構建戰略性資金配置體系，助力司庫體系建設優化

原文標題： 資金運動重新分類與內部資本市場資金配置優化

作者： 王竹泉，中國海洋大學管理學院院長，中國企業營運資金管理研究中心主任，教授，博士生導師；王苑琢，中國海洋大學管理學院/中國企業營運資金管理研究中心，副教授，博士生導師，通訊作者

來源： 《財務與會計》2025年第16期

摘要： 企業內部資本市場的資金配置是大型企業資金管理需面對的戰略性問題。資金運動論是我國自主會計知識體系的重要組成部分，為企業內部資本市場資金配置優化提供了理論依據。本文在資金運動論的框架下，厘清了企業對投資者真實的資本占用等概念，對資金運動的重新分類和內部資本市場戰略性資金配置體系構建進行了探討，并嘗試構建了服務企業內部資本市場戰略性資金配置的財務分析指標體系，為企業引導資金配置提供了重要依據。

資源配置是經濟的核心，市場在資源配置中決定性作用的發揮有賴于會計信息的支持。但由于現行會計體系存在的資金運動分類錯誤和資金、資本與資產概念混淆等缺陷，導致資金存量、資金效率、財務風險等基礎信息被扭曲，嚴重制約了會計信息決策有用性功能的發揮，成為資本市場資本錯配和金融服務實體經濟效率和水平不高的重要誘因（王竹泉等，2019）。由我國老一輩會計學家提出的資金運動論不僅是中國自主會計知識體系的重要組成部分，更為資金運動重新分類與資金存量、資金效率、財務風險等評價指標創新提供了理論依據，對內部資本市場戰略性資本配置的創新和司庫體系建設的優化具有重要參考價值。

一、資金運動與資金存量

葛家澍（1956）提出：會計核算的對象是社會主義社會產品再生產一切現象過程和物質要素——在社會主義財產——的量的方面；主要是以價值形式實現的社會主義產品再生產的量的方面。葛家澍（1961）進一步將會計對象表述為：企業經濟活動中可以用貨幣表現的那些數量方面——即社會主義擴大再生產過程中的資金運動。由此，會計的對象是資金運動或價值運動得到廣泛認同。杜興強（2021）進一步強調：價值運動是指企業經營過程中與經營活動密切聯系著的、具有價值的錢和物的運動——價值經過不同的形式和運動，保存自己，同時不斷增值與增大。企業價值創造及價值增值的最終目標是價值分享，是向投資者回饋投資收益，按照資金運動的邏輯，投資者投入企業的“資本”應是會計信息的核心要素之一。那么現有會計信息體系能否直接、準確地反映“資本”的存量信息呢？

從價值運動的過程看，價值創造的起點是企業獲取、構建以及控制各類資源以獲得價值創造的潛力，例如購置廠房、設備，聘用員工等。價值實現的終點是企業向市場交付商品、服務或資產，通過與市場的價值交換實現價值的增值，例如銷售商品、提供勞務、出售資產等。在價值運動的起點往往會伴隨兩類投入，一類投入會直接被企業消耗掉，完成其價值創造的使命，在會計信息中被計入費用項，直接從所有者權益中扣除，例如企業購買廣告宣傳服務，廣告費會被計入當期銷售費用；另一類投入不會立即被企業消耗或賣出，一段時間內會留存在企業內部，暫未完成其價值創造的使命，在會計信息中被計入資產項，例如企業采購原材料，原材料經過加工會轉換成在產品和產成品，經過一定的周期才能最終賣向市場，又例如購置廠房設備，要經過一定的生產周期才會消耗殆盡，完成價值創造的使命，這些投入會被計入存貨、固定資產等項目。在價值創造的過程中，費用類投入在發生時即完成了價值創造的使命，資產類投入在被企業獲得后，要經過一定周期、形態的轉換才能最終完成價值創造使命。由此可見，資產是暫存在企業內部的暫未轉化的價值創造的資源，那么資產是否等同于企業占用的投資者的資本呢？

