美元風險在加劇，但距離危機爆發還有距離

隨著華爾街關注美股等資本市場泡沫危機，“美元流動性危機”這個詞熱了起來，有點像上半年突然開始炒作今年6月份美債集中到期，然后美債危機瞬間爆發。

這類嚴重夸大，很容易從速勝論轉變為投降論。

關于“流動性危機”，小鎮在2024年8月和10月寫了兩篇文章，尤其10月《》，小鎮就說“美國正在想盡辦法同中國爭奪流動性”，因為“美股需要海量資金維持繁榮，以延緩金融危機的爆發”，小鎮還認為新一輪源自美國的金融危機，大概率是因為流動性危機。

今年4月小鎮在《》解釋了下小鎮對“流動性緊缺”的理解，關鍵是從2023年開始，美國以AI故事過度炒作股市泡沫，以美股“七姐妹”為代表的市值暴增，就是靠巨大的資金硬撐起來的，但隨著市值的暴增，對資金和業績的需求越來越高，這是不可持續的。并認為美國已經出現了流動性緊缺。

注意，小鎮在4月說的是“流動性緊缺”，而不是“流動性枯竭”，更不是“流動性危機”，這是流動性不斷惡化的三個階段。

這里需要特別解釋下，通常來說，只要提到流動性危機，那就默認是美元流動性危機，因為在信用貨幣時代，美元以外的其他貨幣本質上是不缺的，全球市場只會缺作為世界貨幣的美元。

之所以缺美元，本質就是因為金融過于發達、玩法太過豐富，把杠桿加得太高，一旦某個環節出現短路，就會因為緊急補充保證金的需要，導致出現連鎖反應，如果干預不及時，就會從緊缺快速升級為枯竭，甚至轉變為危機。

事實證明，美元流動性緊缺已經進行到中期階段，風險正在加劇。

這也是當前特朗普、美聯儲以及美國科技巨頭從9月開始最焦慮的問題，雖然10月30日美聯儲已經降息，但并沒有緩解流動性緊缺問題，體現在作為美元基準利率的擔保隔夜融資利率在10月31日飆升至4.22%，與美聯儲準備金利率差值達到32個基點，創2020年以來最大利差紀錄，直到11月3日回落到4.13%，仍然高于同期美聯儲準備金利率。

這就說明市場上對短期美元資金的需求仍然緊張，也就引發了全球資本市場的集體下跌，這次A股表現還行，起碼撐住了。

導致美聯儲降息跟沒降息一樣，是由多種原因構成的。

美國政府方面，聯邦政府停擺已創歷史紀錄，美國財政部為了維持停擺期間運營，大量增加TAG賬戶的現金儲備，目前已經從市場抽走了大概7000億美元，緊縮效果相當于進行了多輪加息，美聯儲10月區區25個基點的降息，根本無法對沖。

雪上加霜的是，美聯儲賬上的準備金余額也已經下降到2.85億美元，已經是2021年初以來的最低水平。這筆錢就是用于應對市場資金緊缺的，余額的下降，意味著應對市場緊缺的能力下降，這也導致加劇了資金緊張。

現在直接的癥結還是美國政府停擺，如果能夠通過新一年預算，恢復政府運行，美國財政部就不需要從市場上繼續抽離資金，就能緩解。但現在美國兩黨博弈非常激烈，在剛剛進行的2025年選舉日上，共和黨遭遇慘敗，一連丟掉了關鍵的紐約市、弗吉尼亞州和新澤西州，而加州也通過了有利于民主黨的選區調增提案，意味著民主黨能夠在加州多獲得最多五個額外席位。

而在11月5日，美國最高法院舉行聽證會，對特朗普關稅政策展開辯論。小鎮之前已經說過，雖然現在美國最高法院以保守派為主，但特朗普并非穩贏，還是存在敗訴風險的。

在這種情況下，特朗普很難對民主黨采取退讓，民主黨也會趁勢提出更多要求，這就意味著新一年的預算還要經過更長的博弈，美國聯邦政府停擺必將一天接著一天創造更高停擺紀錄。

既然美國政府那邊不可能停下從市場的抽水，美聯儲只能讓步，于是美聯儲宣布原定于2025年12月1日結束的縮表操作提前結束。但這并沒有根本解決問題，還暴露了美聯儲已經喪失了所謂的獨立性，只要美國財政部繼續抽水，美聯儲就必須擦屁股。

在這種情況下，美國資本市場的金融泡沫游戲就開始危險了，不得不開始想辦法自救。

從今年9月開始，美國資本市場就開始了蛇頭吞蛇尾、左腳踩右腳的資本游戲。小鎮10月7日在星球寫了《美國AI故事已形成“蛇頭吃蛇尾”的閉環》，OpenAI這家營收不過百億美元、賬上資金也只有幾百億美元的核心公司，通過跟英偉達、AMD、甲骨文等公司的數萬億美元的所謂長期合作，不斷瘋炒市值，基本上隔幾天就要發布一項幾十億美元、幾百億美元的紙面合作。

就在本周二，挪威議會緊急投票決定，暫時擱置其2.1萬億美元主權財富基金的“道德性”撤資事宜，以避免被迫出售亞馬遜、微軟和Alphabet等美國科技巨頭的股份，目前該基金掌握的美國七大科技巨頭的股份占其股票投資組合的15%以上。這一行動可以理解為挪威不想錯過這輪泡沫的肥尾，但作為高度關注安全性的主權財富基金，更有可能是被美國施壓。

