維通利IPO：現金流告負，應收賬款占比超51%，問詢函牽出1.17億收入憑證漏洞

北京維通利電氣有限公司（以下簡稱“維通利”）作為深交所主板擬上市企業，將于12月30日接受上市審核委員會審議。公司擬公開發行不超過6233.34萬股，募集資金15.94億元，用于三大生產基地建設及研發中心升級。

不過公司報告期內雖營收與凈利潤雙增，但財務端“紙面富貴”特征明顯，應收賬款占流動資產的比例超51%、短期償債能力持續弱化、2025年上半年經營現金流轉負，以及缺失1.17億元的收入憑證等問題引發市場爭議。

業績方面，公司的經營規模呈穩步擴張態勢，營業收入從2022年14.37億元增至2024年23.90億元，年均復合增長率28.98%；歸母凈利潤從2022年1.15億元升至2024年2.71億元，年均復合增長率54.23%。2025年前三季度，公司已實現營收22.12億元，營收規模接近2024年全年水平。然而，“紙面富貴”特征明顯，現金流與利潤嚴重背離、應收賬款與存貨“雙高”。

在現金流層面，反映公司現金回收能力的“收現比”（銷售商品收到現金/營業收入）持續低于1，且從2022年的0.84逐年下滑至2024年的0.70。更為關鍵的是，衡量盈利質量的“凈現比”（經營現金流凈額/凈利潤）在2024年僅為0.38，意味著每實現1元凈利潤僅帶來0.38元現金流入。到了2025年上半年，經營活動現金流量凈額已由正轉負，為-4336.88萬元。

維通利資產流動性持續弱化，2022年-2024年流動比率從3.62倍降至2.32倍，速動比率從2.69倍降至1.87倍，兩者均呈逐年下降趨勢，2024年流動比率較上年降幅達30.24%，短期償債能力減弱。資產結構中，2024年應收賬款與存貨合計占流動資產比重超70%，占總資產比重達55.5%，資產變現能力依賴應收款項回收，若后續回款不及預期，可能加劇資金鏈壓力。

另外，維通利在報告期內暴露出單據管理漏洞，為其財務數據的真實性與內控有效性蒙上了一層陰影。2022年缺失憑證涉及的收入高達1.17億元，占當年主營業務收入的8.96%；2023年涉及收入5708.54萬元，占比3.72%。盡管公司及中介機構解釋稱，在收入確認時點已通過內部系統登記了簽收信息，缺失的僅為后續歸檔的紙質單據，并通過向客戶追發郵件確認、核查期后回款等方式進行了“補救”，但這一解釋難以完全打消市場疑慮。

應收賬款增速超營收，2025年上半年現金流為-0.43億

維通利成立于2003年，主營業務為硬連接、柔性連接、觸頭組件、疊層母排和CCS等系列化電連接產品以及同步分解器等產品。主要客戶包含西門子、施耐德、金風科技、中國中車、比亞迪等。

2022年-2024年，公司經營規模呈穩步擴張態勢，營業收入從14.37億元增至23.90億元，年均復合增長率28.98%；歸母凈利潤從1.14億元升至2.71億元，年均復合增長率54.23%。2025年前三季度，公司已實現營收22.12億元，規模接近2024年全年水平。然而，“紙面富貴”特征明顯，現金流與利潤嚴重背離、應收賬款與存貨“雙高”。

圖片來源：維通利招股書

報告期內，公司經營活動現金流量凈額從2023年1.63億元降至2024年1.03億元，同比下降36.9%；到了2025年上半年，經營活動現金流量凈額已由正轉負，為-4336.88萬元。反映現金回收能力的“收現比”（銷售商品收到的現金/營業收入）持續低于1，2022年-2024年分別為0.84、0.79、0.70。更為關鍵的是，衡量盈利質量的“凈現比”（經營活動凈現金流/凈利潤）在2024年僅為0.38，即公司每實現1元凈利潤僅帶來0.38元的經營現金流入。

圖片來源：維通利招股書

應收賬款方面，公司2022年-2024年應收賬款凈額分別為5.17億元、5.87億元、9.48億元，占當期流動資產的比重均超40%，2024年占比更是達到51.21%。值得注意的是，2024年應收賬款增速高達61.35%，遠超同期營業收入40.72%的增速。其應收賬款周轉率為3.11次，低于行業均值3.33次，資金回籠效率偏弱。招股書披露，公司曾因新能源汽車客戶威馬汽車停工、資金鏈斷裂，對其772.32萬元應收賬款全額計提壞賬，暴露客戶信用風險對公司資產質量的沖擊。

