左手盈利，右手缺錢：牧原為何急赴港股？

2026年初，牧原股份迎來了一個(gè)新的發(fā)展十字路口。

一邊大賺，在行業(yè)仍然處于周期底部、大多數(shù)企業(yè)都面臨生存困難的情況下，牧原股份2025年全年預(yù)計(jì)凈利潤超過147億元，體現(xiàn)了它在盈利能力和行業(yè)韌性方面有著不俗的實(shí)力。

另一邊是“大借”，迫在眉睫的資金缺口，迫使牧原股份加速奔赴港股市場，啟動(dòng)全球發(fā)售計(jì)劃緊急“補(bǔ)血”。

表面上看起來“盈利”和“缺錢”是割裂的，實(shí)際上這是生豬養(yǎng)殖行業(yè)豬周期固有屬性與牧原重資產(chǎn)模式深度綁定所導(dǎo)致的必然結(jié)果，也是一場由行業(yè)龍頭在周期浪潮中為守住優(yōu)勢、搶占未來而展開的關(guān)乎生存與發(fā)展的深層博弈。

逆勢盈利

2025年生豬價(jià)格持續(xù)低迷之際，牧原股份發(fā)布了一則引人注目的業(yè)績預(yù)報(bào)。

牧原股份2025年年度業(yè)績顯示，全年凈利潤預(yù)計(jì)為147億元至157億元之間，較去年同期下降了12.20%到17.79%，歸屬于上市公司股東并扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤預(yù)計(jì)在151億至161億元之間。

去年生豬行業(yè)出現(xiàn)供過于求、需求不足的情況，豬價(jià)不斷下跌，整個(gè)市場壓力很大。牧原股份在逆境中還能取得盈利，主要得益于其具有較強(qiáng)的成本優(yōu)勢。

極致的飼料配方優(yōu)化是牧原降本增效的第一層優(yōu)勢，也是擺脫對(duì)外依賴、掌握成本主動(dòng)權(quán)的關(guān)鍵。

牧原股份采用自己研發(fā)的“低蛋白日糧”技術(shù)，把豆粕添加比例由行業(yè)平均13%降低到2023-2024年的5.7%。2024年牧原實(shí)際使用的豆粕量為122.4萬噸，比行業(yè)平均水平節(jié)省了156.8萬噸豆粕，飼料成本大幅度下降，供應(yīng)鏈的自主性、穩(wěn)定性也得到了提高。

全球領(lǐng)先的PSY指標(biāo)及育種技術(shù)構(gòu)成了牧原成本護(hù)城河的第二個(gè)核心支撐。

PSY（每頭母豬每年產(chǎn)仔的數(shù)量）是衡量生豬養(yǎng)殖效率的重要指標(biāo)，直接影響到仔豬的供應(yīng)量以及單位養(yǎng)殖成本。行業(yè)平均水平大約為22頭左右，而牧原依靠自己建立起來的輪回二元育種體系，把PSY維持在了29頭左右。

全鏈條智能管理是牧原第三大節(jié)省成本的措施。

從豬舍環(huán)境的智能溫控到個(gè)體豬只的精準(zhǔn)飼喂，全流程數(shù)字化管理提升了“人效”與“豬效”。牧原股份2025年9月公布的數(shù)據(jù)顯示，“斷奶到上市成活率為93%，全程成活率約為87%，肥豬日增重為880g左右，育肥階段料肉比為2.64”，均高于行業(yè)平均水平。

基于上述優(yōu)勢，牧原將養(yǎng)殖完全成本降低到行業(yè)內(nèi)無法達(dá)到的水平。即便在豬價(jià)下跌的情況下，成本優(yōu)勢也可以轉(zhuǎn)化為持續(xù)盈利，因此它即便在行業(yè)周期底部仍然有信心穩(wěn)健發(fā)展。

