明世伙伴基金：全天候收益捕手

【導讀】明世伙伴基金總經理鄭曉秋：以宏觀多資產策略穿越周期

從深耕國內券商固收業務，到布局海外FICC平臺，再到參與創建私募基金，明世伙伴基金總經理鄭曉秋近二十年的投研生涯，始終圍繞著“絕對收益、中低波動”的核心目標穩步前行。面對當前低利率與高波動的市場環境，他相信基于風險均衡的宏觀多資產策略有望穿越市場周期，滿足當前諸多客戶對于中低波、穩健產品的需求。

他認為，真正的長期主義，并非被動持有，而源于對宏觀周期的深刻理解和持續的風險收益再平衡。

為此，鄭曉秋憑借多年跨境、跨資產的投研積淀，構建了以全球宏觀為指引、多資產輪動為依托的動態策略體系，致力于前瞻性地捕捉周期變換中的多元收益，打造出穩健向上的長期回報曲線。

以“絕對收益、中低波動”為目標

組合構建遵循三大原則

作為國內券商固收領域的資深從業者，鄭曉秋是頭部券商FICC業務發展的主要參與者。其職業生涯的前十年，始終深耕國內大固收業務，覆蓋研究、自營等核心業務板塊，打下了扎實的宏觀利率研究和交易功底。而后負責組建與銀行理財合作的固收投顧業務，是行業內首批探索者之一。憑借與多家國有大行、股份行的深度合作，積累了機構大體量資金的管理經驗。此后，鄭曉秋被派駐香港，肩負起海外自營業務拓展與海外FICC平臺搭建的重任。這段經歷讓他對國際資本流動規律、海外資產配置邏輯有了更深層的理解，為其跨境投資能力打下堅實基礎。2019年，鄭曉秋參與創建明世伙伴基金，不斷拓寬能力邊界，更多涉足至權益投資、大類資產配置等領域。

縱觀過往近二十年的從業歷程，鄭曉秋的投資脈絡始終以絕對收益、中低波動為投資目標，以自上而下的宏觀視角貫穿資產配置與標的篩選全流程，逐漸形成基于風險均衡的宏觀多資產策略投資理念。

鄭曉秋直言，其底層邏輯在于“Beta多元配置+Alpha收益增強”的雙輪驅動模式。首先會篩選出強宏觀邏輯、具有長期正風險溢價、低相關性等特征的大類資產作為底層資產；其次，以風險均衡的理念和模式來構建Beta多元配置資產組合；最后，根據對當下宏觀環境和市場環境的預判，適當疊加主動Alpha倉位進行收益增強。最終形成“風險可控、收益可期”的宏觀多資產投資閉環。

在組合構建流程上，主要圍繞兩個維度展開：一方面，系統化模型定框架中樞，通過自建的風險均衡模型定期輸出股債商的配比中樞，形成Beta配置組合，并進行定期再平衡；另一方面，投資小組再根據對當下宏觀環境的研判、自研高頻市場指標體系形成Alpha觀點表達倉位。二者的疊加構成實際的組合持倉結構，并通過動態再平衡與優化機制，實現風險與收益的持續匹配。

與此同時，組合構建始終遵循三大原則。一是要使組合保持整體上的風險暴露較為均衡，不在單一資產類別上過度暴露頭寸。二是確保底層投資標的選擇上，滿足高流動性、高透明度、低成本的整體選擇標準，因此組合持倉中不配置信用債及個股，確保整體組合的流動性可控、無信用風險暴露。三是根據不同產品的定位，Alpha倉位的選擇和權重也有所差異。一般越偏高波產品，給予Alpha倉位的權重靈活度越高，以便更積極主動地對市場進行預判和交易，而相應的潛在波動也越大。

回顧過往投研經歷，鄭曉秋坦言，核心是實現了“宏觀視野拓寬、微觀聚焦深化”的雙重突破。“在宏觀層面，將國際地緣風險、貿易摩擦、大宗商品等關鍵變量納入常態化跟蹤體系；在微觀層面，由于現在的宏觀基金產品不投資個股和信用債，整體投資標的范圍更加聚焦，有助于聚焦宏觀主線，圍繞大的市場趨勢動態調整組合配置。”

