GPU四小龍忙上市：“中國英偉達”的較量，才剛剛開始

AIX財經（AIXcaijing）原創

特約作者 | 王馨

編輯 | 阿倫

“國產GPU四小龍”齊聚資本市場，讓這個12月顯得尤為熱鬧。

摩爾線程、沐曦股份剛登陸A股不久，12月22日，同屬“四小龍”的壁仞科技在港股啟動招股。而就在幾天前的12月19日，最后一家天數智芯也已通過港交所聆訊。至此，國產GPU四小龍在歲末集體亮相資本市場。

外界高度關注：作為A股年末“壓軸大戲”的摩爾與沐曦，上市首日表現強勁，中簽一手即可獲利數十萬元。隨后而來的壁仞與天數，能否延續這場“打新神話”？

然而，資本熱度之外，一個更現實的問題悄然浮現：在復雜的國際競爭格局中，這四家企業究竟要依靠什么，實現可持續的成長與真正意義上的突圍？

上市只是拿到了入場券，真正的較量，或許現在才剛剛開始。

四小龍，都有啥“絕活”？

復盤“四小龍”的成長歷程，可以發現：國產GPU的技術演進路徑并非簡單的“國產化替代”，而是在兼容現有生態與探索架構創新之間尋找動態平衡。

四小龍在創立之初便因創始團隊背景的差異，選擇了截然不同的底層架構邏輯。這種邏輯不僅決定了產品的兼容性，更決定了其在算力市場中的議價權。

作為最早進入公開資本市場的摩爾線程，被視為擁有最純正的“英偉達血統”，核心創始團隊中，CEO張建中曾經是英偉達全球副總裁，CTO張鈺勃則曾是英偉達的GPU架構師，負責渠道和市場的核心人員也流淌著英偉達的“血液”。

在產品上，摩爾線程亦對標英偉達，強調生態兼容性，不同于許多專注單一AI計算的初創公司，摩爾線程堅持圖形渲染與AI計算雙線并行。此外，摩爾還通過自研MUSA架構，來高度適配英偉達的“GPU+CUDA”生態，降低開發者的遷移門檻。

沐曦和天數則充滿了AMD的務實精悍——相比于追求全功能的“華麗”，AMD系團隊更傾向于“有所為有所不為”。他們往往選擇舍棄復雜的圖形渲染功能，將寶貴的晶圓資源高度集中在高性能并行計算和多精度混合算力上。

沐曦CEO陳維良曾任AMD全球GPU SoC設計總負責人，兩位CTO都是曾經的AMD企業院士（這是AMD內部極高的技術頭銜，代表了世界級的芯片架構能力）。

而天數的核心團隊來自多個大廠，比如甲骨文、ARM、Intel等等，首席科學家鄭金山是公司AMD基因的主要來源之一。他曾供職于AMD，并帶領過上海芯片設計團隊參與多款GPU芯片研發，是天數智芯早期的技術靈魂人物。

天數的務實不僅在于戰略路徑，同樣在“最早量產”上得到體現——天數是國產通用GPU領域首個實現量產并規模化交付的廠商。它的“天垓”系列側重于訓練，“智鎧”系列側重于推理，走的是極其穩健的商業化先行路線。

壁仞科技則自成一派，創始團隊匯聚了英偉達、AMD、Intel的基因，它選擇了原創架構，追求極致暴力計算性能。比如通過Chiplet技術和原創的“壁立仞”架構來實現算力跨越，是中國首家采用2.5D芯粒（Chiplet）技術封裝雙AI計算裸晶的公司。

在國產半導體受限7nm以下工藝的現實背景下，Chiplet可以通過混合不同工藝節點（如5nm+12nm）組合，實現與全先進制程芯片相當的性能，同時降低對單一制程的依賴。