現(xiàn)金流困局

雖然牧原股份的凈利潤十分亮眼，但是其現(xiàn)金流卻受到了持續(xù)的壓力。

2025年前三季度，牧原股份經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流凈額為285.8億元，同比下降了2.05%；籌資活動(dòng)現(xiàn)金流凈額-156.56億元，同比減少了11.16億元；投資活動(dòng)現(xiàn)金流凈額-84.99億元，上年同期為-126.68億元，三項(xiàng)現(xiàn)金流數(shù)據(jù)共同反映出其資金鏈整體比較緊張。

導(dǎo)致這種情況出現(xiàn)的主要原因是牧原堅(jiān)持的“自繁自養(yǎng)”一體化模式。

和行業(yè)內(nèi)通常采用的“公司+農(nóng)戶”輕資產(chǎn)運(yùn)營模式不同，牧原從飼料加工、種豬繁育、商品豬養(yǎng)殖到屠宰銷售基本上都是自己投資。雖然這種模式有助于成本控制以及疫病防治，提高周期抵抗能力。

但是其“重資產(chǎn)”的屬性也決定了在企業(yè)擴(kuò)張過程中要持續(xù)、大量的資金投入，用于豬場建設(shè)、設(shè)備采購和債務(wù)償還，使得投資及籌資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流一直承受著較大的壓力。

更糟糕的是，行業(yè)上下游的雙重?cái)D壓也給牧原的現(xiàn)金流帶來了更大的壓力。

上游端飼料原料價(jià)格不斷上漲，牧原只能墊付更多的資金去購買。2026年初海大、正大、新希望、雙胞胎等頭部企業(yè)就密集宣布漲價(jià)，漲幅為50-100元/噸，其中豬全價(jià)料漲50元/噸，乳豬料漲75元/噸，教槽料及濃縮料漲100元/噸，漲價(jià)的原因是原料價(jià)格上漲。

下游端生豬價(jià)格的低迷以及波動(dòng)使得牧原回款周期變長，現(xiàn)金回收效率降低。2025年全年，豬價(jià)長期處于震蕩下行態(tài)勢，雖然年末出現(xiàn)季節(jié)性溫和反彈，但是整體依然處于低位區(qū)間。

湖南省發(fā)展和改革委員會(huì)數(shù)據(jù)表明，2026年1月第5周，監(jiān)測的生豬、仔豬、集市平均價(jià)格分別為13.68元/公斤、17.13元/500克，較上年同期分別下跌19.53%、28.39%。

圖源：湖南省發(fā)展和改革委員會(huì)

因此，雖然牧原報(bào)表上顯示盈利，但是實(shí)際上經(jīng)營中會(huì)遇到“有利潤卻沒錢花”的現(xiàn)金流問題。這也解釋了為什么它仍需要資本市場支持來緩解重資產(chǎn)模式下行業(yè)周期帶來的資金壓力。

港股突圍

2026年1月16日，牧原股份順利通過港交所聆訊，預(yù)計(jì)募資15億美元的港股IPO消息，在持續(xù)低迷的生豬行業(yè)中激起強(qiáng)烈反響。

圖源：牧原股份上市文件

牧原此次港股IPO被市場認(rèn)為是“及時(shí)雨”，也是戰(zhàn)略性的“突圍”。

一是，可以緩解短期的流動(dòng)性壓力，為債務(wù)償還、產(chǎn)能維護(hù)提供保障。

前面已經(jīng)說過了，牧原的資金鏈整體上處于緊張的狀態(tài)，而招股書中也說明了此次牧原股份IPO所募集的資金將用于營運(yùn)資金以及一般企業(yè)的開支。如此，可以保障債務(wù)償還、日常產(chǎn)能維護(hù)的正常運(yùn)行，從而優(yōu)化財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)，延續(xù)負(fù)債規(guī)模減少的趨勢，在行業(yè)虧損期保持企業(yè)運(yùn)轉(zhuǎn)的彈性，避免陷入資金鏈斷裂的風(fēng)險(xiǎn)。

