這輪有色金屬行情走到哪里了？

自去年以來，黃金、銅、鋰等有色金屬集體爆發，成為資本市場的焦點。在“新舊動能共振”的格局下，有色在2025年已初見鋒芒，2026年全新開篇，有色的故事似乎還沒講完。

數據來源：Wind，指數歷史業績不預示未來表現。

華夏基金官方播客《大方談錢》邀請到國聯民生證券研究院副院長、金屬與材料首席分析師邱祖學，從基礎科普到前沿趨勢，全面拆解有色金屬的變與不變。

01

有色研究底層邏輯：從 “點線面” ，看透周期本質

提問：除了大家熟知的黃金，今年白銀、銅、鋰等有色金屬都迎來爆發式增長。有色金屬具體包含哪些品種？

邱祖學：有色金屬的覆蓋范圍很廣，簡單說就是除了鐵、錳、鉻三大黑色金屬之外的所有金屬。從細分來看，主要分為四大類，而且分類會隨著產業發展動態調整：

第一類是基本金屬，我們生活生產中最常見的，包括銅、鋁、鉛、鋅、錫、鎳，這六個品種是工業經濟的基礎；

第二類是貴金屬，以黃金、白銀為代表，還包括鉑、鈀等，核心特征是單位價值高，避險和保值屬性強；

第三類是能源金屬，這是跟著產業趨勢新興的分類，和電池產業鏈密切相關，像碳酸鋰、鈷，還有一部分鎳都屬于這類；

第四類是小金屬，比如稀土、鎢、鉬、銻這些，市場容量不大，但屬于戰略性金屬，主要用于高精尖產品的合金成分。以前碳酸鋰也屬于小金屬，后來隨著市場規模擴大就劃入能源金屬了，還有比如現在鎂全球市場可能就 100 萬噸左右，但是如果鎂有一個比較大的應用推廣，那很有可能成為一個大類的金屬或者工業金屬。

提問：產業變化給有色金屬的投研框架帶來了哪些改變？

邱祖學：有色周期研究的核心，在于從靜態的“點狀”供需分析轉向動態、長期的“趨勢”研究。比如說我們并不是研究這個銅到底是8萬塊錢還是9萬塊錢的問題，而是從兩個維度展開：一是價格上漲能持續多久，二是上漲空間有多大。是從一個點當中慢慢的延展到面到趨勢的一個研究，這個才是最關鍵的。

如果要總結當前商品價格上漲的核心驅動力，可能主要從幾個方面展開：

需求端：從總量經濟驅動轉向邊際新增需求主導，如AI算力帶來的對銅的需求，以及為了配合AI算力的發展，對海外老破舊電網大改造等等，其次隨著整個逆全球化的個進行，新興國家重置性的一個需求正在快速的一個上升等等這些結構性需求增長迅猛且持續；

供給端：產能干擾加劇，實際供給常低于預期，邊際供需矛盾成為定價關鍵；

流動性：全球貨幣政策進入寬松周期，為大宗商品提供金融支撐；

資源價值重估：逆全球化背景下，資源民族主義興起，戰略金屬的地緣政治屬性強化，推動其價值體系重塑。

可以說，本輪資源品行情是邊際供需緊平衡、流動性寬松與資源戰略價值重估三者共振的結果。

提問：哪些有色金屬品類在全球博弈中容易有優勢？

邱祖學：在有色金屬的上漲邏輯中，“全球博弈” 是繞不開的關鍵因素。尤其是那些具有戰略意義的金屬品種，正在成為大國博弈的重要籌碼，價值不斷被重估。

過去很長一段時間，全球供應鏈順暢，資源獲取容易，整個產業鏈都保持著低庫存狀態 —— 以前1-2 天、最多一周的庫存，就足以維持生產連續性和穩定性。但現在貿易戰、國家間的對抗帶來了很多摩擦和不確定性。從供需邏輯來看，產業鏈必然會產生補庫存需求：為了應對隨時可能出現的供應中斷，企業不得不主動囤貨，原來的低庫存已經滿足不了安全需求。這種合意庫存的明顯上升，短期來看其實就是放大了需求 —— 庫存不再是 “被動儲備”，反而成了 “需求擴大器”，直接推動了這些戰略金屬的價值重估。

