高盛解讀2026投資新趨勢(shì)：實(shí)物資產(chǎn)的崛起

來(lái)源：價(jià)值目錄

資產(chǎn)配置大轉(zhuǎn)向：實(shí)物資產(chǎn)強(qiáng)勢(shì)回歸，全球市場(chǎng)格局重塑

2026 年 2 月 12 日高盛發(fā)布的這份全球策略研報(bào)，精準(zhǔn)捕捉到全球金融市場(chǎng)的核心變革趨勢(shì)：在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、政策支持、利率下調(diào)等多重因素推動(dòng)下，延續(xù)多年的 “科技主導(dǎo)、金融資產(chǎn)獨(dú)領(lǐng)風(fēng)騷” 格局正在瓦解，實(shí)物資產(chǎn)迎來(lái)強(qiáng)勢(shì)回歸，市場(chǎng)收益來(lái)源更趨多元，為投資者提供了全新的資產(chǎn)配置框架。

一、全球市場(chǎng)現(xiàn)狀：牛市延續(xù)，但格局已悄然生變

當(dāng)前全球股市仍處于牛市周期，但 2025 年成為市場(chǎng)風(fēng)格切換的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)，長(zhǎng)期以來(lái)的單一主導(dǎo)格局被打破，呈現(xiàn)出多維度的結(jié)構(gòu)性變化。

（一）牛市的底層支撐：經(jīng)濟(jì)與盈利雙輪驅(qū)動(dòng)

全球股市的牛市行情并非無(wú)源之水，核心支撐來(lái)自?xún)煞矫妫阂环矫妫蚪?jīng)濟(jì)增長(zhǎng)穩(wěn)健（尤其是美國(guó)經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)強(qiáng)勁）、政策支持力度持續(xù)、美國(guó)利率下行且美元走弱，為市場(chǎng)提供了寬松的宏觀環(huán)境，當(dāng)前市場(chǎng)已進(jìn)入 “基本面增長(zhǎng) + 估值提升” 共同驅(qū)動(dòng)收益的后期樂(lè)觀階段；另一方面，企業(yè)盈利增長(zhǎng)勢(shì)頭強(qiáng)勁，美國(guó)企業(yè)盈利連續(xù)五個(gè)季度實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長(zhǎng)，本季度增幅達(dá) 12%，超出市場(chǎng)預(yù)期 5 個(gè)百分點(diǎn)，且盈利增長(zhǎng)不再局限于大型科技公司，呈現(xiàn)全面擴(kuò)散態(tài)勢(shì)，59% 的標(biāo)普 500 成分股盈利超預(yù)期。

（二）市場(chǎng)格局的三大關(guān)鍵轉(zhuǎn)變

地域收益擴(kuò)散：美國(guó)不再一枝獨(dú)秀：金融危機(jī)后，美國(guó)股市和科技股長(zhǎng)期領(lǐng)跑全球，但 2025 年這一局面被打破。以美元計(jì)價(jià)，美國(guó)股市雖仍保持強(qiáng)勢(shì)，但表現(xiàn)已落后于歐洲斯托克 600、日經(jīng) 225 等其他主要市場(chǎng)。與此同時(shí)，新興市場(chǎng)迎來(lái)估值重估，在宏觀和微觀因素的共同推動(dòng)下，相對(duì)發(fā)達(dá)市場(chǎng)的表現(xiàn)持續(xù)改善，且估值優(yōu)勢(shì)仍十分顯著，成為全球市場(chǎng)的新亮點(diǎn)。

行業(yè)風(fēng)格均衡：“舊經(jīng)濟(jì)” 板塊崛起：科技板塊雖依舊表現(xiàn)穩(wěn)健，但多年被忽視的 “舊經(jīng)濟(jì)” 板塊（如工業(yè)、原材料等）迎來(lái)復(fù)蘇，尤其是在美國(guó)以外的市場(chǎng)，價(jià)值股開(kāi)始反彈。這一變化凸顯了跨地域、跨行業(yè)、跨因子分散投資的重要性，市場(chǎng)從過(guò)去的 “科技獨(dú)大” 轉(zhuǎn)向 “多點(diǎn)開(kāi)花”。