事實上，在價值運動的起點，投資者資本的投入與企業費用發生、資產購置的時間并不必然同步。企業支付廣告費用的時間可以晚于廣告播放的時間，支付貨款的時間可以晚于原材料到貨的時間。賒購、賒銷現象在商品經濟中普遍存在，當企業采用賒購的方式與市場進行交易結算時，在交易實現的時點，會計信息不僅會記錄費用、資產項目的變動，還會記錄營業性負債項目的變動，例如應付賬款、應付票據、應付職工薪酬等。營業性負債的發生會導致投資者資金投入的真實時間晚于費用發生的時間以及資產購置的時間，進而造成“資產”與“資金”的錯位，營業性負債償還的時點才是投資者資本投入的真實時點，營業性負債的存在實際上為投資者節約了資本占用。因此，企業對投資者真實的資本占用應等于資產總額減營業性負債后的余額，即“資本=資產－營業性負債”。

在三大財務報表中，資產負債表所提供的信息與資本存量最為相關。遺憾的是，現有的資產負債表列報框架未能直接提供資本存量的準確數據。無論是在測算宏觀層面社會總資本存量還是在測算微觀層面企業資本存量時，實踐中往往以資產合計數作為資本測算的依據，對資產與資本的差異視而不見。以比亞迪為例，該企業2023年年末總資產金額為6 795億元，而所有者權益及金融性負債合計僅為1 977億元，由于該企業應付賬款等營業性負債高達4 818億元，使企業的資產規模與投資者的真實資本投入形成了巨大差額，若以資產總額作為該企業融資需求的測試依據，則融資總額會被夸大3.5倍。資產與資本的混淆很可能誤導企業融入過多的資金，不僅給企業增加額外的融資壓力，還可能降低企業資金的運行效率。企業的資本應等于資產減營業性負債，等于所有者權益加金融性負債（王竹泉，2019），然而在現有的財務報表框架下，資產負債表雖然提供了資產合計信息、負債合計信息以及所有者權益合計信息，但負債合計信息中僅提供了流動負債合計數、非流動負債合計數，并未提供金融性負債合計信息與營業性負債合計信息。不僅如此，按照資產總額扣減營業性負債的方式核算企業資金占用的分析指標在財務分析的教科書中也十分罕見，這反映出現有會計信息系統對資產、資金、資本概念混淆問題的嚴重忽視，資金存量會計信息亟待補充。

全面認識企業集團資金管理

齊魯石化：實施戰略性集約化財務管理體系

二、資本運動重新分類與戰略性資金配置

會計和財務研究的對象是資金運動。如何對資金運動進行分類直接影響著會計和財務體系的構建。傳統的觀點認為：資金運動貫穿企業全部的經濟活動，資金運動由此被劃分為經營活動和理財活動（涵蓋投資活動和籌資活動）兩大類。在這種分類中，經營活動被視為企業價值創造最重要的來源，被作為最重要的經濟活動對待，而由投資活動和籌資活動組合而成的理財活動則依附于經營活動而存在，被視為次要的經濟活動。與這種資金運動分類相對應，企業的資金配置優先考慮經營活動，是企業為投資者創造價值的首要選擇。只有當經營活動運用的資本有剩余或暫時閑置時，才會將剩余或暫時閑置的部分資本投入到投資活動中。而當投資者投入的資本連經營活動的資金需求都不能滿足時，企業要立即將投資活動的資金收回用以填補經營活動的資金缺口。這意味著在經營活動（產品經營）和投資活動（資本經營）之間產品經營天然處于主導地位，資本經營沒有得到充分重視，被置于從屬于經營活動的被動地位。

企業的使命是創造價值，創造價值就要開展營業活動。而營業活動不應局限于產品經營，還應該包括資本經營。很多成功企業的經驗告訴我們，其價值創造的主要來源不是通過產品經營，而是通過資本經營來實現的。例如，上汽集團2021年至2023年投資活動資金回報率依次為16.4%、11.6%、10.7%，經營活動資金回報率依次為-7.1%、-11.4%、-7.9%，投資活動資金效率明顯優于經營活動，2021年至2023年上汽集團投資活動資金期末占比依次為79.3%、82.0%、73.9%%，從而使2021年至2023年期間集團的總資金回報率始終保持在6.5%以上，保持了較為穩定的總資金運用效率。這說明從企業實現價值創造的目標來說，投資活動不可忽視。中國企業營運資金管理研究中心調查數據顯示，2021年至2023年，有103家上市公司連續3年除貨幣資金外投資活動資金占比不超過1%，幾乎從未將資金配置于可能帶來資本收益的金融投資中，更有甚者，即便經營活動資金運用效率極低，也不去嘗試通過金融投資提升資金運用效率，依然將全部資金配置于經營活動中。這種經營至上的教條主義式資金配置理念顯然與企業創造價值的使命背道而馳。