圖片來源：維通利招股書

存貨端同樣存在壓力，2022年-2024年公司存貨賬面價值分別為2.71億元、2.63億元、3.60億元，占流動資產的比例在19%至26%之間。盡管存貨周轉率從4.21次提升至5.91次，但3.6億元的存貨規模仍需警惕滯銷風險，尤其是電連接產品技術迭代較快，若市場需求變化，可能產生存貨跌價損失。

新能源汽車業務毛利率降至12%，成本傳導機制失靈

維通利的盈利空間正遭受上下游雙重擠壓。報告期內，公司產品主要應用領域為新能源汽車、電力電工和風光儲領域，其中公司重點布局的新能源汽車業務，成為毛利率下滑的主要拖累項，其成本傳導機制失靈的問題也隨之暴露。

圖片來源：維通利招股書

分產品來看，新能源汽車電連接產品的毛利率從2022年的15.24%持續下滑至2025年上半年的12.05%。公司在問詢回復中坦言，該領域產品價格確定后，通常不再隨主要原材料銅的價格波動而上調。在近年來銅價單邊上漲的背景下，公司無法有效傳導成本壓力，利潤空間被持續擠壓。

風光儲電連接產品的毛利率同樣走弱，從2022年的21.73%降至2025年上半年17.43%。部分產品雖存在價格調整機制，但調整存在滯后性，同樣無法完全抵消原材料上漲的影響。

毛利率下滑的背后，是下游激烈的市場競爭。新能源汽車、風電、儲能等終端產品價格戰白熱化，成本壓力層層傳導至上游供應商。維通利援引數據稱，報告期內為維持市場份額，公司不得不對部分產品降價銷售。

盡管公司表示在手訂單充足，并通過開發輕量化產品、拓展海外客戶等方式應對毛利率下滑的困境，但在“終端降價、原材料漲價”的雙重夾擊下，其電連接產品毛利率能否止跌回穩，仍是未知數。若盈利能力進一步削弱，其看似增長的業績將缺乏質量支撐。

1.17億收入憑證缺失，年內收6筆行政處罰暴露內控漏洞

維通利資產流動性與資產質量也呈現下滑趨勢，2022年-2024年公司流動比率從3.62倍降至2.32倍，速動比率從2.69倍降至1.87倍，2024年流動比率較上年降幅達30.24%，短期償債能力減弱。資產結構中，2024年應收賬款與存貨合計占流動資產比重超70%，占總資產比重達55.5%，資產變現能力高度依賴回款。

圖片來源：維通利招股書

同時，作為技術密集型行業企業，維通利2022年-2024年研發費用占營業收入比例分別為4.83%、4.16%、4.02%，不僅持續下降，且2024年已低于5%的行業平均水平。同期研發費用從0.7億元增至1億元，但營收增速遠超研發投入增速，反映公司對技術迭代的重視程度不足，而電連接產品正朝著集成化、輕量化方向發展，研發投入不足可能導致公司錯失技術紅利。

圖片來源：維通利招股書

報告期內，維通利累計收到6筆行政處罰，頻繁的違規記錄暴露了內控管理的漏洞。2023年5月，公司因上報統計資料不真實，被北京市通州區統計局警告；2024年6月，因1.74萬平方米建筑未提供規劃手續，被北京市通州區于家務回族鄉人民政府罰款57.12萬元；同期，株洲子公司因占用防火間距、遮擋逃生窗，被株洲市天元區消防救援大隊罰款1.1萬元；2024年12月，公司又因車輛排放超標，被北京市通州區生態環境局兩次罰款合計1100元。2025年7月，因報關單價格申報不實，被通州海關罰款200元；2025年10月，因一名員工未取得特種作業操作證從事焊接作業，被無錫市惠山區應急管理局罰款2.4萬元。盡管公司稱這些處罰“情節輕微，不構成重大違法”，但頻繁的違規記錄仍暴露其內控管理存在漏洞。

更值得關注的是，維通利在報告期內暴露出單據管理漏洞。根據審核問詢回復，2022年及2023年，公司在內銷業務中因“回收不及時或保存不當”，導致大量客戶簽收單及物流簽收單缺失。其中2022年缺失憑證涉及的收入高達1.17億元，占當年主營業務收入的8.96%；2023年涉及收入5708.54萬元，占比3.72%?？蛻艉炇諉问谴_認商品控制權轉移、進行收入確認的關鍵依據，大面積的憑證缺失直接關系到收入確認時點的準確性。

盡管公司及中介機構解釋稱，在收入確認時點已通過內部系統登記了簽收信息，缺失的僅為后續歸檔的紙質單據，并通過向客戶追發郵件確認、核查期后回款等方式進行了“補救”，但這一解釋難以完全打消市場疑慮。交易所也在問詢中明確要求公司對照監管指引，說明該行為是否構成內控重大缺陷。

記者：賀小蕊

財經研究員：鄧曉蕾