估值全面抬升：全球市場(chǎng)估值超長(zhǎng)期均值：隨著地域收益的擴(kuò)散，全球主要股市估值均出現(xiàn)明顯提升，多數(shù)市場(chǎng)的 12 個(gè)月前瞻市盈率已遠(yuǎn)超過(guò)去 20 年的長(zhǎng)期均值。美國(guó)股市因盈利和凈資產(chǎn)收益率處于歷史高位，仍保持相對(duì)昂貴的估值水平，但其他市場(chǎng)的估值修復(fù)同樣顯著，反映出全球資金對(duì)權(quán)益資產(chǎn)的青睞。

值得注意的是，盡管近年來(lái)地緣政治不確定性大幅上升，但市場(chǎng)對(duì)此表現(xiàn)出較強(qiáng)的 “免疫力”，核心原因在于地緣政治事件尚未對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)造成實(shí)質(zhì)性沖擊，全球經(jīng)濟(jì)信心持續(xù)增強(qiáng)，周期股相對(duì)防御股的持續(xù)跑贏就是有力證明。

二、科技板塊內(nèi)部：分化加劇，AI 熱潮下的贏家與輸家

科技板塊作為過(guò)去多年的市場(chǎng)核心，當(dāng)前正經(jīng)歷深刻的內(nèi)部重構(gòu)，AI 技術(shù)的快速發(fā)展成為分化的核心驅(qū)動(dòng)力，既催生了新的機(jī)遇，也引發(fā)了對(duì)部分企業(yè)的沖擊。

（一）AI 投資熱潮與回報(bào)隱憂

ChatGPT 推出后，市場(chǎng)對(duì) AI 的樂(lè)觀預(yù)期推動(dòng)科技巨頭加大資本開(kāi)支，2026 年 AI 超大規(guī)模廠商的資本開(kāi)支預(yù)期已從財(cái)報(bào)季初的 5390 億美元上調(diào)至 6590 億美元，同比增長(zhǎng) 60%。但高盛預(yù)測(cè)，未來(lái) AI 資本開(kāi)支的增速將有所放緩，更重要的是，巨額投資引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)投資回報(bào)率的擔(dān)憂，導(dǎo)致科技板塊內(nèi)部收益分化加劇。

以 “七大科技巨頭” 為例，其 2023 年回報(bào)率高達(dá) 75%，2024 年放緩至 50% 左右，2025 年進(jìn)一步降至 25% 以下。同時(shí)，板塊內(nèi)個(gè)股相關(guān)性大幅下降，2025 年谷歌回報(bào)率約 66%，貢獻(xiàn)了標(biāo)普 500 指數(shù) 15% 的漲幅，而微軟、Meta、特斯拉僅實(shí)現(xiàn)低雙位數(shù)增長(zhǎng)，蘋(píng)果和亞馬遜則為個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)，顯著跑輸市場(chǎng)，反映出投資者對(duì) AI 時(shí)代企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的重新評(píng)估。

（二）軟件板塊估值回調(diào)：高增長(zhǎng)預(yù)期降溫

AI 技術(shù)的迭代還對(duì)傳統(tǒng)軟件業(yè)務(wù)模式構(gòu)成潛在沖擊，Anthropic 的 Claude Cowork、OpenAI 的 Frontier 等新代理平臺(tái)的推出，引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)軟件行業(yè)盈利前景的擔(dān)憂。此前市場(chǎng)對(duì)軟件行業(yè)的增長(zhǎng)預(yù)期極高， consensus 預(yù)測(cè)未來(lái)兩年軟件行業(yè)收入增速為 15%，是標(biāo)普 500 成分股中位數(shù)的兩倍多，為 20 年來(lái)最高水平。但這種高預(yù)期難以持續(xù)，美國(guó)軟件板塊在 2026 年初出現(xiàn)大幅回調(diào)，較 2025 年 9 月高點(diǎn)下跌近 30%，估值重估反映出投資者對(duì)行業(yè)高利潤(rùn)率和高增長(zhǎng)預(yù)期的下調(diào)。

三、核心趨勢(shì)：實(shí)物資產(chǎn)回歸，虛擬與實(shí)體重新聯(lián)結(jié)

本次市場(chǎng)變革的核心趨勢(shì)，是實(shí)物資產(chǎn)的強(qiáng)勢(shì)回歸。這一趨勢(shì)的背后，是 AI 技術(shù)發(fā)展推動(dòng)虛擬經(jīng)濟(jì)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)重新聯(lián)結(jié)，以及長(zhǎng)期被壓抑的 “舊經(jīng)濟(jì)” 板塊投資需求的釋放。