踐行宏觀多資產策略

通過均衡配置穿越市場周期

從全球視角來看，宏觀對沖策略已發展為成熟的主流策略，近年來國內市場對于宏觀私募基金的關注度也在不斷提升。

鄭曉秋表示，宏觀對沖策略以自上而下宏觀視角在多個市場尋找交易機會；投資工具一般不局限于單一資產，而是涉獵多種大類資產；投資組合一般具有高流動性、一定杠桿的特性。宏觀策略最大的亮點在于，該策略與單一資產市場的相關性較低，且追求穿越宏觀周期的確定性，獲取中長期高夏普、相對穩健的回報。一般在宏觀環境劇烈波動的時期，這一特點會體現得更為充分，而這一特點與近幾年的宏觀大環境比較契合。

近年來，國際秩序動蕩加劇、國內宏觀環境進入新舊經濟轉型期，單一資產或策略的波動性明顯加大，且國內整體進入低利率時代，低波穩健產品比較稀缺。而宏觀基金通過多資產、多策略的組合投資思路，整體表現優異，較好滿足一部分客戶的中低波、絕對收益的需求。

不過，在單邊上漲行情中，多資產策略的彈性可能不及純權益資產。對此，鄭曉秋直言，從理論上說，在任一時間段，宏觀多資產策略都有可能跑輸某單一資產策略，但關鍵在于宏觀多資產策略的核心目標是通過均衡配置來穿越市場周期或不同宏觀情景。該策略的核心優勢在于收益來源多元化，大大降低與單一資產間的相關性，從而能夠在不同的市場階段都取得相對穩健的回報。

鄭曉秋表示，宏觀策略和主觀多頭策略有著較大的差異性。從策略特點來看，主觀股票多頭策略，更多是以自下而上的維度尋找好賽道、好公司，獲取的是行業賽道以及優質企業長期成長的收益，因此對于具體產業或公司的預判和深入理解是獲取長期收益更為關鍵的因素。當然其中也會涉及對宏觀維度的判斷，但相對較少。而宏觀策略則主要是自上而下的宏觀視角，通過對經濟周期及市場結構的預判，對不同的大類資產進行動態比較、組合和配置，獲得收益以宏觀beta為主，疊加部分擇時、擇風格的Alpha收益。拉長時間來看，賺取的是宏觀流動性、經濟增長的長期收益。

從產品特點而言，主觀多頭產品的波動率相對較大、爆發性更強，適合風險偏好更高的客戶；而宏觀配置類基金的波動率相對可控，整體表現更加穩健，拉長看可能夏普更優一些，相對適合風險偏好略低、追求穩健回報的客戶。

談及產品運作與布局，鄭曉秋介紹道：“我們的低波、中波產品實盤運作已經滿2年，規模實現穩步增長。尤其自2024年底以來，經歷多輪宏觀事件的市場檢驗后，策略的穩健性與有效性得到了機構資金的逐步認可。目前資金來源以機構自營、資管FOF等專業機構資金為主，近期渠道代銷規模也呈現逐步提升的態勢。”

他進一步補充，宏觀策略啟動之初，便明確了“中低波動、絕對收益”的核心目標，這也是團隊長期聚焦的主線。“今年以來，我們基于部分客戶的差異化需求，增設了高波系列產品與海外產品線，同時也可以根據特定客戶的定制化需求開展產品開發。但無論產品線如何豐富，‘中低波動、絕對收益’的核心目標不會改變，即便是我們推出的高波產品，相較于市場同類型策略，也保持了相對更高的穩健性。”

在管理規模的把控上，鄭曉秋有著清晰的原則：“我們會持續根據策略執行效果動態評估策略容量上限，始終將現有投資人的回報與持有感受放在優先位置，而非單純追求管理規模的擴張。目前，我們的管理規模與策略容量上限仍有較大空間，考慮底層資產多以ETF、衍生品等高流動性品種為主，從當前布局來看，容納百億元的資金不是難事。”

國內宏觀多資產策略仍處于藍海階段

擁有萬億級別的發展空間

對于宏觀多資產策略的未來發展趨勢與市場空間，鄭曉秋充滿信心：“我堅定認為，國內宏觀多資產策略目前仍處于藍海階段，發展趨勢向好，市場空間潛力巨大。參考海外對沖基金的成熟發展經驗以及主觀私募的發展歷程，這一策略的市場空間至少可達萬億級別，未來行業內也有望涌現出10家以上的百億級宏觀私募機構。”

鄭曉秋進一步表示，對比海外成熟市場來看，一方面，國內該策略的總體規模、行業競爭強度都還有很大提升空間。2024年底以來，越來越多機構紛紛涌入這一賽道。另一方面，當前策略的精細化運作水平仍有優化空間，且經歷的市場周期檢驗時間尚短，還需要更長維度的周期、更多市場極端事件的沖擊來推動策略持續優化升級。