1、小芯片更容易做“對”：制造一張巨大的芯片，只要有一個點出瑕疵，整張芯片就報廢了；而Chiplet由于單個裸晶面積小，良率更高，對量產的意義重大；

2、靈活組合：壁仞可以根據客戶需求，選擇封裝一顆芯粒（低功耗版）或兩顆芯粒（高性能版），這種產品線的靈活調節就是硬件層面的擴展性。

我們對“四小龍”的旗艦款芯片做了參數梳理。（注：由于某些芯片廠商未給出具體數據，我們采用了一些推測值）

可以看到，從參數來看，其中一些產品足以對標國際大廠。

當然，對國產GPU的評判絕不是簡單的參數對比，實際有效算力還受軟件、生態等綜合因素影響。

因此，不管是龍頭英偉達、AMD，還是我們的四小龍，通用GPU的競爭力，不僅在于芯片性能，更在于生態的完備性，需要軟件棧的配合以及應用端的認可。

從應用場景來看，四小龍的著重點各有不同：

1、壁仞：沖“高端訓練牌”，上限最高、難度也最大；

2、摩爾線程：走“全功能GPU平臺”，覆蓋面最廣，圖形+計算雙線競爭；

3、沐曦：高度現實主義路線，涵蓋低中高端市場，走“數據中心工程交付與行業落地”，強調可用性與項目滾動。核心目標不是“重新定義GPU”，而是盡快降低用戶遷移成本；

4、天數：走“天垓（訓練）+智鎧（推理）”雙線，核心優勢在于極高的生態成熟度、易遷移性以及在金融、安防等垂直行業的深厚積淀。

四小龍們也已經開始在他們擅長的領域，發光發熱。比如：

1、壁仞已經在中國電信落地千卡集群，并實現了國內首個商業化異構混訓方案，支撐千億參數模型訓練30天無中斷運行；

2、摩爾線程的“夸娥”萬卡集群已經和多家大型數據中心簽約，實現大規模一體化交付；

3、沐曦的招股書中則提到，目前已經有在手訂單14.3億元，2025年上半年營收爆發，并與多地智算中心簽署大規模交付合同；

4、天數智芯作為國內首家實現7nm GPGPU量產的企業，產品在互聯網、智能制造等垂直領域的兼容性測試通過率極高。

這些“發光發熱”的案例，本質是商業價值與技術標準的雙重確立。他們證明，國產GPU并非停留在替代的想象中，而是已經具備了在關鍵領域“挑大梁”的潛力。

四小龍，背靠大樹、挑戰巨頭

眾所周知，芯片行業的前期研發成本可以用“燒錢”來形容，沒有資本的堆疊難以推動。

國產GPU的競爭從來不只是實驗室里的參數競賽，更是資本實力的終極較量。

“四小龍”在短短幾年內獲得數十億乃至百億的融資額，其背后站著許多中國頭部資本。

1、摩爾線程融資超過10次，總金額百億級別，在Pre-IPO輪融資時，估值就已達到300億；

2、沐曦身后則集結了超100家投資方，據招股書，沐曦股份報告期內經歷七次增資，總金額數十億，沐曦最近一次外部股權融資對應的投后估值為210.71億元；

3、壁仞科技在過去五年獲得了10輪融資，根據招股書，在公開發行前，募資總金額超過90億，最后一輪融資的投前估值為190億元；

4、天數十年內完成了10輪融資，總金額超過35億。2025年的D+輪融資，募集資金超過14億元，投前估值達120億元。

不只是金額可觀，這些投資機構的陣容也可以說是堪稱豪華，從地方產業基金到國家引導基金，從頭部財務投資機構到大廠戰略基金，應有盡有。

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摩爾的股東陣容幾乎把中國互聯網和科技圈的“半壁江山”都請來了。騰訊、字節的參與意味著在云服務、短視頻、AI應用這些最需要算力的地方，摩爾能直接找到用武之地，并且可以接近最真實的需求，以此改進產品、樹立標桿案例，形成良性循環。

另一邊，聯想（賣服務器和電腦的）和中國移動（建網絡的）也在股東名單之中，這就相當于幫它鋪好了從數據中心硬件到算力服務的路徑。

簡單說，它的股東們自己就能組成一個從技術、產品到市場的“小生態”。

壁仞科技的股東里，站著上海、珠海、青島等多地政府的產業基金，更像是一種“官方認證”和深度綁定。

政府基金通常不急著短期賺錢，更有耐心陪企業長跑，并能帶來實實在在的政策、土地等資源支持。而壁仞的芯片制造、產能布局，能和當地的高新產業規劃緊密結合。

沐曦股東數量眾多，其中最關鍵、最受矚目的是國家集成電路產業投資基金和國家互聯網投資基金的直接入股。

能拿到這兩支國家級基金的直投，說明沐曦的技術和團隊，被認為是實現國產替代、解決“卡脖子”問題的核心力量之一。

天數智芯的股東構成很特別，是“市場派”與“地方派”的結合。不僅有頂級PE，也有地方產業基金。財務投資必定是認可天數的商業化能力，地方基金則看好它的持續性。

對資本的選擇，往往預示著公司未來的戰場與盟友。這場由不同資本賦能的競賽，最終的贏家很可能不止一個，但路徑必將截然不同。

四家競爭重疊度非常大，比如都在爭奪互聯網大廠（騰訊、字節等）和地方政府智算中心的基建訂單。

對客戶來說，高性能、高適配度和高性價比同樣重要。

而且需要注意的是，據知名股權研究機構Bernstein Research，在國產芯片內部，華為昇騰以約40%的份額絕對領跑，昇騰910B在推理性能上達到英偉達H20的85%-95%，這樣的綜合實力，是初創企業短期內難以企及的。