事實上，傳統的資金運動分類不僅會導致上述經營至上的教條主義式資金配置理念的錯誤，就資金運動分類本身來看，這種分類也存在錯誤。眾所周知，從資金運動的性質來看，投資活動屬于資金運用，而籌資活動屬于資金來源，兩者性質不同，運動方向也相反，不應歸為同一類。相反，從資金運動的性質來看，經營活動與投資活動具有共性，均屬于資金運用活動，將這兩部分活動歸為同一類更為合理。因此，從資金運動的性質來看，全部的資金運動應當劃分為營業活動（涵蓋經營活動和投資活動）和籌資活動兩大類。經營活動和投資活動都是運用投資者投入的資本創造價值的活動，差異在于直接創造價值的主體不同。經營活動是企業運用投資者投入的資本直接創造價值，而投資活動則是企業將投資者投入資本的使用權轉移給被投資企業，被投資企業直接創造價值，而投資企業通過分享被投資企業直接創造的價值間接實現創造價值的目標。在將營業活動劃分為經營活動和投資活動的基礎上，企業的全部經濟活動可劃分為營業活動和籌資活動兩大類，前者是企業運用資本創造價值的活動，后者是企業為營業活動提供資本支持和保障的活動。資金運動的傳統分類與創新分類的對比如圖1所示。

資金運動重新分類的框架不僅有助于我們更加清晰地理解企業資金運動的構成，更重要的是促使企業更新資金配置的理念。在資金運動重新分類的體系下，經營活動與投資活動都需要資金的支持，籌資活動應優先支持經營活動還是優先支持投資活動？科學的回答既不是經營至上，也不是投資至上（或資本經營至上），而應遵循市場法則，讓市場在經營活動和投資活動的資金配置中發揮決定性作用。由此，內部資本市場的資金配置方向選擇成為現代企業資金管理的首要問題，我們將其稱之為戰略性資金配置。

資金配置評價標準

中國式企業資金管理的制度創新與理論解讀

三、內部資本市場戰略性資金配置體系構建

在資本市場與產品市場快速發展的當下，企業既可以通過經營活動將資金配置于實體經營業務實現價值創造，也可以通過投資活動將資金配置于金融投資業務實現價值創造。經營活動與投資活動均可以為企業創造價值，但兩類營業活動資金運動的邏輯具有顯著的差異。從資金運用方面看，經營活動將資金配置于存貨、應收賬款、固定資產、應付賬款等經營性資產及經營性負債中，投資活動資金配置于股權類投資、債權類投資等資產及營業負債中，經營活動資金運用與投資活動資金運用具有清晰的邊界。從價值創造的方式看，經營活動與投資活動也具有明顯的不同。經營活動是企業將資金配置于產品經營，通過與產品市場進行價值交換實現價值創造，資本收益通過營業收入、營業成本等會計信息進行反映；投資活動是企業將資金投資于金融資產，通過與資本市場進行價值交換實現價值創造，資本收益通過投資收益、公允價值變動損益等會計信息反映，兩類營業活動在資本收益方面也具有清晰的邊界。由于兩類營業活動資金運動的規律差異顯著，在管理實踐中資金管理的責任主體也往往歸屬于不同部門，經營活動的資金管理責任多歸屬于實業部門，投資活動的資金管理責任多歸屬于投資運營部門或財務部門。相比于經營活動內部不同業務板塊間的資金運動規律差異，經營活動與投資活動間的資金運動規律差異更加明顯，資金運用與資金收益的邊界也更為清晰。因此，將資金配置于經營活動還是投資活動是企業面臨的第一層次的資本配置問題，如何在各實業板塊之間配置資金則屬于經營活動內部的資金配置問題，屬于第二層次的資金配置問題。