那什么樣的金屬最容易變成大國博弈的牌呢？主要看兩個特質：稀缺性和供應鏈的穩定性。

先說說稀缺性，這個很好理解 —— 如果某種資源只有少數國家擁有，其他國家形成高度依賴，那它自然會成為博弈籌碼。以前大家可能只看價格調節供給：價格高就多采，價格低就少采，但現在更多了政治性需求和博弈因素，稀缺資源的戰略意義遠超單純的商品屬性。

再看供應鏈穩定性，這一點比稀缺性更關鍵。舉個例子，稀土的全球資源儲量其實不算低，海外也不斷有新資源被發現，但中國擁有最完善的稀土加工制造產業鏈 —— 從開采、分離到磁材制造，形成了完整閉環，海外短期內根本無法替代。哪怕國外能開采出稀土原礦，也很難完成后續加工，對中國稀土供應鏈的依賴度一直在加深。

提問：在有色金屬的上漲浪潮中，除了黃金持續刷屏，銅價也一路走高。銅和黃金到底是什么關系？

邱祖學：銅有個很形象的外號叫 “銅博士”，核心就是它對經濟的敏感度特別強，是和宏觀經濟綁定最緊密的大宗商品。經濟景氣度高的時候，銅的用量跟著增加，價格自然上漲；反之，經濟下行時，銅價往往會率先承壓。

按照傳統邏輯，銅和黃金很難同步漲跌，但過去兩年，這個百年邏輯被打破了 —— 銅和黃金居然同步往上走，核心是三大影響因子：

第一是全球流動性寬松。銅和黃金都是以美元計價的商品，現在美國進入降息周期，全球流動性變寬松，美元走弱，自然會給所有美元計價的大宗商品提供支撐，這是兩者同步的基礎。

第二是高通脹下的實物資產增值。過去貨幣超發導致美國通脹維持高位，美元購買力下降，而銅和黃金作為實物資產，天然具有抗通脹屬性，價格都會跟著上升。

第三是各自核心驅動因素的共振。銅價上漲主要靠供給周期和邊際需求：供給端增量不足，需求端又有 AI 算力中心、電網改造這些新賽道拉動；而黃金上漲則是因為全球央行持續購金，大家對美元信用的擔憂推動避險需求。兩者雖然驅動邏輯不同，但剛好在同一周期里形成了共振。

所以說這一輪銅金比已經失效了。以前銅金比的核心意義是反映全球通脹水平：銅價漲代表經濟景氣度高，往往會帶動通脹上行；而通脹上行又會推高金價，所以銅金比能直觀體現通脹強弱。但現在這個邏輯已經不成立了。

不過現在的同步是周期共振的結果，不是永久性的結構性改變，最終還是要回歸各自的核心驅動邏輯。對于投資者來說，不用執著于 “為什么以前不同步”，更要關注 “現在同步的核心邏輯是什么”—— 只要流動性寬松、通脹中樞不下行、銅的供需緊平衡和黃金的避險需求不改變，這種同步趨勢就可能持續。而真正的拐點，或許要等到全球經濟格局重新洗牌的那一刻。

02

這輪有色金屬行情走到哪里了？

提問：這輪行情處于什么階段？未來周期會持續多久？

邱祖學：要搞懂現在的周期，得先回顧歷史。

2000-2011 年，是中國工業化驅動的“需求主導型周期”—— 那段時間中國現代化進程加快，對有色金屬的需求持續擴張，帶動全球商品價格不斷上漲；

2011-2015 年，國內經濟增速逐步放緩，需求降溫，進入下行周期。

真正的轉折點在 2017 年。之前價格下行導致產業資本性開支大幅下降，不管是礦山勘探、擴產還是新建項目，都在收縮。從那以后，供給開始變得越來越緊張，增速大幅下滑，商品市場慢慢進入了“供給主導型周期”。

