"超級IPO"撞上超級漲價周期，萬億長鑫科技要來了？

撰文丨一視財經(jīng) 東陽

編輯 | 高山

“一盒內(nèi)存條堪比上海一套房”，全球AI算力需求激增的刺激下，瘋狂的存儲周期還在繼續(xù)，業(yè)內(nèi)普遍預(yù)計漲價趨勢至少還將持續(xù)半年。而號稱“國產(chǎn)存儲雙雄”之一的長鑫科技，也乘著行業(yè)的東風(fēng)走到了上市的門口，上交所的信息公開顯示，2025年12月30日，長鑫科技科創(chuàng)板IPO已獲受理，作為科創(chuàng)板“預(yù)先審閱機(jī)制”的首單實踐，同招股書一起還同步披露了兩輪已完成的問詢和回復(fù)，此次擬募資295億元，位列科創(chuàng)板融資額歷史第二的“超級IPO”距離成行應(yīng)該已不遠(yuǎn)。

當(dāng)然，作為存儲芯片領(lǐng)域全村的希望，對長鑫科技的期待絕非簡單的敲鐘成功，市占全球第四的長鑫能否在三星、海力士、美光的壟斷下?lián)屜赂蟮氖袌觯钙饑a(chǎn)替代的重?fù)?dān)，才是更值得關(guān)注的焦點(diǎn)。

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二次創(chuàng)業(yè)

長鑫科技是千億巨頭兆易創(chuàng)新創(chuàng)始人朱一明的二次創(chuàng)業(yè)。

這位17歲就考入了清華大學(xué)物理系的學(xué)霸，在2016年兆易創(chuàng)新成功上市后，很快就收到了來自合肥市政府拋來的橄欖枝，計劃投入數(shù)百億元打造自主DRAM產(chǎn)業(yè)。相較于已經(jīng)上市、業(yè)務(wù)成熟、現(xiàn)金流穩(wěn)定的兆易創(chuàng)新，新的DRAM創(chuàng)業(yè)不但需要動輒百億的超級投入，還面臨極高的技術(shù)失敗風(fēng)險和壟斷巨頭的圍剿威脅。

或許是國際局勢的變化讓朱一明看到了國產(chǎn)替代的廣闊未來，使其早年從硅谷回國時，打造“中國三星電子”的夢想再度被喚醒；又或許是，兆易創(chuàng)新試圖收購北京矽成，以切入DRAM的嘗試失敗。

2018年，朱一明正式辭任兆易創(chuàng)新總經(jīng)理，出任長鑫科技董事長和CEO，全身心投入DRAM大業(yè)之中。

富于經(jīng)營經(jīng)驗的朱一明到任后，從加拿大知識產(chǎn)權(quán)公司W(wǎng)iLAN手中收購了已破產(chǎn)的DRAM巨頭奇夢達(dá)的大量專利授權(quán)，在此基礎(chǔ)上進(jìn)行研發(fā)創(chuàng)新，省去彎路不說，更為長鑫在成立初期避開與美光、三星等巨頭產(chǎn)生技術(shù)糾紛提供了可能。

2019年三季度，長鑫科技量產(chǎn)首顆DRAM芯片，這款芯片雖為19nm工藝，同巨頭們的12-14nm產(chǎn)品尚有差距，但卻是中國DRAM產(chǎn)業(yè)的歷史性突破，此后投資者紛至沓來，甚至在融資中出現(xiàn)反向路演，投資機(jī)構(gòu)排隊入場，只求一份投資份額。

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超級周期

雖說一級市場的投資人極度看好，長鑫科技IPO前最后一輪融資估值也超過了1500億元，成功上市后甚至有機(jī)會突破萬億，但公司實際上依舊沒有盈利。

招股書顯示，近年長鑫科技的業(yè)務(wù)顯著擴(kuò)張，實現(xiàn)逐年翻倍，2023年公司營收90.87億，2024年241.78億，2025年全年預(yù)計將實現(xiàn)營收550-580億元。2022-2024年歸母凈利潤分別為-83.28億元、-163.40億元和-71.45億元。

伴隨存儲漲價周期的來到，2025上半年，歸母凈利潤為-23.32億元，減虧趨勢明顯。同時，公司預(yù)計，2025年歸母凈利潤為-16至-6億元，而扣非凈利潤有望首次轉(zhuǎn)正，達(dá)到28-30億元。

