黃金45年才跑贏通脹，背后到底發生了什么

通脹后的新高的確剛剛出現瘋狂1970年代美國人民不能持有黃金的歲月十年年化30%的瘋漲瘋狂通脹，瘋狂加息

“黃金創出通脹調整后的新高”，相信你在前段時間看到過這則新聞。

樂觀主義者說，你看黃金多保值；

悲觀主義者說，你看黃金作為投資標的多差，1980年到現在45年過去才剛剛跑贏通脹。

到底事實的真相如何？

最近我重組了數據，順便溫故了下當年的歷史，與諸位分享。

為了復刻，所以去找了下數據。由于世界黃金協會公布的黃金月度均價數據只到1978年，無法重現布雷頓森林體系后黃金價格從35美元/盎司脫鉤后的進程，所以改用了MacroTrends網站上的黃金百年價格數據。不過因為這類數據都只有月度的，所以1980年代最高852美元的計算價是體現不出來的，數據當年的最高價就是1980年的9月的670美元。

要進行通脹調整，所以要用CPI數據，我是從FRED下載了Consumer Price Index for All Urban Consumers: All Items in U.S. City Average (CPIAUCSL)，這是一個以1982年至1984年物價均值為100點的指數，數據從1947年至2025年8月。

有了這兩個數據，計算一個比值，就有了通脹調整后的金價，也就有了下圖。

其實看了上面這張圖，一個很直觀的印象就是：1970年代金價漲的實在太猛了！

從布雷頓森林體系時代的35美元到最高852美元，這是23倍的漲幅。

回顧那段歷史，黃金之所以那么猛，大家都會歸咎于美國當時高企的通脹。上圖中我也呈現了，1980年高點時，CPI年化增速竟然高達14.59%。

對生活在千禧年時代的全球人民，受益于世界工廠，通脹似乎是一個頗為遙遠的名詞，也就新冠一度讓美國的CPI飆高。

但從下圖可以看到，哪怕是二戰后的1945年迄今，美國CPI的年化增速也時不時出現兩位數。

當然，1970年代，黃金的暴漲，不僅是高通脹，核心還是布雷頓森林體系崩潰后，美國人民恢復的“購金”熱情。

是的，許多人或許想象不到，在上個世紀，美國人民有將近一半的時間，是不允許持有黃金的。這里簡單說一下小歷史。

1929年，美國大蕭條，銀行大規模倒閉。為了避險，許多美國人選擇將紙幣換成黃金。

根據1913年的《聯邦儲備法案》，美聯儲發行的所有票據需要有40%的黃金作為支持，而持續的黃金流失使其瀕臨這一法定上限。當然更重要的是，黃金藏在家中，是無法參與信貸，就帶來了資產負債表的收縮，大大妨礙了貨幣政策的執行。

1933年4月5日，富蘭克林·D·羅斯福總統簽署了里程碑式的第6102號行政命令。該命令明確禁止在美國大陸“囤積金幣、金條和黃金證書” 。它強制要求所有美國公民和企業在1933年5月1日之前，將持有總價值超過100美元（約等于5金衡盎司）的黃金上繳給聯邦儲備銀行 。政府以當時官方的固定價格，即每金衡盎司20.67的紙幣進行收購。

隨后，在1934年羅斯福政府將黃金的官方價格從20.67美元調整到35美元，以美元持有人來看，意味著貶值41%，但對持有大量黃金的央行而言，相當于以美元計算持有的黃金升值了69.33%。

政府在以低價強制收購全國黃金后，通過提價憑空創造了巨額“利潤”，這筆資金被用于設立“外匯穩定基金”，以干預市場和穩定經濟 。更重要的是，美元的貶值以及由此帶來的貨幣基礎擴張，極大地增加了貨幣供應量，有效對抗了通貨緊縮，并在1933年至1937年間推動了國民生產總值的顯著增長 。

