牛市只賺指數不賺錢，不能讓價值投資者寒了心

這一輪牛市，與以往的牛市有著本質上的區別。過去的牛市，基本上處于齊漲齊跌的行情，不同公司之間只是漲多漲少的問題。然而，這一輪的牛市行情，卻更傾向于結構性牛市，雖然市場指數屢創新高，但不少股票已經明顯跑輸同期大盤指數的表現，真正跑贏同期大盤指數的，只有少數公司。

傳統價值投資者，在這一輪牛市行情中，幾乎跑輸了同期大盤指數的表現。也許，按照目前的市場說法，會把傳統價值股稱為“老登股”，把成長股或賽道股稱為“中小登股”。很顯然，“老登股”似乎在本輪牛市中被市場所拋棄了。

在這一輪牛市中，包括半導體、CPO、稀有金屬、機器人等少數行業，成為了跑贏大盤指數的行業板塊。與之相比，包括白酒、家電、房地產、券商、鋼鐵等，則顯著跑輸同期大盤指數的表現。

在歷次牛市行情中，券商有著牛市旗手的稱號。然而，在這一輪牛市中，券商牛市旗手的地位卻受到了明顯動搖。在整個2025年，券商板塊的表現卻明顯跑輸同期大盤指數的走勢，改變了以往領漲牛市的運行局面。

對傳統價值投資者來說，在本輪牛市行情中，多數投資者面臨著牛市只賺指數不賺錢的問題，牛市并未為價值投資者創造出資產增值的機會。

什么才是真正意義上的價值投資？一般來說，價值投資是基于企業的內在價值進行長期投資的策略，投資者可以用“合理的價格”買入“優質資產”，并且分享優質資產持續發展的成果。

何謂“優質資產”？一般而言，當某家公司具備長期存續、行業龍頭、壟斷或稀缺性以及持續產生現金流的特征，可以稱得上優質資產。如果投資者用“合理的價格”買入“優質資產”，并且長期持有分享企業成長的果實，則稱為價值投資者。

“中小登資產”的崛起，“老登資產”遭到市場的拋棄，是否意味著“老登資產”的基本面與投資價值已經發生了深刻性的變化？

從去年三季報的數據顯示，大部分的優質資產，依然是原來的優質資產。有的優質資產，只是盈利增速略有放緩，并非發生基本面的重大惡化。有的優質資產，只是所屬行業并非當前熱門的行業賽道，但企業的商業模式、行業地位依然牢固，市場情緒對股價的影響大于基本面對股價的影響。

對大部分的優質資產而言，即使面臨短期陣痛期，但仍未動搖優質資產的核心競爭力。當行業開始逐漸復蘇之后，優質資產、行業龍頭公司仍然會率先走出低谷期。

本輪牛市行情，多數傳統價值股的股價表現持續跑輸同期大盤指數，牛市只賺指數不賺錢的現象，在不少傳統價值股身上發揮得淋漓盡致。然而，影響股價漲跌的核心因素，未必來自公司的基本面，而是取決于市場投資情緒以及資金的投資風格。

市場投資情緒與資金投資風格，只是影響短期股價表現。但是，股價的中長期表現，最終還是取決于公司的基本面。換言之，只要傳統價值股的基本面沒有發生實質性惡化，那么公司股價最終還是會反映出公司的基本面狀況。

優質資產，不會因為時代潮流的變化而被市場淘汰，而是不斷順應市場發展潮流，不斷改變自身的經營方式，滿足當下市場的真實需求。真正的優質資產，它們的價值會隨著時間的推移而不斷提升，股價越高估值反而越便宜。投資者用相對合理的估值投資優質資產，更容易會享受公司長期發展的成果。

在牛市環境下，考慮到市場資金的投資風格與資金的風險偏好，成長股往往更容易獲得估值溢價的機會。甚至，有不少資金從“老登資產”流向了“中小登資產”，從而進一步分流了“老登資產”的存量流動性。

只要公司基本面足夠優秀，優質資產仍然是原來的優質資產，那么市場情緒的變化，只會影響短期股價漲跌，中長期股價表現取決于公司的基本面與業績增長的預期。

在A股市場日均成交額還未站上4萬億元之前，A股市場仍可能保持結構性牛市的運行格局。什么時候股市日均成交額突破4萬億元，那么A股市場有望從結構性牛市轉向全面牛市，讓傳統價值股的投資價值得到充分釋放，促使股價回歸合理的估值水平，這樣才能夠發揮出市場的價格發現功能，牛市環境下不能讓價值投資者寒了心。