從投票上就能看出來，支持擱置撤資事宜的，是挪威議會兩大中右翼反對黨，挪威現政府執政更依賴的政治盟友左翼政黨對此提出了嚴厲批評。左翼黨領袖就在采訪時公開表示“挪威政治不應被特朗普的恐嚇策略左右，我擔心挪威政府現在做出的決定是為了迎合他和科技寡頭，而非本國民眾的道德信念。”

美國的AI故事其實很脆弱。因為全世界真正能夠搞AI的，只有中美兩國而已，其他國家規模太小了，看起來中國市場業務在英偉達等美國公司的營收占比并不高，但這是虛假的賬面數字，把“環中國AI帶”計算在內，這才是中國實際的市場體量，可以說占據了英偉達的半壁江山。

一旦中國對英偉達算力的需求發生驟降、中國芯片開始搶占國內市場并溢出到全球市場，本就脆弱的美國AI泡沫很難維持下去。

本周三，黃仁勛接受采訪時表示“中國將贏得人工智能競賽”，并對美國政府提出直接批評。

中國一定會贏得包括生成式AI在內的人工智能競賽，這是必然的事情，小鎮在2023年初就已經下了論斷，人工智能應用更廣泛的是對傳統產業的智能化改造，要想改造前提當然是得有這些產業、經驗和人才，美國哪里搞得成？生成式領域到現在仍然沒有實現找到足夠的商業應用場景，本質已經成了從“1到N”的應用工程問題，這是中國的強項。

人工智能的產業應用可參考《》；中美生成式AI競賽的判斷參考《》。

中國顯然會繼續強化算力自主，中國自主算力芯片等關鍵產品也一定會越來越強，純靠數字游戲想要繼續維持美國AI故事泡沫，就變得越來越難。

這也影響到美國AI生態。

就在11月5日，OpenAI首席財務官表示首次公開募股不在公司的近期計劃中，原話是“目前暫無IPO計劃。我們正持續推動公司穩步提升現有規模，因此不愿被IPO議題牽制。”

這句話就看如何理解。按照之前釋放的消息，OpenAI計劃最早于2026年下半年提交上市申請，并在2027年上市，這也是從9月開始美國科技巨頭左腳踩右腳游戲的基礎，只有OpenAI成功上市，并且市值突破萬億美元，才能在理論上維持這套“蛇頭吞蛇尾”操作。

現在距離之前傳聞的2026年下半年還早，OpenAI首席財務官說暫時不在近期計劃里，可能是不想透露公司規劃。但從常識角度，數千億美元甚至萬億美元級別的IPO，提前一年甚至兩年準備再正常不過了，怎么可能都2025年底了，還不在近期計劃內？到底在怕什么呢？

說到這特別說明一下：小鎮以上分析不構成任何投資建議。

而且泡沫破裂前也確實會有一波“肥尾”，還可以博一把做空。比如美國知名“空頭”邁克爾·伯里，已經押注超過10億美元做空英偉達等美國科技企業，這位因2008年做空美國房地產市場而出名，是電影《大空頭》的原型；美國華爾街高盛、大摩等多家機構也表態認為美股市值太高，預計回調10%到20%。

線索基本梳理到這。可以看到美國聯邦政府、美聯儲、華爾街、AI科技巨頭等都高度關注流動性緊缺問題，擔心流動性從緊缺上升到枯竭，然后猛地變成連鎖反應的流動性危機。

當前，仍然處于緊缺的第一階段，后面還有多重防線。包括美聯儲逆回購、銀行準備金。但也要注意這三大階段未必有比較長的緩慢演化過程，可能在短期內，因為一個目前尚未看到的風險爆發，導致精密的金融鏈條的某一環斷了，短時間內就可能從緊缺沖刺到枯竭，一旦干涉的彈藥不足，就會引發危機。

美國目前為了應對緊缺的短期做法，也可能導致危機的加速到來。比如上半年為了對沖短期危機，選擇將穩定幣與美國國債掛鉤，就像下半年AI巨頭們抱團一樣，在提高短期抗沖擊能力的同時，也導致風險更容易通過鏈條傳遞。

更危險的是，為了維持泡沫，已經開始在“睜眼說瞎話”了，美國AI概念就是典型。這就很像2008年，事后復盤，當時已經有評級機構發現了問題，按照要求本應該降低某些風險資產的評級，或許還有救，但這些評級機構的利益恰恰來自這些風險資產，一旦降低評級，就會損失訂單和收益，銀行等金融機構也不繼續合作了，于是一起造假，直到危機徹底爆發，聰明的則選擇做空。

“睜眼說瞎話”之余，資本私利不受約束，也進一步放大了風險。美國存在做空機制，做空才是發大財的寶貴機遇，做空者當然很有動力去戳破泡沫，今年以來說美國AI投資缺乏商業回報、美國股市需要回調、中國取得AI競賽勝利等等，這背后是不是來自做空者呢？一旦做空的達到一定規模，就會影響到心態和資金流向，人為誘發泡沫。

而從近期跡象來看，信心和共識已經開始動搖了。就體現在美元指數暴增，已經攻克100大關，說明市場對美元的需求更旺盛了，一般來說意味著投資者選擇持有美元資產作為避險資產；但資金并沒有進入美股美債等市場，這就說明有更多人持有美元現金。如巴菲特持有的現金已經創新高，現金儲備超過總資產的三成，想做什么呢？

大概就是這么個情況，最后說三點：

美元流動性緊缺的確在加劇，但什么時候危機被引爆，還是未知數。危機的爆發往往出現在看不見的地方。

不要總覺得一場危機就會埋葬美元、美國，這還是速勝論。就算爆發比2008年更大的金融危機，美元仍然是世界貨幣，美國也不會崩潰，早得很呢，要做好長期博弈的準備。

一個世界貨幣的退出，必須先有替代品，目前沒有任何貨幣能夠替代美元。

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