二是，港股有更多的國際機(jī)構(gòu)投資者，有助于改善其股東結(jié)構(gòu)和融資渠道。

與A股市場不同，港股聚集了許多全球知名機(jī)構(gòu)投資者，牧原這次成功引入了正大食品、豐益等國際產(chǎn)業(yè)龍頭，平安人壽、大家人壽等保險(xiǎn)公司也成為了基石投資者。可以給自身帶來穩(wěn)定的資金支持，也可以讓其學(xué)習(xí)到國際上先進(jìn)的管理經(jīng)驗(yàn)以及行業(yè)理念，從而提高公司的治理水平。

更為重要的是，在行業(yè)周期的低谷時(shí)期，現(xiàn)金最為重要。

在供應(yīng)過剩和成本高漲的雙重壓力下，中小散戶以及高成本養(yǎng)殖主體退出的速度將加快，資金實(shí)力雄厚、成本控制能力好的龍頭企業(yè)將迎來并購整合、擴(kuò)大市場份額的好時(shí)機(jī)。

這筆資金可以保證牧原在競爭對(duì)手因?yàn)橘Y金鏈斷裂而退出的時(shí)候仍然可以穩(wěn)定地經(jīng)營下去，并且通過并購整合來擴(kuò)大自己的市場份額，在下一次豬周期上升時(shí)做好準(zhǔn)備。

從拓規(guī)模到求質(zhì)量

作為行業(yè)龍頭，牧原股份的一舉一動(dòng)都會(huì)受到行業(yè)的高度關(guān)注。

早期牧原股份采用“自繁自養(yǎng)”的重資產(chǎn)模式，由地方養(yǎng)殖企業(yè)成長為全球生豬出欄量最大的公司之一。當(dāng)時(shí)規(guī)模效應(yīng)是它的核心競爭力之一，通過擴(kuò)大養(yǎng)殖版圖、提高出欄量，牧原在豬周期波動(dòng)中站穩(wěn)了腳跟，并且開始建立起了成本優(yōu)勢的初步壁壘。

目前生豬行業(yè)集中度不斷上升，中小散戶加速退出，行業(yè)競爭由“規(guī)模之爭”轉(zhuǎn)向“內(nèi)功之比”，單純的規(guī)模擴(kuò)張已經(jīng)難以支撐，轉(zhuǎn)型成為了牧原實(shí)現(xiàn)持續(xù)增長的必由之路。

轉(zhuǎn)型動(dòng)作之一就是利用技術(shù)創(chuàng)新來挖掘盈利空間。

一方面積極應(yīng)用合成生物技術(shù)，以降低飼料成本作為養(yǎng)殖過程中最大的支出項(xiàng)。此外，智能化設(shè)備已經(jīng)廣泛應(yīng)用于養(yǎng)殖領(lǐng)域，樓房豬舍中全面采用了智能飼喂、智能巡檢、空氣過濾等技術(shù)。

另一個(gè)轉(zhuǎn)型動(dòng)作是，加快向下游的屠宰肉食業(yè)務(wù)拓展，打通整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈。

長期以來，生豬養(yǎng)殖企業(yè)受豬周期影響較大，單一養(yǎng)殖環(huán)節(jié)的盈利波動(dòng)性很大。布局屠宰、分割、肉制品加工等下游環(huán)節(jié)后，牧原不僅可以平抑周期性波動(dòng)帶來的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，而且還可以提高產(chǎn)品的附加值、擴(kuò)大盈利空間。

牧原當(dāng)前的戰(zhàn)略調(diào)整，實(shí)際上是中國傳統(tǒng)農(nóng)業(yè)向現(xiàn)代化、科技化轉(zhuǎn)型的一個(gè)縮影。其面臨的挑戰(zhàn)并不僅僅在于資金和規(guī)模的問題，還在于是否能夠依靠技術(shù)創(chuàng)新、管理優(yōu)化以及產(chǎn)業(yè)鏈的協(xié)同作用來建立起穿越周期、可持續(xù)的競爭優(yōu)勢。

港股突圍戰(zhàn)的勝負(fù)將會(huì)決定它在全球生豬產(chǎn)業(yè)格局中所處的地位。