萬噸/年煉油能力，坐擁880萬噸/年PX產能，已成為全球最大的PX生產商，充分享受價差擴張紅利。該公司2025年第三季度歸母凈利潤達2.86億元，同比暴增1427.94%，環比增長1992.91%，盈利修復勢頭強勁。

沿著產業鏈向下，PTA行業正復制PX的修復路徑。2025年PTA行業幾乎全年虧損，行業開工率僅70%出頭。但轉折點出現在2025年12月，在"反內卷"政策推動下，行業龍頭主動開啟供給側管理。桐昆股份作為擁有1020萬噸PTA名義產能的行業龍頭，深度參與行業協同，其2025年前三季度實現歸母凈利潤23.61億元，機構預測2026年將達到35.82億元，2027年有望沖擊44.09億元。恒力石化更是憑借1660萬噸PTA產能(全球第一)和520萬噸PX產能的一體化優勢，2025年第三季度單季實現歸母凈利潤19.72億元，同比增長81.5%，環比增長97.4%，展現出極強的業績彈性。目前PTA六家龍頭企業產能占比已達74%，聯合減產條件良好，行業集中度提升為盈利修復奠定基礎。

從全球視野看，產能去化更為劇烈：除中國外，中東僅有零星新增產能，北美多個項目已取消，歐洲、日本、韓國等傳統化工強國則處于產能清退狀態。未來三到五年，全球乙烯新增產能僅600-700萬噸/年，折合增速約1%，難以支撐需求的基本盤。恒力石化擁有2000萬噸/年原油加工能力，榮盛石化浙石化項目具備420萬噸/年乙烯處理能力，這些世界級煉化一體化裝置在原油適應性和成本控制上具有明顯優勢，將在行業洗牌中進一步鞏固龍頭地位。

當朱格拉周期的設備更新需求疊加供給出清的供需缺口，2026年的行業拐點或不再是概率問題，而是時間問題。從硫磺、石油焦等副產品價格的先期上漲，到PX價差的持續高位，再到PTA盈利的觸底反彈，大煉化板塊的景氣度傳導鏈條已然清晰。對于經歷四年寒冬的煉化企業而言，周期的天平正在向有利于供給端的方向傾斜。