復(fù)雜制劑重磅BD！中國醫(yī)藥5.25億收購案

12月30日夜間，中國醫(yī)藥發(fā)布公告，與賀敦偉（則正醫(yī)藥董事長、總經(jīng)理）等共13名交易方簽署股份購買協(xié)議，以現(xiàn)金出資5.25億元人民幣買入上海則正醫(yī)藥科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“則正醫(yī)藥”）70%股權(quán)。

交易完成后，則正醫(yī)藥將成為中國醫(yī)藥下屬控股子公司，納入公司合并報(bào)表范圍。

公告指出，通過本次交易，將提升中國醫(yī)藥研發(fā)創(chuàng)新領(lǐng)域的綜合實(shí)力，可彌補(bǔ)當(dāng)前研發(fā)體系短板，實(shí)現(xiàn)從仿制藥研究、改良型新藥研究、到創(chuàng)新藥研究等領(lǐng)域的深入布局，并實(shí)現(xiàn)從研發(fā)到生產(chǎn)的全產(chǎn)業(yè)鏈打通，構(gòu)建醫(yī)藥研發(fā)、醫(yī)藥工業(yè)和醫(yī)藥商業(yè)協(xié)同發(fā)展的產(chǎn)業(yè)布局，有助于進(jìn)一步提升上市公司的競(jìng)爭(zhēng)力。

01.

年內(nèi)營收由盈轉(zhuǎn)虧，首付款20%

則正醫(yī)藥成立于2017年，是一家以改良型新藥、復(fù)雜制劑為特色的醫(yī)藥研發(fā)企業(yè)，可提供藥品研究、臨床試驗(yàn)、注冊(cè)申報(bào)的全流程研發(fā)服務(wù)。

財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，則正醫(yī)藥2025年?duì)I收同比大幅下滑：2024年全年?duì)I收約2.57億元，利潤總額3898萬元；而2025年前三季度營收僅約1.07億元，虧損4085萬元。盡管CRO行業(yè)普遍存在第四季度集中回款、應(yīng)收賬款周期較長的特點(diǎn)，但營收縮水五成、由盈轉(zhuǎn)虧的態(tài)勢(shì)仍凸顯其經(jīng)營承壓。

則正醫(yī)藥2024年度經(jīng)審計(jì)主要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)

據(jù)管理層報(bào)表（未經(jīng)審計(jì)），截至2025年9月30日，則正醫(yī)藥合并口徑資產(chǎn)總額約4.22億元，凈資產(chǎn)2.65億元。

據(jù)《評(píng)估報(bào)告》，資產(chǎn)基礎(chǔ)法評(píng)估顯示，全部權(quán)益評(píng)估值約為5.59億元，增值額約為2.75億元，增值率為96.54%。而聚焦未來獲利能力角度的收益法評(píng)估顯示（最終評(píng)估結(jié)論），評(píng)估值約為7.59億元，增值額為4.74億元，增值率為166.73%。經(jīng)各方協(xié)商一致確定，則正醫(yī)藥100%股權(quán)的交易價(jià)格為7.5億元。

這意味著，此次中國醫(yī)藥5.25億元拿下70%股權(quán)，存在一定的溢價(jià)收購性質(zhì)。

對(duì)價(jià)支付方式上，中國醫(yī)藥將分4次（20%、40%、20%、20%）完成創(chuàng)始股東的款項(xiàng)支付，總周期約24個(gè)月。首付款占比20%，或提示存在重要里程碑、業(yè)績對(duì)賭、創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)繼續(xù)履職等相關(guān)要求；于第二筆款項(xiàng)支付先決條件均被滿足之日起10個(gè)工作日內(nèi)支付40%；后基于前筆款項(xiàng)支付完成且交割日每滿1年，支付20%。其余自然人股東模式為20%首付款+80%二次付款；機(jī)構(gòu)股東為100%首付款。

02.

