模塑科技2025年前三季度營(yíng)收仍在下跌，但最近兩個(gè)季度在連續(xù)反彈

江南模塑科技股份有限公司（股票簡(jiǎn)稱：模塑科技）成立于1988年，1997年2月在深交所上市，主要從事汽車保險(xiǎn)杠等零部件、塑料制品、模具、模塑高科技產(chǎn)品的開發(fā)、生產(chǎn)和銷售，也有醫(yī)院板塊等業(yè)務(wù)。

模塑科技的年汽車保險(xiǎn)杠生產(chǎn)能力達(dá)600萬套以上（包括參股公司），是中國(guó)領(lǐng)先的汽車外飾件系統(tǒng)服務(wù)供應(yīng)商。目前模塑科技已在無錫、上海、沈陽、武漢、煙臺(tái)及墨西哥設(shè)有生產(chǎn)基地，在北京、上海及江陰設(shè)有研發(fā)中心。憑借一流的生產(chǎn)設(shè)備，完善的服務(wù)系統(tǒng)， 強(qiáng)大的生產(chǎn)能力，模塑科技已成為寶馬、奔馳和奧迪等眾多知名汽車品牌公司的定點(diǎn)廠商。

2025年前三季度，模塑科技的營(yíng)收同比微跌2.7%，在連續(xù)一年多的下跌后，其營(yíng)收規(guī)模已經(jīng)跌至2020-2021年之間的水平了。好在2025年前三季度的跌幅較低，我們一會(huì)兒看分季度的時(shí)候，還能看到，主要是一季度的下跌幅度較大，二、三季度已經(jīng)企穩(wěn)回升了。

“汽車零部件制造”是其占比84.6%的絕對(duì)核心業(yè)務(wù)，“專用裝備及模具制造”、“醫(yī)療服務(wù)”、“鑄件”也是重要業(yè)務(wù)，還有“房產(chǎn)租賃”和其他一些業(yè)務(wù)。國(guó)外市場(chǎng)占比超三成，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)仍是模塑科技的主要市場(chǎng)。

凈利潤(rùn)的波動(dòng)相當(dāng)大，主要是疫情下的前兩年虧損，導(dǎo)致了盈利能力的波動(dòng)。從2022年以來，凈利潤(rùn)的增減波動(dòng)雖然大，但盈利水平仍是相當(dāng)高的。這應(yīng)該和其2021年出售美國(guó)子公司有關(guān)，但本次我們不準(zhǔn)備細(xì)說這部分的內(nèi)容，等年報(bào)有更多數(shù)據(jù)時(shí)，如果有時(shí)間，做一個(gè)相對(duì)詳細(xì)的專項(xiàng)研究。

從2018年以來，毛利率經(jīng)歷了下滑觸底，重新回升并超過下跌前水平的波動(dòng)，但整體波動(dòng)并不大，都在3個(gè)百分點(diǎn)的范圍以內(nèi)。

銷售凈利率和凈資產(chǎn)收益率的波動(dòng)是相當(dāng)大的，幾乎就和毛利率沒啥關(guān)系。2022年以來的銷售凈利率和凈資產(chǎn)收益率的水平都是優(yōu)秀級(jí)的表現(xiàn)，特別是2022年，還發(fā)出了“葵花寶典”（凈資產(chǎn)收益率高于毛利率）的絕招。

2021年的主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利空間僅為0.4個(gè)百分點(diǎn)，后續(xù)三年連續(xù)增長(zhǎng)，2024年達(dá)到了5.2個(gè)百分點(diǎn)。主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利空間提升的主要原因是期間費(fèi)用占營(yíng)收比的下降，其次才是毛利率反彈。在營(yíng)收增長(zhǎng)和下跌中，都能維持期間費(fèi)用占營(yíng)收比的下降，還是相當(dāng)厲害的，2024年的財(cái)務(wù)費(fèi)用凈賺1.3個(gè)百分點(diǎn)，算是有意外驚喜吧。

2025年前三季度，期間費(fèi)用占營(yíng)收比下降的利好退回去了一半，好在毛利率提升的利好因素有所加強(qiáng)，主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利空間才下滑不太嚴(yán)重。

其他收益方面的影響還是比較大的，2022年不僅主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利空間提升，其他收益方面也從凈損失變成了凈收益狀態(tài)，這方面的貢獻(xiàn)并不比主營(yíng)業(yè)務(wù)那邊的貢獻(xiàn)低。“投資收益”和“公允價(jià)值變動(dòng)收益”是主要的收益項(xiàng)目，從2022年以來，抵消掉兩大減值損失后，還有不錯(cuò)的凈收益。

“公允價(jià)值變動(dòng)收益”當(dāng)然主要與交易性金融資產(chǎn)等金融或理財(cái)性質(zhì)的投資有關(guān)，“投資收益”雖然也有交易性金融資產(chǎn)相關(guān)的收益，但主要是“對(duì)聯(lián)營(yíng)企業(yè)和合營(yíng)企業(yè)的投資收益”，也就是其簡(jiǎn)介中提到過的參股公司的收益。