從國內市場環境來看，當前我國經濟所處的發展周期、低利率環境的持續，以及投資者對低波動、穩健型產品的內在需求日益強烈，使得宏觀多資產策略將有持續的需求增長空間。此前多年，信用債、信托、理財等相對高收益低波動資產，多以地產、融資平臺為底層。但近年來，宏觀局勢發生深刻變化，這類品種的收益水平和規模明顯下降，市場出現了一定程度的“資產荒”，而宏觀多資產策略恰好有望填補這一資產端的供需缺口。

鄭曉秋補充道，這一策略適合追求中長期穩健回報的配置類資金，從海外經驗看也是如此。宏觀多資產策略受到金融機構資金偏好，宏觀多資產策略的風險收益特征與機構要求一致，機構資金更容易理解和接受此類策略的內涵，當前機構資金也面臨低波穩健產品的短缺。此外，匹配企業、超高凈值客戶的長線資金、配置類需求，全天候產品的起源也源起對于家族信托的傳承需要，此類資金更在意策略的長期穿越周期，而非單一年份的超高收益。

聚焦三大核心方向

保持多資產均衡配置

展望2026年，鄭曉秋認為，預期明年大的宏觀環境整體會處于擴張的階段，這樣的市場環境適合宏觀策略產品發揮優勢。具體來看，一是美國面臨中期選舉，大概率會呈現貨幣與財政雙擴張的局面，這將為全球需求和流動性提供支撐；二是國內處于“十五五”開局之年，貨幣政策與財政政策有望保持積極態勢，經濟穩步向上的概率較大，物價水平也有望逐步企穩回升；三是AI產業革命仍在持續深化，應用端落地節奏明顯加速，產業紅利將持續釋放；四是中美關系預計將大體維持緩和局面，全球貿易摩擦大概率控制在有限范圍內；五是局部地緣風險也有望取得積極進展。

在鄭曉秋看來，2026年的投資機會還是著重看待美聯儲降息以及AI產業發展所帶來的相關機會，重點應聚焦在風險資產上，包括中美的科技股主線、以銅、黃金為代表的大宗商品、歐股，等等。這來源于三個維度的利好支撐，即全球貨幣財政擴張的大背景、AI產業革命趨勢的延續、地緣風險有望階段性緩和。

首先，明年美聯儲的降息幅度可能比目前市場預期的更大。在新一任聯儲主席上任、傳統經濟的疲弱、中期選舉壓力等因素的推動下，降息周期的延續對于權益、商品等品種都是較大支撐；而財政維度，目前美歐日的擴張方向基調已基本明確，特別是以德國為代表的歐洲財政擴張將進入實際實施階段，有望對經濟增長和股票市場產生實際的拉升效應。

其次，在AI產業革命的持續推進下，9月以來市場分歧有所加大，雖然投資者對于現有的資本開支增速是否能延續、AI業務收入的兌現情況、應用端的革新速度等維度都帶有更加嚴苛的要求和標準，進而帶來階段性擾動，但中期來看AI產業發展遠未結束。從歷史經驗看，在大的宏觀政策寬松階段，很難出現泡沫明顯破裂的局面，而有望在內部結構上進一步分化。

最后，地緣風險有望階段性緩和，中美之間貿易摩擦的緩和態勢有望在明年上半年延續，而俄烏沖突若能達成階段性突破，則從歐洲戰后重建等維度形成對歐洲財政擴張的雙重拉動效應。同時，也需要警惕潛在風險，例如美聯儲降息節奏和空間不及預期、AI產業趨勢可能會階段性調整、地緣政治的階段性惡化等，這些都需要持續跟蹤、靈活應對。

在大類資產配置以及組合配置方面，鄭曉秋表示，第一，會繼續保持多資產相對均衡配置的持倉結構。雖然目前預期明年整體的宏觀環境會比2025年上半年更為樂觀，但回顧近幾年的市場表現，超預期的宏觀事件沖擊并不少見，需要留下一定的容錯空間。第二，在大類資產的選擇上，初步計劃對權益、部分商品等風險資產做一定的超配暴露，而考慮到債券資產類別的夏普明顯回落，會考慮適度降低債券的倉位和久期結構。第三，會進一步強化對尾部風險的對沖與應對能力。近年來，在宏觀超預期事件頻發的背景下，各類資產時常出現極端行情，要高度重視和提升對于尾部風險的應對，包括衍生品的運用、前瞻性研究和交易預案等維度。（CIS）

注：本文封面圖由AI生成