溢價(jià)收購為何達(dá)成？

公告明確指出，本次交易價(jià)格預(yù)計(jì)將高于可辨認(rèn)凈資產(chǎn)的公允價(jià)值，從而形成商譽(yù)——主要來源于則正醫(yī)藥自主掌握的核心技術(shù)、研發(fā)及管理團(tuán)隊(duì)、現(xiàn)有多個(gè)研發(fā)服務(wù)平臺(tái)以及未來盈利能力等資源。

作為“中國首家專注復(fù)雜制劑研發(fā)及國際化平臺(tái)公司”，則正醫(yī)藥核心業(yè)務(wù)為藥學(xué)研發(fā)，重點(diǎn)聚焦改良新藥、高端仿制藥、復(fù)雜制劑的研發(fā)。現(xiàn)有8大復(fù)雜制劑研發(fā)技術(shù)平臺(tái)，包括兒童藥物技術(shù)平臺(tái)、口服緩控釋平臺(tái)、脂質(zhì)體乳劑技術(shù)平臺(tái)、藥械組合技術(shù)平臺(tái)、原位凝膠技術(shù)平臺(tái)、納米晶技術(shù)平臺(tái)、外用制劑開發(fā)平臺(tái)、無菌制劑技術(shù)平臺(tái)（化藥&多肽制劑）等。

目前在上海、山東濟(jì)南和山東淄博等地建有實(shí)驗(yàn)室和辦公室（含中試車間、高端制劑實(shí)驗(yàn)室、高活性藥物實(shí)驗(yàn)室），研發(fā)及管理團(tuán)隊(duì)經(jīng)驗(yàn)豐富且較為穩(wěn)定。現(xiàn)有員工400余人，其中研發(fā)人員占比超82%。

當(dāng)前，則正醫(yī)藥已形成為客戶提供研發(fā)服務(wù)（藥學(xué)+臨床）、自主研發(fā)技術(shù)權(quán)益成果轉(zhuǎn)化的業(yè)務(wù)模式，并在全球多地布點(diǎn)（東盟、歐美、拉美、中東、北非）臨床運(yùn)營、注冊(cè)、市場(chǎng)營銷團(tuán)隊(duì)。與強(qiáng)生、費(fèi)森尤斯卡比、默克等5家全球TOP20跨國企業(yè)，以及上藥集團(tuán)、國藥集團(tuán)、三生制藥、瑞陽制藥、北京紅林、葫蘆娃藥業(yè)等40余家國內(nèi)百強(qiáng)醫(yī)藥企業(yè)建立了合作關(guān)系。

成立至評(píng)估報(bào)告出具日，則正醫(yī)藥共主導(dǎo)、參與多個(gè)仿制藥及改良型新藥項(xiàng)目的研發(fā)，已向國家藥監(jiān)局申報(bào)成功超100項(xiàng)研發(fā)服務(wù)項(xiàng)目，其中已獲得藥品上市許可55個(gè)（包括一致性評(píng)價(jià)品種23個(gè)、仿制藥品種17個(gè)、2類改良新藥1個(gè)、FDA批準(zhǔn)仿制藥1個(gè)、其他純臨床品種13個(gè)），已獲得臨床試驗(yàn)批件8個(gè)。

依托多項(xiàng)核心技術(shù)，在為客戶提供研發(fā)服務(wù)之外，則正藥業(yè)自主立項(xiàng)布局了多個(gè)改良型新藥、首仿藥、復(fù)雜制劑研發(fā)。這些自研管線資產(chǎn)或?yàn)橹袊t(yī)藥此番收購的另一關(guān)鍵價(jià)值。

值得一提的是，則正藥業(yè)擁有動(dòng)保API平臺(tái)，由位于上海嘉定總部和浦東金橋的實(shí)驗(yàn)室構(gòu)成，可開展小分子原料藥研發(fā)項(xiàng)目克級(jí)至公斤級(jí)的研發(fā)。金橋分部具備了則正合成八大原料藥平臺(tái)（半合成原料藥、甾類化合物、聚合物、手性合成、手性合成平臺(tái)、金屬催化偶聯(lián)反應(yīng)、氫化、結(jié)晶工藝研究等）及合成分析實(shí)驗(yàn)室。

