佳飾家沖刺IPO背后 兔寶寶“股東+客戶”身份引爭議

德華兔寶寶裝飾新材股份有限公司（以下簡稱“兔寶寶”）參股的飾面材料企業江蘇佳飾家新材料集團股份有限公司（以下簡稱“佳飾家”）完成IPO輔導，即將沖刺A股。北京商報記者近日注意到，兔寶寶“股東+核心客戶”的雙重身份引發市場關注。2021年，兔寶寶以6370萬元增資入股佳飾家，持股比例穩定在4.84%，同時保持著核心原材料采購合作關系。這種“資本綁定+業務往來”的模式，在佳飾家IPO進程中也觸發關聯交易核查。根據監管規則，此類“股東兼客戶”的交易需重點核查必要性、公允性與程序規范性，這也是IPO審核的重點。IPO審核中關聯交易的核心核查要點是商業實質與定價公允性，兔寶寶與佳飾家的交易天然具備關聯屬性，極易被認定為潛在利益輸送的風險點。

資本綁定

佳飾家已完成上市輔導驗收，東方證券出具的輔導工作總結報告顯示，公司具備申報A股IPO的基礎條件。這意味著，這家深耕紙基新材料領域的供應商，正式進入沖刺資本市場的關鍵階段。但在此過程中，佳飾家與股東兔寶寶的關聯交易問題成為監管核查與市場關注的焦點。

兔寶寶相關負責人表示，佳飾家主營飾面印刷紙、浸漬紙、浸漬紙復合材料等產品。產品主要運用于墻板、地板、家居以及其他裝配式商業空間領域。浸漬紙為兔寶寶板材產品的原材料之一，佳飾家為公司該原料的供應商之一，雙方合作關系良好。

北京商報記者了解到，兔寶寶與佳飾家的合作始于2021年，彼時兔寶寶以6370萬元增資入股佳飾家，取得4.84%的股權，成為其重要戰略股東。工商信息顯示，此次增資后佳飾家的股權結構呈現“分散化”特征，佳飾家實控人朱志華直接持股11.19%，通過關聯主體合計控制超六成表決權，兔寶寶則位列重要股東行列，不參與日常經營管理。

公開信息顯示，入股前后，兔寶寶始終為佳飾家的核心客戶，雙方保持著穩定的采購合作，形成“資本綁定+業務交織”的雙重關系。事實上，目前市場競爭激烈，供應鏈管理對企業發展至關重要。此前，兔寶寶參股的五金供應商悍高集團已成功登陸A股，其與兔寶寶的關聯交易在IPO審核中順利過關。

對于參股企業沖刺IPO，兔寶寶相關人士回應稱，公司在悍高集團的持股比例為1.85%，在佳飾家的持股比例為4.84%，均不超過5%。根據相關規定，兩家上市公司不屬于公司關聯方，與其發生的交易不屬于關聯交易。

聚焦合規本質

佳飾家順利結束上市輔導，意味著其即將進入遞交招股說明書和接受交易所問詢的關鍵階段。而佳飾家參股企業兔寶寶扮演的“股東+核心客戶”的雙重角色，也成為審核中無法回避的核心問題。根據上海證券交易所的監管規則，關聯交易審議必須遵循“定價公允、審議程序合規、信息披露規范”的原則。監管機構明確要求，不得通過將關聯交易非關聯化來規避審議和信息披露義務。雖然兔寶寶持股比例未達5%的典型關聯方認定標準，但審核中通常會遵循“實質重于形式”原則。這意味著，只要可能導致利益傾斜的關系，都可能被認定為需要嚴格核查的關聯方。

證券行業相關人士表示，若關聯交易占比過高，發行人需要充分說明交易的必要性，例如是否存在技術壁壘、成本優勢等不可替代的商業邏輯，否則可能被監管質疑其獨立盈利能力。

事實上，定價公允性為關聯交易核查的核心中的核心。根據監管規則，關聯交易定價需遵循“公平、公正、公開”原則，不得偏離獨立第三方的交易價格或收費標準。在實踐中，發行人需提供充分的第三方比價證據，其中包括與非關聯方的交易合同、市場報價、獨立財務顧問的公允價值意見等。

北京商報記者了解到，此前，深圳市華曦達科技股份有限公司在北交所IPO過程中，就因與關聯方的交易定價公允性存疑、未及時履行披露程序收到監管警示函，最終撤回上市申請并轉赴港股。

北京某律所合伙人表示，IPO企業與股東客戶之間定價迷霧的案例，已成為監管問詢的重點，發行人須提供可驗證的比價數據，通過成本構成、市場行情、批量折扣等多重維度證明定價公允，任何模糊表述都可能引發合規質疑。若無法提供充分的定價公允性證據，其IPO進程可能受到實質性影響。

資本鏈共振

隨著參股企業佳飾家完成IPO上市輔導，兔寶寶的產業資本布局再次成為市場焦點，這標志著兔寶寶圍繞家居建材產業鏈進行的戰略性投資正持續步入收獲階段。兔寶寶對產業鏈上游企業的投資始于明確的商業邏輯。2021年，兔寶寶增資佳飾家，旨在綁定核心飾面材料供應商，鞏固供應鏈協同。

今年3月，在兔寶寶商學院2025年供應鏈EMBA企業家研修班的供應商座談會議上，兔寶寶總經理助理兼供應鏈管理有限公司總經理陸鳴亮表示，面對復雜市場環境，公司將以供應鏈文化建設為引領，不斷通過產品創新與生態共建，對全體系供應商扶優扶強，構建命運共同體，打造行業最具活力的供應鏈。

值得注意的是，兔寶寶參股的另一家企業悍高集團成功上市，直接為兔寶寶帶來財務上的回報。財報顯示，今年前三季度，兔寶寶營收63.19億元，同比下滑2.25%；凈利潤6.29億元，同比增長30.44%；其他非流動金融資產相比年初增加2.52億元，增長44.91%。對于業績變動，兔寶寶方面表示，主要為子公司參股的悍高集團于今年7月上市，公允價值變動損益增加2.73億元。相較對悍高集團1.85%的持股，兔寶寶對佳飾家4.84%的持股比例意味著，后者若成功上市，預計將帶來更為可觀的一次性業績增厚，并顯著改善公司投資資產的流動性。

兔寶寶相關工作人員表示，供應商成功上市，有助于提升其品牌知名度與市場信任度，進一步強化雙方的業務協同效應，并對公司產品形成積極賦能。

業內人士表示，兔寶寶的主營業務對飾面材料的環保、設計和工藝有極高要求。佳飾家上市后，借助資本市場融資能力，有望在研發創新與產能擴張上實現跨越，從而反哺兔寶寶，確保其獲得更穩定、高端且技術領先的原材料供應。這種“資本+業務”的雙重綁定，使雙方能夠更緊密地協同研發與市場策略，共同提升在高端家居市場的競爭力。

北京商報記者 翟楓瑞

圖片來源：兔寶寶