（一）AI 重構(gòu)虛擬與實(shí)體的關(guān)聯(lián)

自互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)化以來(lái)，科技增長(zhǎng)首次高度依賴(lài)數(shù)據(jù)中心、能源供應(yīng)等實(shí)物資產(chǎn)。AI 超大規(guī)模廠商的巨額資本開(kāi)支，不僅推動(dòng)自身發(fā)展，還外溢至公用事業(yè)等相鄰行業(yè)，這些行業(yè)正在建設(shè)支撐科技巨頭未來(lái)增長(zhǎng)的基礎(chǔ)設(shè)施，成為 AI 浪潮的重要受益者。

（二）“舊經(jīng)濟(jì)” 板塊資本開(kāi)支復(fù)蘇

金融危機(jī)后，由于產(chǎn)能過(guò)剩和回報(bào)率偏低，除科技板塊外的多數(shù) “舊經(jīng)濟(jì)” 行業(yè)長(zhǎng)期面臨資本開(kāi)支不足的問(wèn)題。而當(dāng)前，AI 基礎(chǔ)設(shè)施投資與國(guó)防開(kāi)支的增加，重新點(diǎn)燃了這些行業(yè)的投資回報(bào)率，使得長(zhǎng)期滯后的實(shí)物資產(chǎn)迎來(lái)價(jià)值重估。這一變化直接反映在估值上，全球范圍內(nèi)資本密集型企業(yè)的估值相對(duì)資本輕型企業(yè)出現(xiàn)明顯修復(fù)，市場(chǎng)對(duì) “重資產(chǎn)” 的態(tài)度從忽視轉(zhuǎn)向青睞。

（三）價(jià)值股重獲青睞：從 “價(jià)值陷阱” 到 “價(jià)值創(chuàng)造者”

持續(xù)的通脹、較高的實(shí)際利率，以及部分科技領(lǐng)域增長(zhǎng)預(yù)期的下調(diào)，讓投資者重新關(guān)注被長(zhǎng)期忽視的價(jià)值股。許多價(jià)值股通過(guò)提升現(xiàn)金流、增加股息分紅和股票回購(gòu)等方式，成功轉(zhuǎn)型為 “價(jià)值創(chuàng)造者”，不再是單純的 “價(jià)值陷阱”，成為市場(chǎng)資金配置的重要方向。

四、資產(chǎn)配置邏輯變遷：從金融資產(chǎn)主導(dǎo)到實(shí)物資產(chǎn)崛起

金融危機(jī)至疫情結(jié)束期間，全球市場(chǎng)呈現(xiàn) “金融資產(chǎn)強(qiáng)、實(shí)物資產(chǎn)弱” 的鮮明格局。零利率、充裕的流動(dòng)性使得納斯達(dá)克、標(biāo)普 500 等長(zhǎng)期資產(chǎn)表現(xiàn)最佳，而黃金、大宗商品、“舊經(jīng)濟(jì)” 價(jià)值股等實(shí)物資產(chǎn)相關(guān)標(biāo)的則持續(xù)跑輸。

但 2025 年初以來(lái)，這一格局發(fā)生根本性逆轉(zhuǎn)：黃金、新興市場(chǎng)股市、日經(jīng)指數(shù)、工業(yè)金屬和價(jià)值股成為表現(xiàn)最佳的資產(chǎn)類(lèi)別，而債券市場(chǎng)（尤其是日本和德國(guó)債券）表現(xiàn)相對(duì)疲軟。

高盛判斷，未來(lái)股市仍將是表現(xiàn)最佳的資產(chǎn)類(lèi)別，但驅(qū)動(dòng)因素和收益機(jī)會(huì)將更加多元化。盡管指數(shù)整體回報(bào)率可能放緩，但分散投資的價(jià)值凸顯，投資者有望通過(guò)精準(zhǔn)配置獲得更優(yōu)的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益和超額收益。

此為報(bào)告精編節(jié)選，報(bào)告原文：

《 高盛-全球策略觀點(diǎn)：回歸現(xiàn)實(shí)——實(shí)物資產(chǎn)的回歸-GLOBAL STRATEGY VIEWS Getting Real–The Return of Physical Assets-20260212【16頁(yè)】 》

責(zé)任編輯 | 陳斌