即便完全不了解公司主營，財務(wù)數(shù)據(jù)也能體現(xiàn)長鑫科技兩大鮮明特征：高增長、高波動，而“雙高”特征的本質(zhì)來源于公司主營的DRAM（動態(tài)隨機(jī)存取存儲器）市場的大幅波動。

存儲芯片分類復(fù)雜，最簡單可以根據(jù)斷電后存儲信息是否留存，分為易失性存儲芯片和非易失性存儲芯片兩個大類。分別作為易失性存儲芯片和非易失性存儲芯片的代表，在本輪AI浪潮驅(qū)動的漲價周期中，DRAM和NAND Flash的漲價尤為瘋狂。

通俗理解兩類芯片的作用：AI博士為完成人類從簡單問答，到生成視頻的日漸復(fù)雜的需求，需要將海量的學(xué)習(xí)資料搬到家中日夜學(xué)習(xí)，這就需要NAND Flash作為數(shù)據(jù)倉庫，當(dāng)工作來臨，AI需要一張盡可能大的書桌，方便他能盡可能多地選取倉庫中可用的書本，以生成更完美的回答，那個書桌就是DRAM。

在科技大廠動輒千億美元資本開支的驅(qū)動下，占據(jù)DRAM約95%市場份額的三星、海力士、美光大幅上調(diào)產(chǎn)品報價的同時，還將產(chǎn)能優(yōu)先分配給利潤更高的企業(yè)級訂單。而由于存儲芯片技術(shù)復(fù)雜、投入較大，新建產(chǎn)能從規(guī)劃到建成再到釋放通常需要數(shù)年時間，導(dǎo)致漲價潮迅速向整個存儲領(lǐng)域傳導(dǎo)。

在招股書中，長鑫科技的業(yè)績變動幾乎完全遵循上述的產(chǎn)業(yè)邏輯，22-23年，公司產(chǎn)能尚處爬坡階段，疊加市場疲軟，毛利率均為負(fù)值，24-25年，行業(yè)需求激增，產(chǎn)能逐步釋放，生成單位成本大幅下降，2025年上半年綜合毛利率達(dá)到13%。

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前車之鑒

目前看來，誕生于科技自強(qiáng)、國產(chǎn)替代的敘事之下，地方國資、產(chǎn)業(yè)資本紛紛看好，又恰逢AI周期，估值抬升，長鑫科技IPO募資升級制程和擴(kuò)大產(chǎn)能，繼而提升市占，進(jìn)一步優(yōu)化產(chǎn)能的飛輪已要開始轉(zhuǎn)動。

但居安思危，來自破產(chǎn)奇夢達(dá)的大量專利授權(quán)為長鑫的啟動提供了重要助力，其破產(chǎn)的經(jīng)歷也發(fā)人深思。

2006年，從德國科技巨頭英飛凌分拆獨(dú)立，奇夢達(dá)一誕生就是全球第二大DRAM制造商，憑借堆疊式電容技術(shù)甚至一度還超越三星，登頂全球第一。后卻因公司全面押注更為復(fù)雜的Buried Wordline技術(shù)，雖性能提升較大，但難解決良品率問題，導(dǎo)致成本高企，疊加08年金融危機(jī)引發(fā)的PC需求雪崩，內(nèi)存價格一落千丈，公司瞬間就來到崩潰邊緣。后又因德國政府和母公司英飛凌遲緩而謹(jǐn)慎的救援態(tài)度，最終2009年1月宣布破產(chǎn)。

在大國競爭的背景下，作為DRAM領(lǐng)域唯一的希望，或許我們有理由相信，德國政府當(dāng)年的猶豫大概率不會重現(xiàn)，但避免走到那一步顯然更加關(guān)鍵。

存儲芯片本質(zhì)上是資金密集型的強(qiáng)周期行業(yè)，DRAM更是典型的寡頭壟斷市場，目前受益于AI帶來的剛性需求，巨頭們進(jìn)行“價格領(lǐng)導(dǎo)”，正處于產(chǎn)能協(xié)同的“合作均衡”中，但熟悉微觀經(jīng)濟(jì)學(xué)的朋友都了解卡特爾具有天然的不穩(wěn)定性，或許來源于潛在進(jìn)入者的威脅，又或者是卡特爾內(nèi)部成員的欺騙動機(jī)，默契的漲價終會到達(dá)盡頭，那時候或許才是長鑫真正考驗來領(lǐng)的時候。