供給主導的周期，有兩個很明顯的特征：

第一個是價格定價邏輯變了，不再依賴總量經濟。以前的經濟體感好，商品價格才會漲；現在不一樣，邊際需求和邊際供給才是核心。比如過去幾年靠電動汽車拉動需求，未來 AI 算力中心對銅的需求增量會很大，哪怕總量經濟增速放緩，這些新賽道的邊際需求也能支撐價格，所以價格韌性特別強。

第二個是價格持續時間會超預期。以前大家覺得價格漲了就會跌，因為需求會被抑制、供給會跟上；但供給周期里，供給對價格的刺激反應很弱，短期內很難有大的增量供給，所以價格上漲的持續時間會遠超預期。

從行業供需平衡表來看，2028年之前，這種供給緊張的格局都不會有明顯破壞；而且 AI算力這種產業革命對需求的拉動才剛剛開始，周期還會繼續延續。我們可能處仍處在這一供給周期的“中段”甚至“上半場”。

提問：為什么供給彈性這么低？開采技術不是在進步嗎？

邱祖學：主要是兩個原因：

一是礦山開發周期太長，海外開一個礦要七八年，從勘探、確立資源到開發利用，周期遠長于制造業；

二是資本開支的錯位，當下的供給是五六年前的資本開支決定的，2019-2020 年疫情期間，資本開支投入不足，現在就算資本開支上升，也沒法馬上轉化為供給，供給曲線陡峭的情況沒法本質改善。

提問：當前支撐有色金屬需求的主要領域有哪些？除了光伏、新能源車，還有哪些增長點？

邱祖學：需求端主要有五大方向，而且都在快速擴張：

第一是儲能，今年儲能需求已經爆發，隨著電價分時政策落地，儲能能賺取峰谷電費差，發展速度可能類似2015年的商用車爆發；

第二是AI與算力中心，數據中心的PCB 板、散熱系統、配電網都需要大量銅材，這是未來重要的增量；

第三是全球電網改造，歐洲、美國、中國都在推進電網升級，高壓電網用鋁、低壓電網用銅，需求持續增長；

第四是新興經濟體基建，越南、墨西哥、印度等國的工業化帶來重置性需求，雖然體量不大，但增速很快；

第五是軍工與防務重建，全球地緣沖突加劇，歐洲等地區防務開支增加，拉動鈦材、鎳等小金屬需求。

再加上之前提到的光伏、新能源車，這些需求疊加起來，會持續支撐有色金屬的需求端。

提問：這輪行情中，除了銅、黃金這些熟知品種，還有哪些被忽視但未來值得關注的金屬？

邱祖學：今年是有色板塊全面爆發的行情，不僅銅鋁鉛鋅這些大品種漲，小金屬也輪動了一遍，未來三大類品種潛力很大：

潛力品種一：能源金屬（碳酸鋰），儲能需求引爆增長

能源金屬里，碳酸鋰是核心標的，現在正處于爆發前夜。過去兩年它的價格從60萬/噸跌到最低破6萬/噸，跌了90%，現在從6萬漲到10萬/噸，還處于相對低位。之前碳酸鋰價格大跌，主要是供給階段性過剩，而現在需求端迎來新變量——儲能。隨著電價分時政策落地，儲能能賺取峰谷電費差，應用場景快速擴大，需求增速會持續超預期。再加上供給端新增產能有限，碳酸鋰從低位回升的空間很大，未來爆發力值得期待。

潛力品種二：戰略性小金屬，博弈升級下價值重估

戰略性小金屬，比如稀土、鎢鉬、鈷、鎳、錫這些品種，未來價值會持續重估。核心邏輯是全球博弈的大背景，哪怕中美博弈階段性放緩，長期來看，戰略性金屬的博弈屬性只會增強。這類金屬要滿足兩個條件：要么稀缺性強，要么供應鏈集中。

比如鈷，剛果金是主要供給國，它把鈷的供給當成重要的博弈籌碼，定價里有很強的政治因素；再比如印尼的鎳和錫，全球對印尼的依賴度很高，而且本身稀缺性突出，很可能成為下一輪博弈的核心品種。這些品種要么處于底部，要么價值還沒完全兌現，未來重估空間很大。