另外還有寒武紀、海光等芯片巨頭虎視眈眈。

好在國產替代化趨勢下，蛋糕越來越大，也給“四小龍”留出了未來的發展可能。

據弗若斯特沙利文數據顯示，國產通用GPU產品占比已經由2022年的8.3%提升至2024年的17.4%，預計到2029年將超過50%。

政策層面，有關部門也明確提出，2027年國產智能計算芯片市場份額需提升至30%。這意味著未來兩年將是國產GPU的“生死競速期”，企業不僅要持續投入研發突破性能瓶頸，還要加快構建軟件生態與開發者社區，更要在國產化供應鏈閉環上實現突破。

四小龍，離盈利還有多遠？

盈利，是“四小龍”集體面對的達摩克利斯之劍。

從它們的財報當中，我們可以看到，高增長伴隨高虧損，是共性。其中，沐曦科技和天數智芯呈現出凈虧損持續擴大的趨勢。

究其原因，是科技企業不得不面臨的難題：研發費用高，前期投入大。

2024年“四小龍”研發費用（注：天數智芯研發人員為2025年H1數據

沐曦2024年營收7.43億，研發費9.01億，僅研發一項就覆蓋了全部營收并造成虧損。

從2024年毛利率來看，“四小龍”基本上維持在50%以上，不過2025年的數據略有變化，壁仞科技毛利率逐步回落，從2023年的76.4%、2024年的53.2%降至2025上半年的31.9%，這也是其業務從小批量、高附加值的定制化集群解決方案，轉向以標準化板卡為主的規模化銷售的自然結果。

我們亦可以預見，在之后的運行中，一旦市場競爭加劇，企業們勢必會調整市場策略，讓渡短期利益。

像早期的英偉達一樣，國產GPU廠商目前大多處于“高研發投入、低商業化初期收入”的階段。其中，只有沐曦科技2025年Q2實現單季盈利。市場預計它們實現盈利的時間點普遍在2026-2027年左右，這與英偉達早期“從產品爆發到財務轉正”的節奏基本吻合。

資產質量端，我們也需要注意它們的應收賬款的變化。

比如隨著營收增長、合同期拉長，壁仞科技的應收賬款從2022年底的9.5萬元飆升至2024年底的8667萬元；沐曦科技的應收賬款則從2024年底的4.79億上漲至今年三季度的6.53億。

當然，GPU軍備賽絕不只在于財務報表之上。

在百倍PE下，我們需要關注的問題還有很多。

首先，解決方案性能是否可以快速提升？自研軟件棧的開發者活躍數如何？

在軟件生態方面，廠商需持續投入IP研發與軟件堆棧建設，以形成完善且具有黏性的開發者社區。以英偉達CUDA生態為例，自2006年推出后持續擴張，吸引全球數百萬開發者參與，構筑了高度成熟的開發體系。

為打破生態壟斷，國產廠商各出奇招——摩爾線程推出MUSA生態、沐曦股份打造MXMACA軟件棧，壁仞科技則試圖構建“芯片-服務器-行業解決方案”的協同生態。即便如此，國產生態的成熟度仍與CUDA存在巨大差距。

開發者的活躍數足夠，意味著下游應用對其生態的認可，亦可反哺GPU廠商，為之后的產品完善提供重要參考。

其次，客戶基礎能否擴大，復購率如何？

目前正是國產GPU廠商跑馬圈地的時代，行業早期依賴“國產替代”政策與趨勢，未來能否獲得對性能、成本、生態有嚴苛要求的市場化客戶（如互聯網大廠、AI創業公司）的持續采購，成為驗證產品真正價值的關鍵。

最后，在先進制程受限下，穩定供應鏈的能力。

GPU從來不是一個孤立的產品，它牽動著EDA、先進制程、先進封裝、系統軟件等整個產業鏈。從2022年開始，半導體行業環境急轉直下。如果在供應鏈中遇到掣肘，會極大影響國產GPU的落地與量產。

對于國產GPU廠商來說，上市和市值翻倍都只是征程的起點，真正的考驗，始于從資本市場獲得“燃料”后，能否快速駛入從“燒錢投入”到“自我造血”的轉變通道。

這不僅關乎財務健康，更決定著其商業故事能否從“替代的想象”變為“扎實的未來”。

*題圖來源于pexels。