分季度來看，在2024年一季度之前，營(yíng)收已經(jīng)同比增長(zhǎng)了多個(gè)季度，之后就是四個(gè)季度的同比下跌，2025年二季度并沒有陷入螺旋下跌，已經(jīng)恢復(fù)了反彈，只是反彈的幅度較低，遠(yuǎn)不及下跌前的2023年二季度和三季度的水平。

凈利潤(rùn)的表現(xiàn)有點(diǎn)離譜，營(yíng)收增長(zhǎng)時(shí)的大多數(shù)季度，凈利潤(rùn)在同比下跌；營(yíng)收下跌時(shí)的大多數(shù)季度，凈利潤(rùn)卻在大幅增長(zhǎng)。這還不是一輪如此，連續(xù)幾輪都是這樣的表現(xiàn)，不用“奇跡”這個(gè)詞，似乎很難形容這種狀態(tài)。

模塑科技的主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利空間變化也不按規(guī)律來，最近11個(gè)季度中，營(yíng)收規(guī)模最小的2025年一季度，其主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利空間高達(dá)6.8個(gè)百分點(diǎn)，竟然是次高的表現(xiàn)，因?yàn)楫?dāng)季的毛利率最高；主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利空間最高的2024年二季度，營(yíng)收規(guī)模也是倒數(shù)，因?yàn)楫?dāng)季的期間費(fèi)用特別低。

我們放棄了尋找規(guī)律的想法，只需要記住不管怎么折騰，每個(gè)季度都能夠盈利，2025年的三個(gè)季度的盈利水平還不錯(cuò)，就行了。至于說，有朋友可能懷疑這些數(shù)據(jù)是不是“編”得不像，我個(gè)人覺得還是缺乏證據(jù)，不宜用陰謀論的方法來看待模塑科技的財(cái)務(wù)表現(xiàn)。

“經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的現(xiàn)金流量?jī)纛~”近幾年表現(xiàn)不錯(cuò)，2025年前三季度比前幾年下降明顯，原因我們一會(huì)兒簡(jiǎn)單找一找。每年的固定資產(chǎn)投資規(guī)模并不大，特別是2023年以來的規(guī)模有持續(xù)下降的趨勢(shì)。

良好的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流量，主要靠供應(yīng)鏈來實(shí)現(xiàn)的，2022年和2023年通過加大供應(yīng)鏈的欠款，2024年又通過，客戶端回款比供應(yīng)鏈清欠快，結(jié)合著其他因素的影響，達(dá)成了三年不錯(cuò)的現(xiàn)金流表現(xiàn)。2025年三季度末，供應(yīng)鏈的欠款大幅下降，客戶端的欠款只是小幅下降，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流當(dāng)然就受到了影響。

模塑科技的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)這幾年在波動(dòng)中縮短，20多天的賬期，看來他們的客戶對(duì)他們還是不錯(cuò)的；反而他們自己對(duì)供應(yīng)商，看起來不是那么地道。

存貨的波動(dòng)當(dāng)然也有影響，2023年以來就開始下降，這當(dāng)然對(duì)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流也有貢獻(xiàn)，2025年前三季度的存貨規(guī)模仍在下降。我們前面看到，已經(jīng)是連續(xù)兩個(gè)季度的營(yíng)收反彈了，這顯然又是一個(gè)“意外”的驚喜。

模塑科技近幾年的資產(chǎn)負(fù)債率持續(xù)大幅下降，長(zhǎng)期償債能力持續(xù)增強(qiáng)。除了盈利之外，近幾年大規(guī)模“縮表”（總資產(chǎn)下降），也起到了一定的積極作用。縮表的原因并不主要是處置資產(chǎn)，而是在優(yōu)化內(nèi)部資源。

大幅壓縮有息負(fù)債是主要原因之一，當(dāng)然壓縮的前提是自身的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流能夠支撐這樣的操作，否則不就導(dǎo)致失血嚴(yán)重了嗎？這樣的操作，除了能降低剛性償債風(fēng)險(xiǎn)，還可以降低財(cái)務(wù)費(fèi)用，一舉兩得。

經(jīng)營(yíng)性長(zhǎng)期資產(chǎn)在2023年末達(dá)到近30億元的規(guī)模后，2024年以來持續(xù)下降，這當(dāng)然也會(huì)導(dǎo)致“縮表”。在現(xiàn)在的經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，這樣做是可以理解的，至于說會(huì)不會(huì)錯(cuò)失發(fā)展機(jī)會(huì)，那就只有以后再說了。我們不能忽略，前面看到的供應(yīng)鏈和客戶端相互欠款的下降，以及存貨規(guī)模的持續(xù)下降，也都會(huì)導(dǎo)致“縮表”。

模塑科技通過做減法來提升業(yè)績(jī)，雖然出現(xiàn)了營(yíng)收連續(xù)下跌，但盈利表現(xiàn)似乎還不錯(cuò)。我們暫時(shí)不好評(píng)價(jià)這樣做的利弊，甚至對(duì)其太多的“奇跡”式表現(xiàn)持一定的懷疑態(tài)度，但好在還可以把這些留給時(shí)間。究竟會(huì)成為收縮期應(yīng)對(duì)環(huán)境的典范，還是逃不過下跌企業(yè)的宿命，以后就知道了。

聲明：以上為個(gè)人分析，不構(gòu)成對(duì)任何人的投資建議！

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