目前則正醫(yī)藥擁有5家全資子公司、3家參股公司：

從更廣的視角來看，則正藥業(yè)指向的是近年迅速崛起的中國高端制劑市場(chǎng)——在幾年前中國化學(xué)制藥工業(yè)協(xié)會(huì)關(guān)于我國藥物制劑行業(yè)報(bào)告中指出，當(dāng)時(shí)中國共計(jì)6000多種藥物制劑產(chǎn)品中，僅有100個(gè)是高端制劑，而在這100個(gè)高端制劑里，70%左右是緩釋片、緩釋膠囊、緩釋顆粒等相對(duì)簡(jiǎn)單的高端制劑。

則正醫(yī)藥董事長、總經(jīng)理賀敦偉此前在接受動(dòng)脈網(wǎng)訪談時(shí)指出，“當(dāng)時(shí)國內(nèi)基本沒有納米晶、脂質(zhì)體、原位凝膠等真正的高端制劑。一直到2015年，國內(nèi)陸續(xù)頒布相關(guān)法律法規(guī)，行業(yè)里才開始關(guān)注高端制劑領(lǐng)域。后來隨著集采政策的落地 ，普通制劑產(chǎn)品價(jià)格被壓縮，國內(nèi)藥企逐漸開始意識(shí)到高端制劑差異化的臨床價(jià)值和市場(chǎng)價(jià)值。”

2005年，賀敦偉入職GSK研究中心，負(fù)責(zé)多種制劑的處方開發(fā)和工藝優(yōu)化。2008年，賀敦偉加入強(qiáng)生亞太區(qū)研發(fā)中心，領(lǐng)導(dǎo)團(tuán)隊(duì)成功推出了數(shù)款產(chǎn)品、與全球多家企業(yè)達(dá)成了外部創(chuàng)新合作。

“如果翻開《藥劑學(xué)》這本書，你可以看到里面除了丸丹膏散是中國人發(fā)明的，其他剩下的所有劑型幾乎都來自西方。我認(rèn)為中國理應(yīng)發(fā)展藥物制劑，并擁有領(lǐng)先世界的遞送技術(shù)。”彼時(shí)，賀敦偉就職于強(qiáng)生制藥亞太區(qū)研發(fā)中心，主要負(fù)責(zé)帶領(lǐng)團(tuán)隊(duì)進(jìn)行制劑研發(fā)以及在國內(nèi)幫助強(qiáng)生尋找創(chuàng)新藥企進(jìn)行合作。

2016年，賀敦偉看準(zhǔn)時(shí)機(jī)，在山東省淄博市高新區(qū)創(chuàng)立了山東則正醫(yī)藥技術(shù)有限公司。為籌集資金，賀敦偉賣了自己的房子，把之前工作11年的積蓄全部投了進(jìn)來。

2019年，賀敦偉將則正醫(yī)藥總部搬遷至上海，并很快得到資本青睞。2021年，則正醫(yī)藥先后完成A、B兩輪融資，總計(jì)融資金額數(shù)億元人民幣。與此同時(shí)，則正醫(yī)藥與上海生物醫(yī)藥科技發(fā)展中心在張江共同合作運(yùn)營了“高端制劑中試技術(shù)服務(wù)平臺(tái)”。

采訪最后，賀敦偉說，他將則正醫(yī)藥的發(fā)展分為兩個(gè)10年：第一個(gè)10年目標(biāo)是成為中國的藥物遞送系統(tǒng)研發(fā)引領(lǐng)者。而第二個(gè)10年將更加聚焦去做納米晶、核酸遞送等真正具有創(chuàng)新性的藥物遞送系統(tǒng)，致力于成為一家全球知名的藥物遞送系統(tǒng)研發(fā)引領(lǐng)者，能夠源源不斷開發(fā)出新遞送技術(shù)，幫助國內(nèi)藥企走在世界研發(fā)前沿。

即將進(jìn)入第二個(gè)10年，則正醫(yī)藥上岸央企，將會(huì)如何續(xù)寫改良型新藥與復(fù)雜制劑的中國故事。

*封面來源：神筆PRO

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