美國的宏觀經濟是穩住了，但美國人民擁有黃金的權利，卻喪失了——直到布雷頓森林體系崩潰。

1944年，44個同盟國的代表齊聚美國新罕布什爾州的布雷頓森林，創建了兩大國際金融機構：國際貨幣基金組織（IMF）和世界銀行（World Bank），也有了布雷頓森林體系——美元與黃金以每金衡盎司35的固定官方價格掛鉤，而其他所有成員國的貨幣則與美元保持固定的匯率 。美國政府承諾，外國中央銀行或官方金融機構可以隨時將其持有的美元儲備按此官價兌換成黃金 。

請注意，黃金兌換權僅限于外國政府及其中央銀行。一個普通的美國公民，與1933年禁令實施后一樣，仍然無法走進任何一家銀行，用35美元換取一盎司黃金。

因為各種原因，布雷頓森林體系到了1970年就維持不下去了，還因此有了一個專門的學術名詞：特里芬難題，也就是“美元的供給過多，會動搖各國對其可兌換性的信心；而美元的供給不足，又會限制全球貿易和經濟的增長 。”

1971年8月15日，身處“滯脹”困境的美國，由總統你可算宣布關閉黃金兌換窗口，雖然并未從法律上廢除布雷頓森林體系，但相當于名存實亡。

雖然35美元的兌換窗口結束了，但美國人民重新獲得持有黃金的權力，卻是3年多之后。

1974年8月14日，剛剛接替尼克松上任不久的杰拉爾德·福特總統簽署了第93-373號公法 (Pub. L. 93-373)法案，允許私人自1974年12月31日起可以持有黃金。

不過要注意的是，由于1933年的一項國會聯合決議曾宣布合同中的“黃金條款”（即規定以固定數量的黃金進行支付的條款）為非法，所以直到1977年10月28日，國會通過了另一項法案（Pub. L. No. 95-147），才最終明確允許在1977年之后簽訂的新合同中重新包含并執行黃金條款 。這標志著黃金作為一種金融資產的法律地位得到了更全面的恢復。

是的，從1933年到1977年，經歷了44年后，美國人民持有黃金，將黃金作為金融資產的權力，才完整恢復。

當一股壓抑了44年的熱情被釋放，配合美國當時越來越離譜的通脹，黃金自然成為了被瘋搶的資產。

從下圖可以看到，從1970年至1980年9月，哪怕以670美元計算，黃金的年化漲幅也有31.86%——請注意是以如此高的增速，持續了十年。

如果我們聚焦的是1978年11月開始美國人民可以將黃金作為金融資產持有的時間段，那么金價漲幅更為瘋狂，年化收益96.61%，幾近一年翻個倍。

這樣瘋狂的飆升，與A股上證指數2006年至2007年，兩年里從998點飆升至6124點，有的一拼。

從這點說，黃金45年才跑贏通脹，只是因為起點的選擇——如果以同樣的邏輯，A股到現在別說跑贏通脹，連2008年名義高點都美國，豈不是17年來都是蹉跎。

1980年2月20日，黃金觸及852美元高點，雖然就開始了逐步的回落。

而這背后，是時任美聯儲主席保羅·沃爾克采用了瘋狂加息應對，一度將聯邦基金利率加息到20%以上的水平。

加息壓住了通脹，黃金的激情自然消散，金價一路下降，并在1999年8月1日創下254.60美元/盎司的低點。

但請注意，即使跌幅巨大，但此刻的價格，依然高于1978年11月，黃金可以作為金融資產時的價格。從這點說，早信早好，真是至理名言。買的足夠低，就能在未來的行情中更坦然。后知后覺追高，才是最大的風險。

最后再更新一張圖，也就是自從1978年11月黃金徹底解禁迄今的走勢，年化收益6.47%，還算是一個相當不錯的水平，雖然絕大多數的漲幅來自本世紀。如果將黃金價格與同期美國CPI曲線(紅色)對比，可以看到絕大多數時候黃金是能跑贏通脹的，也就1990年至2005年這段時間有點慘，跑輸通脹。