經營活動與投資活動的資金配置問題是每個企業都要面對的資金配置問題，但投資活動的資金配置問題在實體企業中往往不受重視。學術界關于內部資本市場的討論多聚焦于企業不同業務板塊間的資金配置優化問題，對于實體經營業務與虛擬投資業務之間的資金運行差異關注不足。在內部資本市場運行機制構建中，或者將企業投資活動與經營活動的各個業務板塊等而視之，將投資活動視為企業各業務板塊的其中之一不做單獨規劃，或者干脆忽略投資活動的資金配置問題，僅聚焦于實業經營各部分的資金配置效率問題。然而實踐中投資活動資金占用規模不容小覷，不乏有企業投資活動資金效率水平超過經營活動的例子，投資活動不必然是企業經營活動的補充，也可以成為企業價值創造的另一支柱。經營活動與投資活動間的資金配置問題應上升為企業的戰略性資金配置問題。例如，山東天鵝棉業機械股份有限公司2021年經營活動資金回報率僅為3.4%，投資活動資金回報率為6.1%，該公司積極向投資活動配置資金，投資活動資金期末占比為51%，超過經營活動；2022年該公司經營活動資金效率大幅提升，投資活動資金效率快速下降，經營活動資金回報率為11.5%，投資活動資金回報率為0.8%，該公司快速調整資金配置結構，當年經營活動資金占比為56%，反超投資活動；2023年該公司經營活動繼續保持高效運作，投資活動資金回報率持續處于低位，延續了上年以經營活動為主的資金布局，穩中有升，期末經營活動資金占用為57%，2021年、2022年、2023年總資金回報率依次為4.6%、6.5%、7.2%，該公司通過持續調整戰略性資本配置結構，保持了總資金運用效率的持續上升。與之相反，有的企業則在內部資本市場的資金配置中完全沒有遵循市場邏輯，不能根據營業活動中資金效率的變化來調整資金配置結構，致使企業總資金運用效率處于低水平的狀態。在大型企業集團司庫體系建設如火如荼開展的當下，特別需要注意內部資本市場中戰略性資金配置體系的構建和優化，避免將司庫體系變成只是實現集團內部資金余缺調劑、交叉補貼從而降低外部融資依賴和融資成本的平臺，而忽視集團內部資本市場戰略性資金配置體系的優化和集團整體資金運用效率的提升。

為了幫助企業建立科學的內部資本市場戰略性資金配置體系，必須建立經營活動資金和投資活動資金分類的績效評價體系。現有的財務報表列報框架下，資產負債表中缺乏按資金運用方向的資金運用分類信息，為此，需要重構資產負債表中的資產、負債的信息歸集方式，構建經營活動資產合計、投資活動資產合計、經營活動營業性負債合計、投資活動營業性負債合計等基礎分類信息，然后在此基礎上構建經營活動、投資活動資金存量和運用效率的評價指標，具體如表1所示。

在實踐應用過程中，企業內部資本市場資金配置應引導增量資金優先流向邊際報酬率更高的營業活動，而減量資金配置應該優先流出邊際報酬率更低的營業活動。但由于邊際報酬率較難測算、可操作性較低，上述分析體系計算的經營活動投資回報率和投資活動資金回報率可以作為企業內部資本市場戰略性資金配置選擇的重要依據。此外，不僅要考慮不同資金運用的回報水平的差異，還要考慮不同資金運用方向背后所背負的風險狀況。綜合考慮，可以構建風險調整的經營活動、投資活動資金報酬率指標（相應活動的資金回報率除以相應活動的資金風險水平）作為決策依據，若風險調整的經營活動資金回報率更高，則將更多資金配置到經營活動，反之則將更多資金配置到投資活動（服務企業重點戰略項目的資金配置不受此限）。

主要參考文獻：

[1]葛家澍.試論會計核算這門科學的對象和方法[J].廈門大學學報（社會科學版），1956，（2）：31-55.

[2]葛家澍.關于社會主義會計對象的再認識[J].廈門大學學報（社會科學版），1961，（1）：1-11.

[3]杜興強.葛家澍教授學術思想研究——紀念葛家澍教授誕辰 100周年[J].會計研究，2021，（1）：5-25.

[4]王苑琢，王竹泉，孫瑩，等.中國上市公司資本效率與財務風險調查：2016[J].會計研究，2017，（12）：66-72+97.

[5]王苑琢，宋曉繽，孫瑩，等.中國上市公司資本效率與財務風險調查：2023[J].會計研究，2024，（12）：179-188.

[6]王竹泉，王苑琢，王舒慧.中國實體經濟資金效率與財務風險真實水平透析——金融服務實體經濟效率和水平不高的癥結何在？[J].管理世界，2019，35?（2）：58-73+114+198-199.

[7]王竹泉.企業資金配置優化的概念框架[J].財務與會計，2019，（21）：30-33.