潛力品種三：貴金屬（黃金），行情遠未結束

黃金的牛市遠遠沒有結束。它的核心邏輯是美元信用松動 —— 黃金作為全球終極貨幣，價值和美元直接博弈，現在美元價值往下走，再加上美國債務問題沒得到根本解決，黃金的長期上漲趨勢很明確。

還有一個關鍵信號：過去三年，全球央行每年購買黃金的量都超過1000噸，一直在大幅配置黃金資產，但居民和機構投資者的財富轉移還沒跟上。比如全球最大的黃金ETF持倉規模現在大概1000噸，連2020年三四月份1200噸的高點都沒突破，說明海外機構在避險資產上還是嚴重低配。

國內的情況也類似，很多機構投資者主要配置股票，對黃金ETF的配置還不夠。后續只要居民和機構資金開始跟進央行的步伐，黃金還會有很大的上漲空間。

03

不可忽視的風險

提問：參與有色金屬投資有很多模式，投資者該怎么選？

邱祖學：核心是在風險和收益之間找平衡，沒有統一答案，得結合自身情況：

如果是風險激進型投資者，而且對商品價格判斷很有信心，可以參與難度和風險大一點的 。

但對于大部分偏中性、非專業投資者，股票 ETF 基金是最佳選擇。一方面流動性好，風險也相對分散；另一方面現在有很多細分指數，比如有色金屬ETF、黃金ETF、黃金股ETF、稀土ETF，要是看好某個品種的走勢，直接選對應的指數配置就行，很方便。

還有實物資產配置，比如買金銀首飾、金條，優點是看得見摸得著，沒有信用風險，但缺點也明顯：保管成本高，變現難度大，普通投資者操作起來不太方便。其實黃金 ETF 更劃算，流動性好，和黃金價格的關聯度也最高。

簡單說，每個人的風險承受能力、投資目標都不一樣，選投資方式關鍵是 “適配”，不用盲目跟風。

提問：普通投資人觀察有色行業，有沒有入門級的觀測指標？

邱祖學：有兩種方式，一種是“偷懶的同步指標”，適合普通投資者：先看價格漲了，再去分析上漲的原因 —— 核心是判斷價格上漲的空間有多大、能持續多久。這種方式簡單直接，不用提前預判，跟著趨勢走就行。

另一種是“前端性指標”，但這需要一定專業能力，得去研究產業趨勢、供需變化，預判未來走勢。以前大家看國內經濟增速、PMI 就能大致判斷，現在這種簡單粗暴的方式已經失效了，因為有色價格的驅動邏輯越來越復雜，單純看宏觀數據已經不夠了。

所以對普通投資者來說，先從 “看價格、析原因” 的同步指標入手，慢慢積累對行業的理解，會更穩妥。

提問：參與有色金屬投資，短期和中長期都有哪些風險要關注？

邱祖學：任何投資都有風險，有色投資要重點關注這幾點：

從短期來看，這輪周期已經持續了不短的時間，商品價格也處于高位，出現波動是正常的，不用過度恐慌，但要做好波動應對。

從中長期來看，有兩個核心風險要警惕：

第一，供給周期可能提前結束。雖然我們判斷 2028 年前供給緊平衡格局不會被明顯破壞，但供需平衡表是動態的，會隨著資本開支、礦山投產情況調整，得持續跟蹤。

第二，地緣博弈加劇導致風險偏好下降。哪怕明年中美貿易戰暫時告一段落，全球地緣博弈的程度大概率會更高，這會讓市場風險偏好下行，對大宗商品來說是不利環境。

不管是宏觀層面的變化，還是行業自身的供需調整，都需要綜合考慮，不能只盯著價格漲跌幅。

對普通投資者來說，不用追求 “精準踩點”，更重要的是理解行業邏輯，選對適配自己的投資工具，做好風險控制，才能在行情中把握機會。

觀點參考：券商研報、華夏基金。

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